公司公布1-3Q26收入、归母净利、扣非净利26.6、6.2、5.9亿元（-9.2%、-9.7%、-7.9%yoy），其中3Q26收入、归母净利、扣非净利7.3、1.3、1.2亿元（-7.9%、-21.8%、-24.3%yoy）。我们期待随着渠道库存去化，全年收入利润有望回归增长。我们看好公司作为中国肠胃OTC领军企业，持续强化学术推广、优化渠道运营效率，逐步回归增长轨道，维持“买入”评级。
　　OTC、处方药承压，健康消费品稳健
　　9M26公司收入持续承压，其中：1）OTC收入19.0亿（-9%yoy），健胃消食片终端需求稳定、动销平稳，贝飞达销量稳定、受增值税率变动收入有所下滑，乳酸菌片动销平稳、渠道库存显著下降；2）处方药收入4.3亿（-25%yoy），下滑主因集采扩面、医保控费及院内推广环境变化等；3）健康消费品收入3.4亿（+2%yoy），公司围绕参灵草、初元、益生菌、肝纯等重点产品加强线上推广和电商运营，提升销售转化效率。
　　毛利率下降，费用率优化，现金流稳健，应收与存货下降
　　1）9M26公司毛利率65.7%（-0.3pctyoy），主因主动控制发货节奏，部分高毛利产品及核心产品收入占比下降；2）9M26公司销售、管理、研发费率29.7%、5.4%、2.6%（-0.4pct、+0.8pct、-0.7pctyoy），销售费率下降主因公司实行精细化管控，管理费率上升主因收入下降，研发费率下降主因优化研发开支；3）9M26公司销售商品所得现金34.0亿元（约为同期收入128%）、经营活动现金流净额10.0亿（约为同期净利润162%），现金流稳健；4）9M26应收票据/账款/账款融资较年初下降3亿元至5.5亿元，存货较年初下降0.1亿元至4.4亿元，渠道去库存推动资产负债表边际改善。
　　“十五五”规划基本完成，有望4Q26定稿
　　2025年为“十四五”收官年，公司已完成“十四五”战略检讨，召开“十五五”战略初步研讨会。在华润集团指导下，公司对“十五五”有初步规划，正在细化思路与关键模块、形成共识，我们预计公司“十五五”规划在4Q26定稿。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计2026-28年公司归母净利润10.0、11.5、12.3亿元（+10%、+15%、+8%yoy），给予2026年20xPE（考虑到OTC行业下行背景下公司经营韧性，较可比公司26年Wind一致预期19xPE给予公司一定溢价），目标价31.40元（前值30.25元，基于26年19xPE和10.0亿元利润，调整主因可比公司估值上升），维持“买入”评级。
　　风险提示：OTC药品需求弱于预期，中药行业政策风险，原材料价格波动。

Jiangzhong Pharma has reported 1H26 results: revenue/attributable net profit/ recurring net profit of RMB1,930/490/470mn (-9.8/-5.9/-2.6% YoY). For 2Q26, the three numbers were RMB900/200/190mn (-6.4/-14.3/-15.2% YoY). Jiangzhong has declared an interim dividend of RMB320mn, implying a 64.67% payout ratio. The revenue decline largely reflects intensifying competition in OTC/prescription drugs, broader volume-based procurement (VBP) coverage, and medical insurance cost controls. Profit growth was driven by expense optimization and lower Chinese herbal medicine costs. Jiangzhong is now navigating a transition, consolidating its traditional strengths, restructuring its prescription drug business, and exploring new growth avenues in health consumer products. This creates near-term operational pressure. We view the company as China’s leading gastrointestinal OTC franchise and expect it to gradually return to a growth trajectory. BUY.
OTC/prescription drugs soft, health consumer products solid
1) OTC revenue was RMB1,419mn (-8.5% YoY), weighed down by intensifying competition and less effective marketing measures. Within this segment, sell-through for Jianwei Xiaoshi tablets was broadly stable; Bifid saw a slight revenue decline due to VAT rate changes; and lactic acid bacteria tablets faced near-term pressure from industry competition. 2) Prescription drug revenue was RMB277mn (-23.1% YoY), dragged by broader VBP coverage, medical insurance cost controls, and a shifting hospital promotion environment. 3) Health consumer products revenue reached RMB229mn (+0.12% YoY), supported by a full-funnel presence across traditional and interest-based e-commerce, with online channels continuing to drive growth. We expect Jiangzhong to strengthen multi-channel communication & promotion around its product positioning, supporting sell-through momentum. Pharmaceutical manufacturing revenue should stabilize in 2H26.
Expenses continue to improve, cash flow remains solid
1) For 1H26, the gross margin reached 66.7% (+0.1pp YoY), driven by margin expansion in the pharmaceutical manufacturing and liquor businesses. The OTC/ prescription drug/health consumer product gross margins were 76.35%/35.52%/ /45.12% (+0.21/-7.53/+6.3pp YoY). ROE stood at 12.31% (-1.07pp YoY). 2) The selling/administrative/R&D expense ratios were 29.2%/4.6%/2.5% (-0.6pp/flat/ -0.6pp YoY). The effective control of selling and R&D expense ratios reflects richer marketing tactics, cost reduction and efficiency initiatives, and disciplined expense management. The administrative expense ratio was stable. 3) Cash received from product sales in 1H26 was RMB2.38bn (~123% of revenue), and net operating cash flow was RMB700mn (~143% of net profit). Cash flow remains robust.
Company’s 15th Five-Year Plan likely to be finalized in 3Q26
2025 marked the final year of the 14th Five-Year Plan (FYP). The company has completed its strategic review of the 14th FYP period and held preliminary workshops for the 15th FYP. Under the guidance of CR Group, the company has developed an initial framework for the 15th FYP and is now refining key modules and building internal consensus. We expect the plan to be finalized in 3Q26.
Maintain BUY
We largely maintain our earnings forecasts. We project attributable net profit of RMB1.00/1.15/1.23bn for 2026/2027/2028 (+10/+15/+8% YoY). We assign a 19x 2026E PE, vs the 17x for its peers’ average on Wind consensus, reflecting the company’s operational resilience amid the OTC industry downturn. Our target price is RMB30.25 (prior: RMB31.87, based on 20x 2026E PE and RMB1.00bn profit; the revision reflects lower peer valuations). Maintain BUY.
Risks: weaker OTC drug demand than we expect, policy risk in the TCM sector, and raw-material price volatility.

　　公司公布1H26业绩，收入、归母净利、扣非归母19.3、4.9、4.7亿元（-9.8%、-5.9%、-2.6%yoy），其中单二季度收入、归母净利、扣非归母9.0、2.0、1.9亿元（-6.4%、-14.3%、-15.2%yoy）。公司26年中分红3.2亿元，分红率达64.67%。收入下滑主因OTC和处方药面临市场竞争加剧、集采扩面、医保控费等外部因素影响，利润增长主因费用优化和中药材成本下降。公司目前处于传统优势业务巩固、处方药业务调整、健康消费品业务探索新增长路径的动能转换阶段，存在阶段性经营压力。我们看好公司作为中国肠胃OTC领军企业，逐步回归增长轨道，维持“买入”评级。
　　OTC与处方药持续承压，健康消费品维持增长
　　1）OTC收入14.19亿元（-8.5%yoy），收入下滑主因市场竞争加剧、市场推广不及预期；其中：健胃消食片动销基本稳定、贝飞达受增值税率变动影响收入小幅下滑、乳酸菌片行业竞争影响面临阶段性压力；2）处方药收入2.77亿元（-23.1%yoy），下滑主因集采扩面、医保控费和院内推广环境变化等；3）健康消费品收入2.29亿元（+0.12%yoy），主因传统电商和兴趣电商全面布局，线上渠道发力持续推动增长。我们看好公司持续围绕产品定位强化多渠道传播与推广，赋能产品动销，2H26医药工业收入有望逐步企稳。
　　费用持续优化，现金流稳健
　　1）1H26公司毛利率66.7%（+0.1pctyoy），主因医药工业和酒类业务毛利率提升（其中OTC、处方药、健康消费品毛利率分别为76.35%、35.52%、45.12%，+0.21、-7.53、+6.3pctyoy），净资产收益率12.31%（-1.07pctyoy）；2）1H26公司销售、管理、研发费率29.2%、4.6%、2.5%（-0.6pct、+0.0pct、-0.6pctyoy）。销售费率和研发费用率有效控制主因公司丰富营销策略，推进降本增效，精细化管控实现费用压降；管理费用率稳定；3）1H26年公司销售商品所得现金23.8亿元（约同期收入123%）、经营活动净现金流净额7.0亿（约同期净利润143%），现金流稳健。
　　公司“十五五”规划有望3Q26定稿
　　2025年为十四五收官年，公司已完成十四五战略检讨，召开十五五战略初步研讨会。在华润集团指导下，公司对十五五有初步规划，正在细化思路与关键模块、形成共识，我们预计公司“十五五”规划在3Q26定稿。
　　维持“买入”评级
　　我们基本维持盈利预测，预计2026-28年公司归母净利润10.0、11.5、12.3亿元（+10%、+15%、+8%yoy），给予2026年19xPE（考虑到OTC行业下行背景下公司经营韧性，较可比公司26年Wind一致预期17xPE给予公司一定溢价），目标价30.25元（前值31.87元，基于26年20xPE和10.0亿元利润，调整主因可比公司估值下降），维持“买入”评级。
　　风险提示：OTC药品需求弱于预期，中药行业政策风险，原材料价格波动。

　　上半年业绩短期承压，收入利润有所下滑:2026年上半年公司实现营业收入19.32亿元，同比下降9.75%，实现归母净利润4.91亿元，同比下降5.92%，扣非归母净利润4.70亿元，同比下降2.59%。Q2单季度看，公司实现营业收入8.96亿元，同比下降6.36%，实现归母净利润2.03亿元，同比下降14.35%，扣非归母净利润1.87亿元，同比下降15.22%。上半年公司毛利率66.72%，同比上升0.13pct，净利率28.10%，同比上升1.97pct；费用方面，管理费用率为4.59%，同比上升0.05pct；销售费用率为29.17%，同比下降0.57pct；研发费用率为2.51%，同比下降0.64pct。
　　非处方药业务阶段性承压，健康消费品毛利率改善:受市场竞争加剧、市场推广不及预期等因素影响，2026年上半年非处方药类业务实现营业收入14.19亿元，同比下降8.5%，毛利率为76.35%，同比提升0.21pct，后续将探索贝飞达院外市场发展路径，借势复方鲜竹沥液集采机遇扩大市场覆盖，加强潜力品种打造。受集采提质扩面、医保控费及院内推广环境变化等因素影响，处方药类业务实现营业收入2.77亿元，同比下降23.12%，毛利率为35.52%，同比下降7.53pct，后续将加强集采品种院内覆盖，深化优势品种院外与基层市场布局；紧抓八珍益母胶囊基药品种机遇。健康消费品业务持续加强自营能力，打造重点产品，上半年健康消费品及其他业务实现营业收入2.29亿元，同比增长0.12%，毛利率为45.12%，同比提升6.3pct。
　　品牌与创新驱动，内生与外延并重:公司坚守长期主义，以品牌与创新为双引擎，围绕做强OTC、做大处方药、发展健康消费品三大业务布局，坚持内生增长与外延拓展并驱，不断稳固传统竞争优势，积蓄长效发展动能。品牌方面，公司持续推进品牌年轻化、场景化建设。研发方面，公司持续加强研发投入，2026年7月新增两款特医食品注册批件；同时重点强化生产端和营销端数智化赋能。
　　盈利预测与评级:预计公司2026-2028年的归母净利润分别为9.35亿元/10.35亿元/11.41亿元，2026年9月2日收盘价对应PE分别为15.8倍/14.3倍/13.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示:消费环境不及预期、销售不及预期、行业政策变化、原材料价格波动等风险。

　　事件：2026H1公司实现营收19.32亿元（yoy-9.75%），归母净利润4.91亿元（yoy-5.92%），扣非归母净利润4.70亿元（yoy-2.59%）；2026Q2公司实现营收8.96亿元（yoy-6.36%），归母净利润2.03亿元（yoy-14.35%），扣非归母净利润1.87亿元（yoy-15.23%）。
　　2026H1收入端承压延续，大健康业务韧性凸显。2026H1公司实现营收19.32亿元（yoy-9.75%），主要系医药行业处于结构性调整阶段，医保控费、集采提质扩面延续等因素影响。分业务看，OTC/处方药/大健康分别实现营收14.19/2.77/2.29亿元，分别同比-8.5%/-23.12%/+0.12%。OTC板块部分产品受市场竞争加剧及渠道库存偏高影响承压，健胃消食片基本盘预计终端需求保持稳定，贝飞达受增值税税率和院内政策影响阶段性下滑；处方药受集采扩面及院内推广环境变化降幅居前；大健康在自营能力建设与益生菌等品类培育下实现基本持平。2026Q2公司实现营收8.96亿元（yoy-6.36%），同比降幅较Q1有所收窄。
　　2026H1经营韧性仍在，Q2利润承压系费用刚性所致。2026H1归母净利润同比-5.92%，是2015年以来首次中报的归母净利润同比下滑，但降幅有限，体现出公司在行业深度调整的背景下仍保持一定经营韧性。2026H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为29.17%/4.59%/2.51%/-1.43%，分别较上年同期变化-0.57/+0.05/-0.64/+0.43个pct，整体费用管控平稳；2026H1毛利率/归母净利率分别为66.72%/25.43%，分别较上年同期提升0.13/1.04个pct，整体盈利能力保持稳健。2026Q2归母净利率同比下滑2.12个pct至22.69%，主要系同期销售费用率同比上升5.87个pct。
　　投资建议：公司作为高分红优质品牌OTC企业，品牌壁垒与渠道基础扎实，中长期“品牌+创新”双轮驱动、内生与外延并进的战略方向清晰。短期行业压力及Q2费用端扰动客观存在，但公司应对积极，不改中长期向好趋势。预计公司2026-2028年实现归母净利润8.97/10.45/11.73亿元；EPS分别为1.41/1.64/1.85元/股；当前股价对应PE估值分别为17.4/15/13.3X，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；政策风险；行业竞争加剧；成本波动风险；产品推广不及预期；研发风险。