投资要点：
　　事件：四川成渝发布2025年三季报，2025年第三季度实现营业收入19.6亿元，同比下降1.52%；归属于上市公司股东的净利润为4.63亿元，同比增长8.96%。
　　财务费用节降驱动业绩增长，改扩建有望释放盈利增量。尽管2025年第三季度公司收入因城北出口高速停止收费及宏观需求疲软导致车流量下滑而略有回落，但盈利在成本管控成效显现的带动下仍实现较快增长。2025Q3，公司销售/管理/财务费用率分别为0.91%/6.50%/7.05%，同比+0.03/-0.37/-3.42pct，其中财务费用下滑主要得益于存量债务优化。目前，公司正稳步推进多个重点项目，包括成乐高速扩容、天邛高速BOT项目（已于2024年9月通车）以及成雅高速扩容工程（预计总投资约285.48亿元），这些项目投产后有望为公司带来显著的收益贡献。
　　“大集团+小公司”战略，资源整合下成长空间广阔。作为蜀道集团旗下唯一的高速公路上市平台，公司依托蜀道集团的雄厚资源实现发展。蜀道集团作为省级国企，资产规模庞大，截至2024年底总资产达1.5万亿元，旗下拥有超500家全资及控股企业，投资建设运营的高速公路和铁路里程分别超11400公里和6700公里。蜀道集团业务涵盖公路、铁路的投资建设运营及相关多元产业，旗下路产资源丰富，为公司未来可能的资产注入提供了充分空间。
　　盈利预测与评级：公司持续完善路网规模，推进降本增效工作，同时高分红比率与股息率有望带动价值提升，考虑到公司成本管控优异，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.1/17.4/19.4亿元，当前股价对应的PE分别为10.8/10.0/9.0倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

　　公司公告2025年三季度报告：1）2025年前三季度，公司实现营业收入60.86亿元，同比下降17.29%；归母净利润13亿元，同比增长15.78%；扣非后归母净利润12.68亿元，同比增长16.41%。2）分季度看，2025Q3，公司实现营业收入19.6亿元，同比下降1.52%；归母净利润4.63亿元，同比增长8.96%；
　　扣非后归母净利润4.52亿元，同比增长8.8%。25Q1、Q2，公司营收分别实现18.5、22.76亿元，同比分别-8.08%、-32.17%；归母净利润分别实现4.56、3.81亿元，同比分别+16.61%、+24.17%；扣非净利润分别实现4.43、3.73亿元，同比分别+16.51%、+27.03%。3）经营效率：2025Q3，公司毛利率43.34%，同比下降1.8pct；期间费用率14.44%，同比下降3.79pct。2025年前三季度，公司毛利率39.34%，同比增长5.48pct；期间费用率13.67%，同比下降1.05pct。
　　降本增效成果显著，财务费用优化驱动利润高增。25年以来公司业绩增长的核心驱动力在于卓越的成本管控，尤其在财务费用的压降上成效显著。前三季度公司财务费用同比下降31.9%至4.28亿元，较去年同期压降2.01亿元，有效增厚了利润，主要得益于公司存量债务优化，包括24年12月“蓉城二绕项目21亿元平安资管计划”的提前归还。我们认为利率下行周期中，公司业绩仍将受益于财务费用的节约。
　　改扩建锁定核心资产长期价值。
　　根据公告，公司作为牵头方组成的联合体已于2025年7月中标总投资约285.48亿元的G5京昆高速公路成都至雅安段扩容工程项目，此举成功锁定了公司第一大核心盈利路产成雅高速的长期经营权，且公司另一重要路产成乐高速改扩建已接近尾声，未来有望提升收费标准。公司核心盈利资产的经营延续性得以增强。
　　投资建议：1）盈利预测：我们维持2025-27年16.3、17.3、18.7亿元的盈利预测，对应2025-27年EPS分别为0.53、0.57及0.61元，对应PE分别为11、10、9倍。2）“大集团、小公司”逻辑不变。公司此前发布三年回报规划，将23-25年分红比例提升至60%，24年分红比例为60.79%，公司提高分红比例重视投资者回报，A/H股股息率领先。我们认为经典“大集团、小公司”投资逻辑下，公司围绕高速公路主业做大做强做优，结合分红承诺，可视为少有的成长性红利资产。3）目标价：按照2026年的预期60%分红比例，对应2026年A股股息率为5.9%，我们维持估值方式，以预期A股股息率4.4%为其定价，对应目标价7.7元，预期较现价35%空间，强调“强推”评级；以预期H股股息率5.5%为其定价，对应目标价6.74港元，预期较现价34%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：经济下滑、车流量明显下降。

　　投资要点：
　　事件：四川成渝发布2025年半年报，2025年上半年公司实现营业收入41.26亿元，同比-23.14%；实现归母净利润8.37亿元，同比+19.93%；其中Q2收入22.76亿元，同比-32.17%，归母净利润3.81亿元，同比+24.17%。
　　公路主业整体稳健，费用改善推动盈利提升。2025年H1公司实现收入41.26亿元，同比-23.14%，剔除建造服务收入影响同比-3.67%，分业务来看，道路通行费收入约人民币22.74亿元，同比-2.25%，商品销售收入10.81亿元，同比-6.9%，BT/PPP项目收入0.80亿元，同比+19.96%，租赁业务收入0.31亿元，同比-0.72%。2025H1公司实现归母净利润8.37亿元，同比+19.93%，盈利改善主因费用节降明显，其中销售/管理/财务费用分别为0.33/2.26/2.90亿元，同比-5.07%/-14.80%/-31.03%。
　　稳步推进公路改扩建工程，路产规模强化或将释放增量收益。公司正在稳步推进成乐高速扩容建设项目（已累计完成估算总投资的65%）、天邛高速公路BOT项目（总长42公里，已于2024年9月正式通车）、成雅高速公路扩容工程项目（议案已于8月13日通过，预估总投资约285.48亿元），预计投产后有望贡献增量收益。
　　盈利预测与评级：公司持续完善路网规模，推进降本增效工作，同时高分红比率与股息率有望带动价值提升，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.6/16.9/18.8亿元，当前股价对应的PE分别为11.1/10.3/9.2倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。1）宏观经济波动导致车流量增速不及预期；2）收费政策调整导致通行费收入不及预期；3）路网效应及分流导致车流量增速不及预期；4）自然灾害导致通行费收入不及预期。

　　事件：四川成渝发布2025年中期业绩，2025上半年实现营业收入41.26亿元（同比-23.1%），归母净利润8.37亿元（同比+20.0%）。基本每股收益约人民币0.26元（同比+13.7%）。
　　营业收入同比有所下降。（1）2025H1实现营业收入41.26亿元（同比-23.1%），主要系建造服务收入下降。（2）2025H1建造服务收入6.50亿元，较2024H1的17.60亿元下降11.10亿元，同比-63.1%，主要系改扩建路产完工或接近尾声，确认的建造服务收入下降。
　　通行费收入小幅下降。（1）2025H1实现通行费收入22.74亿元（同比-2.3%），通行费收入下降主要系成仁高速和二绕西高速通行费收入下降。（2）2025H1成仁高速通行费收入同比-7.2%，主要系沿线竞争道路及高铁分流。（3）二绕西高速通行费收入同比-6.1%，系周边物流需求下降带动货车车流量下降及高铁分流导致小客车车流量下降。
　　净利率有所提升，主要系营业收入下降及财务费用压降效果显著。（1）2025H1净利率为21.3%，同比+7.7pct。（2）2025H1财务费用为2.90亿元，较2024H1的4.20亿元下降1.30亿元，同比-31.0%，是驱动净利润增长的主要原因。（3）2025H1高速公路业务毛利率为58.5%，同比-0.6pct，保持稳健经营。
　　资产负债率有所下降。（1）2025H1公司资产负债率为66.3%，较2024H1的68.1%下降1.8pct，体现出公司债务管理举措取得一定的成效。（2）2025H1，公司发行12亿元永续保险债权计划，被分类为其他权益工具，对本期资产负债率下降做出一定贡献。
　　股息收益率较高。截至2025-8-29，A股股息率为5.12%，H股股息率为6.63%。
　　公司股息收益率较高，考虑到财务费用压降效果有望扩展到全年，对净利润产生积极贡献，上调至“买入”评级。我们预计公司2025-2027年每股收益分别为0.51/0.51/0.52元。
　　风险提示：车流量增速不及预期；资产收购慢于预期；行业政策发生变动；宏观经济增长不及预期；极端天气等随机事件影响。

　　公司公告2025年半年度报告：1）2025H1，公司实现营业收入41.26亿元，同比下降23.14%，主要原因是建造服务收入下滑；归母净利润8.37亿元，同比增长19.93%；扣非后归母净利润8.17亿元，同比增长21.09%。2）分季度看，25Q1、Q2，营收分别实现18.5、22.76亿元，同比分别-8.08%、-32.17%；归母净利润分别实现4.56、3.81亿元，同比分别+16.61%、+24.17%；扣非净利润分别实现4.43、3.73亿元，同比分别+16.51%、+27.03%。3）分业务板块看：2025H1，公司通行费收入22.74亿元，同比下降2.25%，占营业收入55.10%；建造服务收入6.5亿元，同比下降63.06%，占营业收入15.76%；商品销售收入10.81亿元，同比下降6.9%，占营业收入的26.19%；BT/PPP项目收入0.8亿元，同比增长19.96%，占营业收入的1.94%；租赁业务收入0.31亿元，同比下降0.72%，占营业收入0.76%。
　　收费公路主业仍具备较强韧性，关注遂广遂西高速高成长性。分路产看，2025H1，成渝高速通行费收入4.22亿元，同比增长0.52%；成雅高速通行费收入4.92亿元，同比下降2.33%；成仁高速通行费收入4.02亿元，同比下降7.21%，主要受天府机场高速支线、天府大道仁寿段以及铁路等分流影响；成乐高速通行费收入2.96亿元，同比增长0.92%；城北出口通行费收入0.53亿元，同比增长4.93%；遂广高速通行费收入1.36亿元，同比增长3.5%，遂西高速通行费收入0.89亿元，同比增长4.1%，今年周边多条并行道路升级改造及封闭施工，基于时效性、安全性及经济性考量，自发选择遂广遂西高速作为替代通行线路；二绕西高速通行费收入3.83亿元，同比下降6.09%，主要受周边厂商产能收缩、短途旅行受高铁分流等多重因素影响。
　　利润增长来自于显著的费用下降，资产负债率持续优化。上半年，公司销售费用0.33亿元，同比下降5.07%；管理费用2.26亿元，同比-14.8%，财务费用2.9亿元，节省1.3亿元，同比-31.03%，主要受益于公司存量债务优化成效显著，我们认为在低利率环境下，公司财务费用下降将具备可持续性。资产负债率加速优化，截至25H1公司资产负债率66.28%，较2024年末68.08%再次下降1.8个百分点，而2024年末已较2023年末下降3个百分点。
　　投资建议：1）盈利预测：由于上半年公司业绩大增，我们上调2025-27年盈利预测至16.3、17.3、18.7（原预测值为15.8、17.1、18.4）亿元，对应2025-27年EPS分别为0.53、0.57及0.61元，对应PE分别为11、10、9倍。2）“大集团、小公司”逻辑不变。公司此前发布三年回报规划，将23-25年分红比例提升至60%，24年分红比例为60.79%，公司提高分红比例重视投资者回报，A/H股股息率领先。我们认为经典“大集团、小公司”投资逻辑下，公司围绕高速公路主业做大做强做优，结合分红承诺，可视为少有的成长性红利资产。3）目标价：按照2025年的预期60%分红比例，对应2025年A股股息率为5.7%，我们维持估值方式，以预期A股股息率4%为其定价，对应目标价8元，预期较现价42%空间，强调“强推”评级；以预期H股股息率5.5%为其定价，对应目标价6.32港元，预期较现价32%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：经济下滑、车流量明显下降。

　　事件
　　近期，四川成渝披露2024年报。本报告期内，实现营业总收入103.62亿，同比减-11.07%；归母净利14.59亿，同比增+22.91%；扣非归母净利13.9亿，同比增+27.22%；基本每股收益0.48元，加权ROE为9.1%，经营活动产生的现金流量净额为36.96亿元。
　　分红政策，公司24年拟派发现金股息约8.9亿人民币，约占当年度净利比例的60.8%；全年分红1次，每股0.29元（含税）;若以年报披露日A股收盘价计算，分红股息率约为5.77%。
　　2025年Q1业绩，营收18.5亿，同比减-8.08%，扣非归母净利润增4.43亿，同比增+16.51%。
　　点评
　　作为四川省内唯一的公路基建类A+H股上市公司，主要业务是：投资、建设、运营和管理高速公路，同时开展绿色能源投资业务以及沿线资源综合开发。公司于1997年港股先上市，2009年A股再上市。目前H股为8.95亿股，A股是21.63亿股，A股占总股份比例为70.7%。
　　截至2024年底，公司辖下高速公路通车总里程约900公里（其中收费总里程约858公里），在建的成乐扩容高速里程约136.1公里（含原成乐86.4公里）。公司路产的平均剩余年限约13年。
　　公司在24年和25Q1业绩增长的主要原因：一是高速主业协同综合能源及新能源业务齐发力，提供正向盈利支撑；二是财务提质增效，近年财务费用减少、营业成本大幅下降。
　　投资评级
　　截至目前，天邛高速建设已完成，成乐高速扩容项目正在建设中，7月中标成雅高速扩容项目。预计25年能延续24年的分红政策。公司在稳步推进路产项目投资的同时，还深度融合布局充换电、氢能等领域，助力公司综合竞争力提升。我们看好公司未来的发展，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　收费政策变化风险；出行市场竞争风险；潜在的税务和融资风险；