投资要点：
　　事件：四川成渝发布全资子公司收购荆宜公司85%股权暨关联交易公告，拟以现金24.09亿元收购蜀道创投所持有的湖北荆宜高速公路有限公司85%股权。
　　荆宜高速盈利稳健，如现金收购落地股息率有望进一步提升。1）根据公司公告，荆宜高速全长约95km，是“湖北省骨架公路网”规划“六纵五横一环”骨架的主要“一横”，起于荆门市掇刀区、东宝区和宜昌市的当阳市、夷陵区、猇亭区。收费期限到期日为2038年3月13日，距评估基准日2025年7月31日，尚有12.67年运营期，根据《收费公路权益转让办法》，收费权价值评估应采用收益现值法，以收益法测算，荆宜高速股东全部权益在评估基准日的市场价值约为28.35亿元。2）从近3年经营数据看，荆宜公司通行费收入变化不大，净利润变化主要为外部借款额下降使财务费用降低，从而带来净收益增长，2024年及2025年1-7月，荆宜高速净利润约为1.92亿及1.49亿元。3）此次收购包含业绩承诺，根据合同约定，2026-2028年标的扣非净利润不达2.35、2.47、2.70亿元，将在当年进行足额现金补偿。如此次现金收购顺利落地，2026年起公司股息率有望进一步提升。
　　“大集团+小公司”战略，资源整合下成长空间广阔。作为蜀道集团旗下唯一的高速公路上市平台，公司依托蜀道集团的雄厚资源实现发展。蜀道集团作为省级国企，资产规模庞大，截至2024年底总资产达1.5万亿元，旗下拥有超500家全资及控股企业，投资建设运营的高速公路和铁路里程分别超11400公里和6700公里。蜀道集团业务涵盖公路、铁路的投资建设运营及相关多元产业，旗下路产资源丰富，未来存在较大的协同空间。
　　盈利预测与评级：公司持续完善路网规模，推进降本增效工作，同时高分红比率与股息率有望带动价值提升，考虑到此次收购或于2026年落地，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.1/19.6/21.7亿元，当前股价对应的PE分别为11.8/9.7/8.8倍，以60%分红比例测算，对应股息率约为5.1%/6.2%/6.9%，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

　　事项：重启荆宜高速收购，方案优化，全现金收购避免股权稀释。公司公告全资子公司蜀南公司拟以24.09亿元现金收购蜀道创新所持有的湖北荆宜高速公路有限公司85%股权。此前曾因荆宜公司与金浩集团之间的法律诉讼终止该并购（小股东纠纷），导致审核要件无法齐备，现阶段诉讼判断结果已清晰。收购方式由发行股份并支付现金修改为全现金收购，避免股权稀释。
　　标的资产荆宜高速属成熟路产，处于盈利上升期，业绩承诺筑牢收益底线。1）基本情况：荆宜高速公路全长94.998公里，双向4车道，收费期限为2007年12月25日至2038年3月13日，剩余期限约12年3个月。从地理位置来看，荆宜高速公路是湖北省高速公路发展“十四五”规划中“九纵五横四环”主骨架中的主要一横。2）财务表现：2024年荆宜高速收入、净利润分别为5.1、1.9亿元，2025年1-7月的收入、净利润分别为3.1、1.5亿元，近年净利润增长主要得益于财务费用的优化，根据业绩承诺我们预计未来净利润仍处于增长通道。3）业绩承诺：据交易方案，荆宜高速承诺2026-2028年三年扣非净利润分别为2.4、2.5、2.7亿元，若业绩未达承诺则在当年进行现金补偿，充分保障并购主体收益。进展顺利该交易或在2026年纳入公司报表，若根据2026年净利润（包含承诺的扣非净利润及政府补助）计算收购对价约为PE11.9倍，对价处于合理水平。
　　增厚业绩和分红，高股息再添底气。1）“分红-市值-资产”的良性循环持续兑现：根据我们测算，四川省经营性高速公路证券化率约为20%，与其他省属高速公路上市平台相比，公司仍有较大的路产整合空间，荆宜高速的现金收购表明公司与集团优质路产资源整合持续进行。2）荆宜公司稳定的盈利能力和现金流将为公司带来新的业绩增长点：综合业绩承诺及政府补助，预计荆宜高速2026-2028年分别实现净利润2.4、2.7、3亿元（其中包含承诺扣非净利润部分2.4、2.5、2.7亿元、政府补贴部分400、1931、2495万元），剔除相关成本和费用，我们认为并入后将较好提升公司整体净利润与股东回报，全现金收购避免股权稀释，股东可直接享受标的盈利贡献，契合公司提升分红率、回报股东的战略导向。2024年荆宜高速经营现金流量净额为5.5亿，为成熟路产，并购后将补充公司稳定现金流来源。
　　投资建议：1）盈利预测：由于上述收购事项尚未完成，资产尚未交割，我们暂时维持2025-27年16.3、17.3、18.7亿元的盈利预测，对应2025-27年EPS分别为0.53、0.57及0.61元，对应PE分别为12、11、10倍。2）公司重视投资者回报，预计2026年A股股息率近6%，H股股息率超7%，较大幅度领先公路其他标的。我们认为经典“大集团、小公司”投资逻辑下，公司围绕高速公路主业做大做强做优，结合分红承诺，成长性充足。3）目标价：按照2026年的预期60%分红比例，对应2026年A股股息率为5.5%，我们维持估值方式，以预期A股股息率4.4%为其定价，对应目标价7.7元，预期较现价24%空间，强调“强推”评级；以预期H股股息率5.5%为其定价，对应目标价6.81港元，预期较现价27%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：经济下滑、车流量明显下降、收购尚未完成存在一定的不确定性。

　　投资要点：
　　事件：四川成渝发布2025年三季报，2025年第三季度实现营业收入19.6亿元，同比下降1.52%；归属于上市公司股东的净利润为4.63亿元，同比增长8.96%。
　　财务费用节降驱动业绩增长，改扩建有望释放盈利增量。尽管2025年第三季度公司收入因城北出口高速停止收费及宏观需求疲软导致车流量下滑而略有回落，但盈利在成本管控成效显现的带动下仍实现较快增长。2025Q3，公司销售/管理/财务费用率分别为0.91%/6.50%/7.05%，同比+0.03/-0.37/-3.42pct，其中财务费用下滑主要得益于存量债务优化。目前，公司正稳步推进多个重点项目，包括成乐高速扩容、天邛高速BOT项目（已于2024年9月通车）以及成雅高速扩容工程（预计总投资约285.48亿元），这些项目投产后有望为公司带来显著的收益贡献。
　　“大集团+小公司”战略，资源整合下成长空间广阔。作为蜀道集团旗下唯一的高速公路上市平台，公司依托蜀道集团的雄厚资源实现发展。蜀道集团作为省级国企，资产规模庞大，截至2024年底总资产达1.5万亿元，旗下拥有超500家全资及控股企业，投资建设运营的高速公路和铁路里程分别超11400公里和6700公里。蜀道集团业务涵盖公路、铁路的投资建设运营及相关多元产业，旗下路产资源丰富，为公司未来可能的资产注入提供了充分空间。
　　盈利预测与评级：公司持续完善路网规模，推进降本增效工作，同时高分红比率与股息率有望带动价值提升，考虑到公司成本管控优异，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.1/17.4/19.4亿元，当前股价对应的PE分别为10.8/10.0/9.0倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

　　公司公告2025年三季度报告：1）2025年前三季度，公司实现营业收入60.86亿元，同比下降17.29%；归母净利润13亿元，同比增长15.78%；扣非后归母净利润12.68亿元，同比增长16.41%。2）分季度看，2025Q3，公司实现营业收入19.6亿元，同比下降1.52%；归母净利润4.63亿元，同比增长8.96%；
　　扣非后归母净利润4.52亿元，同比增长8.8%。25Q1、Q2，公司营收分别实现18.5、22.76亿元，同比分别-8.08%、-32.17%；归母净利润分别实现4.56、3.81亿元，同比分别+16.61%、+24.17%；扣非净利润分别实现4.43、3.73亿元，同比分别+16.51%、+27.03%。3）经营效率：2025Q3，公司毛利率43.34%，同比下降1.8pct；期间费用率14.44%，同比下降3.79pct。2025年前三季度，公司毛利率39.34%，同比增长5.48pct；期间费用率13.67%，同比下降1.05pct。
　　降本增效成果显著，财务费用优化驱动利润高增。25年以来公司业绩增长的核心驱动力在于卓越的成本管控，尤其在财务费用的压降上成效显著。前三季度公司财务费用同比下降31.9%至4.28亿元，较去年同期压降2.01亿元，有效增厚了利润，主要得益于公司存量债务优化，包括24年12月“蓉城二绕项目21亿元平安资管计划”的提前归还。我们认为利率下行周期中，公司业绩仍将受益于财务费用的节约。
　　改扩建锁定核心资产长期价值。
　　根据公告，公司作为牵头方组成的联合体已于2025年7月中标总投资约285.48亿元的G5京昆高速公路成都至雅安段扩容工程项目，此举成功锁定了公司第一大核心盈利路产成雅高速的长期经营权，且公司另一重要路产成乐高速改扩建已接近尾声，未来有望提升收费标准。公司核心盈利资产的经营延续性得以增强。
　　投资建议：1）盈利预测：我们维持2025-27年16.3、17.3、18.7亿元的盈利预测，对应2025-27年EPS分别为0.53、0.57及0.61元，对应PE分别为11、10、9倍。2）“大集团、小公司”逻辑不变。公司此前发布三年回报规划，将23-25年分红比例提升至60%，24年分红比例为60.79%，公司提高分红比例重视投资者回报，A/H股股息率领先。我们认为经典“大集团、小公司”投资逻辑下，公司围绕高速公路主业做大做强做优，结合分红承诺，可视为少有的成长性红利资产。3）目标价：按照2026年的预期60%分红比例，对应2026年A股股息率为5.9%，我们维持估值方式，以预期A股股息率4.4%为其定价，对应目标价7.7元，预期较现价35%空间，强调“强推”评级；以预期H股股息率5.5%为其定价，对应目标价6.74港元，预期较现价34%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：经济下滑、车流量明显下降。

　　投资要点：
　　事件：四川成渝发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入41.26亿元，同比-23.14%；实现归母净利润8.37亿元，同比+19.93%；其中Q2收入22.76亿元，同比-32.17%，归母净利润3.81亿元，同比+24.17%。
　　公路主业整体稳健，费用改善推动盈利提升。2025年H1公司实现收入41.26亿元，同比-23.14%，剔除建造服务收入影响同比-3.67%，分业务来看，道路通行费收入约人民币22.74亿元，同比-2.25%，商品销售收入10.81亿元，同比-6.9%，BT/PPP项目收入0.80亿元，同比+19.96%，租赁业务收入0.31亿元，同比-0.72%。2025H1公司实现归母净利润8.37亿元，同比+19.93%，盈利改善主因费用节降明显，其中销售/管理/财务费用分别为0.33/2.26/2.90亿元，同比-5.07%/-14.80%/-31.03%。
　　稳步推进公路改扩建工程，路产规模强化或将释放增量收益。公司正在稳步推进成乐高速扩容建设项目（已累计完成估算总投资的65%）、天邛高速公路BOT项目（总长42公里，已于2024年9月正式通车）、成雅高速公路扩容工程项目（议案已于8月13日通过，预估总投资约285.48亿元），预计投产后有望贡献增量收益。
　　盈利预测与评级：公司持续完善路网规模，推进降本增效工作，同时高分红比率与股息率有望带动价值提升，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.6/16.9/18.8亿元，当前股价对应的PE分别为11.1/10.3/9.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

　　事件
　　近期，四川成渝披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入103.62亿，同比减-11.07%；归母净利14.59亿，同比增+22.91%；扣非归母净利13.9亿，同比增+27.22%；基本每股收益0.48元，加权ROE为9.1%，经营活动产生的现金流量净额为36.96亿元。
　　分红政策，公司24年拟派发现金股息约8.9亿人民币，约占当年度净利比例的60.8%；全年分红1次，每股0.29元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，分红股息率约为5.77%。
　　2025年Q1业绩，营收18.5亿，同比减-8.08%，扣非归母净利润增4.43亿，同比增+16.51%。
　　点评
　　作为四川省内唯一的公路基建类A+H股上市公司，主要业务是：投资、建设、运营和管理高速公路，同时开展绿色能源投资业务以及沿线资源综合开发。公司于1997年港股先上市，2009年A股再上市。目前H股为8.95亿股，A股是21.63亿股，A股占总股份比例为70.7%。
　　截至2024年底，公司辖下高速公路通车总里程约900公里（其中收费总里程约858公里），在建的成乐扩容高速里程约136.1公里（含原成乐86.4公里）。公司路产的平均剩余年限约13年。
　　公司在24年和25Q1业绩增长的主要原因：一是高速主业协同综合能源及新能源业务齐发力，提供正向盈利支撑；二是财务提质增效，近年财务费用减少、营业成本大幅下降。
　　投资评级
　　截至目前，天邛高速建设已完成，成乐高速扩容项目正在建设中，7月中标成雅高速扩容项目。预计25年能延续24年的分红政策。公司在稳步推进路产项目投资的同时，还深度融合布局充换电、氢能等领域，助力公司综合竞争力提升。我们看好公司未来的发展，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　收费政策变化风险；出行市场竞争风险；潜在的税务和融资风险；