事项：
　　公司发布2025年年度报告，2025年实现营业总收入198.2亿元，较追溯调整后同比增长11.4%，归母净利润12.2亿元，较追溯调整后同比下降8.5%，扣非归母净利润10.4亿元，较追溯调整后同比上升0.2%。单四季度实现营收48.8亿元，较追溯调整后同比增长12.6%，归母净利润1.0亿元，较追溯调整后同比下降35.2%，扣非归母净利润0.4亿元，较追溯调整后同比下降51.4%。
　　评论：
　　销量同比增长15.95%，费用高企致净利率下滑。2025年，叉车行业销量实现稳步增长，公司在国际化、电动化等战略带动下，实现了稳健的经营表现。全年实现叉车销量39.45万台，同比增长15.95%，其中，国内销量24.33万台，同比增长13.78%；海外销量15.12万台，同比增长19.62%，海外收入占比达44%。从车型结构来看，公司电动车销量占比提升至70.15%，较上年末提高5.04pct。尽管产品结构有所影响，但公司在电动化和国际化的帮助下，销售毛利率达23.5%。受加大海外市场拓展以及新产品研发等因素影响，公司期间费用率整体呈现上升趋势，销售、管理、研发、财务费用率分别为5.5%、3.2%、6.7%、-0.1%，分别同比+0.5pct、-0.1pct、+0.5pct、-0.3pct。公司加强现金流管理，经营活动产生的现金流量净额较上年同比增长207.93%。
　　出口表现亮眼，新品研发提速稳固龙头地位。据中国工程机械工业协会数据，2025年中国叉车行业合计销量145.1万台，同比增长12.93%，其中内销90.7万台，同比增长12.64%，出口54.5万台，同比增长13.41%，出口销量占比37.5%。分车型看，I类车销售23.0万台，同比增长23.70%，II类车销售3.5万台，同比增长18.77%，III类车销售86.7万台，同比增长18.61%，IV+V类车销售32.0万台，同比下滑5.71%。公司加速差异化新品研发，全年新上市车型300余款，新产品销售占比超60%，其中研发上市国内首台70吨叉车，填补了国内超重型叉车领域技术空白。2025年公司实现海外收入87.08亿元，同比增长20.17%，收入占比达44%。预计随着海外布局完善、新产品逐步投放，公司在全球叉车行业影响力持续提升。
　　加码布局智能物流，具身搬运机器人蓄势待发。除叉车销售外，公司零部件、后市场、智能物流等业务取得了较快的增长。公司智能物流业务板块构建了覆盖8大类、22个品种、超100种型号的智能物流产品矩阵，智能物流业务拥有上千人服务团队，在20多个行业，成功落地1000+项目案例，多个项目成为行业示范试点与标杆案例。除传统智能物流产品外，公司还加大力度探索具身搬运机器人，围绕智能技术与华为成立“天工实验室”，与江淮前沿中心成立“天枢实验室”，着力将具身搬运机器人培育为新主业。
　　投资建议：公司是国内叉车龙头之一，受益于自身产业链配套和国内外渠道的完善，预计随着产品结构不断优化盈利能力持续提升，看好未来锂电化浪潮下赶超海外巨头。由于当前阶段公司处于海外扩张期和研发投入高峰期，期间费用或将维持高位，调整盈利预测，我们预计公司2026~2028年收入分别为217.8、238.8、262.0亿元（原预测2026~2027年分别为216.7、242.7亿元），分别同比增长9.9%、9.6%、9.7%，归母净利润分别为14.0、15.5、17.0亿元（原预测2026~2027年分别为16.4、18.6亿元），分别同比增长14.1%、10.8%、9.5%，EPS分别为1.57、1.74、1.90元。参考可比公司估值，考虑到公司在智能物流业务布局有一定的优势，给予2026年14倍PE，对应目标价为22.0元，维持“强推”评级。
　　风险提示：国内宏观经济增长不及预期；国内制造业下滑叉车需求不及预期；海外经济增速放缓需求不及预期；公司推进相关事项存在不确定性。

　　25年收入持续增长，但业绩下降略低预期。根据公司财报，2025年公司实现营业收入198.19亿元，同比增长11.35%，实现归母净利润12.25亿元，同比下降8.50%。单季度看，25Q4实现收入48.85亿元，同比增长24.72%，实现归母净利润1.03亿元，同环比下降。2025年公司主营业务毛利率23.31%，同比增加0.13pct，基本保持稳定。我们认为主要是战略性投入影响了短期利润表现，公司25年销售费用/研发费用率分别增长0.45/0.41pct，导致净利率下降，我们看到公司持续推进高端化、智能化、绿色化发展方向，同时推进国际化战略布局。我们认为产品升级和国际化战略布局虽然短期增加了费用，但有望带来长期的增长。
　　产品向智能化绿色化升级，带来长期价值。公司积极培育新能源、高附加值产品，2025年公司电动产品销量同比增长24.93%，销量占比提升到70.15%，电动化趋势显著。在新兴产业方面，公司完成智能物流业务全面整合，攻克高精度控制、3DSLAM定位等一批关键技术，全年签单额同比增长45%，营收同比增长69%。公司加大智能技术研发力度，与华为成立“天工实验室”，与江淮前沿中心成立“天枢实验室”，着力将具身搬运机器人培育为新主业。我们认为公司电动化、智能化产品占比有望继续提升，拉动公司成长。
　　出口业务创收创利，运营体系不断完善，继续拉动增长。2025年公司海外业务增长迅速，实现收入87.08亿元+20.17%，毛利率30.10%+4.27pct，收入和毛利率表现均好于内销水平，并且具有较强的市场竞争力，2025年公司在30多个国家和地区产品市占率保持第一。公司的海外运营体系不断完善，公司积极推进本土化策略，持续打造“1个中国总部+N个海外中心+X个全球团队”的国际化战略布局，泰国制造基地顺利开工建设。我们看好公司的海外布局和发展前景，我们预计海外市场将继续拉动公司增长。
　　公司25年收入持续增长，但业绩下降略低预期，我们上调销售和研发费用率并下调盈利预测，预测公司2026-2028年归母净利润13.59/15.33/17.32亿元（前值2026年/2027年分别为16.16/17.99亿元），参考可比公司估值，给予2026年的12倍PE，对应目标价为18.36元，给予买入评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动的风险，主要原材料价格波动风险，国际贸易政策及汇率波动的风险，新业务发展不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

　　投资要点
　　事件：安徽合力2025年实现营业收入198.19亿元，同比增长11.35%；公司实现归母净利润达12.25亿元，同比下降8.50%；公司经营活动产生的现金流量净额16.21亿元，同比增长207.93%；公司毛利率和净利率分别达23.55%和7.29%。
　　研发费用和销售费用投入加大。2025年公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为5.53%、3.20%、6.68%和-0.07%；公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比较去年同期分别+0.45pct、-0.10pct、+0.41pct和-0.25pct。公司销售费用率和研发费用率较去年有所增长，主要系公司持续强化新兴领域投入和推进国际化战略布局。
　　销量增速高于行业，电动化车型高占比。2025年叉车行业累计销量145.18万台，同比+12.93%。其中，国内销量90.68万台，同比+12.64%；出口销量54.50万台，同比+13.41%。从公司销量看，2025年公司叉车销量39.45万台，同比+15.95%，增速高于行业。其中，公司国内市场销量达24.33万台，同比增长13.78%；海外市场销量达15.12万台，同比增长19.62%，海外收入占比达44%。从车型结构来看，公司加速推进内燃转电动、铅酸转锂电、传统能源转新能源，培育氢能叉车产业，助推创新链与产业链深度融合；公司电动车销量占比提升至70.15%，较上年末提高5.04pct。2026年公司制定的经营计划，力争2026年实现销售收入约218亿元，期间费用控制在约32亿元，实现利润总额约18.5亿元。
　　加大智能技术领域投入，打造公司“第二曲线”。公司围绕智能技术与华为成立“天工实验室”，与江淮前沿中心成立“天枢实验室”，着力将具身搬运机器人培育为新主业，实现智能物流业务“从设备到方案”的跨越式升级。2025年，公司“i系列智能无人工业车辆”被认定为安徽省未来产业标志性产品。公司完成智能物流业务全面整合，攻克高精度控制、3DSLAM定位等一批关键技术，全年签单额同比增长45%，营收同比增长69%。
　　投资建议：公司是国内叉车龙头，业务覆盖车辆整机、核心系统、零部件、结构件及铸造件全产业链。公司推进全球化海外收入提升，电动化产品占比提升，以及加码布局智能物流与具身机器人等战略。根据公司经营计划调整预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.54/15.22/17.31亿元（原2026-2027年预测为15.98/17.91亿元），当前股价对应PE分别为11.72/10.42/9.17倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；行业竞争风险。

　　事件描述
　　公司发布2025年年报，实现营收198.19亿元，同增11.35%；实现归母净利润12.25亿元，同减8.5%；实现扣非归母净利润10.42亿元，同增0.2%。
　　事件点评
　　国外收入同增超20%，国际化战略持续推进。分地区来看，2025年公司国内、国外分别实现收入107.65、87.08亿元，同比增速分别为4.45%、20.17%，境外收入占比达44%。在国际市场方面，公司积极推进本土化策略，持续打造“1个中国总部+N个海外中心+X个全球团队”的国际化战略布局，泰国制造基地顺利开工建设。
　　毛利率同比微增，费用率有所增长。毛利率方面，公司2025年主营业务毛利率同增0.13pct至23.31%，其中国内毛利率同减3.5pct至17.82%，国外毛利率同增4.27pct至30.10%。费用率方面，公司2025年期间费用率同增0.59pct至15.34%，其中销售费用率同增0.5pct至5.53%；管理费用率同减0.15pct至3.2%；财务费用率同减0.23pct至-0.07%；研发费用率同增0.47pct至6.68%。
　　加快产业结构调整，加速布局新兴、未来产业。产品结构方面，公司坚定推动电动化转型与高端零部件升级，2025年电动产品销量占比突破70%，高端零部件对外营收大幅增长。智能工厂方面，公司新能源智能工业车辆产业园、衡阳合力南方智能制造基地等项目陆续投产，六安铸造二期、蚌埠液力二期、安庆车桥智能制造基地等项目稳步推进。新兴产业方面，公司完成智能物流业务全面整合，攻克高精度控制、3DSLAM定位等一批关键技术，全年签单额同比增长45%，营收同比增长69%。未来产业方面，公司加大智能技术研发力度，围绕智能技术与华为成立“天工实验室”，与江淮前沿中心成立“天枢实验室”，着力将具身搬运机器人培育为新主业。
　　盈利预测与估值
　　预计公司2026-2028年营收分别为219.88、243.96、268.27亿元，同比增速分别为10.95%、10.95%、9.97%；归母净利润分别为13.32、14.77、16.50亿元，同比增速分别为8.79%、10.89%、11.72%。公司2026-2028年业绩对应PE估值分别为12.05、10.86、9.72，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　行业景气度不及预期风险；海外市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险。

　　投资要点：
　　归母净利润承压，现金流大幅提升：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营业总收入198.19亿元，同比+11.35%；实现归母净利润12.25亿元，同比-8.50%；扣非归母净利润10.42亿元，同比+0.20%；经营活动现金流净额较上年同比+207.93%。
　　费用端持续扩张，净利率下滑：根据iFinD数据，公司2025年销售毛利率及净利率分别为23.55%及7.29%，同比变化+0.09pp及-1.37pp。控费方面，2025年公司销售、管理、研发费用分别为10.96、6.34、13.25亿元，同比变化+24.56%、+10.94%、+22.00%；销售、管理、研发费用率分别为5.53%、3.20%、6.68%，同比变化+0.45pp、-0.10pp、+0.42pp。
　　全球布局持续推进，超额完成“十四五”预定任务目标：公司2025年年报显示，公司实现整机出口15.12万台，同比+19.62%；全年实现海外业务收入87.08亿元，同比+20.17%,较“十三五”末增幅约4.6倍，占公司收入比重达44%，超额完成“十四五”预定任务目标。海外收入毛利率为30.10%，同比+4.27pp，显著高于国内业务毛利率水平（17.82%）。2025年，公司成功获取海外专利1项，泰国制造基地正式启动建设，并成功举办第三届全球代理商大会；同时，积极组织参与系列国际专业展会，持续提升“合力”品牌国际影响力。
　　国内领先地位持续巩固：根据公司2025年年报，公司在国内市场实现整机销量24.33万台，同比+13.78%，领先行业整体内销增速（+12.64%），市占率达到约26.83%，持续保持国内第一的位置；实现国内业务收入同比+4.45%。
　　持续推进新兴业务发展：2025年公司在产业结构升级与新兴领域布局上均取得显著成效。产品结构方面持续优化，电动产品销量占比突破70%，高端零部件外部营收大幅增长。智能制造能力全面提升，多个智能基地投产或稳步推进。新兴产业迅猛发展，智能物流业务通过整合与技术攻关，签单额与营收同比分别大幅增长45%和69%。同时加速在未来产业的前瞻布局，公司与华为、江淮等设立联合实验室，攻克智能技术，其“i系列智能无人工业车辆”被认定为省级未来产业标志性产品，为培育具身搬运机器人新主业奠定坚实基础。
　　投资建议：尽管公司短期归母净利润承压，但其营收保持稳健增长，经营活动现金流大幅改善，显示经营质量提升。在全球化战略成效显著、同时国内市场领先地位稳固的情况下，公司在电动化转型、智能制造升级以及智能物流、未来产业等新兴业务上深入布局，展现了强大的创新动能与长期增长潜力，维持“买入”评级。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为13.56、15.06、16.97亿元。参考行业平均PE值15.91倍，给予公司2026年业绩市盈率估值12.0-14.4倍估值，合理区间18.27-21.92元/股。
　　风险提示：国内、国际宏观经济运行的周期性波动风险；行业竞争风险；钢材等原材料价格波动风险；汇率风险。

　　公司发布2025年三季报
　　2025年前三季度，公司实现营收149.3亿元，同比+10.9%，实现归母净利润11.2亿元，同比-4.9%。单Q3，公司实现营收49.7亿元，同比+7.6%；实现归母净利润3.0亿元，同比-11.8%。公司Q3利润承压，主要受研发费用投入较大等因素影响。
　　叉车内外需基本面边际向上
　　根据中国工程机械工业协会数据，2025年9月我国叉车销量13.0万台，同比+23%；其中内销8.1万台，同比+29%；外销4.9万台，同比+14%。2025年9月当月销售不含电动步行式仓储车辆的叉车合计5.1万台，同比+18%；其中国内销量3.2万台，同比+16%；外销1.9万台，同比+23%。
　　与江淮中心成立联合实验室，深入布局机器人
　　公司与江淮前沿技术协同创新中心（事业单位）成立“联合创新·天枢实验室”。该实验室将利用江淮前沿技术协同创新中心的科技创新能力、高层次人才团队等优势，聚焦智能物流具身机器人及特种机器人等前沿领域的研发和产业化，实现物流过程中的智能拣选、搬运、存取等解决方案，以及生产环节重复性、高强度作业场景的应用。公司预计将向该实验室投入研发费用约1000万元人民币，在合作研发的领域内，江淮中心承诺不再与其他任何第三方开展同样或相似研究合作。
　　投资建议
　　我们维持公司盈利预测不变，预计公司2025-2027年营业收入分别为192.4、217.8和247.3亿元，同比+11%、+13%和+14%；2025-2027年归母净利润分别为14.5、16.5和18.9亿元，同比+10%、+14%和+14%；2025-2027年EPS分别为1.63、1.85和2.12元，2025/10/31股价20.83元对应PE为13、11和10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧风险，美国关税风险。