Shanghai M&E’s revenue/attributable net profit (NP)/recurring attributable NP were RMB15,685/728/687mn for 9M24 (-9.14/-10.44/-10.61% yoy), with 3Q24 revenue/ attributable NP at RMB5,601/203mn (-12/-21.3% yoy). Its 9M24 earnings were soft due to decreased property completions and elevator renewals still in the early stage. We believe the company, a domestic leader, should benefit from retrofitting of older elevators, rising self-performed maintenance, and property market stabilization. OW.
GPM rose steadily, overall expense ratio up
For 9M24, overall GPM/NPM was 15.76/6.89% (+0.13/-0.41pp yoy). In 3Q24, GPM was 14.55% (-0.82/-1.89pp yoy/qoq, likely on dipping elevator prices, in our view), and NPM was 5.32% (-1.31pp yoy). For 9M24, sales/administrative/R&D expense ratios were 2.90/3.95/3.66% (+0.02/+0.72/+0.63pp yoy), on reduced revenue but fixed costs.
Subsidies for old elevator retrofit rolled out
On 6 August, China’s Ministry of Housing and Urban Rural Development issued guidelines on ultra-long special government bond support for retrofitting of elevators in residential buildings. The guidelines focus on elevators in use for 15+ years, especially those in use for 20+ years. The subsidy rates are fixed at RMB150k/ elevator for replacement and RMB50k/elevator for refurbishment. China has a broad market for elevator retrofitting: on data from the State Administration for Market Regulation, by 2023, China had 10.63mn elevators in use. As per ZHAO Chenxin, Deputy Director of the National Development and Reform Commission, c. 800k elevators have been in use for 15+ years (c. 170k for 20+ years). We believe the elevator industry is well-placed to benefit from retrofit subsidies.

　　公司公布三季度业绩：公司2024前三季度收入156.85亿/yoy-9.14%；归母净利润7.28亿/yoy-10.44%；扣非后归母净利润6.87亿/yoy-10.61%；其中，24Q3收入56.01亿/yoy-12%，归母净利润2.03亿/yoy-21.3%。24年前三季度受房地产竣工下滑，电梯更新改造仍在初期阶段等因素影响，公司业绩承压，但公司作为国内电梯龙头企业，后续有望持续受益于老旧电梯更新改造，后市场自维保率逐渐提升，房地产企稳回升，维持“增持”评级。
　　毛利率稳中有升，期间费用率有所上升
　　24年前三季度，公司实现毛利率15.76%，同比上升0.13pct；实现净利率6.89%，同比下降0.41pct。24Q3毛利率14.55%，同比降低0.82pct，环比降低1.89pct，或因电梯价格仍在缓慢下行。24Q3净利率5.32%，同比降低1.31pct。费用率方面，24年前三季度销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为2.90%/3.95%/3.66%，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比上升0.02pct/0.72pct/0.63pct，主要系营收下降但费用仍存在固定支出。
　　老旧电梯更新改造补贴金额及具体措施落地，有望带动更新改造节奏加快
　　8月6日住房城乡建设部下达了关于做好申报超长期特别国债支持住宅老旧电梯更新改造项目有关工作的要求，本次通知明确重点/优先支持15/20年以上的老旧电梯，补助标准为更新电梯每台定额补贴15万元，改造电梯每台定额补贴5万元。我国电梯更新改造市场广阔，根据国家市场监督管理总局，截止2023年全国电梯保有量1062.98万台；根据国家发展改革委赵辰昕副主任，目前我国有约80万台电梯的使用年限超15年，其中约17万台电梯的使用年限超20年，电梯更新改造补贴落地有望使电梯行业持续收益。
　　新梯承压下除更新改造外，后市场维保有望继续贡献增量
　　新梯承压下后市场维保收入提升+老楼加装有望贡献增量。通力电梯24H1维保+更新改造业务收入占比59%，上海机电24H1电梯安装及维保收入占比34%。行业监管趋严及主机厂提升对维保市场重视程度有望助力提升自维保率。目前上海机电已逐步将产品安装、保养、修理改造、备品配件销售等服务逐步延伸覆盖到全国各省市，设立多家维保服务网络。
　　盈利预测与估值
　　我们预测公司24-26年归母净利润为10.73/12.93/13.57亿元，对应EPS分别为1.05、1.26、1.33元。可比公司25年ifind一致预期PE均值为14.22倍，考虑到公司市场地位稳定，在全国电梯保有量领先,为后市场发展提供坚实基础，给予公司25年16倍PE，目标价20.16元，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨，电梯后市场进程不及预期。

Shanghai Mechanical & Electrical Industry (Shanghai M&E) released its interim report, registering revenue/attributable net profit (NP)/recurring attributable NP for 1H24 of RMB10,084/526/503mn (-7.46/-5.44/-1.18% yoy). In 2Q24, its revenue/attributable NP stood at RMB5,773/313mn (-9.20/-3.56% yoy, +33.90/+47.66% qoq). We estimate its 2024/2025/2026 EPS at RMB1.06/1.28/1.35. As the company’s solid position and leading domestic elevator ownership lay a firm foundation for aftermarket service growth, we value the stock at 12x 2024E PE, above its peers’ average of 10.61x on Wind consensus, for our target price of RMB12.72. Maintain OVERWEIGHT.

　　事件描述
　　公司发布2024年半年度业绩报告，2024H1实现营收100.84亿元，同减7.46%；实现归母净利润5.26亿元，同减5.44%；实现扣非归母净利润5.03亿元，同减1.18%。
　　事件点评
　　营收、利润小幅下滑，主因新梯市场承压。公司电梯业务中，2024H1电梯设备销售实现收入59.74亿元，同比减少7.07%；电梯安装及维保等其他业务实现收入34.74亿元，同比减少6.35%。电梯设备销售的下滑主要与新梯市场相关，而新梯市场与房屋竣工面积存在较强相关性，2024M1-7房屋竣工面积为3亿平米，同比减少21.8%，从该角度看公司降幅小于行业。
　　毛利率、期间费用率同比均有所上升。2024H1，公司毛利率同增0.65pct至16.43%。费用率方面，2024H1，公司期间费用率同增0.88pct至9.20%，其中销售费用率同增0.13pct至3.16%，管理费用率同增0.57pct至4.14%，财务费用率同减0.31pct至-1.75%，研发费用率同增0.5pct至3.66%。
　　更新改造周期有望向上，后市场业务占比逐步提升。2023年末，中国在用梯保有量已超过1000万台，服务市场将随着在用梯保有量增加而持续扩大，运行时间超过15年以上的老旧电梯数量有所增加，加上大规模设备更新政策的推出，旧梯更新改造市场将有望进入加速增长期。2024H1，公司电梯安装及维保等其他业务占营收比重达34.45%（主要包括安装、改造、维保业务，其中安装业务与新梯市场相关性强，改造与维保业务与新梯市场相关性弱），较2023年的32.04%有进一步的提升。随着后市场业务占比的持续提升，公司的现金流与业绩稳定性有望向好，估值亦有望逐步向海外龙头企业靠拢。
　　打造智慧电梯，加速数字化转型。在智能产品方面，上海三菱电梯推出了LNK智能电梯数字化解决方案，具有高安全性、高实时性、高稳定性的特点，并通过不断迭代运用最新数字化技术为客户带来最前沿的智慧产品。在智能制造方面，上海三菱电梯在多个应用场景建设了基于工业机器人+AGV+5G技术的先进制造装备和自动化柔性化生产线。在智能服务方面，上海三菱电梯深耕于电梯物联网，建立了一套完善的以电梯远程服务系统为基础的EleCare服务体系，对电梯运行状态和故障信息实时监视。
　　盈利预测与估值
　　预计公司2024-2026年营业收入为209.38、214.44、228.98亿元，同比增速为-6.20%、2.42%、6.78%；归母净利润为9.54、10.00、10.89亿元，同比增速为-4.59%、4.89%、8.82%。公司2024-2026年业绩对应PE分别为12.20、11.63、10.69倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：
　　地产下行幅度超出预期；竞争加剧风险。

　　营收短期承压，后续关注更新改造/老楼加装/维修保养业务进展
　　上海机电发布半年报，2024年H1实现营收100.84亿元（yoy-7.46%），归母净利5.26亿元（yoy-5.44%），扣非净利5.03亿元（yoy-1.18%）。其中Q2实现营收57.73亿元（yoy-9.20%，qoq+33.90%），归母净利3.13亿元（yoy-3.56%，qoq+47.66%）。我们预计公司24-26年EPS分别为1.06、1.28、1.35元。可比公司24年wind一致预期PE均值为10.61倍，考虑到公司市场地位稳定，当前在全国电梯保有量领先，为后市场发展提供坚实基础，因此给予公司24年12倍PE，目标价12.72元，维持“增持”评级。
　　24年H1毛利率同比上升，回款能力有所加强
　　24H1公司实现毛利率16.43%（yoy+0.65pct），净利率7.77%（yoy+0.08pct）。期间费用率方面，公司销售费用率3.16%/yoy+0.13pct，管理费用率4.14%/yoy+0.57pct，财务费用率-1.75%/yoy-0.31pct，研发费用率3.66%/yoy+0.5pct，整体费用率有所上升。公司预付款项同比减少8.38%，主因所属子公司预付采购款有所减少；应收账款同比减少1.43%；合同负债同比减少16.39%，主因本期所属子公司订单有所减少。
　　老旧电梯更新改造补贴金额及具体措施落地，有望带动更新改造节奏加快
　　8月6日住房城乡建设部下达了关于做好申报超长期特别国债支持住宅老旧电梯更新改造项目有关工作的要求，本次通知明确重点/优先支持15/20年以上的老旧电梯，补助标准为更新电梯每台定额补贴15万元，改造电梯每台定额补贴5万元。且申报项目应于2024年底前开工并形成一定实物工作量。我国电梯更新改造市场广阔，根据国家市场监督管理总局，截止2023年全国电梯保有量1062.98万台；根据国家发展改革委赵辰昕副主任，目前我国有约80万台电梯的使用年限超过15年，其中约17万台电梯的使用年限超过20年，老旧电梯更新改造补贴措施落地有望使电梯行业持续收益。
　　新梯承压下除更新改造外，加装与后市场维保有望继续贡献增量
　　新梯承压下后市场维保收入提升+老楼加装有望贡献增量。通力电梯24H1维保+更新改造业务收入占比59%，上海机电24H1电梯安装及维保收入占比34%。行业监管趋严及主机厂提升对维保市场重视程度有望助力提升自维保率。目前上海机电已在全国设立了94家直属分支机构，将产品安装、保养、修理改造、备品配件销售等服务逐步延伸覆盖到全国各省市，并在此基础上设立了720多家维保服务网络。老楼加装电梯方面，通用电梯22年业绩说明会中预计我国加装市场总量预计在250万台以上，但目前加装覆盖率仍相对较低，未来老楼加装电梯市场空间广阔。
　　风险提示：原材料价格上涨，电梯后市场进程不及预期。