事件:
　　先导基电4月9日发布2025年报：2025年公司实现收入18.52亿元，同比增长218.50%；实现归母净利润-1.27亿元，同比下降217.72%；实现扣非归母净利润-1.74亿元。
　　投资要点:
　　铋材料成为营收主力，装备业务显著增长。2025年公司房产销售业务实现收入1.25亿元，同比下降55.61%；专用设备制造业务实现收入3.48亿元，同比增长44.55%；铋材料销售业务实现收入13.20亿元；物业服务业务实现收入0.3亿元，同比下降16.80%；房屋租赁业务实现收入0.14亿元，同比下降5.03%。2025Q4公司实现收入7.83亿元，同比增长186.00%，环比增长111.86%；实现归母净利润-1.45亿元，同比下降204.34%，环比下降556.15%。
　　装备业务毛利率有所提升，2025Q4毛利率同环比下降。2025年公司毛利率为19.72%，同比下降27.95pct，净利率为-12.58%，同比下降11.45pct。分业务，2025年铋材料销售业务毛利率为14.38%；专用设备制造业务毛利率为27.19%，同比增长13.67pct；房产销售业务毛利率为54.33%，同比下降28.37pct；物业服务业务毛利率为-3.56%，同比下降11.89pct；房产租赁业务毛利率为35.08%，同比增长9.75pct。2025Q4公司毛利率为10.88%，同比下降23.72pct，环比下降12.83pct，净利率为-21.91%，同比下降60.23pct，环比下降10.28pct。公司2025年期间费用率为33.28%，同比下降36.66pct。
　　先进制程离子注入设备加速研发，铋业务产能与销量逐季增长。2025年是公司战略转型的关键之年，公司已完成从传统房地产企业向半导体设备与材料综合平台的全面重构。1）集成电路核心装备方面，公司旗下凯世通主要聚焦离子注入等关键装备，2025年公司新签4家客户订单（包括1家国内12英寸晶圆头部客户的重复订单及新增3家客户订单），已实现交付10多台12英寸离子注入机，验收超15台离子注入机实现新高，同时加速推进先进制程大束流、中束流等新机型研发验证，相关产品Hyperion系列先进制程大束流离子注入机和iKing360系列中束流离子注入机已于2026Q1推出，进一步丰富公司离子注入机全系列布局。2）铋材料及TEC器件方面，2025年1月公司设立全资子公司安徽万导，作为控股股东先导科技集团旗下唯一的铋金属深加工平台，2025年铋业务产能与销量均实现逐季增长，公司已构建国内四个生产基地，广东清远与安徽五河基地实现顺利生产，湖北荆州与浙江衢州基地新增产能完成建设并进入试产投产运行阶段，此外，2025年公司延伸产业链，顺利完成“高端热电材料及微型热点制冷器（Micro-TEC）”产线的建设，并已送样，此举标志着公司进一步深化在铋、碲材料领域的产业终端布局，核心产品Micro-TEC可广泛应用于光通讯、AI、车载、工业仪器及生物医疗等高端领域。
　　盈利预测和投资评级我们预计公司2026-2028年实现收入26.39、36.11、46.43亿元，实现归母净利润1.48、2.81、5.10亿元，现价对应PE分别为153、81、44倍，公司是国内离子注入设备领跑者，先导科技集团赋能下公司平台化布局有望加速，维持“买入”评级。
　　风险提示下游扩产不及预期；新品开发及验证进度不及预期；客户拓展不及预期；行业竞争加速风险；毛利率下降风险；订单交付及确收风险；原材料涨价风险。

　　投资要点
　　Q4利润同比由盈转亏，铋材料&半导体设备加速放量：2025公司实现营收18.52亿元，同比大幅增长+218.50%；其中铋相关材料业务营收13.20亿元，占比71.27%；专用设备制造营收3.48亿元，同比+44.55%，占比18.81%；房地产营收1.69亿元，占比9.11%，房地产业务基本去化完成。期间归母净利润为-1.27亿元，同比-217.72%；扣非净利润为-1.74亿元，主要系本期公司拓展材料&设备业务，相关费用投入也随之增加。2025Q4单季营收为7.83亿元，同比+186%，环比+112%；归母净利润为-1.45亿元，扣非净利润为-1.50亿元，Q4利润同比由盈转亏，环比亏损幅度加大，我们认为主要系公司业务处于转型期。
　　盈利能力短期承压，维持高研发投入：2025公司综合毛利率为19.72%，同比-27.94pct。期间销售净利率为-12.6%，同比-11.45pct。期间费用率为33.3%，同比-36.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.7%/17.8%/1.6%/12.3%，同比-1.6/-23.7/-8.1/+19.5pct。2025Q4单季度毛利率为10.88%，同比-23.72pct，环比-12.83pct；销售净利率为-21.91%，同比-60.23pct，环比-10.28pct。
　　新业务原料和产成品拉高存货，现金流短期承压：截至2025末，公司合同负债为1.29亿元，同比-12.6%；存货为45.28亿元，同比+225.13%，主要系本期公司及子公司安徽万导和凯世通开展相关业务新增的原材料和产成品增加所致。2025公司经营性现金流为-41.31亿元，2025Q4单季为-1.93亿元。
　　离子注入设备持续放量，薄膜+刻蚀平台化布局加速推进：1）离子注入机：凯世通稳居国产离子注入机设备领军者地位，大束流系列凭借高可靠性与低成本优势持续放量，截至2025末，12英寸晶圆过货量已突破1000万片。自2020年以来，公司已累计交付设备50台以上，广泛服务于先进逻辑、先进存储、功率器件及CIS图像传感器等应用领域。2025年公司客户基础持续扩大，获得了1家头部客户批量重复订单，并新增开拓3家新客户订单。截至2025年底，低能大束流离子注入机客户数已突破12家，超低温离子注入机客户7家，高能离子注入机客户3家；公司自研的低能大束流离子注入机已成功交付CIS掺杂场景，实现国产CIS离子注入设备的正式验收。2）横向：公司旗下子公司嘉芯半导体，业务覆盖刻蚀、薄膜沉积、快速热处理等多类主制程设备以及尾气处理等支撑制程设备，为汽车芯片、功率芯片、逻辑芯片等集成电路晶圆制造厂提供成套的前道设备解决方案。
　　铋材料业务快速放量，构建全产业链协同优势：限于铋金属制品、铋的氧化物、铋的化合物。受益于国内精铋价格上行及半导体、新能源等下游需求拉动，业务实现量价齐升。作为全球稀散金属龙头先导科技集团旗下唯一铋金属深加工及化合物平台，万业企业充分发挥资源协同优势，逐步形成“材料—设备”双轮驱动格局，平台化发展路径日益清晰。此外，公司积极延伸产业链，顺利完成“高端热电材料及微型热电制冷器（Micro-TEC）”产线的建设，并已送样，未来将应用于光通讯、AI、车载、工业仪器及生物医疗等高端领域。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司半导体设备订单放量及收入确认节奏，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测为1.4/2.8（原值3.3/5.1）亿元，预计2028年归母净利润为5.4亿元，当前市值对应PE分别为152/74/39倍，考虑导公司离子注入设备国产替代空间广阔、公司行业地位领先，维持“增持”评级。
　　风险提示：半导体行业投资下滑，新品研发&产业化不及预期等。

　　事件概述
　　公司发布2025年年报。
　　铋资产显著增厚收入，股权激励指引营收高增
　　2025年公司实现营收18.5亿元，同比+219%，其中Q4为7.8亿元，同比+186%，符合指引，主要系铋资产注入增厚。分业务看：1）离子注入机：收入3.5亿元，同比+44.6%，提速系交付加快（15台），此外先进制程机台已进入国内头部逻辑和存储客户验证；2）铋业务：新增收入13.2亿元，持续受益铋价高位+扩产，TEC产品送样客户验证，广泛应用于光通讯、AI等高端领域；3）房地产：收入占比已降至10%，标志全面转向半导体。公司股权激励明确指引26-27年收入不低于25亿、35亿，随着离子注入机、铋材料以及新业务放量，公司将借助集团优势将进入全新发展阶段。
　　研发投入&转型阶段费用加大，2025年利润端显著承压
　　2025年公司实现归母净利润/扣非归母净利润为-1.3/-1.7亿元，同比-218%/-218%，其中Q4为-1.45/-1.50亿元，自三季度以来公司大幅转亏，同收入端形成巨大反差，主要系半导体研发投入加大，房地产业务收缩。2025年公司净利率为-12.6%，同比-11.5pct，具体看：1）毛利端：公司毛利率为19.7%，同比-28.0pct，其中专用设备为27.2%，同比+13.7pct，推测系零部件降本；铋业务为14.4%；2）费用端：公司费用率为33.3%，同比-36.7pct，表观大幅下降系规模效应，其中销售/管理/研发/财务费用率为1.7%/17.8%/12.3%/1.6%，现阶段公司仍需大幅投入；3）此外非经端相较24年同比减少1.2亿元，明显减薄利润。
　　硬科技资产平台定位清晰，中长期市值弹性巨大
　　先导科技为全球稀散金属全产业链龙头公司，在半导体产业链上下游拥有深厚积累的资源，对于公司未来定位和发展规划清晰：
　　1）2026年3月20日，公司披露2026年度定增预案，控股股东先导科技全额认购不超过35.10亿元，释放明确的信号，公司将构建“半导体装备+新材料+零部件”的平台化硬科技产业布局；
　　2）梳理定增项目，主要投向半导体光学部件、半导体精密零部件和子系统、高端量测装备与生命科学仪器和铋材料业务升级改造等四大方向。从投向来看，半导体设备和零部件业务高度和主业协同，光学部件、高端科学仪器等均为急需国产替代方向，未来成长空间巨大。同时我们关注到：2025年公司研发人员为491人，2024年为213人，期间成立多个子公司负责各项业务，包括衢州万导热电、万业元创（衢州）陶瓷科技、上海元创精芯科等。
　　投资建议
　　基于股权激励目前指引，我们调整2026-2027年公司营收预测为25.07和35.07亿元（原值为18.94和25.03亿元），分别同比+35%、+40%，同时新增2028年营收预测为44.23亿元，同比+26%；调整2026-2027年归母净利润预测为1.41和2.72亿元（原值为1.56和2.36亿元），分别同比+211%、+93%，同时新增2028年归母净利润预测为5.36亿元，同比+97%；对应2026-2027年EPS预测为0.15和0.29元（原值为0.17和0.25元），新增2028年EPS预测为0.58元。2026/4/10日股价22.08元对应PE分别为146、76和38倍，考虑公司处于转型阶段，半导体相关业务加速推进，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　海外制裁升级、扩产不及预期、铋原料价格波动等。

　　事件概述
　　公司发布三季报。
　　设备+材料持续放量，25Q3收入端延续高增
　　2025Q1-3公司收入10.7亿元，同比+247%，其中Q3为3.7亿元，同比+247%，延续高增态势，符合市场预期。公司材料与设备领域的协同效应持续释放，目前半导体业务合计收入占比近九成，已成为营收增长的核心动力。25Q3营收拆分：1）铋业务：我们判断持续放量，公司产能及规模优势突出；2）专用设备：凯世通已在国内十余家12英寸晶圆厂产线实现约50台设备稳定运行，我们判断离子注入机实现新增验收。截至Q3末，公司存货/合同负债42.2/2.0亿元，同比+250%/-27%，铋产销持续旺盛；随着离子注入机加速突破，零部件布局完善，看好后续收入端快速增长。
　　铋业务盈利水平稳定，新业务等战略投入致使利润短期承压
　　2025Q1-3公司归母净利润1867万元，整体扭亏为盈，其中Q3为-2214万元，同比-157%；扣非归母净利润-2401万元，同比-587%，其中Q3为-2283万元，同比-281%，单Q3亏损较大。2025Q3公司净利率/扣非净利率为-11.6%/-6.2%，同比-19.7pct/-18.0pct，盈利水平波动较大。具体来看：
　　1）毛利端：25Q3公司毛利率为23.7%，同比-34.7pct，主要系24Q3集中处理高毛利的地产业务，但从环比来看基本持平，铋业务盈利能力稳定；2）费用端：25Q3公司期间费用率为35.8%，环比+6.9pct，构成Q3利润下滑主要原因，主要系下半年新成立衢州万导热电公司，聚焦铋材料开发应用，人员招聘和厂房建设等相关支出加大；3）25Q3公司存有一定非经损益，虽数额不大但同比显著增长（去年同期公司投资雪球产品大额亏损），增厚利润同比表现。
　　半导体科技属性强化，设备+零部件打通中长期成长逻辑
　　1）公司公告更名“先导基电”，并调整所属行业，2025Q1-3公司半导体收入（设备+材料）占比近90%，科技属性进一步强化，相关ETF被动配置带来可观增量资金，三季报中已出现增持；
　　2）公司明确定位为FAB一站式解决方案供应商，围绕电子材料、设备及零部件拓展布局，依托先导资源整合资产，打通中长期成长逻辑：
　　①离子注入机：以凯世通为主体，聚焦先进制程需求，已在国内十余家12英寸晶圆厂产线实现约50台设备稳定运行，2025年9月，凯世通凭借技术突破荣获工博会首届“集成电路创新成果奖”，引领国产替代；
　　②电子材料：以铋材料为基础，深化铋材料及其他高端电子材料的产能建设与客户导入，推进MicroTEC产品研发制造，锚定数据中心高速率传输、激光雷达及精密电子器件等有限空间精准控温需求，打开成长空间；
　　③零部件：集团拥有MFC、ESC、金属加热器、射频电源、气路系统等产品，公司近期成立万业元创（衢州），聚焦特种陶瓷部件、半导体器件专用设备等开展业务。
　　投资建议
　　考虑战略投入加大，我们调整2025-2027年公司营收预测为15.24、18.94和25.03亿元（原值为19.46、24.78、31.30亿元），分别同比+162%、+24%、+32%；归母净利润预测为1.06、1.56和2.36亿元（原值为2.57、3.14、4.00亿元），分别同比-2%、+48%、+51%；对应EPS为0.11、0.17和0.25元（原值为0.28、0.34、0.43元）。2025/10/31日股价18.61元，对应PE分别为164、111和74倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　海外制裁升级、扩产不及预期、铋原料价格波动等。