量价修复带动业绩回升，利润端弹性持续释放
　　2025年，公司实现水泥和熟料销量6,196万吨，同比+2.80%；骨料销量1.61亿吨，同比+12.19%；商品混凝土销量2,832万方。在销量增长带动下，叠加产品价格较上年有所修复，公司全年实现营业收入353.48亿元，同比+3.31%；利润总额49.50亿元，归母净利润28.53亿元，同比分别+20.39%和+18.09%。
　　海外产能扩张与盈利释放共振，国际化经营成效显现
　　2025年，随着南非Simuma及赞比亚恩多拉工厂升级改造完成、马拉维巴拉卡工厂熟料线投产，以及对尼日利亚拉法基非洲公司的并购落地，公司海外水泥熟料在建产能突破4,000万吨，进一步夯实海外规模优势；同时，巴西EMBU骨料项目并购完成，叠加坦桑尼亚、赞比亚、津巴布韦、莫桑比克等砂浆厂陆续投产，公司海外产业链布局持续完善。经营层面看，全年海外各区域业务均实现不同程度增长，海外水泥及熟料销量达2,030万吨，同比+25%，营业收入118亿元，同比+48%，净利润同比增长超50%，反映出公司海外业务已从产能扩张逐步迈向盈利释放阶段，成为带动整体业绩增长的重要引擎。
　　主业经营稳健叠加降本增效，盈利韧性持续释放
　　2025年，公司国内业务经营韧性持续显现，主业稳健与成本优化共同支撑盈利修复。一方面，公司全年国内实现水泥及熟料销量4,165万吨，销量降幅低于全国平均水平；骨料产量达2.19亿吨，同比+5.15%，对外销量达1.61亿吨，同比+12.19%，产销量再创历史新高，蝉联全国骨料行业产销量榜首。与此同时，商品混凝土业务EBITDA实现同比正增长，应收账款控制在年度管理目标之内，经营质量持续改善。
　　另一方面，公司围绕行业及内部标杆持续推进精细化管理，通过海外工厂技改提效、采购竞拍、降低热耗、矿山开采工艺优化及新能源使用推广等多项举措，带动整体成本水平持续下行。2025年，公司水泥熟料单位成本同比-3.27%，骨料单位成本同比-5.20%，混凝土单位成本同比-7.88%。在成本有效管控带动下，公司盈利能力明显修复，水泥及熟料业务毛利率同比增长9.35个百分点至32.72%，混凝土业务毛利率同比增长3.44个百分点至15.46%；骨料业务毛利率虽同比有所下滑，但仍保持43.01%的较高水平。
　　行业承压但经营改善，维持“买入”评级
　　公司2025年营业收入及利润均有改善，但公司所处水泥行业受房地产开发投资继续下行、基建投资增速放缓等因素的影响，需求持续萎缩。因此将26-28年归母净利润预测下调至36亿元/40亿元/44亿元（前值26-27年为39.8亿元/45.7亿元）。
　　风险提示：海外拓展不及预期、降本增效成果不及预期、汇率波动风险等

Huaxin Building Materials has reported 2025 revenue of RMB35,348mn(+3.31%YoY),with an attributable net profit(NP)of RMB2,853mn(+18.09%YoY),in line with the midpoint of the company’s guidance range of RMB2.70-2.95bn;the recurring attributable NP was RMB2,694mn(+50.98%YoY).The company achieved breakthrough progress in overseas M&A,significantly enhancing the profitability of its core businesses.We expect the company’s overseas arm to continue expanding,driven by its globalization and integration strategies.Maintain BUY.
Overseas cement business achieved volume and price growth
In 2025,the company sold 61.96mn tonnes of cement and clinker,up by 2.8%YoY,generating revenue of RMB20.6bn(+14.2%YoY).We estimate the average per-tonne price at RMB344(+RMB32 YoY).Overseas cement and clinker sales reached 20.30mn tonnes(+25%YoY),with revenue of RMB11.8bn(+48%YoY),and the net profit rising by more than 50%YoY.Domestic cement and clinker sales edged down YoY,but the company’s unit cost fell by 3.27%YoY.In addition,the company sold 161mn tonnes of aggregates during the year,up by 12.2%YoY,reaching arecord high.Aggregate revenue was RMB5.48bn(-2.8%YoY),with the gross margin declining by 4.9pp YoY to 43.0%,although profitability remained at arelatively high level.
Earnings forecasts and valuation
Considering the significant improvement in core business profitability driven by overseas acquisitions and new capacity ramping up,we slightly raise our assumptions for overseas cement sales and average prices.We forecast 2026/2027/2028 EPS at RMB1.72/1.94/2.13(2026/2027E raised by 2/4%vs our previous estimates of RMB1.69/1.86).We expect the overseas arm and non-cement business expansion to further scale up the company’s operations and profit.For its A-share,we value the stock at 16.7x 2026E PE,a 10%premium over its peers’average on Bloomberg consensus to reflect faster overseas capacity growth,for our target price of RMB28.71(previous:RMB26.70,based on 15.8x 2026E PE).For its H-share,we value the stock at 10.7x 2026E PE,reflecting a36%H-/A-share discount(in line with cement companies’average since 2014),for our target price of HKD20.88(previous:HKD19.66,based on 10.7x 2026E PE,H-/A-share discount at 32%).
Risks:sharper cement demand decline than we expect;weaker industry co-opetition than we expect;M&A risks;significant increases in forex losses due to currency fluctuations.

　　核心观点
　　事件：华新建材发布2025年年报及2026年一季报业绩预告。2025年公司实现营业收入353.48亿元，同比+3.31%；实现归母净利润28.53亿元，同比+18.09%；实现扣非后归母净利润26.94亿元，同比+50.98%。2026Q1实现归母净利润5.2-7.2亿元，同比增加126%-213%；实现扣非后归母净利润5.2-7.2亿元，同比增加117%-200%。
　　水泥主业韧性凸显，全球化布局驱动海外业绩高增。2025年，公司水泥及熟料实现营业收入212.85亿元，同比+13.28%；实现销量6196万吨，同比+2.80%，对应综合销售均价为343.54元/吨，同比增加10%左右。公司水泥主业韧性的核心支撑来自于海外业务布局的加速落地与产能释放，2025年，公司南非Simuma及赞比亚恩多拉工厂升级改造完成，马拉维巴拉卡工厂熟料线投产，尼日利亚拉法基非洲公司并购完成。截至2025年底，公司海外水泥运营及在建产能突破4000万吨；根据水泥网数据，在2025年中国水泥企业海外熟料产能排名中，公司位居全国首位。依托公司海外业务规模的扩大，海外水泥业务实现高速增长，2025年海外水泥及熟料销量达2030万吨，同比+25%；实现营业收入118亿元，同比+48%；实现净利润同比增长超50%。海外业务成为拉动公司全年业绩重要的核心动力。2026年公司将继续推进尼日利亚及莫桑比克新建升级项目，推进坦桑尼亚、津巴布韦扩建项目投产，公司力争26年海外水泥销量突破2700万吨，EBTIDA贡献超70亿元。
　　一体化协同驱动下，骨料销量创新高，价格承压致业务毛利率小幅下滑。2025年公司骨料业务实现营业收入54.83亿元，同比-2.82%；得益于一体化协同发力，骨料对外销量达1.61亿吨，同比+12.19%，创历史新高；对应综合销售均价为34.12元/吨，同比下降超10%。受行业整体价格下行影响，公司骨料业务收入小幅下滑，同时影响盈利水平有所收窄，2025年公司骨料业务毛利率为43.01%，同比-4.91pct，公司骨料毛利率整体仍维持在高位水平，具有较强盈利韧性。
　　降本增效成果显现，公司毛利率大幅改善。2025年公司实现销售毛利率30.22%，同比+5.53pct，公司加速降本增效，通过降低热耗、优化矿山开采工艺、采购竞拍、推广新能源车使用以及海外工厂技改提效等方式，降低各业务单位成本，2025年公司水泥及熟料单位成本同比-3.27%、骨料单位成本同比-5.20%、混凝土单位成本-7.88%。得益于有效的成本管控，公司水泥熟料及混凝土毛利率均有较明显提升，2025年水泥及熟料毛利率为32.72%，同比+9.35pct；混凝土毛利率为15.46%，同比+3.44pct。
　　期间费用率小幅增加，经营现金流改善。2025年公司实现期间费用率14.20%，同比+1.62pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.85%/6.29%/0.70%/2.36%，同比+0.47pct/+0.80pct/+0pct/+0.35pct。2025年公司经营/投资/筹资活动产生的现金流量净额同比分别+11.99%/-138.31%/+287.23%，其中投资活动现金流大幅变动主要系公司支付尼日利亚、巴西骨料等并购款增加所致，筹资活动现金流大幅增加原因系并购贷款增加所致。
　　投资建议：公司是中国水泥出海的代表企业，近年海外业务规模快速扩张，2026年受海外并购产能以及新增产能的释放，海外销量有望进一步提高，将贡献更多业绩增量；此外，公司骨料业务盈利仍具韧性，2026年有望随着骨料销量的进一步增长，公司盈利水平有望继续提升。预计公司26-28年营业收入为397.41/430.02/461.68亿元，归母净利润为36.37/41.83/45.61亿元，每股收益为1.75/2.01/2.19元，对应市盈率12/11/10倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；原材料价格超预期的风险；公司产能释放不及预期的风险；国际贸易摩擦加剧的风险。

　　事件：公司2025年实现营收353.48亿元，同比+3.31%；归母净利润28.53亿元，同比+18.09%；扣非归母净利润26.94亿元，同比+50.98%。其中Q4单季实现营收103.15亿元，同比+8.60%；归母净利润8.50亿元，同比-33.52%；扣非归母净利润7.59亿元，同比+5.20%。公司2025年拟派息每股0.55元（含税），占当期归母净利润的比例为40%。
　　海外业务高速扩张兑现业绩，成为增长主引擎。水泥熟料业务来看，25全年实现销量6196万吨，同比增加2.8%，单吨价格/成本/毛利同比+32/-8/+40元至344/231/112元。海外业务量利齐升贡献主要增量，25年公司实现海外销量2030万吨，同比+25.3%；海外收入118.04亿元，同比+46.8%，收入占比同比+9.9pct至33.4%；海外毛利率为41.9%，同比+8.8pct；实现海外毛利49.50亿元，同比+85.7%，毛利占比同比+14.8pct至46.3%，海外利润贡献比例大幅提升。25年公司海外产能突破4000万吨，成为海外产能规模最大的水泥企业；规划26年海外水泥销量突破2700万吨，EBITDA贡献超过70亿元。
　　国内水泥业务彰显韧性，水泥多元化业务优势显著。25年公司国内水泥熟料销量4165万吨，同比下降5.5%，但降幅优于行业水平，彰显经营韧性。混凝土业务来看，25年公司实现销量2832万方，同比-11.0%，单立方米价格/成本/毛利分别同比-11/-18/+7元至254/214/39元，EBITDA同比实现正增长；骨料业务来看，25年公司实现销量1.6亿吨，同比+12.2%，蝉联全国骨料行业产销量榜首，单吨价格/成本/毛利分别同比-5/-1/-4元至34/19/15元，骨料价格下降导致盈利水平受损，但销量高增部分缓解价格下滑压力。
　　毛利率显著提升，费用端上行拖累净利率提升。25年公司毛利率/期间费用率/净利率分别同比+5.53/+1.62/+1.38pct至30.22%/14.20%/10.01%。Q4单季来看，公司毛利率/期间费用率/净利率分别同比+5.56/+6.48/-4.44pct至31.97%/16.18%/10.01%，但扣非净利率同比仅略降0.24pct至7.35%，我们认为或因海外仍处于扩张期导致费用率上行。
　　投资建议：公司为水泥出海龙头，长期增长空间可期。我们预计26-28年公司实现归母净利润33.32/38.55/40.87亿元，对应EPS1.60/1.85/1.97元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：海外汇率、地缘政治风险，水泥需求不及预期，能源成本超预期上涨，国内宏观经济下行等风险。

　　华新建材公布2025年年报：全年实现营收353.48亿元，同比增长3.31%；归母净利润28.53亿元，同比增长18.09%，处于公司业绩预告区间27-29.5亿均值；扣非归母净利润26.94亿元，同比增长50.98%。公司海外并购取得突破性进展，推动核心业务盈利能力显著提升。我们看好公司在“全球化”和“一体化”战略驱动下，海外业务有望持续扩张，维持“买入”。
　　水泥主业海外量价齐升，国内降本效果显著
　　2025年公司销售水泥和熟料6196万吨，同比增长2.8%，实现营收206亿元，同比增长14.2%，我们测算吨均价344元，同比上升32元。其中海外实现水泥及熟料销量2030万吨，同比增长25%；实现营业收入118亿元，同比增长48%；实现净利润同比增长超50%。国内水泥及熟料销量同比小幅下滑，但全公司单位成本同比下降3.27%。此外，公司全年销售骨料1.61亿吨，同比增长12.2%，销量创公司历史新高；实现营业收入54.8亿元，同比下降2.8%；毛利率同比减少4.9pct至43.0%，但仍保持较高盈利水平。
　　海外多项业务发展有望持续取得进展
　　2025年公司完成了对尼日利亚拉法基非洲公司的并购，海外水泥运营及在建产能突破4000万吨，成为海外产能规模最大的水泥企业；还完成了对巴西EMBU880万吨/年骨料项目的并购，深入开拓南美市场。截至2025年末，公司已在国内17省市及海外14个国家实现了区域全球化和业务多元化布局，未来抵抗水泥行业周期波动的能力有望进一步提升。此外，公司2025年还实现了赞比亚4500吨/日和南非Simuma工厂4000吨/日水泥熟料生产线改造、津巴布韦年产30万吨水泥粉磨站、坦桑尼亚年产10万吨砂浆生产线等项目投产，海外多项业务发展持续取得进展，公司力争2026年海外水泥销量突破2700万吨，EBITDA贡献超过70亿元。
　　25年盈利能力显著改善但期间费用率有所上升
　　受益于海外业务突破和国内降本增效，公司2025年综合毛利率达30.2%，同比上升5.5pct。全年期间费用率为14.2%，同比上升1.6pct，主要是管理/销售/费用率同比分别上升0.8/0.5/0.3pct，其中管理费用率上升主要受环保绿化和并购费用增加影响，而汇兑损失同比增加1.8亿元推升财务费用率。受海外并购影响，我们测算公司2025年净负债率42.6%，同比上升7.8pct。但受益于盈利增长，公司25年经营活动现金流量净流入66.94亿元，同比增长12.0%，显示公司经营质量持续向好。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司海外并购及新产能落地带动主业盈利提升效果显著，我们小幅上调公司海外水泥销量及均价假设，预计公司26-28年EPS为1.72/1.94/2.13元（26-27年较前值1.69/1.86元分别上调2%/4%）。我们看好海外业务和非水泥业务扩张带动公司规模和盈利进一步增长，给予华新水泥-A目标价28.71元，基于16.7x26年PE（前值26.70元，基于26年15.8xPE，较可比公司溢价10%），估值较可比公司溢价10%，基于公司海外业务更快的增长；给予华新水泥-H目标价20.88港元，基于26年10.7xPE（前值19.66港元，基于10.7x26年PE，H-A折价率32%），H-A折价率36%，与2014年以来水泥公司H-A平均折价率一致）。
　　风险提示：水泥需求下降超预期，国内水泥行业的竞合弱于我们预期，并购整合风险，外汇波动导致汇兑损失大幅增加。

　　事件：公司发布2025年年报，公司实现营收353.48亿元，同比+3.31%；归属于母公司净利润28.53亿元，同比+18.09%。其中单四季度实现收入103.15亿元，同比+8.60%，归母净利润/扣非归母净利润8.50/7.59亿元，同比-33.52%/+5.20%。公司2025年末期现金红利拟按0.21元/股（含税）分配现金红利，考虑前三季度分红，2025年公司现金分红比例40%。
　　海外业务及成本下行驱动公司业绩逆势高增，费用率上行叠加高基数拖累四季度业绩。2025年公司收入及业绩均实现逆势增加，主要来自于两方面：1）成本下行：公司实现毛利率30.22%，同比+5.53pct。2）海外高增：公司实现海外营业收入118亿元，同比+46.76%；实现海外毛利49.50亿元，同比+85.75%，海外贡献了102.24%的毛利增长。单四季度看，公司归母净利润和营收表现呈现大幅背离，主要由费用率上行和高基数导致：期间公司费用率16.18%，同比+6.48pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+1.91、+1.66、+0.06、+2.85pct；此外，24年四季度由于厂区征收补偿金，单季度资产处置收益7.30亿元，而25年同期仅为0.69亿元。
　　海外发展贡献水泥主业高成长性，骨料业务构成拖累。分板块来看：1）水泥熟料：公司全年收入同比+13.28%，实现毛利率32.72%，同比+9.35pct。量价拆分来看，公司全年水泥熟料销量6196万吨，同比+2.82%。根据我们测算，水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为344、231、112元，同比分别+32，-8，+40元。其中，海外实现水泥熟料销量2,030万吨，同比+25%，全口径下测算水泥熟料吨营收、吨成本、吨毛利分别为581、338、244元，同比分别+85、+6、+79元。2）骨料：公司全年骨料业务收入同比-2.82%，实现毛利率43.01%，同比-4.91pct。其中，骨料业务销量+12.19%，吨营收、吨成本、吨毛利分别为34、19、15元，同比分别-5、-1、-4元，预计骨料销量增加主要由于产能增加，盈利下滑主要由于行业供需格局恶化。3）混凝土：公司全年混凝土收入同比下滑14.65%，实现毛利率15.46%，同比+3.44pct。其中，混凝土销量-10.97%，每方的营收、成本、毛利分别为254、214、39元，同比分别-11、-18、+7元，预计盈利能力增加主要来自于单位成本减少。
　　全年期间费用率明显上行。全年公司期间费用率14.20%，同比+1.62pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别+0.47、+0.8、持平、+0.35pct。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为40.75、45.47、49.95亿元，4月2日股价对应的PE分别为12、10、10倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：国内地产需求继续下滑；海外水泥业务盈利下滑；骨料业务盈利下滑

　　投资要点
　　公司披露2025年年报及2026年一季度预告，2025年收入353.48亿元，同比+3.3%，归母净利润28.53亿元，同比+18.1%，扣非后归母净利润26.94亿元，同比+51.0%。公司拟每股派发现金红利0.55元（含税）。公司预计2026年一季度归母净利润为5.2~7.2亿元，同比+126%~213%，扣非归母净利润为5.2~7.2亿元，同比+117%~200%。
　　海外业务表现亮眼，并购交割驱动利润增厚，一体化发展继续贡献增量。（1）2025年水泥及熟料实现销量6196万吨，同比+2.8%，其中国内外水泥及熟料销量分别同比-5.5%/+25.3%至4166万吨/2030万吨。（2）2025年水泥及熟料实现营业收入212.85亿元，同比+13.3%，其中国内、国外收入分别为100.81/112.04亿元。我们测算2025年水泥及熟料单吨综合均价/毛利分别为343.5元/112元，同比+31.7元/+39元，我们预计主要得益于国内水泥价格回升以及海外收入占比进一步提升。混凝土、骨料业务方面，2025年分别实现骨料/混凝土销量16069万吨/2832万方，同比增长12.2%/-11.0%，分别对应单位毛利14.7元/吨、39元/方，同比分别-4.2元/+7元。（3）海外并购兑现利润增量。2025年公司完成尼日利亚拉法基非洲公司并购及巴西EMBU880万吨/年骨料项目并购，其中尼日利亚公司并表实现营业收入18.05亿元、净利润4.30亿元。（4）Q4毛利率继续改善，扣非盈利保持增长。2025Q4公司实现营业总收入103.15亿元，同比+8.6%，销售毛利率31.97%，同比提升5.56pct、环比提升1.44pct，2025Q4扣非后归母净利润为7.59亿元，同比+5.2%。
　　经营现金流改善，投资与负债扩张。（1）公司2025年经营活动产生的现金流量净额为66.94亿元，同比+12.0%，主要受盈利改善带动。（2）公司2025年投资活动产生的现金流量净额为-87.51亿元，主要因并购款增加；筹资活动产生的现金流量净额为27.56亿元，主要因并购贷款增加。（3）公司2025年末资产负债率为53.87%，同比提升约4.1pct。
　　海外业务版图持续扩大，有望持续贡献增量。公司在海外的水泥运营及在建产能突破4,000万吨，成为海外产能最大的水泥企业，其中南非及赞比亚工厂升级改造项目完成、马拉维巴拉卡熟料生产线投产，尼日利亚拉法基非洲公司并购完成。此外2025年公司完成对巴西骨料项目的并购，坦桑尼亚、赞比亚、津巴布韦、莫桑比克等砂浆工厂的陆续投产，公司海外多元化发展取得突破性进展。
　　盈利预测与投资评级：海外并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着海外产能规模持续壮大，国内水泥行业反内卷强化，公司一体化及绿色低碳战略强化竞争力，支撑中长期发展动能。我们略微上调公司2026-2027年归母净利润预测并新增2028年归母净利润预测为37.47/42.03/45.49亿元（2026-2027年此前预测为37.0/41.1亿元），对应市盈率13/11/10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内水泥需求超预期下行；非水泥+海外业务扩张不及预期；市场竞争加剧的风险。

　　事项：
　　公司发布2025年年报，全年实现营收353.5亿元，同比增长3.3%，实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1%；Q4实现营收103.2亿元，同比增长8.6%，归母净利润为8.5亿元，同比下滑33.5%。公司2025年全年利润分配预案为每股派发现金红利0.55元（含税），合计分配金额占归母净利润比例为40%。
　　平安观点：
　　全年业绩增长良好，Q4下滑因高基数与期间费用。全年公司业绩增长良好，主要得益于国内煤炭成本下行、公司推进降本增效，以及海外业务持续增长。2025Q4业绩同比下滑，主要因2024Q4基数较高，叠加销售、管理、财务费用同比增加导致。
　　水泥业务收入与毛利率同比提升，骨料毛利率维持较高水平。分产品情况看，水泥、混凝土、骨料、商品熟料全年收入分别为205.9亿元、71.8亿元、54.8亿元、7.0亿元，同比增速分别为14.18%、-14.65%、-2.82%、-8.14%，毛利率分别为33.57%、15.46%、43.01%、7.72%，同比分别增加9.82个百分点、增加3.44个百分点、减少4.91个百分点、减少6.53个百分点。
　　海外业务加速发展，产能突破4000万吨。全年海外实现水泥及熟料销量2,030万吨，同比增长25%；实现营业收入118亿元，同比增长48%，实现毛利率41.9%，同比提高8.8个百分点；实现净利润同比增长超50%。2025年随着南非Simuma及赞比亚恩多拉工厂升级改造项目的完成、马拉维巴拉卡工厂熟料生产线的投产及完成对尼日利亚拉法基非洲公司的并购，公司在海外的水泥运营及在建产能突破4,000万吨，一举成为海外产能规模最大的水泥企业,加之完成对巴西EMBU880万吨/年骨料项目的并购，坦桑尼亚、赞比亚、津巴布韦、莫桑比克等砂浆工厂的陆续投产，海外全新建筑砂浆子品牌“Newta”在坦桑尼亚全球首发，首艘自有国际货轮首航莫桑比克成功，公司海外多元化发展取得突破性进展。
　　国内水泥熟料降幅低于全国，骨料产销量创新高。全年国内实现水泥及熟料销量4,165万吨，销量降幅低于全国平均水平。骨料产量达到2.19亿吨，同比增长5.15%，对外销量达到1.61亿吨，同比增长12.19%，产销量创历史新高，蝉联全国骨料行业产销量榜首。截至2025年底，公司具备国内外水泥产能1.38亿吨/年（粉磨能力，含联营企业产能）、水泥设备制造5万吨/年、商品混凝土46,314方/小时（含委托加工产能）、骨料2.92亿吨/年等。展望2026年，公司计划全球销售水泥及熟料约6,700万吨，销售骨料1.9亿吨，销售混凝土0.3亿方，总收入预计突破400亿元。2026年公司计划资本性支出150余亿元，重点集中于海外现有水泥产能的提升及海外并购业务。
　　投资建议：维持此前盈利预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为35.9亿元、37.3亿元，新增2028年预测为40.5亿元，当前市值对应PE为11.8倍、11.4倍、10.5倍。第一，国内积极推行反内卷，后续水泥行业价格有望止跌回升，利于公司国内水泥业务盈利筑底改善，第二，海外水泥市场发展空间良好，公司已成为海外产能规模最大的水泥企业，通过收并购、技改等方式加速拓展海外，未来有望持续向好发展，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）国内水泥需求表现或错峰生产不及预期，导致价格继续下行的风险：若后续水泥需求进一步走弱，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致国内水泥量价承压。（2）海外地区水泥产能集中投放，导致价格与盈利走弱的风险：近两年中国水泥企业陆续加大在非洲等地投资建厂，若后续产能集中投放，而需求增长不及预期，将导致公司海外水泥业务价格与盈利走弱的风险。（3）国内反内卷推进与水泥落后产能出清低于预期的风险：当前中央多次强调反内卷，水泥行业超产治理正在推进，但若水泥企业未能积极配合落实，导致落后产能出清程度不及预期，将影响水泥行业长期供需平衡修复。（4）若后续煤炭成本上涨，导致水泥生产成本增加，而水泥价格未能及时跟进上涨，将影响公司利润率修复。（5）公司海外业务拓展不及预期，尤其是海外项目收购失败的风险。（6）骨料行业近年进入产能投放集中期，若需求进一步萎缩叠加新增产能释放加剧竞争，公司骨料业务将面临量价齐跌的风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，实现收入250.33亿元，同比增长1.27%，归母净利润20.04亿元，同比增长76.01%；其中单三季度实现收入89.86亿元，同比增长5.95%，归母净利润9.00亿元，同比增长120.73%。公司拟分配2025年前三季度现金红利0.34元/股（含税）。
　　海外增长对冲国内压力，三季度增速亮眼。公司三季度收入、利润同环比均实现增长提速，显著优于国内竞争对手。1）收入来看，考虑同期，国内三季度水泥均价344元/吨，同比下降41元/吨，环比下滑33元/吨，我们判断公司收入正贡献主要来自于海外增长，其中最大边际变量来自于8月29日公司完成尼日利亚子公司股权交割，标的公司纳入合并报表范围。2）业绩来看，公司归母净利润增速提升幅度大于收入则主要来源于毛利率提升和费用率下降，公司前三季度实现毛利率29.50%，同比上升5.48个百分点，其中单三季度实现毛利率30.53%，同比上升5.79个百分点，我们判断，这与去年国内业务盈利低基数以及三季度收购标的并表后国外高毛利业务占比提升有关。
　　汇兑损益造成单三季度费用率同比改善明显。公司前三季度期间费用率13.38%，同比下降0.31个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.75%、5.96%、0.43%、2.24%，分别同比下降0.09、上升0.44、下降0.04、下降0.62个百分点。单三季度期间费用率12.65%，同比下降1.68个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.73%、6.15%、0.39%、1.38%，分别同比下降0.08、增长0.78、下降0.15、下降2.23个百分点。预计财务费用率下降主要是由于去年同期汇兑损失较多，而本期较为稳定。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.22、41.25、45.66亿元，11月6股价对应的PE分别为14、11、10倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：国内地产需求继续下滑；海外水泥业务盈利下滑；骨料业务盈利下滑

　　华新水泥发布2025年三季报：公司2025年前三季度实现营业收入250.33亿元，同比增长1.27%；实现归母净利润20.04亿元，同比增长76.01%；实现扣非后归母净利润19.36亿元，同比增长82.03%。其中，Q3实现营业收入89.86亿元，同比增长5.95%；实现归母净利润9.00亿元，同比增长120.73%；实现扣非后归母净利润8.66亿元，同比增长125.96%。
　　营业收入上升。2025年前三季度基础设施投资同比增长3.34%，房地产开发投资下降13.90%，下游需求整体偏弱；水泥价格看，Q3全国均价352.43元/吨，同比-9.68%，行业景气度低位运行。在国内业务走低背景下，主要受海外业务持续稳定增长及一体化协同布局带动，公司2025年前三季度实现业绩逆势增长。海外业务上，目前华新海外投资布局已覆盖14个国家，其中非洲作为重点区域，已在7个国家设厂；Q3公司赞比亚恩多拉水泥熟料改造线、南非Simuma工厂2号窑生产线、马拉维水泥熟料新生产线相继点火，海外布局持续扩张中。产业一体化上，上半年华新非水泥业务占比达到44%，三季度公司持续推进骨料等高附加值板块的布局，非水泥业务继续在利润端发挥支撑作用。
　　期间费用率同比下降。公司2025年前三季度期间费用33.49亿元，同比下降0.34亿元，占收入端比重为13.38%，同比下降0.31pct，主要是财务费用削减所致。细分来看，销售费用率为4.75%，同比下降0.09pct；管理费用率为5.96%，同比上升0.45pct；研发费用率为0.43%，同比下降0.04pct；财务费用率为2.24%，同比下降0.62pct。
　　公司2025年前三季度实现综合毛利率29.50%，同比上升5.47pct；实现净利率10.01%，同比上升3.61pct。分季度来看，Q1、Q2、Q3毛利率分别为26.11%/31.19%/30.53%，同比分别变动+4.23pct/+6.17pct/+5.79pct。2025年前三季度毛利率保持快速增长，主要得益于高毛利业务占比持续提升，海外业务拓展顺利及成本管控力度强化。公司通过余热发电、燃料替代、集中采购等措施有效压降燃料与原料成本，推动单位生产成本持续优化。煤炭价格下行进一步带动能源成本改善，2025年前三季度煤炭均价为676.41元/吨，同比下降21.90%，成本下降有效对冲水泥价格下跌影响。
　　经营性现金流同比减少。公司2025年前三季度经营性现金流净额为32.27亿元，同比多流出1.54亿元。公司现金流入整体稳定略增，经营性现金流减少主要由税费支出增加和其他经营性支出上升导致。
　　1）分季度来看，Q1、Q2、Q3经营性现金流净额分别为-1.06/17.30/16.04亿元，同比分别变动-2.13/+1.06/-0.48亿元；
　　2）从收、付现比来看，2025年Q3收、付现比分别为88.0%、87.6%，同比分别变动-1.4pct、+4.6pct。
　　盈利预测：预计公司2025-2027年的归母净利润分别为29.19亿元/38.93亿元/42.23亿元，10月31日收盘价对应PE分别为15.4倍/11.5倍/10.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧、投资不及预期风险、原材料价格上涨。

　　华新建材（600801）发布2025年年报，2025年实现营业收入353.5亿元，同比增长3.3%；实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1%。全年基本每股收益1.37元，同比增长18.1%。
　　2025年业绩增长18%，其中海外增幅明显。公司2025年实现营业收入353.5亿元，同比增长3.3%；实现利润总额49.5亿元，同比增长20.39%；实现归母净利润28.5亿元，同比增长18.1%。其中，25Q4实现营收103.2亿元，同比增长8.6%；实现归母净利润8.5亿元，扣非归母净利润7.6亿元，同比分别下跌33.5%和增长5.2%。全年海外实现营业收入118亿元，同比增长48%；实现净利润同比增长超50%。全年公司基本每股收益1.37元，同比增长18.1%。
　　水泥熟料销量实现正增长。2025年公司实现水泥和熟料销量6196万吨，同比增长2.80%；骨料销量1.61亿吨，同比增长12.19%；商品混凝土销量2832万方。其中国内实现水泥及熟料销量4165万吨，销量降幅低于全国平均水平；骨料产量达到2.19亿吨，同比增长5.15%，对外销量达到1.61亿吨，同比增长12.19%，产销量创历史新高，蝉联全国骨料行业产销量榜首。全年海外实现水泥及熟料销量2030万吨，同比增长25%；公司海外各地区业务均取得不同程度增长。
　　成本管控到位带来毛利率提升。得益于有效的成本管控，公司2025年整体毛利率为30.22%，较2024年提升5.5个百分点。其中水泥及熟料业务毛利率同比提升9.35个百分点至32.72%，混凝土业务毛利率同比提升3.44个百分点至15.46%。骨料业务毛利率43.01%，同比虽有所下滑但依然保持较高的盈利水平。公司全年销售净利率为10%，较2024年提升1.4个百分点。
　　国内业务稳健发展，海外进入业绩兑现期。经过二十余年发展，公司从一家地方性水泥工厂，发展成为业务覆盖国内17个省/市/自治区和海外22个国家，拥有300余家分子公司，涉足水泥、混凝土、骨料、环保、装备制造及工程、新型建材等领域全产业链一体化发展的全球化建材集团。
　　在国内市场，通过一体化协同运营，进一步巩固了骨料业务的绝对龙头地位（产销量全国第一），并实现了混凝土业务经营净现金流的历史性转正。这标志着国内业务已从单纯的规模扩张，进化为具备强大自我造血能力的成熟业务单元。国际业务方面，成功完成尼日利亚拉法基项目的并购交割，并推动巴西骨料项目落地。这使华新一举确立了中国水泥公司海外产能最大、地理分布最广的行业领先地位。海外业务当前已进入业绩兑现期，海外高毛利市场的拓展，正成为公司利润增长的第二曲线，也将成为公司穿越周期的核心支撑。
　　总结与投资建议：在水泥行业经历下行周期下，公司凭借自身区域布局、经营管理及战略优势，表现出较强的业绩韧性及较高的盈利能力。公司积极布局海外，当前进入业绩兑现期，成长空间广阔。预测公司2026年-2028年EPS分别为1.8元，1.96元和2.08元，对应当前股价PE分别为11.3倍，10.4倍及9.8倍。建议关注。
　　风险提示：房地产优化政策出台力度低于预期，地方政府救市政策落实及成效不足，楼市销售回暖不及预期。基建投资低于预期，带来行业需求下降。宏观经济转弱，下游需求不足。原材料成本上升，利润率下降。
　　海外业务发展未达预期。