The company expects 1H26 attributable NP of RMB390-430mn,+51.84-67.41%YoY,and arecurring attributable NP of RMB320-380mn,+21.71-44.53%YoY.This implies a2Q26 attributable NP of RMB110-170mn,+68-121%YoY,and arecurring attributable NP of RMB80-140mn,-2%to+71%YoY.Strong NP growth was likely driven mainly by cost improvements,procurement optimization and better expense efficiency,while an additional land reserve acquisition in 2Q26 also contributed positively.Looking ahead,the company’s organic business has returned to normal operations.It is using digital tools to refine channel management and sustain steady growth in the core business.The consolidation of Weizimei is adding incremental growth,while the company is leveraging its core channel advantages to launch and promote new compound condiment products.Operating quality and growth momentum have improved significantly.Maintain BUY.
Improving organic ops,faster compound condiment rollout
We think that the company’s 2Q26 revenue continued the positive momentum seen in 1Q26.In its core business,the company started rolling out digital management tools in 2H25.These tools now cover core distributors that account for two-thirds of total shipment value,helping improve channel quality in three ways.First,the company maps terminal coverage to increase effective terminal reach,defined as terminals with normal sell-through.Second,it monitors abnormal terminal sell-through and follows up with store visits to resolve issues and identify growth opportunities.Third,it promotes amore balanced terminal product mix,with afocus on raising shelf penetration of categories such as oyster sauce,chicken essence,and chicken powder in weaker terminals,driving more balanced category growth.On the external growth front,the acquired Weizimei contributed to revenue growth in 2Q26 and created synergies with the core business in both categories and channels.In categories,it expands the company’s exposure to compound condiment products;in channels,it can be introduced into the company’s existing core channels.We look forward to the promotion results of new categories such as hotpot soup base in 2H26.
Cost discipline+opex efficiencies fuel margin expansion
We expect the company’s attributable NP margin to improve YoY in 2Q26,mainly due to:1)cost benefits from lower prices of raw materials such as soybeans;2)procurement model optimization,as the company improved procurement efficiency and optimized costs through bidding and other methods;and 3)better expense efficiency.The company made early expense investments in new compound condiment products in 2Q26,but as channel inventory and price systems normalized,regular expense efficiency improved.Looking ahead,although material costs such as soybeans and PET bottles are currently rising,the company is actively unlocking internal efficiency to offset the pressure.Combined with higher expense efficiency,profitability should remain at ahealthy level.
Earnings forecasts and valuation
We suggest focusing on the earnings upside potential from the recovery of the company’s core business and the promotion progress of new compound condiment products in 2H26.We maintain our earnings forecasts,with 2026/2027/2028 EPS of RMB0.88/RMB0.99/RMB1.11.Referencing the average 2026E PE of 25x for comparable companies on Wind consensus,we apply a2026E target PE of 25x and derive our target price of RMB22.00(previously RMB22.88,on 26x 2026E PE).Maintain BUY.
Risks:Food-safety issues;cost fluctuations;more intense market competition than we expect.

　　公司公告26H1预计实现归母净利润3.9-4.3亿元，同比增长51.84%到67.41%；扣非归母净利润3.2-3.8亿元，同比增长21.71%到44.53%；对应26Q2公司归母净利润1.1-1.7亿元，同比增长68-121%；扣非归母净利润0.8-1.4亿元，同比-2%~+71%。净利润高增或主要得益于成本改善/采购优化/费效提升，此外Q2新增土地收储亦有正向贡献。展望来看，公司内生业务恢复正常经营，通过数字化工具提升渠道精细运营程度，保持基本盘稳健增长；味滋美并表贡献新增量，并借助主业渠道优势进行复调上新推广，经营质量与增长水平显著修复，维持“买入”。
　　内生经营质量提升，复调品类加速拓展
　　我们判断公司26Q2收入端延续26Q1积极的增长表现，主业端，2025年下半年开始推行数据化管理工具，目前覆盖公司整体发货额2/3的核心经销商，通过以下途径带动渠道质量提升，1）摸排终端覆盖情况，提升有效终端覆盖（即有正常动销的终端）；2）监控终端动销异常，及时拜访解决问题，挖掘增长机会；3）推动终端产品组合均衡化，重点提升蚝油、鸡精鸡粉等品类在薄弱终端的上架率，带动品类均衡增长。外延端，公司并购的味滋美26Q2贡献收入增长，并与公司主业在品类（增加复调产品）、渠道（导入主业渠道）上形成协同效应，期待26H2火锅底料等新品类推广效果。
　　成本改善&采购/费投效率提升带动盈利水平改善
　　我们预计26Q2归母净利率同比提升，主要得益于：1）大豆等原材料价格下降带来成本红利；2）公司采购模式优化：公司通过竞价等方式提高采购效率、带动成本优化；3）费效提升：Q2公司提前对复合调味品新品进行费用投入，但随着渠道库存与价盘恢复正常，常规费投效率提升。展望来看，当前大豆、PET瓶等材料成本价格虽有上行，公司积极通过内部挖潜、有望平抑压力，叠加费效提升，盈利水平有望维持较好水平。
　　盈利预测与估值
　　重点关注公司主业修复弹性与下半年复调新品推广进展，我们维持盈利预测，对应26-28年EPS0.88/0.99/1.11元，参考可比公司26年目标PE均值25x，给予26年目标PE25x，目标价22.00元，（前次22.88元，对应26年26x），维持“买入”。
　　风险提示：食品安全，成本波动，市场竞争超出预期。

　　事件:
　　2026年6月30日，中炬高新发布2026年半年度业绩预增公告，预计2026H1实现归母净利润3.9-4.3亿元，同比增长51.8%-67.4%；实现扣非归母净利润约3.2-3.8亿元，同比增长21.7%-44.5%。
　　投资要点:
　　销售表现稳步向好，味滋美预计贡献增长。单Q2看，测算公司预计实现归母净利润1.3-1.7亿元，同比增长67.9%-120.7%。分产品看，预计基础调味品保持稳健增长，酱油核心品类延续修复，复合调味料受益于味滋美并表及协同逐步贡献增量。渠道端，公司坚持以终端动销为导向，持续强化库存动态管理，目前渠道库存维持合理良性水平，核心产品终端动销稳中有升，餐饮、流通及内容电商等渠道同步发力，经营质量持续改善，收入及盈利能力进一步提升。
　　改革效果逐渐兑现，利润释放弹性。2025年公司主动调整，夯实经营根基，持续推进供应链提效、精细化费投，聚焦盈利能力修复。同时，公司通过收购味滋美切入川式复合调味料及B端定制赛道，加快复调业务布局，与基调业务形成协同。此外，公司积极推进AI产业园招商及存量土地盘活，释放土地剩余价值。
　　经营改善明确，改革逻辑清晰。公司新管理层上任后，持续推进市场化机制改革，推动组织能力向体系化、标准化、系统化转型。展望后续，我们认为公司将继续围绕调味品主业，推进基调增长、复调扩张、渠道补强、团餐及内容电商五大业务布局，同时完善全国化渠道和产品矩阵。外延方面，公司通过合并味滋美储备复合调味料，进一步完善产业布局，与主业基础调味品形成互补。
　　投资建议：改革成效兑现，利润弹性打开空间，首次覆盖，维持“买入”评级。公司强化稳固基调主业，复调扩张及全国化布局有望构建第二成长曲线，且土地盘活、AI产业园运营有望继续贡献增量。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为50/55/59亿元，同比分别增长19%/9%/8%；归母净利润分别为7/8/10亿元，同比分别增长33%/15%/16%，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：全国化不及预期、行业竞争加剧、成本大幅波动、新品推广不及预期、食品安全风险。

　　公司公告：公司2025年实现营收42亿，同比-23.9%，归母净利润5.37亿元，同比-39.86%；其中25Q4/26Q1分别实现收入10.43/13.2亿元，分别同比-33.65%/+19.88%，分别实现归母净利润1.57/2.63亿元，分别同比-50.4%/+45.11%。整体来看，公司Q1基本面迎来边际改善。
　　Q1酱油主业收入恢复双位数增长，华东区域主业显著修复。分产品看：2026年Q1公司酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他调味品营收分别同比+13.1%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。分渠道看，Q1公司主业分销、直销模式营收分别同比+16.31%/-6.57%，其中分销渠道快增，我们分析，或得益于春节经销商备货错期，叠加公司针对价盘、库存等经营梳理见效。分区域看，Q1主业东部、南部、中西部、北部营收分别同比+38.19%/+5.06%/+27.48%/-2.18%，对应地，上述区域经销商数量分别同比-14/-35/-5/-20家；其中，华东区域市场表现较好，主要系渠道布局合理、经销商隶属关系清晰，公司经营调整较快。
　　公司并购味滋美，进一步发力复调赛道，为“再造一个厨邦”战略奠定基础。在主业边际复苏的同时，公司26年初通过并购味滋美完成了复调产品及生产平台的落地；具体而言，味滋美以川式复合调味料为主营方向，专注于B端餐饮定制化服务。其川式复合调味料与厨邦的基础调味料形成互补，而其B端定制化服务、柔性生产及供应链能力，可有效缩短厨邦切入复合调味料赛道的周期。
　　Q1公司盈利能力显著改善。盈利端，公司26年Q1毛利率为42.42%，同比+3.69pcts，其中调味品板块毛利率达42%，达到历史最高水平。费用方面，公司26年Q1销售/管理/研发/财务费用率分别对比同期+0.01/-0.11/-0.12/-0.12pct，同期四项费用率合计同比-0.34pct，预计后续或随规模效应而优化。总体来看，26年Q1公司归母净利率同比+3.46pct至19.9%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为7.14/8.13/9.04亿元，同比分别为+33%/+14%/+11%，当前股价对应的PE分别为23/20/18倍。我们选取海天味业、千禾味业、天味食品作为可比公司,考虑到公司基本盘边际改善，内生、外延双轮驱动成长，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示。原材料价格波动，市场竞争加剧，食品安全问题等

　　投资要点
　　公司2025年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润42/42/5.37/5.36亿元，同比-23.9%/-23.9%/-39.86%/-20.08%。2025年，公司毛利率/归母净利率为39.17%/12.79%，分别同比-0.61/-3.39pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.76%/7.99%/3.17%/0.24%，分别同比3.62/1.07/0.19/0.13pct。销售和管理费用率提升主因人工成本及广告宣传费增加。
　　公司2026年Q1实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润13.2/13.2/2.63/2.39亿元，同比19.88%/19.88%/45.11%/32.49%。2026年Q1公司毛利率/归母净利率为42.42%/19.9%，分别同比3.7/3.46pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为8.63%/7.96%/2.74%/0.23%，分别同比0.01/-0.12/-0.12/-0.11pct。2025年公司深耕内部治理、完善经营体系、强化核心经营能力，在行业下行周期持续深耕渠道质量，推动渠道格局持续向好，各项经营改善成果在一季度集中显现。
　　分产品看，26Q1公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别为7.33/1.63/1.08/1.78亿元，分别同比+13.1%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。分区域看，东部/南部/中西部/北部营收分别为2.69/4.4/2.93/1.79亿元，分别同比+38.19%/+5.06%/+27.48%/-2.18%。东部营收增速显著高于南部，主因华东区域渠道架构规整、区域精细化管理成熟，终端修复弹性更强、回暖速度更快，华南区域受传统大型流通批发市场影响，价格体系重塑周期更长，业绩复苏节奏偏平缓。26Q1公司经销商数量环比净减少74个至2750个。
　　2026年公司以增长为核心主线，狠抓战略落地、压实经营责任，全力打赢业绩翻身仗、重塑价值增长曲线。全方位深化价值链提质增效，营销端加速数字化赋能、深耕餐饮渠道、布局复合调味新赛道，升级品牌高端健康定位；研发聚焦核心单品与技术攻坚，缩短新品迭代周期；供应链全链路精益数字化升级，降本提效并落地AI智能应用。同步推进四川味滋美战略并购，完善复合调味产品矩阵，深耕海内外餐饮渠道，推动外贸由出口转向品牌化运营。同时深化高绩效文化建设，绑定业绩导向激励，引育核心人才，强化协同高效作风，全面激活组织内生动力。
　　盈利预测与投资建议
　　公司本轮调整是长短结合的长期战略，并非短期应急措施。公司优化供应链与经营管理，大额股东增持+股份回购改善现金回报，审慎开展并购补强品类与餐饮渠道。同时严控渠道库存、保障经销商盈利，理顺价盘体系，积极回馈股东、推进土地事项。一季度经营拐点显现，公司仍严控原料与市场风险，深耕研发实现长期高质量增长。我们预计公司2026-2028年实现营收48.56/52.57/56.14亿元，同比增长15.63%/8.24%/6.80%；实现归母净利润6.76/8.16/9.64亿元，同比增长25.86%/20.77%/18.12%，对应EPS为0.87/1.05/1.24元，对应当前股价PE为24/20/17倍，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　食品安全风险；需求不及预期风险；改革不及预期风险。

　　核心观点
　　事件：公司发布2025年报及2026年一季报，25年营业收入42.00亿元，同比-23.90%；归母净利5.37亿元，同比-39.86%；扣非归母净利5.36亿元，同比-20.08%。26Q1营业收入13.20亿元，同比+19.88%；归母净利2.63亿元，同比+45.11%；扣非归母净利2.39亿元，同比+32.49%。
　　改革成效初步显现，26Q1调味品主业营收较快增长。25年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别为24.97/5.38/2.89/6.02亿元，分别同比-16.26%/-20.29%/-48.99%/-4.66%，量价拆分看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品销量分别同比-15.9%/-21.4%/-46.8%/-13.9%，单价分别同比-0.4%/+1.4%/-4.1%/+10.7%，25年调味品各板块营收下滑主要由于公司主动进行控量去库调整，导致销量端承压较明显。26Q1美味鲜主营收入为11.81亿元，同比+15.07%，主要由于春节错期影响以及公司内部调整成效显现，其中，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别为7.33/1.63/1.08/1.78亿元，分别同比+13.10%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。
　　受益于成本红利及降本增效，25年调味品主业毛利率同比表现提升。25年毛利率39.17%，同比-0.61pct，主要受到房地产业务毛利率下降拖累影响，25年调味品主业毛利率40.14%，同比+2.82pct，主要受益于原材料采购价格下行以及公司持续推进降本增效。25年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.76%/7.99%/3.17%/0.24%，同比+3.62pct/+1.07pct/+0.19pct/+0.13pct，销售费用率同比提升较明显，主要由于人工及广宣费用增加、以及规模效应有所减弱。25年归母净利率12.79%，同比-3.39pct。26Q1毛利率42.42%，同比+3.70pct，归母净利率19.90%，同比+3.46pct，盈利能力同比表现改善。
　　25年主动调整积蓄动能，26年改革成效有望加快显现。渠道方面，25年公司重点推进渠道健康化建设，对经销商进行库存调整以及实施价盘管控，25年底渠道库存已下降至良性水平，价盘体系基本得到修正，经销商信心有所修复；此外，公司主动提升经销商单体质量与运营效率，通过引入高质量经销商来构建更具竞争力的渠道网络，25年经销商数量净增加270个。产品方面，公司强调内生外延双轮驱动，一方面对减盐及有机产品持续推广，另一方面对外延并购积极推动，26年2月公司完成对四川味滋美的战略并购，本次并购通过控股川式复合调味品赛道标杆企业，推动了公司产品矩阵从基础调味向复合调味延伸，以及BC渠道协同发展。同时，公司持续开展精细化管控，未来生产成本仍有下降空间。25年公司在渠道、产品、成本等方面主动调整优化，26年有望轻装上阵，一季度经营业绩已实现改善，后续改革成效有望加快显现。
　　投资建议：根据2025年及2026年一季度公司经营情况，预计2026、2027、2028年公司归母净利分别为6.8亿元、7.9亿元、9.1亿元，同比分别增长26%、17%、15%，当前股价对应PE分别为25、21、19倍。维持增持评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

　　投资要点：
　　事件：公司公告2025年年报及26Q1季报，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润42.00/5.37/5.36亿元，同比-23.90%/-39.86%/-20.08%。25Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.43/1.57/1.52亿元，同比-33.65%/-50.40%/+28.21%，其中美味鲜实现收入/归母净利润10.23/1.80亿元，同比-19.23%/+19.91%。26Q1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润13.20/2.63/0.24亿元，同比+19.88%/+45.11%/-86.62%，其中美味鲜实现收入/归母净利润12.40/2.37亿元，同比+14.60%/+34.27%。
　　25年调整影响幅度大于预期，25Q4+26Q1显示调整逐步进入尾声。2025年公司收入同比-23.90%，母公司、中汇合创收入同比均下滑较多，主要系去年同期确认了征地收入及2025年商品房销售收入减少所致，美味鲜收入同比-18.61%，与公司为了稳定整体价盘而主动调整有关。剔除春节错期的影响，25Q4+26Q1公司收入同比-11.60%，美味鲜收入同比-3.65%，其中调味品收入同比-3.80%，我们预计南部地区仍在调整尾声，相应南部收入同比-12.62%，东部、中西部价盘调整预计告一段落，收入同比分别+4.63%、+5.51%，25Q4、26Q1经销商数量环比分别净减74家、74家，26Q1末经销商数量2750家，相应可以侧面验证部分地区仍在调整中。
　　25年美味鲜盈利能力承压，25Q4+26Q1毛利率提升下美味鲜盈利能力改善。2025年归母净利率12.79%，同比-3.39pct，扣非归母净利率12.76%，同比+0.61pct，核心业务美味鲜归母净利率13.24%，同比-0.69pct，盈利能力承压，拆分如下：1）美味鲜毛利率39.69%，同比+2.71pct，与采购优化及成本红利有关；2）美味鲜总费率23.40%，同比+4.14pct，其中销售率同比+3.04pct，同比提升幅度较大，与人工成本及广宣支出加大有关。25Q4+26Q1归母净利率为17.76%，同比-0.86pct，扣非归母净利率为7.54%，同比-3.72pct，美味鲜归母净利率为18.43%，同比+4.52pct，美味鲜盈利能力改善预计与毛利率提升有关，土地征收收入及房地产销售收入的减少对表观造成影响，公司25Q4+26Q1总费率19.50%，同比+0.40pct。
　　盈利预测与投资建议：我们根据最新财报，调整了盈利预测，预计公司2026-2028年收入为47.42/52.34/57.85亿元，同比+12.9%/+10.4%/+10.5%，实现归母净利润6.90/7.73/8.88亿元，同比+28.5%/+12.0%/+14.9%，对应2026年4月17日收盘价，PE估值为22/20/17x，维持“增持”评级。
　　风险提示：渠道改革扩张效果低于预期；新团队调整幅度较大、磨合时间较长；价盘及渠道调增效果不及预期；竞对在公司调整期大幅收割市场份额。

　　事件：公司发布2025年报和2026一季报。2025年实现营业收入42亿/-23.9%，归母净利润5.37亿/-39.86%，扣非归母净利润5.36亿/-20.08%；毛利率39.17%/-0.61pct，归母净利率12.79%/-3.39pcts；扣非净利率12.76%/+0.60pct，2025年业绩下滑主因行业需求低迷，公司主动进行渠道去库存、控制发货节奏导致。子公司美味鲜实现营业收入41.3亿元/-18.33%。2025年分红方案为10派4.5元（含税），分红金额3.45亿，分红率64.2%。
　　投资评级与估值：考虑公司内生外延并举，略上调26-27年盈利预测，新增28年，预测26-28年归母净利润为6.72、7.94、9.41亿（26-27年前次为6.36、7.22亿），同比25.1%、18.1%和18.6%，当前股价对应26-28年PE为25x、21x、18x，维持“增持”评级。我们认为公司2025年经营思路逐渐理顺，渠道端完成调整，经营基本面已进入改善区间。通过内生外延并举，未来在复合调味料、餐饮渠道等新增长点的驱动下，收入将重回增长。
　　低基数下，一季度同比高增。2026Q1实现营业收入13.2亿/+19.88%，归母净利润2.63亿元/+45.11%，扣非归母净利润2.39亿元/+32.49%；毛利率42.42%/+3.69pcts；归母净利率19.9%/+3.5pcts；扣非净利率18.1%/+1.8pcts。子公司美味鲜实现营业收入12.4亿元/+14.60%；2026Q1恢复较快增长，主因低基数下，25年渠道和价盘理顺，及26年春季时间同比推后，带来旺季备货节奏调整所致。
　　分产品，2025年酱油收入24.97亿元/-16.26%，鸡精鸡粉收入5.38亿元/-20.29%，食用油收入2.89亿元/-48.99%，其他产品收入6.02亿元/-4.66%；园区及房地产开发运营收入0.68亿元/-30.08%。26Q1酱油收入7.33亿元，同比+13.10%；鸡精鸡粉收入1.63亿元，同比+25.77%；食用油收入1.08亿元，同比+112.99%；其他产品收入1.78亿元，同比-10.46%。核心品类酱油Q1已恢复两位数增长。
　　分渠道，2025年分销收入36.96亿元/-22%，直销收入2.97亿元/+19.6%；26Q1分销收入11.29亿元/+16.31%，直销收入0.52亿元/-6.57%。2025年净增经销商270个，经销商数量达到2824个，区县开发率达到76.55%，地级市开发率达到94.16%，经销商数量的阶段性调整是公司主动推进渠道优化、提升经销商单体质量与运营效率的结果。我们认为当前渠道库存已恢复至良性水平，产品价格问题基本得到修正，经销商信心得到修复。
　　股价变化的催化剂：收入增长提速。
　　核心假设风险：食品安全事件，管理改善不及预期。