公司公布25年三季报：收入、归母净利、扣非归母29.3、6.8、6.4亿元（-6%、+6%、+4%yoy），其中单三季度收入、归母净利、扣非归母7.9、1.6、1.6亿元（-8%、+5%、+9%yoy）。收入下滑主因OTC需求变化，公司成本费用进一步优化、盈利能力持续提升。我们看好江中作为我国肠胃OTC领军企业，内生外延持续稳健成长，维持“买入”评级。
　　OTC承压，处方药基本稳定，健康消费品低基数上逐步恢复
　　医药零售行业承压背景下公司经营彰显韧性，公司前三季度：1）OTC收入20.86亿（-11%yoy），核心产品（健胃消食片、乳酸菌素片、贝飞达）营收平稳，渠道库存三季度略有增加但良性；2）处方药收入5.07亿（-3%yoy）基本稳定，公司持续强化处方药商业化运营、拓展渠道覆盖和强化过程管理，通过整合和并购增加产品，推进高质量发展；3）健康消费品收入3.36亿（+35%yoy）低基数上逐步恢复，大健康业务定位升级，保持向好增长趋势。我们看好随着消费复苏、线上渠道持续发力、品牌建设成效持续显现，公司25年收入前低后高、回归增长。
　　费用优化带动盈利能力提升，现金流稳健
　　9M25：1）毛利率66.1%（-1.6pctyoy，主因高毛利OTC业务收入占比下降），加权平均净资产收益率17.03%（+1.00pctyoy）；2）销售、管理、研发费用率分别为30.1%、4.6%、3.3%（-5.4pct、+0.0pct、+0.7pctyoy），销售费用率有效控制的同时加大研发投入；3）销售商品收到现金36.4亿元（约为同期收入的124%）、经营现金流净额为9.74亿（约为同期归母净利的143%），现金流稳健。
　　坚持内生外延双轮驱动，“十五五”规划渐有雏形
　　1）坚持内生发展与外延拓展双轮驱动，以品牌驱动和创新驱动引领高质量发展，聚焦主业提核心竞争力，保业务基本盘；2）2025年为十四五收官年，公司已完成十四五战略检讨，召开十五五战略初步研讨会；在华润集团指导下，对十五五有初步规划，正细化思路与关键模块、形成共识，预计“十五五”规划在2026年中旬定稿。
　　维持“买入”评级
　　我们基本维持盈利预测，预计公司2025-27年归母净利润分别为8.95/10.10/11.39亿元（+14/13/13%yoy）。给予公司26年18xPE（参考可比公司26年Wind一致预期18xPE），对应目标价28.63元（前值29.96元，基于25年21xPE和8.97亿利润），维持“买入”评级。
　　风险提示：OTC药品需求弱于预期，中药行业政策风险，原材料价格波动。

　　公司上半年业绩：收入、归母净利、扣非归母21.4、5.2、4.8亿元（-6%、+6%、+2%yoy），其中二季度收入、归母净利、扣非归母9.6、2.4、2.2亿元（-4%、+6%、+7%yoy）。公司公布1H25利润分配方案，每股派发0.5元（含税），占同期归母净利润60.78%。收入下滑主因OTC需求变化，公司成本费用进一步优化、盈利能力持续提升。我们看好江中作为我国肠胃OTC领军企业，内生外延持续稳健成长，维持“买入”评级。
　　OTC承压，健康消费品、处方药逆势增长
　　行业承压背景下公司经营彰显韧性（1H25我国医药制造业营业收入同比下降1.2%、利润同比下降2.8%）：1）受终端需求变化影响，1H25OTC收入15.5亿元（-10%yoy）；2）公司在BtoC、OTO、兴趣电商等各类线上渠道推广、加强品牌渠道建设，成效显著，1H25健康消费品板块收入2.3亿元（+17%yoy）；3）公司强化合规运营、积极参与集采、加强学术营销，1H25处方药收入3.6亿元（+7%yoy）。我们看好随着消费复苏、线上渠道持续发力、品牌建设成效持续显现，公司25年收入前低后高、回归增长。
　　费用优化带动盈利能力提升，现金流稳健
　　1）1H25毛利率66.6%（-2.4pctyoy，主因高毛利OTC业务收入占比下降），其中OTC、健康消费品、处方药毛利率分别为76.1%、43.1%、38.8%（+1pct、+1.2pct、-2.0pctyoy）；2）销售、管理、研发费用率29.7%、4.5%、3.1%（-5.0、+0.5、+0.1pctyoy），公司在控制销售管理总费用率的同时加大研发投入；1H25加权平均净资产收益率12.89%（+1.02pctyoy），盈利能力持续提升；3）1H25经营现金流净额、投资现金流净额分别为+6.5、-3.3亿元（+1.8、-4.7亿元yoy），变动主因银行承兑汇票到期承兑托收增加、购买银行理财产品，现金流稳健。
　　持续维持较高分红
　　1）4M25公司股权激励计划获得批复通过，1M25公司提升股权激励解锁条件，2025-27资本回报率、归母净利符合增长率和研发投入强度均较此前有所上调，充分彰显经营信心。我们看好公司稳健增长兑现经营目标；2）1H25公司现金分红占同期归母净利润60.78%，公司在“十四五”期间保持每年2次的现金分红频次，充分体现公司高度重视股东回报。4M25公司发布《2025“提质增效重回报”行动方案》，再次强调重视投资者回报，共享公司发展成果，我们看好2025年公司维持较高分红比率。
　　维持“买入”评级
　　我们维持盈利预测，预计公司2025-27年归母净利润分别为8.97/10.15/11.45亿元（+14/13/13%yoy）。给予公司25年21xPE（参考可比公司25年Wind一致预期21xPE），维持目标价29.96元，维持“买入”评级。
　　风险提示：OTC药品需求弱于预期，中药行业政策风险，原材料价格波动。

　　经营利润增长稳健，维持“买入”评级
　　公司2025H1实现营收21.41亿元（同比-5.79%，下文皆为同比口径）；归母净利润5.22亿元（+5.80%）；扣非归母净利润4.82亿元（+2.31%）。从盈利能力来看，2025H1毛利率为66.60%（-2.44pct），净利率为26.13%（+1.99pct）。从费用端来看，2025H1销售费用率为29.74%（-6.20pct），管理费用率4.54%（+0.55pct），研发费用率3.15%（+0.15pct），财务费用率-1.86%（+0.02pct）。我们看好公司深耕脾胃、肠道等领域用药及产业链布局带来的长期发展潜力，维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.91/10.08/11.31亿元，EPS为1.40/1.59/1.78元，当前股价对应PE为15.9/14.0/12.5倍，维持“买入”评级。
　　处方药业务营收及毛利稳健增长，非处方药板块营收相对承压
　　2025H1公司非处方药业务受终端需求变化因素影响，营收15.50亿元（-10.14%），毛利率76.14%（+1.09pct）；处方药业务方面，公司积极拥抱集采、适应行业政策的新变化，在推动中药饮片等集采品种的业务发展的同时，强化精细化招商与合规运营，实现营收3.60亿元（+7.44%），毛利率43.05%（+1.21pct）；健康消费品及其他营收2.28亿元（+17.35%），毛利率38.82%（-2.04pct）。
　　深化数字赋能助力提质增效，积极推进外延并购丰富产品矩阵
　　数字化方面，公司围绕“智慧江中”战略定位，加强各业务环节数字化建设。营销数字化方面，公司进一步推进营销驾驶舱建设，统一数据口径，优化数据处理方式，加强数据监测和分析能力，助力营销效率提升；促进数字化营销落地，通过与下游终端开展数字化合作，强化客群分析能力，并利用数字化手段实现精准触达，赋能业务增长。外延并购方面，公司坚持以丰富产品、拓宽赛道、拓展业务为核心，一方面主动探索整合行业优质资源，巩固脾胃、肠道、咽喉咳喘、补益维矿等核心品类优势，并关注女性、儿童等健康需求；另一方面，围绕核心品类，积极推动产品/研发BD，引进优势互补、协同产品，不断丰富产品矩阵。
　　风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，原材料价格变动等。

　　事件：2025年前三季度公司实现营收29.33亿元（yoy-6.28%），实现归母净利润6.83亿元（yoy+5.54%），实现扣非归母净利润6.40亿元（yoy+3.98%）；其中2025Q3公司实现营收7.92亿元（yoy-7.59%），实现归母净利润1.61亿元（yoy+4.70%），实现扣非归母净利润1.58亿元（yoy+9.46%）。
　　收入端延续个位数下滑，大健康业务增长提速。2025年前三季度公司实现营收29.33亿元（yoy-6.28%），主要受OTC和处方药业务收入拖累。分产品看，OTC/处方药/大健康分别实现营收20.86/5.07/3.36亿元，分别同比-11%/-3%/+35%。OTC业务核心单品营收平稳，但受终端需求变化等因素影响，整体延续承压态势；处方药业务在集采背景下仍处调整期；大健康业务表现亮眼，主要受益于渠道精细化管理及组织业务重塑。
　　费用端管控谨慎，助推利润逆势提升。公司通过精细化管理和资源配置优化，有效控制费用支出，支撑净利润逆势增长，2025年前三季度归母净利率为23.30%（yoy+2.61pct）。毛利率方面，2025年前三季度综合毛利率为66.05%（yoy+0.50pct），其中OTC/处方药/大健康毛利率同比分别提升2.00/0.56/2.91pct；费用率方面，2025年前三季度销售费用率为30.13%（yoy-3.98pct），研发费用率为3.31%（yoy+0.64pct），管理费用和财务费用率同比基本持平，费用管控成效显著。
　　成功并购“精诚徽药”，坚持内生+外延双轮驱动。10月10日，公司与蚌埠投资集团签署股权转让协议收购精诚徽药70%股权，进一步布局滋补赛道。精诚徽药拥有六味地黄口服液、脑力静糖浆/胶囊、枣参合剂、参苓蛤蚧合剂等独家、类独家产品。公司未来将充分整合其滋补类品种资源，积极发挥品牌、渠道优势，推动产品焕新升级，加速拓展全国市场。展望明年，OTC业务有望受益于传统营销改善及贝飞达产能扩建放量；处方药业务在集采背景下逐步企稳；大健康业务通过品类聚焦、渠道拓展等措施有望维持增长势头。
　　投资建议：江中药业是高分红+优质品牌OTC企业，聚焦胃肠领域，补充完善咽喉咳喘、补益、康复、营养等品类，通过“内生+外延”双轮驱动，积极探索线上渠道。我们看好公司未来通过品类扩张和渠道加强带来的营收增长和华润管理体系下的协同优化。预计公司2025-2027年实现营收42.14/46.19/52.06亿元，分别同比增长-5%/10%/13%；实现归母净利润8.61/9.74/11.49亿元，分别同比增长9%/13%/18%；对应PE估值分别为16/14/12X，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；成本波动风险；产品推广不及预期；研发风险。

　　2025年上半年业绩符合预期，利润持续稳健增长。2025年上半年公司实现营业收入21.41亿元，同比下降5.79%；归母净利润5.22亿元，同比增长5.80%；扣非归母净利润4.82亿元，同比增长2.31%；经营活动产生的现金流量净额6.52亿元，同比增长29.07%。2025年上半年公司毛利率为66.60%，同比下降0.43pct；归母净利率为24.40%，同比提升2.67pct；销售费用率为29.74%，同比下降4.96pct；管理费用率为4.54%，同比提升0.59pct；研发费用率为3.15%，同比提升0.13pct。2025年Q2单季度公司实现营业收入9.57亿元，同比下降4.20%；归母净利润2.37亿元，同比增长5.68%；扣非归母净利润2.21亿元，同比增长6.71%。公司2025年半年度拟分配现金红利共计3.17亿元（含税），占2025年上半年归母净利润的60.78%。
　　OTC业务终端需求承压，健康消费品业务较快增长。2025年上半年，公司非处方药类实现营业收入15.50亿元，同比下滑10.14%，主要受终端需求变化等因素影响，毛利率76.14%，同比提升1.09pct，巩固“脾胃、肠道”品类优势，并向“咽喉咳喘、补益维矿”拓宽赛道。处方药类实现营业收入3.60亿元，同比增长7.44%，毛利率43.05%，同比提升1.21pct，围绕“一老一妇一儿”用药人群，以及呼吸、心脑血管、妇科、泌尿胃肠等领域，挖掘特色品种和市场潜力。健康消费品及其他实现营业收入2.28亿元，同比增长17.35%，毛利率38.82%，同比下降2.04pct，持续深化组织重塑、业务重塑，聚焦自产自研产品，重点围绕滋补品类参灵草、康复品类初元系列、胃肠品类益生菌、肝健康品类肝纯片，构建品类集群。
　　培育“大单品、强品类”，积极探索外延并购。2025年下半年，公司坚持内生发展与外延拓展双轮驱动，以品牌驱动和创新驱动引领高质量发展。内生加强“大单品、强品类”发展，非处方药业务持续稳固核心品类市场地位；健康消费品业务加强自营能力建设，拓展线上线下渠道；处方药业务深挖集采品种潜力，强化渠道管理和产品梯队培育。在外延并购上，公司探索整合行业优质资源，巩固核心品类优势，并关注女性、儿童等健康需求；同时，积极推动产品BD、研发BD，引进优势互补、具有协同效应的产品。
　　盈利预测及估值：我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为8.78亿元、9.97亿元、11.19亿元，同比增长11.4%、13.5%、12.2%，对应2025年9月13日收盘价，PE为15.9、14.0、12.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、销售不及预期、市场竞争加剧、政策环境变化等风险。

　　事件：（1）公司发布2025年中报，2025H1公司实现营收21.41亿元（yoy-5.79%），实现归母净利润5.22亿元（yoy+5.80%），实现扣非归母净利润4.82亿元（yoy+2.31%）。（2）公司发布2025年半年报利润分配方案，每股派发现金红利0.50元（含税），本次现金分红金额占2025年半年度合并报表中归属于母公司所有者的净利润的60.78%。
　　业绩呈现较强韧性，大健康业务重塑企稳回升。2025H1公司实现营收21.41亿元（yoy-5.79%），分产品来看，OTC/处方药/大健康分别实现营收15.50/3.60/2.29亿元，分别同比-10%/+7%/+17%。OTC业务受终端需求变化等因素影响，短期承压；处方药业务在集采背景下，积极开拓院内市场，院外布局慢病特色品类，挖掘饮片增量；大健康业务经历组织和业务重塑之后企稳回升。
　　战略布局清晰，大单品+外延并购有望打开成长空间。公司坚持“做强OTC、发展健康消费品、布局处方药”三大战略主线，通过品牌一体化运营与数字化营销提升单品牵引力。同时，持续探索整合行业优质资源，围绕核心品类寻求优质资源整合与BD合作，进一步丰富产品矩阵。公司深化人才激励机制与组织效能优化，科研人才占比超50%的股权激励有望持续激发创新活力。
　　延续高分红传统，凸显长期投资价值。公司发布2025年半年报利润分配方案，每股派发现金红利0.50元（含税），本次现金分红金额占2025年半年度合并报表中归属于母公司所有者的净利润的60.78%。公司自2021年以来分红率保持行业前列，经营稳健穿越周期，延续高分红传统，我们看好公司“内生+外延”双轮驱动，长期投资价值凸显。
　　投资建议：江中药业是高分红+优质品牌OTC企业，聚焦胃肠领域，补充完善咽喉咳喘、补益、康复、营养等品类，通过“内生+外延”双轮驱动，积极探索线上渠道。我们看好公司未来通过品类扩张和渠道加强带来的营收增长和华润管理体系下的协同优化。预计公司2025-2027年实现营收42.87/46.75/52.49亿元，分别同比增长-3%/9%/12%；实现归母净利润8.68/9.67/11.04亿元，分别同比增长10%/11%/14%；对应PE估值分别为16/15/13X，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；成本波动风险；产品推广不及预期；研发风险。