主业经营稳定，收入稳中有增
　　骆驼股份发布2025年三季报，公司2025年前三季度实现营业收入121.42亿元，yoy+7.1%，实现归母净利润6.19亿元，yoy+27.0%，实现扣非归母净利润4.78亿元，yoy-0.9%。其中2025Q3实现收入41.47亿元，yoy+9.0%，QOQ+7.5%，实现归母净利润0.87亿元，yoy-49.8%，QOQ-70.4%，实现扣非归母净利润0.74亿元，yoy-46.9%，QOQ-62.6%，单三季度利润有一定波动。考虑到公司布局“铅酸+锂电”双重低压电池技术解决方案，我们维持公司2025-2027年的盈利预测，预计2025-2027年的归母净利润为9.60/12.72/14.49亿元，EPS为0.82/1.08/1.24元，对应当前股价PE为12.5、9.4、8.3倍，我们持续看好公司主业汽车铅酸电池稳定增长，低压锂电业务随规模效应持续减亏，维持“买入”评级。
　　受非经营影响，单三季度利润承压
　　单三季度收入增长较稳定，但净利润同比有所下降，主要受非主业低压电池经营影响，原因为：（1）经营性损益：受汇率波动影响，汇兑收益同比减少。再生铅行业竞争加剧，导致公司再生铅业务毛利率下滑，再生铅业务主要为了确保主业供应链稳定，公司后续将主动调整产销节奏。（2）非经营性损益：公司所投资项目的公允价值变动收益同比减少。
　　低压锂电持续放量，铅酸锂电双轮驱动
　　2025H1公司低压锂电收入约3.53亿元，yoy+196%，毛利率从2024年的12.3%提升至2025H1的15%，2025Q3低压锂电订单持续放量，低压锂电的收入与盈利维持高速增长。在前端主机配套市场里，锂电替换铅酸的趋势愈发明显，新能源汽车和部分商用车的低压锂电池需求正在起量，公司已完成低碳产业园首条产线的投产，欧洲PACK工厂也在同步建设中，低压锂电有望成为传统铅酸业务的重要增量与战略补充。
　　风险提示：技术变革风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险；海外业务拓展不及预期；原材料价格难以传导至终端。

　　2025H1归母净利润增速较高，主业经营稳定
　　骆驼股份发布2025年半年报，公司2025年上半年实现营业收入79.95亿元，yoy+6.2%，实现归母净利润5.32亿元，yoy+69.5%，实现扣非归母净利润4.04亿元，yoy+18.0%。其中2025Q2实现收入38.59亿元，yoy-5.2%，实现归母净利润2.95亿元，yoy+86.8%，实现扣非归母净利润1.99亿元，yoy+13.9%，2025Q2非经常性损益较高主要系公司确认一次性债务重组损益0.98亿元。考虑到公司布局“铅酸+锂电”双重低压电池技术解决方案，我们维持公司2025-2027年的盈利预测，预计2025-2027年的归母净利润为9.60/12.72/14.49亿元，对应当前股价PE为10.1、7.6、6.7倍，我们持续看好公司主业汽车铅酸电池稳定增长，低压锂电业务随规模效应持续减亏，维持“买入”评级。
　　低压锂电销量保持高速增长，新产能逐步落地
　　在前端主机配套市场里，锂电替换铅酸的趋势愈发明显，2025H1公司低压锂电已实现15个定点项目的量产供货，包括赛力斯、蔚来汽车、福田戴姆勒、大众汽车、江淮汽车、一汽解放等主机厂的商用车型、新能源车型，2025H1实现低压锂电池销量22.9万KWH，yoy+274%。新获得低压锂电池项目定点23个，同时公司也在积极布局新产能，低碳产业园一期项目第一条产线已正常生产，欧洲PACK工厂也在同步推进。
　　低压铅酸海外高速增长，有效对冲国内波动
　　2025H1公司低压铅酸销量为1917万KVAH，yoy+0.82%，其中受汽车行业对低压电池需求结构发生的变化，主机配套市场销量yoy-2.4%；受市场环境和消费趋势变化影响，维护替换市场销量yoy-2.72%，但海外市场销量同比增长21.31%，有效对冲了国内波动。公司持续加大国际化战略布局，紧抓主机厂出海机遇，上半年共获得5个主机厂项目定点，实现首个中国商用车品牌的海外配套定点。
　　风险提示：技术变革风险；市场竞争风险；原材料价格波动风险；海外业务拓展不及预期；原材料价格难以传导至终端。

　　事件概述
　　公司近日发布2025年三季报，2025年前三季度实现营收/归母净利/扣非归母净利121.42亿元/6.19亿元/4.78亿元，同比分别+7.14%/+26.95%/-0.87%；3Q25营收/归母净利/扣非归母净利41.47亿元/0.87亿元/0.74亿元，同比分别+8.95%/-49.81%/-46.87%。
　　1、营收稳健增长，Q3利润短期承压。
　　2025年前三季度公司营收121.42亿元，同比增长7.14%，增长保持稳健；前三季度归母净利润同比增长26.95%。2025年第三季度单季利润下滑，主要系（1）经营性方面：受汇率波动影响，公司汇兑收益较去年同期减少；受再生铅行业性影响，公司再生铅业务毛利率下降。（2）非经营性方面：因资本市场波动，公司所投资项目的公允价值变动收益同比减少。
　　2、低压锂电业务高速增长，新定点保障未来空间。
　　公司低压锂电业务进入高速增长期，上半年实现营收3.5亿元，同比大幅增长196%。公司低压锂电客户覆盖广泛，上半年公司新获得汽车低压锂电池项目定点23个，其中12V锂电项目16个，包括小鹏汽车、赛力斯、岚图汽车、吉利汽车、长城汽车、奇瑞汽车、东风日产、北京现代、上汽乘用车等主机厂的多款车型；24V锂电项目7个，包括东风商用车、东风华神、江淮汽车等主机厂项目定点。
　　3、铅酸主业稳健，高附加值产品占比提升。
　　公司铅酸电池业务基本盘稳固，2025年上半年累计销售近1917万KVAh。受益于新能源汽车对电池性能要求提升，高附加值的AGM启停电池需求旺盛，上半年AGM电池销量同比增长46%。
　　4、全球化布局加速，海外市场成重要增长极。
　　公司坚定推进国际化战略，海外业务已成为重要增长引擎。2025年上半年，公司海外销量同比增长21%。公司上半年共获得5个主机厂项目定点，实现了首个中国系商用车品牌的海外配套定点，并获得欧洲知名车企在OEM项目和OES项目上的双定点，成功获得双线业务突破。其次，公司加快渠道建设持续推进，上半年共开发新客户19个，其中包含9个新国家，并成功获取南美多个客户商机，为未来销量增长奠定了坚实基础。
　　投资建议
　　公司铅酸主业稳固，低压锂电业务进入高速增长通道。行业竞争加剧短期影响毛利率，基于此下调盈利预测。预计2025-2027年，营收为177.44/197.99/214.32亿元（此前为178.06/198.68/215.07亿元），归母净利润为8.63/10.98/12.62亿元（此前为9.22/11.02/12.67亿元），EPS为0.74/0.94/1.09元（此前为0.79、0.94、1.08元）。2025年11月13日收盘价为10.4元，对应PE为14.14/11.11/9.67倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险、新能源业务拓展不及预期风险、汇率波动的风险等。

　　事件概述
　　公司近日发布2025年半年度报告，2025年上半年实现营收/归母净利/扣非归母净利79.95亿元/5.32亿元/4.04亿元，同比分别+6.22%/+69.46%/+17.94%。
　　1、营收稳健增长，低压锂电业务表现亮眼
　　2025年上半年公司营收79.95亿元，同比增长6.22%。分业务看：1）低压铅酸电池业务：上半年累计销售1917万KVAH，同比增长0.82%。其中，国内主机配套及维护替换市场销量受行业转型影响分别同比下滑2.40%和2.72%，但海外市场销量同比增长21.31%。2）低压锂电池业务：受益于新能源汽车电动化、智能化趋势，销量实现跨越式发展，上半年累计销售22.9万KWH，同比大幅增长274%，成长动能强劲。
　　2、费用管控成效显著，盈利能力稳步提升
　　1）盈利能力：2025年上半年公司归母净利润5.32亿元，同比大幅增长69.46%。2）费用率：公司费用管控成效显著，上半年销售/管理费用率分别为4.33%/2.41%，同比均有下降；财务费用因汇兑收益影响，由去年同期的2070万元降至-1061万元。3）净利率：扣非归母净利率为5.05%，同比增加0.5pct，盈利能力持续增强。
　　3、乘新能源东风，低压锂电业务迎爆发式增长
　　公司紧抓汽车“新四化”机遇，低压锂电业务进入收获期。1）市场开拓：上半年新获得汽车低压锂电池项目定点23个，客户涵盖小鹏、赛力斯、岚图、吉利、长城、奇瑞等主流车企。同时，前期定点项目加速量产，已为赛力斯、蔚来、大众等客户的15个项目实现量产供货。2）产能布局：为满足快速增长的订单需求，公司持续推进低碳产业园建设，一期项目第一条产线已正常生产，为后续销量增长提供坚实保障。3）技术储备：公司在钠电领域已完成奇瑞12V40Ah圆柱钠电样件交付，标志着钠电技术从研发迈向工程化应用。
　　4、国际化战略成效显著，海外市场高速增长
　　报告期内，公司积极推进全球化布局，海外市场销量同比增长21.31%。1）主机配套：上半年共获得5个海外主机厂项目定点，并成功获得欧洲知名车企在OEM和OES项目上的双定点，实现业务突破。2）渠道建设：上半年共开发新客户19个，覆盖9个新国家，为未来增长奠定基础。3）资质认证：公司成功获得海关AEO高级认证，将享受优先通关等便利，提升国际市场核心竞争力。
　　投资建议
　　公司业务增长强劲，低压锂电业务进入高速增长期，新项目定点持续突破。维持盈利预测不变，预计2025-2027年营收为178.06/198.68/215.07亿元，归母净利润为9.22/11.02/12.67亿元，EPS为0.79、0.94、1.08元。2025年8月21日收盘价为10.03元，对应2025-2027年PE为12.76、10.68、9.29倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、海外经营及汇率波动风险等。