持续出海扩能，成就全球化轮胎龙头。赛轮轮胎拥有四大研发中心、九大生产基地，产品覆盖轿车胎、卡车胎与非公路胎，销往180余个国家及地区。凭借全球化布局，公司海外营收、毛利持续高增，2025年海外主营业务收入282.26亿元，同比增长18.54%，海外营收占比77.54%；2025年海外主营业务毛利72.67亿元，同比增长2.14%。2020-2025年营收、净利润稳步增长，五年复合增速分别达19.02%、18.76%。同时费用管控持续优化、研发投入逐年加码，2020-2025年研发投入复合增速达26.94%。
　　轮胎：全球轮胎市场稳中有增，国内轮胎份额持续渗透。需求端：全球轮胎市场平稳增长，根据米其林年报，2024年全球半钢胎销量约17亿条，全钢胎约2.2亿条，分别同比增长6.3%/4.8%。2025年全球原配、替换双市场同步增长格局逐步确立，叠加我国半钢胎出口持续高位，全钢胎出口创新高。供给端：市场呈现头部引领、中型厂商集群竞争、尾部厂商分散的格局，海外头部厂商持续出清产能，国内龙头通过产品性价比、海内外扩产持续抢占全球份额。国产轮胎随着份额提升，面临欧盟多国关税围堵，中国本土出口承压，企业加速布局海外基地对冲风险。成本端，橡胶等原材料价格波动，形成行业盈利扰动与修复交替的周期特征，成本扰动对于企业的盈利也是脉冲式的，龙头企业可通过产品提价传导部分成本压力。
　　依托全球化布局、自研技术、品牌势能构筑多维竞争壁垒。公司海外规划产能规模较大，海外落地越南、柬埔寨、印尼、墨西哥成熟工厂，同步推进埃及2700万条半钢、165万条全钢及2万条非公路项目，凭借全球化生产调配体系有效对冲贸易风险，产能增量明确保障未来成长。技术端优势突出，自研“液体黄金”技术破解行业痛点、产品性能达国际顶级水准，63吋巨型工程子午胎打破海外垄断。公司品牌价值位居国内轮胎首位，跻身国际顶级赛事供应链，海内外品牌认可度持续提升。
　　我们预测公司26-28年EPS为1.32/1.59/1.87元。参考可比公司，给予赛轮轮胎2026年12XPE估值，对应目标价为15.84元。首次覆盖，给予公司买入评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险、海外产能投放不及预期、逆全球化趋势下关税加征、汇率波动风险。

　　公司拟对埃及项目追加投资，新增1800万条半钢胎与2万吨非公路轮胎产能规划。埃及靠近全球第三大天然橡胶产地科特迪瓦，具备原料采购优势；同时埃及地处亚非欧交通枢纽，有利于公司进一步扩大欧洲地区市场份额。我们认为依托埃及工厂的区位优势以及项目投产后的增量贡献，公司长期业绩有望进一步增长。3月以来美以伊冲突影响下轮胎原料成本处相对高位或对行业盈利能力有所抑制，但近期伴随地缘冲突缓和，成本压力有望逐步缓解，叠加中东地区集中补库需求的释放，26H2轮胎行业亦有望迎来景气反转。考虑短期成本压力，我们下调公司26-27年归母净利润预期；但考虑未来埃及项目的增量贡献，我们上调28年盈利预测。维持“买入”评级。
　　埃及项目扩产持续推进，看好公司全球竞争力与盈利能力提升
　　6月17日公司公告对埃及项目追加投资，项目建成后将具备年产2700万条子午线半钢胎、165万条全钢胎及2万吨非公路轮胎的生产能力。埃及靠近全球第三大、非洲第一大天然橡胶生产国科特迪瓦，2025年该国天然橡胶产量达185万吨，同比增长10%，具备原料采购优势；同时埃及地处亚非欧交通枢纽，靠近欧洲市场，物流区位优势突出。随着2026年欧盟对中国半钢胎“双反”措施陆续落地，中国直接出口欧洲壁垒抬升，埃及项目投产后有望进一步助力公司开拓欧盟市场，扩大市场份额，并贡献增量业绩。
　　地缘缓和下前期不利因素消退，轮胎行业有望迎反转行情
　　近期伴随地缘冲突缓和，前期压制轮胎行业盈利与出口的不利因素有望逐步消退，轮胎板块或迎来反转行情。成本端来看，据百川盈孚与隆众资讯，截至6月12日，半钢胎综合原料指数较前期高点已回落10%，但较25年均值仍相对较高。后续伴随油价中枢下行以及亚洲地区石化开工负荷提升，轮胎原料价格仍有进一步下行空间，成本端有望持续改善。需求端，2025年我国出口中东地区半钢胎约4921万条，出口占比14%；全钢胎约2434万条，占比19%。由于中东本土轮胎产能有限，前期海峡通航受阻或压制区域库存补充。我们认为，伴随通航恢复及贸易流修复，中东地区或迎来集中补库需求释放，进而带动国内轮胎出口订单改善。盈利改善与需求拉动下26H2轮胎行业有望景气反转。
　　盈利预测与估值
　　考虑3月以来轮胎原料成本处相对高位或对盈利能力有所抑制，我们下调公司26-27年归母净利润预期至45.3/57.9亿元；但考虑埃及项目的增量贡献，我们上调28年盈利预测至76.5亿元（前值49.7/63.3/74.9亿元，变化幅度-9%/-9%/+2%），对应EPS为1.38/1.76/2.33元/股。结合可比公司26年Wind一致预期10xPE估值，考虑公司海外布局优势以及品牌力持续提升，给予公司26年14xPE，目标价19.32元（前值21.14元，对应26年14xPE）。维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，国际贸易政策变动。

According to company filings, Sailun Group plans to increase investment in its Egypt project, adding 18mn units of PCR tire and 20,000 tonnes of OTR tire capacity. Egypt’s proximity to Cte d’Ivoire, the world’s third-largest natural rubber producer, offers raw-material procurement advantages. Its location as a transport hub linking Asia, Africa, and Europe also positions the company to expand its European market share. We think that the locational advantages of the Egypt plant and the incremental contribution once the project ramps up should support further long-term earnings growth. Since March 2026, tire raw material costs have stayed elevated amid US-Israel-Iran tensions, likely weighing on industry profitability. However, with geopolitical tensions easing recently, cost pressures should gradually abate. Coupled with the release of concentrated restocking demand in the Middle East, we expect the tire industry to see a cyclical recovery in 2H26. Factoring in near-term cost pressures, we lower our 2026-2027 attributable net profit forecasts. That said, given the future incremental contribution from the Egypt project, we raise our 2028 earnings forecast. Maintain BUY.
Earnings forecasts and valuation
Factoring in elevated tire raw material costs since March, likely weighing on profitability, we lower our 2026/2027 attributable net profit forecasts to RMB4.53/5.79bn. That said, given the incremental contribution from the Egypt project, we raise our 2028 earnings forecast to RMB7.65bn (-9%/-9%/+2% vs our prior estimates of RMB4.97/6.33/7.49bn), with EPS of RMB1.38/1.76/2.33. Referencing comparable companies’ average valuation of 10x 2026E PE on Wind consensus, and factoring in the company’s advantages from its overseas footprint and continued brand equity enhancement, we assign 14x 2026E PE, for our target price of RMB19.32 (previous: RMB21.14, based on 14x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: weaker downstream demand than we expect; raw-material price fluctuations; changes in international trade policy.

　　2025年公司实现营业总收入367.92亿元，同比增长15.69%；归母净利润35.22亿元，同比下降13.30%。其中第四季度营收92.05亿元，同比增长12.61%，环比降低7.95%；归母净利润6.51亿元，同比降低20.54%，环比降低37.47%。公司2025年利润分配方案为：每股派发现金红利0.18元（含税），对应全年分红比率为30.80%。2026年第一季度公司营收94.61亿元，同比增长12.48%，环比增长2.78%；归母净利润10.56亿元，同比增长1.72%，环比增长62.31%。看好公司全球化产能布局持续推进，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年轮胎产销量及境内外收入均创历史新高，2026Q1收入同比维持较高增长。2025年公司营业总收入同比增长15.69%至367.92亿元，其中第四季度营收92.05亿元，同比增长12.61%，环比降低7.95%。2026年第一季度公司营业总收入94.61亿元，同比增长12.48%，环比增长2.78%。2025年公司自产自销轮胎销量、均价分别为8113.48万条、437.86元/条，分别同比+12.44%、+3.57%，创历史新高，其中第四季度销量、均价分别为2068.82万条、433.30元/条，分别同比+13.19%、+1.34%，2026年第一季度公司自产自销轮胎销量、均价分别为2129.49万条、428.88元/条，分别同比+9.92%、+2.71%。分地区看，2025年公司内销收入81.77亿元，同比增长8.28%，毛利率为20.77%，同比下降0.09pct；外销收入282.26亿元，同比增长18.54%，毛利率为25.75%，同比下降4.13pct。
　　2025年盈利能力略有下降，2026Q1毛利率改善。2025年公司毛利率为24.68%，同比降低2.90pct。全年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.21%/3.34%/3.12%/1.08%，分别同比+0.40pct/+0.15pct/-0.07pct/-0.03pct。2025年公司所得税率为13.39%，同比提升1.87pct。综合影响下，2025年公司净利率同比下降3.14pct至9.83%。2026年第一季度公司毛利率同比提升2.13pct至26.86%，但期间费用率同比提升2.40pct至13.32%，净利率同比下降1.28pct至11.35%。
　　全球产能布局持续推进，产业链协同不断完善。公司多个生产基地规划、建设取得突破，2025年公司在柬埔寨、埃及、沈阳、潍坊投资建设产能，实现印尼、墨西哥基地首胎下线。截至2025年年报，公司合计规划年产能为全钢胎2290万条、半钢胎11460万条、非公路轮胎34.14万吨，其中海外生产基地规划年产能为全钢胎1110万条、半钢胎6200万条，非公路轮胎11万吨。此外，公司于2025年6月成为华东试验场控股股东，并于9月建设完成非公路轮胎测试平台，满足全系列车型及主要零部件企业的需求，同时与公司产品测试形成协同。2025年12月，公司公告拟投资建设柬埔寨贡布经济特区项目（二期），进一步扩展全球产业布局。
　　估值
　　考虑到轮胎原材料价格上涨，短期盈利或小幅承压，调整2026-2027年预测EPS分别为1.39元、1.69元，并预测公司2028年EPS为2.00元，对应PE分别为12.6倍、10.3倍、8.7倍。看好公司全球化产能布局不断完善，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　产能建设不及预期；原材料价格大幅波动；市场竞争加剧；国际贸易政策风险。

　　公司发布2025年年报，业绩符合预期。25年公司实现营业收入367.92亿元（yoy+16%），轮胎销量持续增长，归母净利润35.22亿元（yoy-13%），扣非后归母净利润34.58亿元（yoy-13%），毛利率24.68%（yoy-2.90pct），净利率9.83%（yoy-3.14pct）。费用端，受印尼、墨西哥等海外基地投产及销售公司投入增加、研发投入增长的影响，2025年公司销售、管理、研发、财务费用合计为46.90亿元（同比增长7.82亿元），业绩符合预期。其中25Q4公司实现营业收入为92.05亿元（yoy+13%，QoQ-8%），归母净利润为6.51亿元（yoy-21%，QoQ-37%），扣非后归母净利润为6.35亿元（yoy-27%，QoQ-36%），实现毛利率24.53%（yoy-0.75pct，QoQ-0.56pct），净利率7.19%（yoy-2.90pct，QoQ-3.53pct）。25年归母净利润同比下滑的原因为：费用的提升，美国加征关税导致的毛利下滑以及全球最低税率政策下税收的增加。公司公告拟向全体股东每股派发现金红利0.18元（含税），合计派发现金红利5.92亿元（含税），叠加25年中期分红，25年合计现金分红总额10.85亿元，占公司25年归母净利润的30.80%。
　　公司发布2026年一季报，轮胎销量持续增长叠加原料价格下滑，1Q26业绩同比增长，业绩符合预期。26Q1公司实现收入94.61亿元（YoY+12%，QoQ+3%），实现归母净利润10.56亿元（YoY+2%，QoQ+62%），实现扣非归母净利润10.30亿元（YoY+2%，QoQ+62%），公司实现毛利率26.86%（yoy+2.12pct，QoQ+2.33pct），净利率11.35%（yoy-1.29pct，QoQ+4.16pct），业绩符合预期。费用端，公司汇兑损失预计为1亿元左右，去年同期为汇收，影响较大；此外，公司销售费用、管理费用、研发费用同比分别增长0.98、0.54、0.15亿元。26Q1归母净利润同比增长的主要原因是：1）柬埔寨、印尼与墨西哥等海外基地产能逐步释放带来的产销量增长；2）原料采购成本同比下滑。
　　2025年轮胎产销量继续提升，受美国关税以及全球最低税率政策的影响，盈利略有下滑。依据公司公告，2025年公司轮胎实现营收364.03亿元（YoY+16%），产销量分别为8254万条（YoY+10.33%）、8113万条（YoY+12.44%），受新增产能陆续投产带来的折旧压力及美国关税的影响，轮胎业务的毛利率同比下滑3.08pct至24.63%，实现销售毛利89.66亿元（YoY+3%）。销量增长主要源于公司新增产能的逐步落地，其中25年全钢胎产能增加81万条，半钢胎年度可实现产能增加980万条，非公路轮胎年度可实现产能增加2.3万吨，国内外基地均有增量贡献。分基地来看，2025年公司越南基地实现收入94.51亿元（YoY+9%），实现归母净利润16.03亿元（YoY+1%）；柬埔寨基地收入实现收入62.18亿元（YoY+54%），实现归母净利润7.62亿元（YoY-16%）。25Q4公司轮胎产销量分别约2145万条（YoY+6.8%，QoQ+4.6%）、2067万条（YoY+13.2%，QoQ-2.9%），销量环比下滑主要由于年底淡季影响。成本端，25Q4，公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比下降12.76%，环比增长0.63%。
　　公司柬埔寨、印尼、墨西哥基地持续爬坡，叠加原料价格下滑，26Q1公司轮胎业务量利齐增。依据公司公告，26Q1公司轮胎产销量分别约2255万条（YoY+13.4%，QoQ+5.2%）、2129万条（YoY+9.9%，QoQ+2.9%）。26Q1公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比下降12.12%，环比下降1.07%，受原料价格下跌的影响，使得公司毛利率同比上升至26.86%（yoy+2.12pct，QoQ+2.33pct）。地缘冲突以来，轮胎主要原料合成橡胶等价格有所上涨，公司亦对轮胎产品进行提价。
　　欧盟反倾销税率即将落地，全球化布局优势持续凸显。预计欧盟反倾销终裁于6月落地，反补贴预计8-9月落地，公司持续推进海外基地布局，全球化布局优势持续凸显。公司越南、柬埔寨基地新增产能爬坡放量，墨西哥、印尼基地陆续建设、投产，并新增规划埃及基地。26年以来，公司分别公告了印尼基地规划调整及埃及基地扩建项目：1）印尼项目调整方案：拟建设年产600万条半钢子午线轮胎、75万条全钢子午线轮胎、1万吨非公路轮胎与150万套内胎及垫带产能（原为300万条半钢子午线轮胎、60万条全钢子午线轮胎、3.7万吨非公路轮胎），项目预计于26年建成投产。2）赛轮埃及年产705万条子午线轮胎扩建项目。预计项目建设周期18个月。海外新基地建设将推动公司全球市场份额的进一步提升。
　　投资分析意见：考虑到汇率波动叠加地缘冲突带来的原料价格波动，我们下调2026年归母净利润预测为44.12亿元（原为47.93亿元），维持2027年归母净利润预测为52.76亿元，新增2028年归母净利润预测为59.09亿元，对应PE为10、9、8倍，低于可比公司26年PE均值18x，且我们仍然看好公司产能逐步释放兑现利润，维持“买入”评级。
　　风险提示：加征关税影响终端需求；原材料价格大幅度波动影响盈利能力；汇率波动。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入367.9亿元，同比增长15.7%，实现归母净利润35.2亿元，同比下降13.3%。其中，2025年四季度公司实现营业收入92.1亿元，同比增长12.6%，实现归母净利润6.5亿元，同比下降20.5%。同时公司发布2026年一季度报告，一季度公司实现营业收入94.6亿元，同比增长12.5%，实现归母净利润10.6亿元，同比增长1.7%。
　　轮胎产销稳步增长，海外基地产能持续释放。2025年公司实现轮胎产品收入364.0亿元，同比增长16.1%，其中销量实现8113万条，同比增长12.4%，平均售价449元/条，同比增长3.2%。公司25年产销规模稳步增长，主要由于海外基地产能有序释放，印尼、墨西哥生产基地相继投产，目前处于产能爬坡阶段。同时，2026年一季度公司销量进一步提升，一季度实现轮胎产品销量2129万条，同比增长9.9%。
　　宣布埃及基地扩建计划，全球化基地布局再深化。2026年4月，公司宣布在埃及进一步投资建设年产600万条半钢子午线轮胎及105万条全钢子午线轮胎项目，项目建设完成后，埃及工厂将具备年产900万条半钢轮胎及165万条全钢轮胎的生产能力。同时，公司今年1月宣布将印尼工厂的年产能调整为600万条半钢胎、75万条全钢胎、1万吨非公路轮胎及150万套内胎及垫带。截至目前，公司海外基地布局涵盖越南、柬埔寨、印尼、墨西哥、埃及等，全球化生产基地布局持续深化，有利于公司充分利用全球生产要素及在一定程度内规避国际贸易风险。
　　盈利预测与投资建议：综合考虑公司海外产能释放节奏，以及原材料成本趋势，我们预测公司26-28年实现营业收入416.6、480.9、543.6亿元，同比分别+13.2%、+15.4%、+13.0%，实现归母净利润42.2、51.5、61.5亿元，同比分别+19.8%、+21.9%、+19.5%，按照4月29日收盘价计算，对应PE分别为11、9、8倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；产能释放不及预期；下游需求不及预期