公司三季度实现归母净利润9.0亿元，同比增长120.7%
　　公司发布三季报，前三季度实现收入/归母净利润250.3/20.0亿元，同比分别+1.3%/76%，扣非归母净利润19.4亿元，同比+82%，其中三季度单季度实现收入/归母净利润89.9/9.0亿元，同比分别+5.9%/120.7%，扣非归母净利润8.7亿元，同比+126%。
　　Q3收入环比逆势增长，海外贡献突出
　　公司三季度营业收入环比+1.1%，实现逆势增长，我们预计主要系海外业务贡献。国内来看，三季度两湖地区水泥产量同比下滑3.6%，预计公司国内水泥销量同比或小幅下滑，价格来看，三季度华中地区水泥均价环比下降36元/吨，同比低49元/吨，我们预计国内盈利环比或有所下降。海外方面，公司收购豪瑞尼日利亚资产事项已于8月29日完成股权交割，预计9月贡献一定增量。公司前三季度实现毛利率29.5%，同比提升5.5pct，其中Q3单季度毛利率30.5%，同比/环比分别+5.8/-0.7pct，前三季度期间费用率13.3%，同比下降0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.1/+0.5/-0.1/-0.7pct，最终前三季度实现扣非净利率7.7%，同比+3.4pct，其中Q3单季度9.6%，同比/环比分别+5.1/+0.2pct。
　　海外产能持续增长，股权激励充分调动管理层积极性
　　截至上半年末，公司已在12个海外国家建有生产基地，海外运营水泥粉磨产能达2470万吨/年，尼日利亚完成并表后水泥产能或已达3530万吨，在建熟料产能合计约155万吨/年，其中马拉维日产2000吨熟料水泥生产线项目已于9月28日成功点火，海外竞争力进一步夯实。此前公司发布2025年A股限制性股票激励计划（草案），激励对象包括公司执行董事和高管人员不超过11人，考核指标为“相对全面股东回报”和“每股收益年复合增长率”，前者采用和对标组对标所处分位水平的方式，门槛值、目标值和挑战值分别对应60分位/75分位/90分位，后者按照2027年每股收益相较2024年每股收益的年复合增长率，其门槛值、目标值和挑战值分别为3%/5%/7%。此次股权激励将股东回报加入考核目标，使得公司管理层与投资者长期利益深度绑定，有望充分调动高管人员积极性。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级
　　考虑到三季度海外增长，上调25-27年归母净利润预测至29.7/39.8/45.7亿元（前值28.1/32.2/36.4亿元），参考可比公司，给予26年15倍PE，目标价28.71元，维持“买入”评级。
　　风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。

　　事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营业收入250.32亿元，同比+1.27%，实现归母净利润20.03亿元，同比+76.01%；2025Q3单季度，公司实现营业收入89.86亿元，同比+5.95%，实现归母净利润9.00亿元，同比+120.73%。
　　2025Q3单季度营收增长提速，海外业务或形成重要支撑。2025年前三季度公司营业收入实现同比正向增长，营收规模为250.32亿元，同比+1.27%，2025Q1、Q2、Q3各季度营收分别同比+1.10%、-2.94%、+5.95%，Q3单季度营收增长明显提速。公司营收保持正向增长或主要受益于公司海外地区水泥业务量价提升所致，此外，根据公司8月29日公告，已完成收购豪瑞尼日利亚资产的股权交割，9月开始实现并表，预计对Q3营收业绩增长均带来一定贡献。
　　归母业绩增速亮眼，盈利能力大幅提升。公司前三季度实现归母净利润20.03亿元，同比高增76.01%，2025Q1、Q2、Q3各季度归母净利润分别同比+31.80%、+57.22%、+120.73%，Q3单季度业绩翻倍高增，公司业绩同比增速逐季提升。公司累季业绩同比高增或主要由于上半年国内水泥价格同比提升、成本显著下降，同时海外业务量价提升，国内外水泥业务盈利或均有改善，同时9月起尼日利亚产线并表带来业绩增厚。期内公司毛利率、净利率分别为29.50%、10.01%，分别同比+5.48、3.62pct，2025Q1、Q2、Q3各季度净利率分别为4.82%、11.87%、12.30%。
　　风险提示：宏观经济波动；下游需求回暖不及预期；海外业务拓展不及预期；错峰生产执行不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨；盈利预测不及预期。

　　事件：公司公布25年三季报，报告期内实现收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为250.33、20.04、19.36亿元，分别同比+1.27%、76.01%、82.03%。其中25Q3实现营收、归母净利、扣非归母净利分别为89.86、9.00、8.66亿元，分别同比+5.95%、120.73%、125.96%。
　　Q3业绩表现超预期，尼日利亚并表增厚业绩。Q3公司归母净利润环比增长3.54%，考虑到国内水泥Q3盈利持续承压（Q3国内高标水泥均价环比-33元/吨，秦皇岛动力煤均价环比+41元/吨），预计主因海外表现亮眼+尼日利亚并表。根据公司公告，尼日利亚资产已于2025年8月29日完成股权交割（公司持股83.81%），而尼日利亚公司2024年1-9月净利润为0.36亿美元（按照1：7的汇率测算，对应2.52亿元人民币），预计并表后将增厚Q3业绩。
　　海外内生增长强劲，且具备持续性。公司海外水泥主要布局在非洲、亚洲等区域，根据OFIR数据，2025年上半年撒哈拉以南非洲水泥价格同比上涨7%，东亚、东南亚、中东和北非地区水泥价格分别同比上涨4%、4%、3%。同时，考虑尼日利亚并表及海外在建项目持续落地，预计前三季度公司海外水泥业务量价齐升。截至2025年6月30日，公司海外运营水泥粉磨产能已达2470万吨/年，尼日利亚并表后预计产能超3000万吨/年，公司中短期产能规划为5000万吨，成长路径清晰，看好海外中长期成长性。降息背景下全球经济修复，预计海外需求强劲具备持续性。
　　首次进行前三季度分红，彰显发展信心。前三季度公司拟每股派发现金红利0.34元（含税），累计分配7.06亿元，占归母净利润的比例为35.23%。对比前次，2024年度分红金额为9.56亿元，占归母净利润比例为40%。其他数据上，Q3经营性现金流净额为16.04亿元，销售/管理/财务费用率分别为4.75%/5.96%/2.24%，分别同比-0.09/+0.44/-0.62pct，财务费用改善或因汇率影响减弱。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司25-27年营收分别为356.79、399.38、432.68亿元，分别同比+4.27%、+11.94%、+8.34%，归母净利润分别为30.31、38.96、43.10亿元，分别同比+25.45%、+28.52%、+10.63%，对应PE分别为14、11、10X。国内水泥长期需求下行局面短期不会改变，看好出海和非水泥业务拓展领先行业的龙头企业华新水泥，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：行业供给超预期增加；下游需求不及预期；成本超预期升高等。

　　公司公布三季度业绩：25年1-9月实现营收/归母净利250.3/20.0亿元，同比+1.3%/+76.0%，Q3收入/归母净利89.9/9.0亿元，同比+6.0%/+120.7%，公司Q3归母净利超出我们预期（6.5亿元），主要系海外水泥业务量价齐升超我们预期，10月公司公告回购及股权激励计划，同时公司拟分配前三季度现金红利0.34元/股，我们看好海外业务和非水泥业务的扩张带动公司规模和盈利进一步增长，A/H均维持“买入”。
　　Q3毛利率同比延续改善，期待Q4盈利能力环比改善
　　25年前三季度公司毛利率29.5%，同比+5.5pct，其中Q3毛利率30.5%，同/环比+5.8/-0.7pct，环比下滑预计主要受国内水泥价格回落影响，但海外水泥量价齐升及盈利占比提升仍带动公司毛利率同比改善。8月底公司公告完成尼日利亚收购项目的股权交割，同时据公司官方公众号，9月底公司马拉维2000吨熟料项目成功点火，公司海外产能进一步提升，有望带动公司海外水泥业务延续快速增长。据数字水泥网，截至10月17日全国水泥均价352元/吨，月环比+0.8%，9月底以来国内水泥价格回升，期待Q4公司盈利能力环比改善。
　　汇兑损失减少带动财务费用率下降，经营性净现金流同比小幅下滑
　　25年前三季度公司期间费用率13.4%，同比-0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/6.0%/0.4%/2.2%，同比-0.1/+0.5/-0.04/-0.7pct，财务费用率下降预计主要系汇兑损失减少。25年前三季度公司经营性净现金流32.3亿元，同比-4.7%，其中Q3为16.0亿元，同比-2.9%，同比下滑主要系购买商品、接受劳务支付的现金增加，我们预计随着公司销量增加带动收入增长，公司经营性现金流有望改善。
　　公告回购及股权激励方案，注重股东回报及业绩持续增长
　　10月公司公告回购及股权激励方案，拟使用3225-6450万元回购公司股份用于后续股权激励，拟向激励对象授予的限制性股票数量不超过257.80万股，股权激励公司层面业绩考核指标为“相对全面股东回报”和“每股收益年复合增长率”，统一以2027会计年度末的考核结果作为判定依据，每股收益年复合增长率目标值为5%，股权激励有望提升公司管理层及员工积极性，为公司中长期发展提供助力。同时，10月公司公告拟分配前三季度现金红利0.34元/股，对应分红率为35%，考虑20年以来公司年度现金分红率均为40%左右，预计四季度公司分红仍有望进一步提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司海外并购及新产能落地有望带动海外水泥量价齐升，我们上调公司海外水泥销量及均价假设，预计公司25-27年EPS为1.43/1.69/1.86元（前值1.23/1.50/1.64，上调16%/13%/13%）。我们看好海外业务和非水泥业务的扩张带动公司规模和盈利进一步增长，给予华新水泥-A目标价26.70元（前值19.43元），基于15.8x26年PE（前值基于25年15.8x），估值相比可比公司溢价10%，基于更快的海外产能增速；华新水泥-H目标价19.66港元（前值14.46港元），基于10.7x26年PE（前值基于25年10.7x），H-A折价率32%，与2014年以来水泥公司H-A平均折价率一致，我们看好公司在出海发展和节能降碳方面的优势，A/H均维持“买入”。
　　风险提示：需求下降超预期，水泥行业的竞合弱于我们预期。

　　事件：公司2025年前三季度实现营收250.33亿元，同比+1.27%；归母净利润20.04亿元，同比+76.01%；扣非归母净利润19.36亿元，同比+82.03%。
　　点评如下：
　　Q3单季收入稳增、归母净利润大幅提升。分季度看，公司25年Q1/Q2/Q3实现收入71.62/88.85/89.86亿元，同比+1.10%/-2.94%/+5.95%；归母净利润2.34/8.70/9.00亿元，同比+31.80%/+57.22%/+120.73%，Q3公司收入、利润的规模及增速均为25年来单季度最高，主要因国内水泥价格同比上涨叠加吨成本下降，以及海外业绩持续增长，共同推动盈利上升。
　　毛利率、净利率均显著提升，财务费用率下降拉动费用端下行。25年Q1-3公司毛利率同比上升5.47pct至29.50%，期间费用率同比下降0.31pct至13.38%，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.09/+0.45/-0.04/-0.62pct,；综上，净利率同比上升3.61pct至10.01%。Q3单季来看，公司毛利率同比上升5.79pct至30.53%，期间费用率同比下降1.68pct至12.66%，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.08/+0.78/-0.15/-2.24pct，净利率同比上升5.71pct至12.30%。
　　尼日利亚资产收购落地有望增厚业绩。25年8月29日公司完成尼日利亚子公司股权交割，标的公司已纳入公司合并报表范围。据公司收购公告，最终标的公司24年Q1-3净利润为3634.6万美元，折合人民币2.55亿元（按照2024/9/30美元兑人民币汇率7.0074），约占公司25年Q1-3净利润的10.2%，叠加25年来尼日利亚奈拉汇率趋于平稳且奈拉有所升值，我们预计并表后尼日利亚子公司有望为公司贡献可观业绩增量。
　　投资建议：我们预计25-27年公司实现归母净利润30.36/35.13/39.09亿元，对应EPS1.46/1.69/1.88元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：海外汇率、地缘政治风险，水泥需求不及预期，能源成本超预期上涨，国内宏观经济下行等风险。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季报，实现收入250.33亿元，同比增长1.27%，归母净利润20.04亿元，同比增长76.01%；其中单三季度实现收入89.86亿元，同比增长5.95%，归母净利润9.00亿元，同比增长120.73%。公司拟分配2025年前三季度现金红利0.34元/股（含税）。
　　海外增长对冲国内压力，三季度增速亮眼。公司三季度收入、利润同环比均实现增长提速，显著优于国内竞争对手。1）收入来看，考虑同期，国内三季度水泥均价344元/吨，同比下降41元/吨，环比下滑33元/吨，我们判断公司收入正贡献主要来自于海外增长，其中最大边际变量来自于8月29日公司完成尼日利亚子公司股权交割，标的公司纳入合并报表范围。2）业绩来看，公司归母净利润增速提升幅度大于收入则主要来源于毛利率提升和费用率下降，公司前三季度实现毛利率29.50%，同比上升5.48个百分点，其中单三季度实现毛利率30.53%，同比上升5.79个百分点，我们判断，这与去年国内业务盈利低基数以及三季度收购标的并表后国外高毛利业务占比提升有关。
　　汇兑损益造成单三季度费用率同比改善明显。公司前三季度期间费用率13.38%，同比下降0.31个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.75%、5.96%、0.43%、2.24%，分别同比下降0.09、上升0.44、下降0.04、下降0.62个百分点。单三季度期间费用率12.65%，同比下降1.68个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.73%、6.15%、0.39%、1.38%，分别同比下降0.08、增长0.78、下降0.15、下降2.23个百分点。预计财务费用率下降主要是由于去年同期汇兑损失较多，而本期较为稳定。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为34.22、41.25、45.66亿元，11月6股价对应的PE分别为14、11、10倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：国内地产需求继续下滑；海外水泥业务盈利下滑；骨料业务盈利下滑

　　华新水泥发布2025年三季报：公司2025年前三季度实现营业收入250.33亿元，同比增长1.27%；实现归母净利润20.04亿元，同比增长76.01%；实现扣非后归母净利润19.36亿元，同比增长82.03%。其中，Q3实现营业收入89.86亿元，同比增长5.95%；实现归母净利润9.00亿元，同比增长120.73%；实现扣非后归母净利润8.66亿元，同比增长125.96%。
　　营业收入上升。2025年前三季度基础设施投资同比增长3.34%，房地产开发投资下降13.90%，下游需求整体偏弱；水泥价格看，Q3全国均价352.43元/吨，同比-9.68%，行业景气度低位运行。在国内业务走低背景下，主要受海外业务持续稳定增长及一体化协同布局带动，公司2025年前三季度实现业绩逆势增长。海外业务上，目前华新海外投资布局已覆盖14个国家，其中非洲作为重点区域，已在7个国家设厂；Q3公司赞比亚恩多拉水泥熟料改造线、南非Simuma工厂2号窑生产线、马拉维水泥熟料新生产线相继点火，海外布局持续扩张中。产业一体化上，上半年华新非水泥业务占比达到44%，三季度公司持续推进骨料等高附加值板块的布局，非水泥业务继续在利润端发挥支撑作用。
　　期间费用率同比下降。公司2025年前三季度期间费用33.49亿元，同比下降0.34亿元，占收入端比重为13.38%，同比下降0.31pct，主要是财务费用削减所致。细分来看，销售费用率为4.75%，同比下降0.09pct；管理费用率为5.96%，同比上升0.45pct；研发费用率为0.43%，同比下降0.04pct；财务费用率为2.24%，同比下降0.62pct。
　　公司2025年前三季度实现综合毛利率29.50%，同比上升5.47pct；实现净利率10.01%，同比上升3.61pct。分季度来看，Q1、Q2、Q3毛利率分别为26.11%/31.19%/30.53%，同比分别变动+4.23pct/+6.17pct/+5.79pct。2025年前三季度毛利率保持快速增长，主要得益于高毛利业务占比持续提升，海外业务拓展顺利及成本管控力度强化。公司通过余热发电、燃料替代、集中采购等措施有效压降燃料与原料成本，推动单位生产成本持续优化。煤炭价格下行进一步带动能源成本改善，2025年前三季度煤炭均价为676.41元/吨，同比下降21.90%，成本下降有效对冲水泥价格下跌影响。
　　经营性现金流同比减少。公司2025年前三季度经营性现金流净额为32.27亿元，同比多流出1.54亿元。公司现金流入整体稳定略增，经营性现金流减少主要由税费支出增加和其他经营性支出上升导致。
　　1）分季度来看，Q1、Q2、Q3经营性现金流净额分别为-1.06/17.30/16.04亿元，同比分别变动-2.13/+1.06/-0.48亿元；
　　2）从收、付现比来看，2025年Q3收、付现比分别为88.0%、87.6%，同比分别变动-1.4pct、+4.6pct。
　　盈利预测：预计公司2025-2027年的归母净利润分别为29.19亿元/38.93亿元/42.23亿元，10月31日收盘价对应PE分别为15.4倍/11.5倍/10.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧、投资不及预期风险、原材料价格上涨。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营收250.3亿元，同比增长1.3%，实现归母净利润20.0亿元，同比增长76.0%。单三季度实现营收89.9亿元，同比增长5.9%，归母净利润为9.0亿元，同比增长120.7%。公司2025年前三季度利润分配预案为每股派发现金红利0.34元（含税），合计分配7.1亿元。
　　平安观点：
　　海外业绩持续增长，毛利率同比改善明显。前三季度公司业绩增长良好，主要得益于国内水泥价格同比上涨，叠加吨成本下降，以及海外业绩持续增长，共同推动盈利上升。前三季度毛利率较去年同期的24.0%提升至29.5%，前三季度期间费用保持相对平稳。
　　现金流整体良好，近期完成15亿元公司债发行。前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为32.3亿元，略低于上年同期的33.8亿元，但仍明显高于归母净利润规模。期末货币资金67.2亿元，高于上年同期的55.2亿元；资产负债率为53.2%，略高于上年同期的51.5%。2025年7月公司完成“华新水泥股份有限公司2025年度第一期科技创新债券”的发行，发行规模为人民币10亿元，债券期限为5年期，票面利率为2.08%；近日公司完成第二期债券发行，规模为15亿元，债券期限为3年期，票面利率为1.99%。
　　重视核心团队激励，拟推行2025年限制性股票激励计划。10月9日公司发布2025年A股限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予的限制性股票数量不超过257.80万股，占公告日公司股本总额的0.1240%；股票来自公司二级市场回购的A股普通股。拟授予的激励对象不超过11人，包括公司执行董事和高级管理人员。授予价格为每股9.24元。公司限制性股票解除限售考核指标分为两个层次，分别为公司层面业绩考核和个人层面绩效考核。
　　投资建议：考虑海外发展速度超预期、尼日利亚并购项目落地带来业绩增量，上调此前盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为31.6亿元、35.9亿元、37.3亿元，原先预测为27.3亿元、30.4亿元、32.7亿元，当前市值对应PE为13.6倍、12.0倍、11.5倍。第一，国内积极推行反内卷，后续水泥超产治理等有望加速推进，带动国内水泥价格止跌回升，利于公司国内水泥业务盈利筑底改善，第二，海外水泥市场发展空间良好，公司凭借先发优势、股东背景、技术经验等优势，通过收并购、技改等方式加速拓展海外，未来有望成为重要的业绩增长点，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）国内水泥需求表现或错峰生产不及预期，导致价格继续下行的风险：若后续水泥需求进一步走弱，或各地错峰生产执行不力，行业供需矛盾加大将导致国内水泥量价承压。（2）海外地区水泥产能集中投放，导致价格与盈利走弱的风险：近两年中国水泥企业纷纷加大在非洲等地投资建厂，若后续产能集中投放，而需求增长不及预期，将导致公司海外水泥业务价格与盈利走弱的风险。（3）国内反内卷推进与水泥落后产能出清低于预期的风险：当前中央多次强调反内卷，水泥行业超产治理正在推进，但若水泥企业未能积极配合落实，导致落后产能出清程度不及预期，将影响水泥行业长期供需平衡修复。（4）若后续煤炭成本上涨，导致水泥生产成本增加，而水泥价格未能及时跟进上涨，将影响公司利润率修复。（5）公司海外业务拓展不及预期，尤其是海外项目收购失败的风险。（6）骨料行业近年进入产能投放集中期，若需求进一步萎缩叠加新增产能释放加剧竞争，公司骨料业务将面临量价齐跌的风险。

　　投资要点
　　事件：公司披露2025年三季报，前三季度实现营业收入/归母净利润250.33亿元/20.04亿元，同比+1.3%/+76.0%，单三季度实现营业收入/归母净利润89.86亿元/9.00亿元，同比+6.0%/+120.7%。公司前三季度拟派发现金红利0.34元（含税）。
　　Q3盈利环比逆势增长，预计主要得益于尼日利亚公司并表和海外现有工厂盈利维持。（1）2025Q3营收同比+6.0%，主要得益于海外水泥量价上升对冲国内量价的下跌，以及尼日利亚公司（8月29日完成交割）、巴西骨料公司并表的贡献；（2）2025Q3实现毛利率30.5%，同比提升5.8pct，主要得益于高毛利的海外水泥销量占比提升，海外水泥吨毛利受益于中亚等区域价格上涨、部分生产线技改提产完成，预计同比也有提升。Q3毛利率环比-0.7pct，基本保持平稳，海外市场的良好表现对冲了国内景气的回落。预计Q4在尼日利亚工厂并表的贡献下，盈利有望继续保持高速增长。
　　财务费用率同比明显压缩，净利率保持良好水平。（1）2025Q3期间费用率为12.7%，同比-1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率4.7%/6.2%/0.4%/1.4%，同比分别-0.1/+0.8/-0.2/-2.2pct，其中财务费用率明显下降主要因去年同期汇兑损失较多，而Q3坦桑尼亚先令、尼泊尔卢比、美元等汇率风险敞口较大的币种币值较为稳定；（2）2025Q3销售净利率/归母净利率分别为12.3%/10.0%，同比上升5.7/5.2pct，环比2025Q2上升0.4/0.2pct，在去年低基数下提升明显。
　　资本开支力度继续收缩，并购现金支付导致负债率有所上升。（1）前三季度公司实现经营活动净现金流32.27亿元，同比-4.6%；（2）前三季度公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为18.25亿元，同比-7.7%，资本开支力度继续收缩；（3）截至三季度末公司资产负债率53.2%，环比2025年中报提升2.6pct，主要是并购对应的长期借款余额增长所致，Q3取得子公司及其他营业单位支付的现金为44.63亿元。
　　海外布局不断完善、业务版图持续扩大，进入收获期。截至2025年中报公司海外水泥粉磨产能达到2470万吨/年，加之尼日利亚产能1060万吨/年水泥项目已于Q3交割，公司三季度末水泥产能将超过3530万吨/年，较2024年末增长57%。公司坚定推进“海外多业务发展、建设全球领先的跨国建材企业”的战略，在并购技改提产驱动下海外产能、盈利有望持续增长。
　　盈利预测与投资评级：海外领先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着海外并购技改提产持续推进，产能规模持续壮大，国内水泥行业反内卷强化，公司一体化及绿色低碳战略强化竞争力，支撑中长期发展动能。基于海外盈利表现超预期，我们上调2025-2027年归母净利润预测至30.6/37.0/41.1亿元（前值为28.8/32.2/35.6亿元），对应市盈率14/12/10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：国内水泥需求超预期下行；非水泥+海外业务扩张不及预期；市场竞争加剧的风险。

　　投资要点：
　　华新水泥发布2025年中报：公司2025年上半年实现营业收入160.47亿元，同比减少1.17%；实现归母净利润11.03亿元，同比增长51.05%，受水泥产品平均售价同比上涨、煤炭价格下跌以及海外业务持续稳定增长、强化成本管控生产成本降低等因素的影响，25H1实现盈利大增；实现扣非后归母净利润10.70亿元，同比增长57.29%。其中，Q2实现营业收入88.85亿元，同比减少2.94%；实现归母净利润8.70亿元，同比增长57.22%；实现扣非后归母净利润8.34亿元，同比增长57.84%。
　　上半年营业收入下降。分产品和业务来看，国内水泥业务实现营业收入50.24亿元，同比下滑1.26%；海外水泥业务实现营业收入41.28亿元，同比增长15.37%；骨料业务实现营业收入27.63亿元，同比下降6.72%；混凝土业务营业收入34.57亿元，同比下降12.33%。2025年上半年，水泥行业总体呈现出“需求弱势不改，价格前高后低，效益同比改善”的运行特征，国内水泥市场需求持续萎缩，整体营收小幅下降。
　　从吨指标来看，盈利能力方面，水泥产品销售价格较上年同期上涨25.71元/吨至329.95元/吨，成本较上年同期下降9.42元/吨至231.82元/吨，水泥熟料实现综合吨毛利99.76元/吨，同比+36.78元/吨，吨净利54.28元/吨，同比+31.90元/吨。骨料业务销售均价下滑5.08元/吨至36.32元/吨，成本下降2.85元/吨至18.92元/吨；混凝土业务因销售价格下降7.28元/方至260.92元/方，成本下降10.35元/方至226.70元/方。
　　公司海外多业务发展持续取得进展，海外水泥及商品熟料销量838.84万吨，同比增长10.41%。非洲地区实现营业收入21.36亿元（同比增加21.51%），净利润1.60亿元（同比减少5.05%）；亚洲地区实现营业收入22.04亿元（同比增加12.14%），净利润4.74亿元（同比增加44.14%）。公司首次涉足美洲地区业务，实现营业收入1.56亿元，营业成本0.64亿元。
　　产销量上，25年上半年整体实现水泥及商品熟料销量2773.66万吨，同比下滑2.63%；骨料销售7605.26万吨，同比增长6.33%；混凝土销售1324.80万方，同比下降9.88%。截至2025年6月30日，公司具备水泥产能1.26亿吨/年、水泥设备制造5万吨/年、商品混凝土48,404方/小时、骨料3.0亿吨/年，体量巨大。海外产能上，公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦、柬埔寨、尼泊尔、坦桑尼亚、赞比亚、马拉维、南非、莫桑比克、阿曼、津巴布韦等12个海外国家建有生产基地，公司海外运营水泥粉磨产能已达2,470万吨/年；另还有马拉维2000吨/日水泥熟料生产线、莫桑比克栋多3000吨/日水泥熟料生产线等在建项目，在建熟料产能合计约155万吨/年，海内外协调发展战略进展可观。
　　期间费用率同比提升。公司2025年上半年期间费用22.12亿元，同比上升0.45亿元，占收入端比重为13.78%，同比上升0.44pct。细分来看，销售费用率为4.75%，同比下降0.10pct；管理费用率为5.86%，同比上升0.26pct；研发费用率为0.45%，同比上升0.01pct；财务费用率为2.72%，同比上升0.26pct。
　　公司2025年上半年实现综合毛利率28.92%，同比上升5.27pct；实现净利率8.72%，同比上升2.43pct。毛利率提升主要系国内水泥价格的提升及成本下降、骨料成本降低、海外水泥占比提升所致。
　　1）分季度来看，Q1、Q2毛利率分别为26.11%/31.19%，同比分别变动+4.23pct/+6.17pct。
　　2）分业务来看，水泥、混凝土、骨料及熟料的毛利率分别为31.13%、13.12%、47.91%及10.54%，同比分别变动+10.00pct/+1.50pct/+0.50pct/+1.45pct。
　　3）分地区来看，境内、境外分别实现综合毛利率25.23%、37.27%，同比变动+4.44pct/+4.08pct。
　　经营性现金流同比下降。现金流方面，公司2025年上半年经营性现金流净额为16.24亿元，同比少流入1.07亿元。现金及现金等价物净增加额比上年同期增长15.36%。
　　1）分季度来看，Q1、Q2经营性现金流净额分别为-1.06/17.30亿元，同比分别变动-2.13/+1.06亿元。
　　2）从收、付现比来看，2025年上半年收、付现比分别为85.9%、86.3%，同比分别变动-3.0pct、+0.6pct。
　　盈利预测：预计公司2025-2027年的归母净利润分别为27.44亿元/31.72亿元/35.64亿元，9月3日收盘价对应PE分别为11.9倍/10.3倍/9.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业竞争加剧、房地产行业波动风险、投资不及预期风险、原材料价格波动。