1）个险渠道：改革红利持续兑现，人均产能提升驱动价值回升。2025年个险渠道NBV为238.2亿元，同比+10.4%；代理人规模保持在35.1万人左右，年化人均产能为37.7万元，人均NBV同比+14.2%，NBVM维持30.8%的较高水平，个险渠道改革成效初现；2）银保渠道：价值贡献加速释放，多元渠道格局进一步成型。2025年银保渠道NBV升至94.1亿元，同比+138.0%，贡献占比提升至25.5%；规模保费达715.2亿元，同比+50.3%，其中新单保费同比+92.2%。我们认为，个险渠道的高质量稳增长与银保渠道的高景气扩张正共同推动寿险价值持续增长。
　　权益投资：配置结构前瞻，收益韧性与报表稳健兼具。公司在低利率环境下持续增配低估值、高股息权益资产，并通过FVOCI等账户安排降低利润表波动，投资端收益稳健的特征进一步强化。2025年公司净投资收益率为3.7%，同比下降0.1pct但优于同业；综合投资收益率升至6.3%，同比提升0.5pct，高股息配置与资本市场回暖共同带动投资表现改善。我们认为，公司当前权益配置已不再只是单纯增厚弹性，而是在增强现金回报、平滑波动和改善利润质量之间取得了更优平衡。
　　不动产风险：拨备计提充分，风险敞口实质收敛。市场此前对公司地产风险的担忧已在估值中得到反映，公司过去几年对相关资产进行了充分的减值计提。截至2025年末，公司保险资金投资组合中不动产相关投资在总投资资产中的占比仅为3.1%。
　　我们认为公司改革红利已开始逐步兑现，资负共振将驱动估值从修复走向扩张。负债端个险渠道企稳且人均产能持续提升，银保渠道价值贡献快速释放，新业务价值增长动能较强；资产端地产风险基本出清，高股息权益资产有望兼顾收益韧性与报表稳健。当前公司同时具备寿险修复、资产端改善与高分红回报三重支撑，仍是保险板块中兼具防御属性与向上弹性的核心标的。
　　我们以寿险及健康险业务内含价值与其他业务调整后资产净值作为集团内含价值，以2026年4月17日收盘价计，公司对应2026E至2028EP/EV分别为0.65/0.61/0.57倍，尚未充分反映公司中长期盈利韧性与综合金融平台的增量价值。我们以2026E的EVPS的88.84元作为目标价，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　长端利率下行超预期；权益市场大幅波动；寿险改革成效不及预期；居民收入不及预期；医疗养老生态圈协同效应不及预期。

　　事件：中国平安披露2025年全年业绩，集团营收和归母净利润分别同比增长2.1%和6.5%至10505亿元和1348亿元，集团归母营运利润（OPAT）和扣非后归母净利润分别同比增长10.3%和22.5%至1344亿元和1438亿元，集团归母净资产较25年初增加7.7%至10004亿元，集团综合投资收益率同比提升0.5pps至6.3%，寿险新业务价值增长29.3%至369亿元，产险综合成本率同比优化1.5pps至96.8%，上述主要指标均表现良好。唯有全年每股股息增速和集团内含价值增速略低于预期，前者增速为5.9%，低于OPAT增速的10.3%，后者增速为5.7%，我们认为主要受摊余成本计量债券公允价值下降导致。
　　点评：
　　集团重视客户持续经营，25Q4单季度净利润受较多因素影响
　　平安集团实行“综合金融+医疗养老”的战略，注重客户经营。截至25年末，集团个人客户数量较25年初增长3.5%至2.51亿，保障类、资产类与服务类客户是客户规模扩张的主要驱动，持有集团内3类及以上产品的客户留存率可达到99%；截至25年末，客均合同数较25年初增长0.7%至2.94个，或可在未来带来更高的客户价值。
　　平安集团25Q4单季度归母净利润为19亿元，较前三季度的单季度数据差距较大，我们认为是多种因素导致：a）25Q4权益资本市场波动较大导致投资收益有短期压力；b）集团发行的美元、港元可转换债券在25Q4的转股权价值重估损益可能较大；c）25年末集团对寿险业务的营运假设和模型变动负向调整了137亿元。
　　25年全年集团扣除银行板块后的信用减值损失及资产减值损失为338亿元，较24年减少95亿元。21年至今，平安集团扣除银行板块后的累计减值达到1390亿元，我们认为随着减值的逐步确认，后续的风险或将大幅减少。
　　寿险业务：银保价值跨越式增长，服务边际增速有望于26年转正
　　25年平安寿险业务NBV同比增长29.3%至369亿元，多元渠道建设成效见好：
　　25年个险渠道NBV同比增长约10%，贡献了寿险全部NBV的66%，依然是主力渠道，但由于代理人数量和活动率呈现下降趋势，个险NBV的双位数增长主要来源于产品运作下的产能提升，以及个险渠道“报行合一”下新业务价值率的提升，后续的持续增长或需要队伍建设的进一步提升；
　　平安寿险的银保渠道在25年实现了138%的NBV增速，25年的NBV是21年数值的5.3倍，实现了跨越式的增长，且呈现新业务价值率（超出同业8pps+至28.8%）和期交增速（超出市场均值153pps至163%）有同时超越市场增速的优秀表现。我们认为26年平安银保渠道在网点渗透率提升、集团战略支持等多个支撑因素下有望持续较快增长；
　　25年末平安寿险的服务边际（CSM）同比小幅下降0.8%至7251亿元，较23、24年同比-6.1%和-4.8%的降幅明显收敛，我们认为在NBV较强持续增长，以及利率从“单边下行”转向“双边波动”的情况下，26年公司的CSM增速有望实现转正，有利于后续净利润的释放。
　　投资业务：权益仓位显著提升，全年综合投资收益率表现良好
　　25年末平安保险资金总投资资产同比扩张13.2%至6.49万亿元，其中债券投资的公允价值占投资资产的比重同比下降6.7pct至55%，且绝对值几乎持平于25年初，这代表平安25年对债券增持较为谨慎，我们认为一方面可能是在分红险销售转型的背景下，平安的久期缺口已经到了较为合意的区间，不再急着拉长资产端久期，另一方面或和公司对未来利率走势的判断相关；
　　权益仓位显著提升，平安25全年股票和权益基金分别增加5207亿元和1501亿元至9581亿元和2835亿元，两者合计仓位较25年初上行9.2pct至19.2%，其中25年下半年TPL股票和TPL权益基金规模增加1917亿元和1544亿元，大于OCI股票1171亿元的增幅，显示公司下半年权益投资风格偏进攻性；
　　受益于25年良好的市场环境，以及公司OCI股票贡献的超过900亿元的税前浮盈，平安25年保险资金综合投资收益率同比提升0.5pps至6.3%，表现良好。
　　盈利预测与评级：中国平安25年主要财务数据均较好，唯每股股息和集团EV稍低于预期，我们看好在银保渠道带动和个险渠道产品的运作下，26年寿险NBV的持续增长，也认为随着资产减值的不断确认，后续集团的不良计提压力有望减轻，26年主要考验公司在权益仓位大幅提升后的投资收益波动把控能力。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1449/1670/1934亿元，同比增速分别为7.5%/15.3%/15.8%，26-28年每股内含价值为89.0/96.2/104.3元，当前股价对应PEV估值为0.65/0.60/0.55倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

　　事件：公司披露2025年年报，全年实现营业收入10,505亿元，同比+2.1%；归属于母公司股东的净利润1,348亿元，同比+6.5%；归属于母公司股东的营运利润1,344亿元，同比+10.3%；扣除非经常性损益后的归母净利润1,438亿元，同比+22.5%。全年每股股息2.70元，同比+5.9%。寿险及健康险业务新业务价值368.97亿元，同比+29.3%；财产保险业务保险服务收入3,389亿元，同比+3.3%，综合成本率96.8%，同比优化1.5个百分点；保险资金投资组合规模6.49万亿元，较年初+13.2%，综合投资收益率6.3%，同比提升0.5个百分点。
　　我们认为，公司2025年年报核心亮点主要体现在以下几个方面：1）利润端延续稳健修复，营运利润、扣非净利润均实现较快增长，利润质量明显改善。2）寿险新业务价值连续高增，银保与社区金融等多元渠道放量，价值率提升是本轮改善的核心驱动。3）财险承保质量继续优化，综合成本率创近年较优水平，车险盈利能力保持行业领先。4）投资端表现亮眼，权益弹性释放叠加OCI浮盈增厚净资产，资管板块亏损明显收窄。5）综合金融与医疗养老生态持续强化客户黏性，为主业增长与估值修复提供长期支撑。
　　寿险价值增长延续，多元渠道驱动NBV高增。2025年公司寿险及健康险业务实现营运利润1,033亿元，同比+7.5%，业务基本盘保持稳健。价值增长依旧是最大亮点，全年新业务价值368.97亿元，同比+29.3%，新业务价值率（按标准保费）提升至28.5%，同比上升5.8个百分点，连续第三年实现双位数增长。从渠道看，公司改革红利继续释放。代理人渠道新业务价值同比+10.4%，人均新业务价值同比+17.2%，队伍质态持续改善；银保渠道新业务价值同比+138.0%，成为寿险价值增长的最强弹性来源；银保渠道、社区金融服务及其他渠道对平安寿险新业务价值的贡献占比同比提升12.1个百分点，非个险渠道贡献已超过三分之一。与此同时，寿险及健康险合同服务边际余额7,251亿元，较年初仅下降0.8%，在新单贡献改善与利率环境企稳背景下，负债端韧性进一步增强。
　　财险承保质量持续优化，车险与新能源车险表现亮眼。2025年公司财产保险业务延续“规模增长+承保优化”的改善趋势。全年原保险保费收入3,432亿元，同比+6.6%；保险服务收入3,389亿元，同比+3.3%；整体综合成本率96.8%，同比优化1.5个百分点，车险综合成本率95.8%，同比优化2.3个百分点，持续优于行业平均水平。从盈利结构看，公司财险承保利润107.17亿元，较上年大幅增长96.2%，营运利润170亿元，同比+13.2%，核心原因在于费用率改善、承保纪律强化以及车险品质持续领先。新能源车险方面，公司2025年原保险保费收入525亿元，同比+39%，市场份额提升至27.7%，前瞻布局优势进一步显现。我们认为，财险板块目前已从“规模稳增”逐步迈向“承保盈利释放”，有望继续贡献稳定利润与现金流。
　　投资表现亮眼，资管减亏夯实盈利基础。2025年公司保险资金投资组合规模达到6.49万亿元，较年初增长13.2%，综合投资收益率6.3%，同比提升0.5个百分点，达到近五年较优水平；净投资收益率3.7%，整体仍保持稳健。公司近10年平均净投资收益率4.8%、平均综合投资收益率4.9%，持续高于4.0%的长期投资回报假设，反映资产配置与风险管理能力仍具优势。从结构上看，公司2025年明显加大权益配置力度，股票及权益基金规模分别同比+119.1%、+112.5%，弹性资产配置带动全年总投资表现改善。值得关注的是，公司披露约57%的股票分类为FVTOCI，贡献税前浮盈超过900亿元，不直接计入当期利润，但有效增厚净资产并提升估值安全边际。资产管理板块方面，2025年净亏损30亿元，较2024年的亏损111亿元显著收窄，减亏趋势明确，过去对集团利润的拖累正在逐步减弱。
　　银行业务稳健运行，综合金融与医疗养老生态持续强化。1）银行业务方面，2025年平安银行实现净利润426亿元，同比-4.2%，在息差下行周期中仍保持整体稳健。年末净息差1.78%，同比下降9bp；不良贷款率1.05%，同比下降1bp；拨备覆盖率220.88%；核心一级资本充足率提升至9.36%，较年初上升0.24个百分点，资产质量与资本水平仍具韧性。2）综合金融和医疗养老生态继续强化集团护城河。2025年末，公司个人客户数达到2.51亿，较年初增长3.5%；持有集团内3类及以上产品的客户留存率99%，享有医疗养老生态圈服务权益的客户留存率93%，客户黏性保持高位。医疗养老方面，AI+真人医生覆盖集团100%个人客户，累计超24万名客户获得居家养老服务资格，医疗养老付费企业客户达9.5万家。我们认为，综合金融客户经营与医疗养老服务能力的持续升级，有望带来更高质量的交叉销售与更稳定的长期估值溢价。
　　风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。

　　事件：中国平安发布2025年年度报告。报告期内，公司实现营业收入10505.06亿元，同比+2.1%；实现归母净利润1347.78亿元，同比+6.5%；实现归母营运利润1344.15亿元，同比+10.3%；寿险及健康险NBV达368.97亿元，同比+29.3%。截至报告期末，集团EV达15042.88亿元，同比+5.7%。
　　寿险价值强劲增长，多元渠道协同发力。2025年，寿险及健康险业务实现规模保费6614.38亿元，NBV同比+29.3%至368.97亿元。业务品质持续提升，13个月保单继续率达97.4%（同比+1.0pct），25个月保单继续率达94.9%（同比+5.2pct），续期业务稳定性增强。渠道端协同发力，代理人渠道通过高质量转型，NBV达238.23亿元，同比+10.4%，人均NBV同比+17.2%；银保渠道抓住市场机遇，NBV达94.08亿元，同比+138.0%，成为价值增长的重要引擎。
　　产险质效优化，综合金融优势稳固。财产保险业务规模与质效同步提升，全年实现原保险保费收入3431.68亿元，同比+6.6%。整体COR同比-1.5pct至96.8%，主要得益于费用精细化管理及保证保险业务扭亏为盈，其中车险综合成本率同比-2.3pct至95.8%。银行业务经营稳健，平安银行实现净利润426.33亿元，资产质量保持平稳，不良贷款率1.05%，拨备覆盖率220.88%，风险抵补能力充足。集团“综合金融+医疗养老”战略持续深化，客户经营效率不断提升，持有集团内3类及以上产品的客户留存率高达99%，生态协同效应构筑核心竞争壁垒。
　　投资收益表现优良，股东回报持续提升。截至2025年末，公司保险资金投资组合规模达6.49万亿元，同比+13.2%。公司积极把握市场机遇，提升权益资产配置，全年实现综合投资收益率6.3%，同比+0.5pct。投资组合结构方面，债券、股票、权益型基金分别占比55.0%、14.8%、4.4%，占比同比分别-6.7pct、+7.2pct、+2.1pct。公司坚持稳定的现金分红政策，全年股息为每股现金2.70元，同比+5.9%，持续兑现对股东回报。
　　投资建议：公司2025年业绩稳健增长，寿险改革成效显著，产险质效改善，综合金融与医疗养老战略协同深化，核心竞争力持续增强。预计公司2026-2028年营业收入为11243.59、11952.84、12667.75亿元，归母净利润为1493.10、1617.09、1738.78亿元，每股净资产为60.34、66.03、72.15元，对应3月27日收盘价的PB估值为0.94、0.86、0.79倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：资本市场波动、长端利率超预期下行、自然灾害频发

　　事件：2026年3月26日，中国平安发布2025年年度报告。2025年公司实现归母净利润1347.78亿元，同比+6.5%；归母营运利润1344.15亿元，同比+10.3%；NBV为368.97亿元，同比+29.3%；财险COR为96.8%，同比改善1.5PCT；拟派发每股分红2.70元，同比+5.9%。
　　NBV延续正增，COR实现改善。1）2025年公司实现NBV368.97亿元，同比+29.3%；其中2025Q4单季度NBV同比-71.4%，我们预计主要系公司根据实际经验调整了疾病发生率、退保率等非经济假设（25Q1/25Q2/25Q3同比分别+34.9%/+47.0%/+58.3%）。从结构来看，2025年公司的首年保费同比+2.5%，NBVMargin（按标准保费）同比+5.8PCT至28.5%。分渠道来看，2025年公司代理人渠道、银保渠道的NBV同比分别+10.4%、+138.0%，银保渠道的价值贡献水平大幅提升。2）2025年公司财险COR为96.8%，同比改善1.5PCT；其中2025Q4单季度财险COR为96.4%，同比改善3.6PCT（25Q1/25Q2/25Q3分别为96.6%/93.8%/100.4%），其中赔付率、费用率分别为70.4%、26.4%，同比分别改善0.6PCT、改善0.9PCT。分险种来看，2025年公司车险、非车险COR分别为95.8%、98.9%，同比分别改善2.3PCT、抬升0.1PCT。
　　净利润和营运利润均实现正增。1）2025年公司实现归母净利润1347.78亿元，同比+6.5%。分业务来看，2025年公司的寿险及健康险、财险、银行、资管、金融赋能业务的归母净利润同比分别+17%、-3%、-4%、亏幅收窄、-75%。
　　2）2025年公司实现归母营运利润1344.15亿元，同比+10.3%，增速延续向好。分业务来看，2025年公司的寿险及健康险、财险、银行、资管、金融赋能业务的归母营运利润同比分别+3%、+13%、-4%、亏幅收窄、扭亏为盈。剔除短期波动后，公司的财险归母营运利润实现正增，金融赋能业务的盈利能力有所改善。3）2025年公司净、综合投资收益率分别为3.7%、6.3%，同比分别-0.1PCT、+0.5PCT；
　　净、总、综合投资收益分别为1882、2343、3245亿元，同比分别+7.3%、+13.5%、+21.7%，主要得益于投资资产规模增加。截至2025年末，公司的投资资产规模达6.49万亿元，较2024年末+13.2%。
　　EV、净资产继续增长，DPS稳定增长。1）截至2025年末，公司的寿险及健康险EV为9286.3亿元，较2024年末+11.2%、较2025H1末+2.8%；集团EV为1.5万亿元，较2024年末+5.7%、较2025H1末+0.2%，主要得益于NBV、EV预期回报、投资回报差异、营运经验差异及其他等带来的正贡献。
　　2）截至2025年末，公司的归母净资产为1.0万亿元，较2024年末+7.7%、较2025Q3末+1.4%，净资产规模继续增长。3）公司拟派发每股分红2.70元，同比+5.9%；
　　分红比例（分红总额/归母营运利润）为36.4%，同比-1.5PCT。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1606/1758/1988亿元，对应增速分别为+19%/+10%/+13%；EVPS分别为88/93/98元，A股当前股价对应PEV为0.6/0.6/0.6倍，H股当前股价对应PEV为0.6/0.6/0.5倍。
　　鉴于公司综合金融生态圈优势，我们认为中长期视角下公司具备较高的投资价值，维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济复苏不及预期、资本市场波动加剧、客户需求放缓、综合金融生态赋能不及预期。

　　概览：整体表现略低于预期。1）归母净利润同比+6.5%至1348亿元，其中Q4单季度同比-74%至19.2亿元，Q4净利润表现较差主要受Q3加仓的成长股票投资浮亏拖累；全年非经常性损益约-90亿元（其中平安健康、平安医保科技、金融壹账通并表以及出售汽车之家、港元可转债因股价上涨产生股权价值重估产生的合计损失约87亿），剔除非经常性损益后净利润同比+22.5%。基本符合预期。2）集团归母OPAT同比+10.3%，其中寿险及健康险OPAT同比+2.9%，资管业务OPAT仍亏损38亿元，但同比大幅减亏68.2%，略超预期。3）NBV同比+29.3%，增速较前三季度的+46.2%显著下滑，其中Q4单季度NBV同比-71.4%，首年新单保费增速放缓有一定影响，价值率下降是主要拖累（预计与分红险NBVM较低以及假设调整有关，沟通反馈主要调整了非经济假设包括退保率、发生率等），明显低于预期。4）新增CSM同比+3.6%，存量CSM同比-0.8%，符合预期。5）集团EV同比+5.7%，其中寿险EV同比+11.2%，符合预期。6）财险COR得益于车险费用优化以及保证险扭亏为盈同比-1.5pct至96.8%，符合预期。7）全年DPS同比+5.9%至2.7元，基本符合预期。
　　寿险和健康险NBV增速明显放缓，银保新单和价值增长亮眼。1）代理人NBV同比+10.4%，银保得益于非平安网点快速扩张带来的新单高增长NBV同比+138%，代理人NBV占比同比-11pct至64.6%，银保NBV占比同比+11.6pct至25.5%，预计26年银保NBV继续保持高增长，占比将超过30%。2）代理人规模同比-3.3%至35.1万人，预计2026年人力规模保持平稳。代理人人均NBV同比+17.2%。3）整体NBVM同比+4.9pct至23.4%，其中代理人渠道同比+6.4pct至30.8%，银保同比+4.4pct至24.5%。价值率得益于”报行合一”带动费用优化以及缴费期限拉长进一步改善，但需注意改善幅度明显低于上半年，可能主要系下半年margin更低的分红险占比持续提升以及假设调整影响。
　　财险总保费增速回升，承保盈利能力持续改善。1）总保费同比+6.6%，其中车险、非车分别同比+3.2%、+14.5%。2）COR同比优化1.5pct至96.8%，其中车险在费用优化带动下同比-2.3pct至95.8%（通过数字化赋能等推动过去3年车险营运成本下降1pct）。3）车险中新能源车保费同比+39%，市场份额高达27.7%，本期新能源车实现承保盈利。非车中意健险、责任险、农险保费分别同比+25.2%、+0.1%、+16.3%。主要非车险中仅责任险仍承保亏损，其余险种均实现承保盈利。
　　大幅调整投资策略，压降债券、提升权益，投资业绩较好。1）保险资金投资资产规模较年初+13.2%，其中债券、股票、权益型基金分别变动-6.7pct、+7.2pct、+2.1pct。核心权益（股票+权益基金）占比提升9.3pct至19.2%，权益增配幅度创公司历史。调整OCI高股息策略，OCI股票规模继续提升至5413亿，但占总的股票比重较Q2末下降8.8pct至56.5%。2）NII同比-0.1pct至3.7%，CII（不含OCI债券浮盈）同比+0.5pct至6.3%，估算的TII同比基本持平为4.5%，总投资收益同比+13.5%。
　　观点：推荐配置。公司权益仓位明显提升，短期受市场震荡影响一季报利润预期承压；中长期得益于银保费用和资管协同优势保费和价值增速预计持续领先，投资规模扩张叠加权益慢牛行情回归下预计盈利弹性明显改善。
　　风险提示：长端利率大幅下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期

　　投资要点
　　业绩概览：2025Q3业绩符合预期。1）2025Q1-3归母净利润同比+11.5%，其中Q3单季度同比+45.4%，主要因股票收益较好带动投资收益增加，符合预期。2）追溯口径下OPAT同比+7.2%，其中寿险及健康险、财产险板块分别同比+1.9%、+8.3%，资管板块贡献26.5亿元（同期为-23.1亿元），符合预期。3）NBVM（年年保口口径）同比+7.6pct至25.2%，NBVM（标准保口口径）同比+9.0pct至30.6%，带动NBV同比+46.2%，略超预期。4）归母净资产同比+6.2%，符合预期。5）产险原保口收入同比+7.1%，COR同比-0.8pct至97.0%，符合预期。
　　NBVM改善叠加银保新单放量带动NBV高增长。1）NBV同比+46.2%，其中代理人和银保分别同比+23.3%、+170.9%，银保高增除NBVM提升外，新单保口快速增长亦有贡献。价值率提升主要系产品缴口期限拉长+（报行合合”带带来口改改善+预定利率下调带动利改优化。2）代理人数量较年初-2.5%至35.4万人，但较2025Q2增加1.4万人，队伍规模呈企稳回升态势。3）代理人人均NBV同比+30%，价值率提升是主要驱动，月人均新单保口预计同比下降。4）银保渠道建设上，着力拓展非平安银合网点，目前已近2万个，银保销售队伍超7000人，较年初均实现大幅增长，预计26年非平安网点份额仍有较大提升空间。
　　财险COR优化，净利润受出售汽车之家影响同比负增。1）财险原保口收入同比+7.1%，其中车险、非车险分别同比+3.5%、+14.3%。车险增速略降，或与新车销售放缓以及车均保口下降有关；非车预计在健康险、意外险及农险带动下增速回升，是当期总保口增速改善的主要原因。2）COR同比优化0.8pct至97.0%，较2025H1有所抬升（2025H1COR为95.2%），主要受三季度大灾影响。3）财险净利润同比-8.9%，主要因出售汽车之家带来的”次性影响，账面影响约36亿元。
　　NII同比略降，CII同比提升。1）NII（年年化）同比-0.3pct至2.8%。TII年披露，预计在权益市场走牛带动下同比提升；CII（除除FVOCI债券浮盈，年年化）同比+1.0pct至5.4%，归因于权益市场景气度提升下公司投资收益的增加。估算2025年FVOCI权益工具投资（主要为高股息股票）价格涨幅约+11.0%，同比+0.8pct；其他债务工具价格涨幅约-4.0%，同比-10.2pct。2）保险资金总投资资产较年初+11.9%，其中非标债权占比5.2%，较年初-1.2pct；不动产投资占比3.2%，较年初略有下降。
　　投资建议：推荐配置。1）负债端价值率提升以及银保超高增长下2026年NBV有望延续高增长。2）资产端资管板块减值压力持续缓解，对估值压制持续减弱，高股息策略贯彻较为彻底，后续净投资收益的韧性将优于主要同业。3）当前PEV仅0.69倍，考虑股息率较高且稳健，以及后续银保持续发力有望带动价值延续高增长，继续推荐配置。调整2025、2026、2027年EPS预测值为7.77、8.73和9.57元，维持报增持带评级。
　　风险提示：长端利率大幅下合，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期