事件：公司发布2026年一季报，2026Q1公司实现营业收入89.09亿元，同比+24.40%，实现归母净利润6.30亿元，同比+169.39%。
　　
　　营业收入快速增长，归母净利润同比高增。2026Q1，公司实现营业收入89.09亿元，同比+24.40%，或主要因尼日利亚项目并表，海外新增产能稳步释放、销量同比增加。2026Q1，公司归母净利润6.30亿元，同比高增169.39%，主要系高毛利率的海外快速发展带动公司整体毛利率同比提升所致。年初以来，国内水泥需求承压，产品价格一路走弱，海外水泥市场维持高景气度，叠加公司海外水泥熟料产能规模持续增加，高毛利率海外业务有望对冲国内下行压力，同时进一步增厚公司业绩。
　　盈利能力持续改善，经营性现金流同比高增。2026Q1，公司销售毛利率30.85%（同比+4.74pct），较2025全年提升0.63pct，或主要系高毛利率的海外业务营收提速所致。2026Q1，公司期间费用率14.75%（同比-1.72pct），其中，销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.28pct/+0.03pct/-1.37pct/-0.10pct。受毛利率提升叠加费用率下降影响，2026Q1公司销售净利率9.50%（同比+4.68pct）。2026Q1，公司经营性现金流净额8.66亿元，同比高增915.78%，主要因公司业绩大幅增长。
　　
　　投资建议：目前国内水泥需求仍处下行通道，供给侧政策出清路径清晰，或助力国内水泥企业价格和盈利改善。公司加速国际化布局，海外业务成长空间打开，叠加一体化战略持续推进，高毛利率业务有望持续增厚公司业绩。我们预计2026-2028年公司整体营收分别为387.11亿元、418.08亿元和448.51亿元，分别同比增长9.51%、8.00%和7.28%；预计2026-2028年公司归母净利润分别为35.18亿元、39.31亿元和43.60亿元，分别同比增长23.28%、11.76%和10.90%，对应2026-2028年PE分别为12.7倍、11.4倍和10.2倍，给予2026年15倍PE，对应6个月目标价25.35元。
　　
　　风险提示：宏观经济波动；下游需求回暖不及预期；海外业务拓展不及预期；错峰生产执行不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨；盈利预测不及预期。
　　

For 1Q26,revenue/attributable net profit(NP)/recurring NP were RMB8,909/630/629mn,up by 24.4/169.4/166.9%YoY.The attributable NP was slightly above the median of the company’s guidance range,as its overseas M&A in 2H25 significantly boosted the profitability of its core business YoY.With the company being driven by its globalization and‘integration’strategies,we expect its overseas business to continue expanding.Maintain BUY.
LA consolidation and strong overseas demand lifted earnings
1)For 1Q26,revenue grew by 24.4%YoY,mainly benefiting from the consolidation of Lafarge Africa(LA).2)For the quarter,the GPM was 30.9%(+4.7pp YoY),which we attribute mainly to an increased proportion of high-margin overseas cement sales volume.The GPM fell by 1.1pp QoQ but remained healthy.In 1Q26,sound overseas sales mitigated downside in domestic S/D dynamics.In particular,in Nigeria,demand continued to trend upward from ahigh base.3)Considering the consolidation of LA,sustained upward business climate in Nigeria(where LA is located),and overseas capacity additions,we expect 2Q26 earnings to maintain relatively fast growth.
Overall expense ratio declined YoY
1)For 1Q26,the overall expense ratio was 14.8%(-1.7pp YoY).Specifically,the sales/administrative/R&D/financial expense ratios were 5.0/6.4/0.3/3.0%(-0.3/+0.0/-0.1/-1.4pp YoY,as revenue growth diluted expense ratios and financial expenses fell from ahigh base in 1Q25).In 1Q26,foreign currencies with risk exposure,such as the Nepalese Rupee and Tanzanian Shilling,depreciated against the USD,and the resulting forex losses could have weighed on earnings.2)For 1Q26,the sales NPM/attributable NPM rose by 4.7/3.8pp YoY to 9.5/7.1%,jointly driven by the rise in the GPM and the decline in the overall expense ratio.
Operating cash flow rallied markedly
1)For 1Q26,the net operating cash flow was RMB866mn,up by RMB972mn YoY,which we attribute to earnings growth and higher working capital investment in 1Q25.2)For 1Q26,cash paid to acquire fixed assets,intangible assets,and other long-term assets was RMB490mn(-23.6%YoY),indicating that the company maintained aprudent stance on capex.3)At end-1Q26,the assets-liabilities ratio was 53.6%(-0.3pp vs end-2025),and financial leverage remained basically stable.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 EPS forecasts at RMB1.72/1.94/2.13.We are optimistic that the expansion of overseas and non-cement businesses could continue to drive scale expansion and earnings growth.We value the A-share at 16.7x 2026E PE,a 17%premium over its peers’average on Bloomberg consensus(justified by its faster overseas business growth),and value its H-share at 10.7x 2026E PE,based on a36%H-/A-share discount(in line with cement companies’average since 2014).We maintain our target prices at RMB28.71/HKD20.88 for the A-/H-shares.
Risks:sharper cement demand decline than we expect;weaker industry co-opetition than we expect;M&A risks;significant increases in forex losses due to currency fluctuations.

　　公司发布2026年一季报，2026Q1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润89.09亿元/6.30亿元/6.29亿元，同比+24.4%/+169.4%/+166.9%。归母净利润略高于此前预告区间中值，系公司25H2海外并购取得突破性进展，推动核心业务盈利能力同比显著提升。我们看好公司在“全球化”和“一体化”战略驱动下，海外业务有望持续扩张，维持“买入”评级。
　　盈利高增长得益于LafargeAfrica并表贡献及海外高景气延续
　　1）26Q1营收同比+24.4%，主要得益于LafargeAfrica并表的贡献。2）26Q1毛利率30.9%，同比提升4.7pct，预计主要得益于高毛利的海外水泥销量占比提升；26Q1毛利率环比25Q4下降1.1pct，仍处于较好水平，海外市场的良好表现对冲了国内景气的下行，尤其是尼日利亚市场景气在高位继续有所上升。3）考虑LafargeAfrica并表、所处的尼日利亚市场延续高景气，以及海外提产扩产项目爬坡，Q2盈利有望保持较快增长。
　　期间费用率同比下降，汇兑损失或有一定拖累
　　1）2026Q1期间费用率为14.8%，同比-1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/6.4%/0.3%/3.0%，同比分别-0.3/+0.0/-0.1/-1.4pct，预计主要得益于收入规模增长的摊薄及财务费用在同期高基数上减少影响，Q1尼泊尔卢比、坦桑尼亚先令等存在风险敞口的外币对美元贬值，预计产生的汇兑损失对盈利有一定拖累。2）2026Q1销售净利率/归母净利率分别为9.5%/7.1%，同比上升4.7/3.8pct，系毛利率上升和期间费用率下降的共同推动。
　　经营现金流明显改善
　　1）2026Q1公司实现经营活动净现金流8.66亿元，同比增加9.72亿元，主要源于业绩增长及上年同期营运资本投入较多；2）2026Q1公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为4.90亿元，同比-23.6%，资本开支保持较为审慎的节奏；3）截至2026Q1末公司资产负债率53.6%，较2025年末下降0.3pct，财务杠杆基本保持平稳。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年EPS预测1.72/1.94/2.13元。我们看好海外业务和非水泥业务扩张带动公司规模和盈利进一步增长，维持给予华新水泥-A目标价28.71元（基于16.7x26年PE），估值较可比公司溢价17%（基于公司海外业务更快的增长）。维持给予华新水泥-H目标价20.88港元，基于H-A折价36%，与2014年以来水泥公司H-A平均折价率一致，对应10.7x26年PE。
　　风险提示：水泥需求下降超预期，国内水泥行业的竞合弱于我们预期，并购整合风险，外汇波动导致汇兑损失。

　　业绩简评
　　2026年4月29日公司披露2026一季报，26Q1实现营收89.09亿元，同比+24.40%；实现归母净利润6.30亿元，同比+169.39%，高于预告中值6.2亿元；实现扣非归母净利润6.29亿元，同比+166.86%
　　经营分析
　　26Q1业绩实现高增预计主要来自非洲区域贡献。1）从行业角度来看，国内水泥需求低位运行，26Q1累计产量约3亿吨，同比下降7.1%，降幅较去年同期扩大5.7个百分点。3月份，全国单月水泥产量1.23亿吨，同比下降21%，去年同期为增长2.5%；价格端，1-3月份全国水泥市场平均成交价格为343元/吨，同比-14%。我们预计业绩增长主要得益于海外新增产能稳步释放以及海外水泥高景气。2026年公司规划海外水泥销量力争突破2700万吨，EBITDA贡献超过70亿元。
　　海外汇兑损失预计对业绩有一定影响。26Q1公司毛利率为30.85%，同比+4.74pct，净利率为9.50%，同比+4.68pct，费用率整体保持稳定，26Q1销售费率/管理费率分别为5.02%/6.44%，分别同比-0.28/+0.03pct，财务费用剔除利息净支出后为1.58亿元，主要系美元相对非洲部分国家货币持续走强，如3月底美元兑坦桑尼亚先令较1月初同比+4.66%，预计对公司造成一定汇兑损失。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到非洲市场蓬勃发展，A+H股股票激励计划持续提升管理层发展动力，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为36.4、39.7和42.3亿元，同比增速分别为28%、9%、6%，对应PE分别为12.9、11.8、11.1倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等风险。

　　量价修复带动业绩回升，利润端弹性持续释放
　　2025年，公司实现水泥和熟料销量6,196万吨，同比+2.80%；骨料销量1.61亿吨，同比+12.19%；商品混凝土销量2,832万方。在销量增长带动下，叠加产品价格较上年有所修复，公司全年实现营业收入353.48亿元，同比+3.31%；利润总额49.50亿元，归母净利润28.53亿元，同比分别+20.39%和+18.09%。
　　海外产能扩张与盈利释放共振，国际化经营成效显现
　　2025年，随着南非Simuma及赞比亚恩多拉工厂升级改造完成、马拉维巴拉卡工厂熟料线投产，以及对尼日利亚拉法基非洲公司的并购落地，公司海外水泥熟料在建产能突破4,000万吨，进一步夯实海外规模优势；同时，巴西EMBU骨料项目并购完成，叠加坦桑尼亚、赞比亚、津巴布韦、莫桑比克等砂浆厂陆续投产，公司海外产业链布局持续完善。经营层面看，全年海外各区域业务均实现不同程度增长，海外水泥及熟料销量达2,030万吨，同比+25%，营业收入118亿元，同比+48%，净利润同比增长超50%，反映出公司海外业务已从产能扩张逐步迈向盈利释放阶段，成为带动整体业绩增长的重要引擎。
　　主业经营稳健叠加降本增效，盈利韧性持续释放
　　2025年，公司国内业务经营韧性持续显现，主业稳健与成本优化共同支撑盈利修复。一方面，公司全年国内实现水泥及熟料销量4,165万吨，销量降幅低于全国平均水平；骨料产量达2.19亿吨，同比+5.15%，对外销量达1.61亿吨，同比+12.19%，产销量再创历史新高，蝉联全国骨料行业产销量榜首。与此同时，商品混凝土业务EBITDA实现同比正增长，应收账款控制在年度管理目标之内，经营质量持续改善。
　　另一方面，公司围绕行业及内部标杆持续推进精细化管理，通过海外工厂技改提效、采购竞拍、降低热耗、矿山开采工艺优化及新能源使用推广等多项举措，带动整体成本水平持续下行。2025年，公司水泥熟料单位成本同比-3.27%，骨料单位成本同比-5.20%，混凝土单位成本同比-7.88%。在成本有效管控带动下，公司盈利能力明显修复，水泥及熟料业务毛利率同比增长9.35个百分点至32.72%，混凝土业务毛利率同比增长3.44个百分点至15.46%；骨料业务毛利率虽同比有所下滑，但仍保持43.01%的较高水平。
　　行业承压但经营改善，维持“买入”评级
　　公司2025年营业收入及利润均有改善，但公司所处水泥行业受房地产开发投资继续下行、基建投资增速放缓等因素的影响，需求持续萎缩。因此将26-28年归母净利润预测下调至36亿元/40亿元/44亿元（前值26-27年为39.8亿元/45.7亿元）。
　　风险提示：海外拓展不及预期、降本增效成果不及预期、汇率波动风险等

　　事件：公司发布2025年年报，公司实现营收353.48亿元，同比+3.31%；归属于母公司净利润28.53亿元，同比+18.09%。其中单四季度实现收入103.15亿元，同比+8.60%，归母净利润/扣非归母净利润8.50/7.59亿元，同比-33.52%/+5.20%。公司2025年末期现金红利拟按0.21元/股（含税）分配现金红利，考虑前三季度分红，2025年公司现金分红比例40%。
　　海外业务及成本下行驱动公司业绩逆势高增，费用率上行叠加高基数拖累四季度业绩。2025年公司收入及业绩均实现逆势增加，主要来自于两方面：1）成本下行：公司实现毛利率30.22%，同比+5.53pct。2）海外高增：公司实现海外营业收入118亿元，同比+46.76%；实现海外毛利49.50亿元，同比+85.75%，海外贡献了102.24%的毛利增长。单四季度看，公司归母净利润和营收表现呈现大幅背离，主要由费用率上行和高基数导致：期间公司费用率16.18%，同比+6.48pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+1.91、+1.66、+0.06、+2.85pct；此外，24年四季度由于厂区征收补偿金，单季度资产处置收益7.30亿元，而25年同期仅为0.69亿元。
　　海外发展贡献水泥主业高成长性，骨料业务构成拖累。分板块来看：1）水泥熟料：公司全年收入同比+13.28%，实现毛利率32.72%，同比+9.35pct。量价拆分来看，公司全年水泥熟料销量6196万吨，同比+2.82%。根据我们测算，水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为344、231、112元，同比分别+32，-8，+40元。其中，海外实现水泥熟料销量2,030万吨，同比+25%，全口径下测算水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为581、338、244元，同比分别+85、+6、+79元。2）骨料：公司全年骨料业务收入同比-2.82%，实现毛利率43.01%，同比-4.91pct。其中，骨料业务销量+12.19%，吨营收、吨成本、吨毛利分别为34、19、15元，同比分别-5、-1、-4元，预计骨料销量增加主要由于产能增加，盈利下滑主要由于行业供需格局恶化。3）混凝土：公司全年混凝土收入同比下滑14.65%，实现毛利率15.46%，同比+3.44pct。其中，混凝土销量-10.97%，每方的营收、成本、毛利分别为254、214、39元，同比分别-11、-18、+7元，预计盈利能力增加主要来自于单位成本减少。
　　全年期间费用率明显上行。全年公司期间费用率14.20%，同比+1.62pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+0.47、+0.8、持平、+0.35pct。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为40.75、45.47、49.95亿元，4月2日股价对应的PE分别为12、10、10倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：国内地产需求继续下滑；海外水泥业务盈利下滑；骨料业务盈利下滑

　　投资要点
　　公司披露2025年年报及2026年一季度预告，2025年收入353.48亿元，同比+3.3%，归母净利润28.53亿元，同比+18.1%，扣非后归母净利润26.94亿元，同比+51.0%。公司拟每股派发现金红利0.55元（含税）。公司预计2026年一季度归母净利润为5.2~7.2亿元，同比+126%~213%，扣非归母净利润为5.2~7.2亿元，同比+117%~200%。
　　海外业务表现亮眼，并购交割驱动利润增厚，一体化发展继续贡献增量。（1）2025年水泥及熟料实现销量6196万吨，同比+2.8%，其中国内外水泥及熟料销量分别同比-5.5%/+25.3%至4166万吨/2030万吨。（2）2025年水泥及熟料实现营业收入212.85亿元，同比+13.3%，其中国内、国外收入分别为100.81/112.04亿元。我们测算2025年水泥及熟料单吨综合均价/毛利分别为343.5元/112元，同比+31.7元/+39元，我们预计主要得益于国内水泥价格回升以及海外收入占比进一步提升。混凝土、骨料业务方面，2025年分别实现骨料/混凝土销量16069万吨/2832万方，同比增长12.2%/-11.0%，分别对应单位毛利14.7元/吨、39元/方，同比分别-4.2元/+7元。（3）海外并购兑现利润增量。2025年公司完成尼日利亚拉法基非洲公司并购及巴西EMBU880万吨/年骨料项目并购，其中尼日利亚公司并表实现营业收入18.05亿元、净利润4.30亿元。（4）Q4毛利率继续改善，扣非盈利保持增长。2025Q4公司实现营业总收入103.15亿元，同比+8.6%，销售毛利率31.97%，同比提升5.56pct、环比提升1.44pct，2025Q4扣非后归母净利润为7.59亿元，同比+5.2%。
　　经营现金流改善，投资与负债扩张。（1）公司2025年经营活动产生的现金流量净额为66.94亿元，同比+12.0%，主要受盈利改善带动。（2）公司2025年投资活动产生的现金流量净额为-87.51亿元，主要因并购款增加；筹资活动产生的现金流量净额为27.56亿元，主要因并购贷款增加。（3）公司2025年末资产负债率为53.87%，同比提升约4.1pct。
　　海外业务版图持续扩大，有望持续贡献增量。公司在海外的水泥运营及在建产能突破4,000万吨，成为海外产能最大的水泥企业，其中南非及赞比亚工厂升级改造项目完成、马拉维巴拉卡熟料生产线投产，尼日利亚拉法基非洲公司并购完成。此外2025年公司完成对巴西骨料项目的并购，坦桑尼亚、赞比亚、津巴布韦、莫桑比克等砂浆工厂的陆续投产，公司海外多元化发展取得突破性进展。
　　盈利预测与投资评级：海外并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着海外产能规模持续壮大，国内水泥行业反内卷强化，公司一体化及绿色低碳战略强化竞争力，支撑中长期发展动能。我们略微上调公司2026-2027年归母净利润预测并新增2028年归母净利润预测为37.47/42.03/45.49亿元（2026-2027年此前预测为37.0/41.1亿元），对应市盈率13/11/10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内水泥需求超预期下行；非水泥+海外业务扩张不及预期；市场竞争加剧的风险。

　　事项：
　　公司发布2025年年报，全年实现营收353.5亿元，同比增长3.3%，实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1%；Q4实现营收103.2亿元，同比增长8.6%，归母净利润为8.5亿元，同比下滑33.5%。公司2025年全年利润分配预案为每股派发现金红利0.55元（含税），合计分配金额占归母净利润比例为40%。
　　平安观点：
　　全年业绩增长良好，Q4下滑因高基数与期间费用。全年公司业绩增长良好，主要得益于国内煤炭成本下行、公司推进降本增效，以及海外业务持续增长。2025Q4业绩同比下滑，主要因2024Q4基数较高，叠加销售、管理、财务费用同比增加导致。
　　水泥业务收入与毛利率同比提升，骨料毛利率维持较高水平。分产品情况看，水泥、混凝土、骨料、商品熟料全年收入分别为205.9亿元、71.8亿元、54.8亿元、7.0亿元，同比增速分别为14.18%、-14.65%、-2.82%、-8.14%，毛利率分别为33.57%、15.46%、43.01%、7.72%，同比分别增加9.82个百分点、增加3.44个百分点、减少4.91个百分点、减少6.53个百分点。
　　海外业务加速发展，产能突破4000万吨。全年海外实现水泥及熟料销量2,030万吨，同比增长25%；实现营业收入118亿元，同比增长48%，实现毛利率41.9%，同比提高8.8个百分点；实现净利润同比增长超50%。2025年随着南非Simuma及赞比亚恩多拉工厂升级改造项目的完成、马拉维巴拉卡工厂熟料生产线的投产及完成对尼日利亚拉法基非洲公司的并购，公司在海外的水泥运营及在建产能突破4,000万吨，一举成为海外产能规模最大的水泥企业,加之完成对巴西EMBU880万吨/年骨料项目的并购，坦桑尼亚、赞比亚、津巴布韦、莫桑比克等砂浆工厂的陆续投产，海外全新建筑砂浆子品牌“Newta”在坦桑尼亚全球首发，首艘自有国际货轮首航莫桑比克成功，公司海外多元化发展取得突破性进展。
　　国内水泥熟料降幅低于全国，骨料产销量创新高。全年国内实现水泥及熟料销量4,165万吨，销量降幅低于全国平均水平。骨料产量达到2.19亿吨，同比增长5.15%，对外销量达到1.61亿吨，同比增长12.19%，产销量创历史新高，蝉联全国骨料行业产销量榜首。截至2025年底，公司具备国内外水泥产能1.38亿吨/年（粉磨能力，含联营企业产能）、水泥设备制造5万吨/年、商品混凝土46,314方/小时（含委托加工产能）、骨料2.92亿吨/年等。展望2026年，公司计划全球销售水泥及熟料约6,700万吨，销售骨料1.9亿吨，销售混凝土0.3亿方，总收入预计突破400亿元。2026年公司计划资本性支出150余亿元，重点集中于海外现有水泥产能的提升及海外并购业务。
　　投资建议：维持此前盈利预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为35.9亿元、37.3亿元，新增2028年预测为40.5亿元，当前市值对应PE为11.8倍、11.4倍、10.5倍。第一，国内积极推行反内卷，后续水泥行业价格有望止跌回升，利于公司国内水泥业务盈利筑底改善，第二，海外水泥市场发展空间良好，公司已成为海外产能规模最大的水泥企业，通过收并购、技改等方式加速拓展海外，未来有望持续向好发展，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）国内水泥需求表现或错峰生产不及预期，导致价格继续下行的风险：若后续水泥需求进一步走弱，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致国内水泥量价承压。（2）海外地区水泥产能集中投放，导致价格与盈利走弱的风险：近两年中国水泥企业陆续加大在非洲等地投资建厂，若后续产能集中投放，而需求增长不及预期，将导致公司海外水泥业务价格与盈利走弱的风险。（3）国内反内卷推进与水泥落后产能出清低于预期的风险：当前中央多次强调反内卷，水泥行业超产治理正在推进，但若水泥企业未能积极配合落实，导致落后产能出清程度不及预期，将影响水泥行业长期供需平衡修复。（4）若后续煤炭成本上涨，导致水泥生产成本增加，而水泥价格未能及时跟进上涨，将影响公司利润率修复。（5）公司海外业务拓展不及预期，尤其是海外项目收购失败的风险。（6）骨料行业近年进入产能投放集中期，若需求进一步萎缩叠加新增产能释放加剧竞争，公司骨料业务将面临量价齐跌的风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，实现收入250.33亿元，同比增长1.27%，归母净利润20.04亿元，同比增长76.01%；其中单三季度实现收入89.86亿元，同比增长5.95%，归母净利润9.00亿元，同比增长120.73%。公司拟分配2025年前三季度现金红利0.34元/股（含税）。
　　海外增长对冲国内压力，三季度增速亮眼。公司三季度收入、利润同环比均实现增长提速，显著优于国内竞争对手。1）收入来看，考虑同期，国内三季度水泥均价344元/吨，同比下降41元/吨，环比下滑33元/吨，我们判断公司收入正贡献主要来自于海外增长，其中最大边际变量来自于8月29日公司完成尼日利亚子公司股权交割，标的公司纳入合并报表范围。2）业绩来看，公司归母净利润增速提升幅度大于收入则主要来源于毛利率提升和费用率下降，公司前三季度实现毛利率29.50%，同比上升5.48个百分点，其中单三季度实现毛利率30.53%，同比上升5.79个百分点，我们判断，这与去年国内业务盈利低基数以及三季度收购标的并表后国外高毛利业务占比提升有关。
　　汇兑损益造成单三季度费用率同比改善明显。公司前三季度期间费用率13.38%，同比下降0.31个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.75%、5.96%、0.43%、2.24%，分别同比下降0.09、上升0.44、下降0.04、下降0.62个百分点。单三季度期间费用率12.65%，同比下降1.68个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.73%、6.15%、0.39%、1.38%，分别同比下降0.08、增长0.78、下降0.15、下降2.23个百分点。预计财务费用率下降主要是由于去年同期汇兑损失较多，而本期较为稳定。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.22、41.25、45.66亿元，11月6股价对应的PE分别为14、11、10倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：国内地产需求继续下滑；海外水泥业务盈利下滑；骨料业务盈利下滑

　　华新建材（600801）发布2025年年报，2025年实现营业收入353.5亿元，同比增长3.3%；实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1%。全年基本每股收益1.37元，同比增长18.1%。
　　2025年业绩增长18%，其中海外增幅明显。公司2025年实现营业收入353.5亿元，同比增长3.3%；实现利润总额49.5亿元，同比增长20.39%；实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1%。其中，25Q4实现营收103.2亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润8.5亿元，扣非归母净利润7.6亿元，同比分别下跌33.5%和增长5.2%。全年海外实现营业收入118亿元，同比增长48%；实现净利润同比增长超50%。全年公司基本每股收益1.37元，同比增长18.1%。
　　水泥熟料销量实现正增长。2025年公司实现水泥和熟料销量6196万吨，同比增长2.80%；骨料销量1.61亿吨，同比增长12.19%；商品混凝土销量2832万方。其中国内实现水泥及熟料销量4165万吨，销量降幅低于全国平均水平；骨料产量达到2.19亿吨，同比增长5.15%，对外销量达到1.61亿吨，同比增长12.19%，产销量创历史新高，蝉联全国骨料行业产销量榜首。全年海外实现水泥及熟料销量2030万吨，同比增长25%；公司海外各地区业务均取得不同程度增长。
　　成本管控到位带来毛利率提升。得益于有效的成本管控，公司2025年整体毛利率为30.22%，较2024年提升5.5个百分点。其中水泥及熟料业务毛利率同比提升9.35个百分点至32.72%，混凝土业务毛利率同比提升3.44个百分点至15.46%。骨料业务毛利率43.01%，同比虽有所下滑但依然保持较高的盈利水平。公司全年销售净利率为10%，较2024年提升1.4个百分点。
　　国内业务稳健发展，海外进入业绩兑现期。经过二十余年发展，公司从一家地方性水泥工厂，发展成为业务覆盖国内17个省/市/自治区和海外22个国家，拥有300余家分子公司，涉足水泥、混凝土、骨料、环保、装备制造及工程、新型建材等领域全产业链一体化发展的全球化建材集团。
　　在国内市场，通过一体化协同运营，进一步巩固了骨料业务的绝对龙头地位（产销量全国第一），并实现了混凝土业务经营净现金流的历史性转正。这标志着国内业务已从单纯的规模扩张，进化为具备强大自我造血能力的成熟业务单元。国际业务方面，成功完成尼日利亚拉法基项目的并购交割，并推动巴西骨料项目落地。这使华新一举确立了中国水泥公司海外产能最大、地理分布最广的行业领先地位。海外业务当前已进入业绩兑现期，海外高毛利市场的拓展，正成为公司利润增长的第二曲线，也将成为公司穿越周期的核心支撑。
　　总结与投资建议：在水泥行业经历下行周期下，公司凭借自身区域布局、经营管理及战略优势，表现出较强的业绩韧性及较高的盈利能力。公司积极布局海外，当前进入业绩兑现期，成长空间广阔。预测公司2026年-2028年EPS分别为1.8元，1.96元和2.08元，对应当前股价PE分别为11.3倍，10.4倍及9.8倍。建议关注。
　　风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售回暖不及预期。基建投资低于预期，带来行业需求下降。宏观经济转弱，下游需求不足。原材料成本上升，利润率下降。
　　海外业务发展未达预期。