投资要点
　　公司是国内液压行业龙头企业，短期来看，随着工程机械行业回暖，公司液压件需求有望逐步抬头；长期来看，滚珠丝杠、电缸等新业务有望为公司带来新增量。我们认为公司传统业务龙头优势明显，丝杠百亿蓝海有望再造恒立液压，未来成长空间广阔。
　　行业情况：我国液压行业发展迅速，全球丝杠市场有望快速翻倍
　　我国液压行业市场规模从2015年的583亿元增长至2021年863亿元，近年我国液压行业实现高速发展。工程机械行业为液压行业最主要的下游行业，我们测算2023年我国液压油缸市场规模为35亿元，液压泵阀+马达市场规模为124亿元。2024年挖机、农机、高机等下游行业带来液压行业需求触底回升。丝杠等零件市场将借助人形机器人产业快速打开，全球行星滚柱丝杠规模有望翻倍至200亿元。
　　公司优势：积极拓展海内外市场，新业务有望引领国产替代
　　公司是国内液压行业龙头企业，在国内具有较高市占率，2023年，公司挖机油缸市占率达到77.98%，挖机泵阀国内市场占有率超35%。公司积极拓展海外市场，在中国、德国、美国、日本、墨西哥分别建有7个液压研发中心与11个生产制造基地，主要市场涵盖20多个国家和地区，2020年恒立液压全球市场占有率上升至3.0%。公司积极拓展产品线，滚柱丝杆、行星滚珠丝杆、直线导轨、电动缸等新产品构筑新竞争优势。
　　液压行业龙头经营能力稳定，维持“买入”评级
　　我们预计公司2024-2026年营业收入分别为99.25/114.61/131.52亿元，同比增速分别为10.47%/15.48%/14.75%，归母净利润分别为26.78/31.93/37.68亿元，同比增速分别7.17%/19.25%/17.99%，EPS分别为2.00/2.38/2.81元/股，3年CAGR为14.67%。考虑到公司传统业务具有领先优势，新业务有望持续放量,综合绝对估值法与相对估值法，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料等价格波动风险、国际贸易风险、行业空间测算偏差风险、行业技术突破

　　主要观点：
　　公司发布2024年三季报
　　2024年前三季度公司实现营业收入69.36亿元（+9.32%）；归属于上市公司股东的净利润17.91亿元（+2.16%），扣非后归母净利润为17.35亿元+2.64%）；经营活动产生的现金流净额为13.20亿元（-18.45%）；加权平均净资产收益率为12.16%，同比减少0.78pct。单季度来看，三季度公司实现营收21.03亿元（+11.12%），归母净利润5.04亿元（+6.07%），扣非后归母净利润为4.95亿元（+10.62%）。
　　费用有所增长，盈利端短期承压
　　根据公司三季报业绩情况，2024年Q1-Q3公司销售毛利率为41.46%，销售净利率为25.87%。单三季度来看，2024年Q3公司销售毛利率为41.03%，同比下降1.93pct，环比下降2.09pct；公司销售净利率为23.99%，同比下降1.13pct，环比下降3.81pct。费用端来看，2024年Q1-Q3销售/管理/研发费用率分别为2.08%/5.46%/7.71%，较去年相比，费用均有所增长，分别同比增长20.51%/43.19%/5.88%，主要系公司人员扩张等因素。
　　国际化+电动化+多元化战略持续推进，助力未来高成长
　　1）国际化：出海是工程机械厂商提升竞争力的重要举措之一。公司积极开拓海外市场，2024年上半年，海外营收同比增长15.29%，同时，墨西哥工厂建设已进入尾声，为之后深入开拓美洲市场奠定了坚实基础。2）电动化：公司持续深耕“电动化”战略，前瞻性布局工业自动化和工程机械电动化领域。根据中报，公司线性驱动器项目正稳步推进，滚珠丝杠产品目前已进行送样和小批量供货。未来电动化业务有望加速成长。3）多元化：公司在非挖板块持续发力，将产品拓展至海工、盾构、高空作业平台、农机等行业。
　　投资建议
　　我们看好公司长期发展，修改之前盈利预测为：2024-2026年营业收入预测仍为96.4/111.2/129.6亿元，归母净利润为26.0/30.1/35.6亿元（前值为27.6/31.9/37.7亿元），以当前总股本13.41亿股计算的摊薄EPS为1.94/2.24/2.65元（前值为2.06/2.38/2.81元）。当前股价对应的PE倍数为29/25/21倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　1）高端液压件核心技术难以突破；2）国内基建政策支持不及预期；3）下游整机厂需求不及预期；4）非挖领域及海外市场拓展不及预期。

　　事件：公司2024年前三季度实现营收69.36亿元，同比增长9.32%；归母净利润达17.91亿元，同比增长2.16%；
　　2024年前三季度实现毛利率和净利率分别为41.46%和25.87%；
　　2024年第三季度实现营收21.03亿元，同比增长11.12%；归母净利润5.04亿元，同比增长6.07%。
　　费用率略有提升，毛利率小幅下滑。2024年前三季度公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用分别为2.08%、5.46%、7.71%和-2.40%，管理费用和财务费用较去年同期有所上升，同比增长1.30pct和2.62pct。主要系公司全球化扩张员工总数和薪酬增加，以及美元和墨西哥比索汇率波动等因素导致汇兑损益下滑的影响；公司研发费用率仍在高位7%以上，恒立国际研发中心预计于年底建成投用，体现公司坚定以研发创新巩固核心竞争力的决心。前三季度公司销售毛利率与半年报相比小幅下滑0.18pct，仍处于相对高位。
　　营收不受行业波动影响，“多元化”战略显成果。据中国工程机械协会，2024年截止9月共销挖掘机147,381台，同比下滑0.96%。在行业需求整体承压的背景下，公司营业收入实现增长，展现公司成长能力的韧性。公司通过“多元化”战略，持续优化产品结构，盾构机、起重机、高机、风电光伏新能源等油缸销售实现快速增长，收入表现明显优于行业。非挖泵阀方面，公司进一步扩大在高机、挖机、装载机及农机的国内市场份额，并且在国外市场也实现突破，已达成批量供货；马达方面，径向柱塞马达产品上半年海内外市场需求均出现快速增长，广泛应用于滑移装载机、农机、煤机等行业。
　　海外项目和线性驱动项目持续投入，产能亟待释放。截至三季报，公司在建工程达14.26亿元，同比增长76.15%；固定资产32.95亿元，同比增长13.69%。主要系公司在海外项目和线性驱动器项目投入增加所致。公司墨西哥工厂建设已进入尾声，为深入开拓美洲市场打下坚实的基础，达产后预计贡献新增产能价值约17.03亿元，拓展美洲海外业务空间。同时，公司持续深耕“电动化”战略，线性驱动器项目稳步推进，滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货，又推出多款电动缸与控制器，可以为剪叉式及桅柱式升降平台提供纯电车型解决方案，构建第三增长曲线。
　　投资建议：公司是国内液压件龙头，非挖液压在高机、农机、海工、起重等领域多点开花；
　　积极开展“国际化”与“电动化”战略。考虑汇率波动和费用成本增加，调整预测，预计公司2024-2026年归母净利润为26.05/29.62/34.35亿元（原预测为27.50/31.27/35.58亿元），EPS对应当前股价PE为27.28/24.00/20.69倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济变化风险；海外市场及汇率风险；原材料价格波动风险。

　　事件
　　公司发布2024年三季报，公司2024Q1-3实现营收69.36亿元，同比增长9.32%；实现归母净利润17.91亿元，同比增长2.16%。公司2024Q3实现营收21.03亿元，同比增长11.12%；实现归母净利润5.04亿元，同比增长6.07%。
　　公司“多元化”战略取得卓越成效
　　2024上半年，公司盾构机用油缸、起重机用油缸、高空作业平台用摆动缸、风电光伏新能源用油缸等非标油缸的销售收入实现增长；非挖泵阀实现快速增长，紧凑液压销量保持高速增长，进一步扩大了在高空作业平台、挖机、装载机及农业机械等行业的国内市场份额，并且在国外市场也实现了业务突破，已达成批量供货。
　　公司积极开拓海外市场，持续推进海外产能布局
　　公司积极开拓海外市场，墨西哥工厂建设进入尾声，为深入开拓美洲市场打下坚实的基础。同时，公司持续深耕“电动化”战略，前瞻性布局工业自动化和工程机械电动化领域，以此构建公司第三增长极。线性驱动器项目稳步推进。目前滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货。
　　公司Q3毛利率净利率均有所下滑
　　2024Q1-3公司毛利率/净利率分别为41.46%/25.87%，分别同比+1.27/-1.81pcts。其中，2024Q3公司毛利率/净利率分别为41.03%/23.99%，分别同比-1.93/-1.13pcts。2024Q3公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为2.08%/5.46%/7.71%/-2.4%，分别同比+0.2/+1.3/-0.25/+2.62pcts,我们认为公司海外销售费用增加、管理费用增加、在职员工数量增加、汇兑收益同比减少等原因都对公司净利率端造成拖累。
　　工程机械零部件龙头经营能力稳定，维持“买入”评级
　　2024年公司挖机相关液压产品的可能仍承压，但公司下游非挖领域多元化产品有望贡献新增量。我们预计公司2024-2026年营收分别为99.25/114.61/131.52亿元，归母净利润分别为26.98/32.45/38.34亿元，CAGR为15.34%。EPS分别为2.01/2.42/2.86元/股,考虑到国内工程机械行业景气度有望逐步回暖；多元化产品带来公司海外业务新需求，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观环境不及预期风险，海外拓展不及预期风险

　　投资要点
　　Q3公司净利润同比+6.1%，略低于市场预期。2024Q1~Q3公司实现营业收入69.4亿元，同比+9.3%；归母净利润17.9亿元，同比+2.2%；扣非归母净利润17.4亿元，同比+2.6%。单Q3公司实现营业收入21亿元，同比+11.1%；归母净利润5亿元，同比+6.1%；扣非归母净利润4.9亿元，同比+10.6%，收入端仍然保持较快增长，利润略低于此前市场预期（市场预期10%+）。分板块来看，（1）挖机板块：Q3国内外挖掘机需求景气度持续修复，我们预计公司挖机板块Q3收入增速环比上半年有所好转；（2）非挖板块：2024Q3公司高机、盾构、农机、工业等下游需求稳定，非挖板块继续贡献稳健增速。
　　人员扩张导致成本&费用大幅增长，盈利短期承压。2024Q1~Q3公司实现销售毛利率41.5%，同比+1.3pct；销售净利率25.9%，同比-1.8pct。单Q3来看，公司实现销售毛利率41.0%，同比-1.9pct，我们判断毛利率下降主要系公司国内外业务均处于扩张期，人员成本大幅增长；销售净利率24.0%，同比-1.1pct：（1）费用端，单Q3公司期间费用率15.9%，同比+0.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用分别为2.1%/7.4%/9.5%/-3.1%，同比分别-0.2/+2.3/0.6/-1.9pct，管理费用率提升主要系人员扩张，财务费用率下降主要系汇率波动影响。（2）公允价值变动收益：Q3公司取得3793万元公允价值变动收益（去年同期为0），提振1.8pct净利率，主要系理财产品收益所得。我们认为短期盈利承压不影响公司长期成长前景，随着国内丝杠业务放量、海外墨西哥工厂投产，高毛利业务占比提升，盈利能力有望重回上行通道。
　　海外工厂+丝杠项目多点开花打造第二成长曲线。公司多元化、国际化战略推进，业绩有望持续增长：（1）墨西哥项目：公司在墨西哥建立液压件生产基地，海外生产基地的落地有助于公司顺利切入北美挖机、高机、农机高端客户供应链，成长空间广阔。（2）线性驱动器项目：公司已设立三个事业部，分别为电动缸事业部、丝杠事业部和导轨事业部，滚珠丝杠、滚柱丝杠、导轨等部分样品在试制中，目前已实现高端丝杠产品覆盖，截至2024H1，公司已在多个下游实现小规模批量订单，预计2025年产能全面放量；公司积极布局工程机械电动化零部件，目前电动机械缸已在高机产品中率先铺开，得到市场充分验证，未来将有机会在更多工程机械产品中得到验证。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司短期盈利能力承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测值至24.62/30.33/36.23亿元（前值为27/33/40亿元），对应当前市值PE分别为29/23/20x（前值为30/25/21x），依然坚定看好公司长期发展前景，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内行业需求回暖不及预期、行业竞争加剧、出海不及预期。

Hengli Hydraulic (Hengli) reported revenue/attributable NP of RMB2,103/504mn for 3Q24 (up 11.12/6.07% yoy, -14.91/-26.59% qoq); for 9M24, its revenue/attributable NP/recurring NP amounted to RMB6,936/1,791/1,735mn (up 9.32/2.16/2.64% yoy). Despite the stable global construction machinery demand in 3Q24 (with no evident growth), Hengli managed to register revenue and profit growth. We see the company growing towards a global hydraulic leader backed by its leadership at home, and think its linear actuator project may well become a new growth curve. Maintain OVERWEIGHT.
3Q24 GPM soft in the short term
Its 3Q24 GPM was 41.03%, -1.93pp yoy or -2.09pp qoq; the 3Q24 NPM fell 1.13pp yoy to 23.99%. Product-mix changes in 3Q24 temporarily dragged Hengli’s GPM, weighing on its profitability. The 3Q24 sales/administrative/R&D/financial expense ratios were +2.06/+7.41/+9.54/-3.06% (-0.24/+2.28/+0.62/-1.94pp yoy), and the heavy rise in administrative expense ratio was primarily owing to a rapid expansion in headcount in preparation for expedited development of the linear actuator project in 3Q24, which further dented Hengli’s NPM.
Globalization & electrification underpinning future growth
Riding the globalization and electrification trend in China’s construction machinery sector, Hengli has leveraged its competitive edge to expand its shares of exported models among OEMs in China and overseas shares among foreign brands. Since 2023, revenue contributions from its overseas arm have been above 20%. Separately, Hengli continued to deepen its ‘electrification’ strategy, proactively positioning itself in the industrial automation and construction machinery electrification fields to build a third growth pillar. As of the date of its 3Q24 results report, Hengli’s linear actuator project was progressing steadily, with ball screw products already being sampled and supplied in small batches.
Earnings forecasts and valuation
We maintain our earnings forecasts, and expect 2024/2025/2026 attributable NP to be RMB2,735/3,305/4,070mn (up 9.47/20.82/23.16% yoy), with EPS of RMB2.04/2.46/3.04. Considering that Hengli’s expedited development of the linear actuator project could foster a new growth curve, we value the stock at 25x 2025E PE, above its peers’ average of 23.49x on Wind consensus. Our target price is RMB61.62.
Risks: cyclical fluctuations in the downstream construction machinery industry; geopolitical risks.

Hengli’s EBIT in 3Q24 dropped 6% YoY to RMB445mn, due to gross margin contraction of 1.9ppt YoY despite an 11% YoY increase in revenue. The margin contraction, which was due to lower utilisation rate based on our understanding, is slightly below our expectation. Reported net profit grew 6% YoY to RMB504mn, helped by increases in net finance income and other gains. We are still positive on Hengli over the medium term, as (1) revenue contribution from non-excavator components continues to increase; (2) electric cylinders, ball screws and linear motion will likely serve as new growth driver in 2025E. That said, we think the potential Trump presidency could be a risk in the near term, given the potential increase in tariff that might affect the upcoming exports from the new production base in Mexico to the US market. We therefore believe better entry points may emerge after the election. We have left our earnings forecast unchanged. Our TP is also unchanged at RMB64, based on 31x 2024E P/E (historical average). Maintain BUY.

　　恒立液压发布三季报：Q3实现营收21.03亿元（yoy+11.12%，qoq-14.91%），归母净利5.04亿元（yoy+6.07%，qoq-26.59%）。2024年Q1-Q3实现营收69.36亿元（yoy+9.32%），归母净利17.91亿元（yoy+2.16%），扣非净利17.35亿元（yoy+2.64%）。三季度全球工程机械需求相对较为平稳，未见明显增长，公司在此市场环境下收入、利润依然实现了一定的增长。我们认为公司作为国内液压件龙头，正在朝着全球液压件龙头迈进，且线性驱动项目有望构建新的增长极。维持“增持”评级。
　　24Q3毛利率短期承压，加速布局线性驱动项目影响净利率
　　24Q3毛利率41.03%，同比降低1.93pct，环比降低2.09pct；24Q3净利率23.99%，同比降低1.13pct。Q3公司产品结构调整下毛利率短期承压，影响盈利能力。费用率方面，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.06%/7.41%/9.54%/-3.06%；同比-0.24pct/+2.28pct/+0.62pct/-1.94pct；公司管理费用率提升较多主要因公司三季度加速布局线性驱动项目导致人员快速扩张影响费用率，进而影响公司净利率。
　　全球化+电动化，长期仍具成长趋势
　　公司紧跟国内工程机械行业全球化、电动化趋势，一方面利用现有产品的竞争优势积极拓展国产品牌主机厂出口机型的份额及外资品牌海外市场份额，2023年以来公司海外业务收入占比超过20%；另一方面公司持续深耕“电动化”战略，前瞻性布局工业自动化和工程机械电动化领域，以此构建公司第三增长极；截至三季报，公司线性驱动器项目稳步推进，滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为27.35/33.05/40.70亿元，对应增速分别为9.47%/20.82%/23.16%，对应EPS分别为2.04/2.46/3.04元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为23.49倍，考虑公司加速布局线性驱动项目有望打造新增长极，给予公司25年25倍PE。对应目标价61.62元。
　　风险提示：下游工程机械周期波动风险；地缘政治风险。

　　投资要点
　　公司发布2024年半年度报告：2024H1实现营收48.33亿元，YOY+8.56%；归母净利润12.88亿元，YOY+0.71%；扣非后归母净利润12.40亿元，YOY-0.23%；毛利率41.64%，YOY+2.62pct，归母净利率26.65%，YOY-2.08pct。
　　受益于产能利用率提升、非挖业务占比提升及原材料价格下行，24Q2公司毛利率明显增长：2024Q2公司实现营收24.71亿元，YOY+22.05%，QOQ+4.65%；归母净利润6.86亿元,YOY+5.00%，QOQ+13.96%；毛利率43.12%，YOY+6.30pct，QOQ+3.02pct；归母净利率27.76%，YOY-4.48pct，QOQ+2.28pct。
　　非挖业务快速增长，海外市场开拓持续深化：2024H1公司销售重型装备用非标准油缸13.89万只，YOY+21.53%，其中盾构机用油缸、起重机用油缸、高空作业平台用摆动缸、风电光伏新能源用油缸等非标油缸的销售收入实现快速增长；非挖泵阀同比增长24.30%，紧凑液压销量保持高速增长，进一步扩大了在高空作业平台、挖机、装载机及农业机械等行业的国内市场份额，并且在国外市场也实现了业务突破，已达成批量供货；径向柱塞马达产品上半年海内外市场需求均出现快速增长，广泛应用于滑移装载机、农机、煤机等行业。公司海外营收实现同比增长15.29%，墨西哥工厂建设已进入尾声，为深入开拓美洲市场打下坚实的基础。同时，公司持续深耕“电动化”战略，线性驱动器项目稳步推进，目前滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货。
　　剔除汇兑扰动后的期间费用保持稳定：2024H1公司期间费用总额5.56亿元，YOY+97.16%，期间费率为11.50%，YOY+5.17pct，其中销售、管理、研发三项费用合计6.58亿元，YOY+13.64%，三项费用率合计13.61%，YOY+0.61pct。分别来看，2024H1销售费用1.01亿元，YOY+32.89%，销售费用率2.09%，YOY+0.38pct；管理费用2.23亿元，YOY+33.53%，管理费率4.61%，YOY+0.86pct；研发费用3.34亿元，YOY-0.60%，研发费率6.91%，YOY-0.64pct；财务费用-1.02亿元，去年同期为-2.97亿元，财务费用率-2.11%，YOY+4.56pct，其中汇兑收益-2842万元，同比减少1.96亿元。
　　经营性现金流有所减少，应收款项增加较为明显：2024H1公司经营活动产生的现金流量净额5.46亿元，YOY-44.88%，主要系本期票据结算增加、材料采购以及职工薪酬增加。截至2024年6月底，公司应收账款、应收票据、应收款项融资合计36.29亿元，较去年底增长31.11%；存货16.91亿元，较去年底基本持平。公司应收账款周转率3.53次，同比减少0.47次，存货周转率1.65次，同比增加0.11次。
　　基于最新财报，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现归母净利润26.44/30.10/36.04亿元，对应2024年9月2日收盘价PE为25.8/22.6/18.9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：大客户、新产品开拓不及预期；贸易壁垒提升；需求超预期下滑

　　核心观点
　　事件：公司发布2024年半年报，2024H1实现营收48.33亿元，同比增长8.56%，归母净利润12.88亿元，同比增长0.71%，扣非归母净利润12.40亿元，同比微降0.23%。2024Q2单季度实现收入24.71亿元，同比增长22.05%，实现归母净利润6.86亿元，同比增长5.00%，扣非归母净利润6.54亿元，同比增长1.71%。
　　多元化战略成效显著，非挖领域快速增长。公司非挖板块2024年上半年实现快速增长。分产品看，（1）非标准油缸13.89万只，同比增长21.53%，盾构机用油缸、起重机用油缸、高空作业平台用摆动缸、风电光伏新能源用油缸等非标油缸的销售收入实现快速增长。（2）非挖泵阀实现快速增长，同比增长24.30%。（3）紧凑液压销量保持高速增长，进一步扩大了在高空作业平台、挖机、装载机及农业机械等行业的国内市场份额，并且在国外市场也实现了业务突破。
　　毛利率提升显著，净利率略有下滑。2024H1公司销售毛利率41.64%，同比提升2.62pct，主要原因系毛利较高的非挖产品占比提升以及原材料成本（钢材）下降；销售净利率26.69%，同比下降2.09pct，下降主要原因是财务费用率增加。期间费用率11.50%，同比提升5.15pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分比为2.08%/4.60%/-2.11%/6.92%，分别同比+0.38pct/+0.85pct/+4.56pct/-0.64pct，财务费用同比增加较多主要是汇兑收益同比减少。
　　国际化布局持续推进，深耕电动化战略。2024H1公司海外营收同比增长15.29%，墨西哥工厂建设已进入尾声，未来完全投产后有望进一步提升海外收入增速。电动化产品方面，线性驱动器项目稳步推进，滚珠丝杠产品已进行送样和小批量供货。
　　投资建议：考虑挖掘机内销呈现底部复苏态势，同时公司国际化和电动化战略持续推进，未来公司新品放量，长期看好公司成长性。预计公司2024-2026年归母净利润分别为26.96亿元、31.70亿元、37.47亿元，对应PE分别为25.1、21.3、18.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：工程机械行业复苏不及预期;行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。