核心观点:
　　国资股东控股集中，分红连续稳定。
　　国资背景强大，财政部绝对控股。中国人民保险集团股份有限公司（简称“中国人保”）源自于1949年10月20日在北京成立的中国人民保险公司，是新中国成立以来第一家全国性保险公司。根据公司2024年一季报，财政部作为中国人保的发起人和实控人，持有公司60.84%的股份，是公司的控股股东；社保基金持有12.68%，为中国人保的第二大股东。两者合计持股比例高达73.52%，持股较为集中，股权结构稳定。
　　盈利实力整体稳健，分红率较高且连续稳定。公司加权ROE基本均稳定在10%左右。公司利润分配重视对投资者的合理投资回报，过去5年维持较高的分红率，且分配政策保持连续性和稳定性，2020-2023年现金分红比例均高于30%。人保集团及核心子公司偿付能力充足率近年来基本保持稳健，近年来人保集团、人保财险、人保寿险、人保健康综合偿付能力充足率保持在150%以上，核心偿付能力充足率基本保持在100%以上，远高于监管标准。充足的偿付能力给予公司灵活的业务经营空间和持续稳定分红的保障。
　　优质财险，龙头地位稳固，盈利能力突出。
　　总体来看，人保财险保费规模及盈利能力均领先同业。人保财险行业龙头地位稳固，原保费市占率均稳定在三分之一以上，且占比大于第二、三位之和。盈利能力方面，对比“老三家”财险公司中其它两家，近14年来看，人保财险综合成本率始终保持在100%以下，持续保持正承保利润，优势突出。而其它两家综合成本率在不同年份出现承保亏损。车险方面，人保车险具有显著承保盈利优势，综合成本率长期保持在较低水平，基本领先其他两家头部险企，主要依靠优质的业务结构、不断强化自有渠道建设、庞大的客户积累与技术积累。随着2020年9月第四次车险综改不断深入，车均保费将逐渐下降，提高精准定价能力和费控能力对险企实现承保盈利愈发重要，人保车险优势明显。非车险方面，财险行业正加速向非车险转型，竞争较为激烈，承保盈利难度大，需要长期投入且具有较高技术壁垒，人保非车险不断提高承保质量、改善承保条件，2023年非车险实现承保盈利，推动财险总承保利润远高于其他险企。
　　潜力寿险，高质量转型成效逐步显现。
　　人保寿险积极推进高质量转型发展，价值增长潜力较大。产品结构方面，公司加大中高价值型终身寿险、年金型保险销售；缴费结构方面，人保寿险加大价值期交型产品规模占比；渠道结构方面，虽然银保渠道仍为当前公司最主要的新单保费，但在严格落实“报行合一”要求下，渠道新单规模和价值率同时改善，个险渠道规模与价值均实现显著企稳回升。
　　人保健康规模实现高增，2023年结构有所改善。人保健康2018-2023年期间原保费收入年复合增速高达25%，驱动人身险保费快速增长。公司更依赖与银行渠道的销售，2023年银保新单占比82.6%，同时渠道价值率由0.3%大幅同比提升3.7pct至4%；公司积极谋划代理人渠道创新转型发展，提升销售人员人均产能，新单保费同比虽有所下降，但价值率提升推动渠道NBV同比大幅提升。
　　盈利预测与投资建议
　　在投资端企稳预期下，受益于财险业务稳健盈利和寿险高质量转型成效初显具有较大的价值增长潜力，我们预计2024-2026年集团营业收入分别为6,025/6,471/6,962亿元，对应增速分别为8.9%/7.4%/7.6%；归母净利润分别为262/290/314亿元，对应增速分别为14.9%/10.9%/8.1%；EPS分别为0.59/0.66/0.71元，对应2024年6月7日5.25元/股收盘价，PE分别为8.87/8.00/7.40倍，PB分别为0.90/0.84/0.78倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　转型不及预期风险；相关政策大幅调整风险；资本市场剧烈波动；自然灾害风险

　　事件：
　　2024年一季度，中国人保营业收入1387.8亿元，同比+0.7%；归母净利润89.6亿元，同比-23.5%；加权平均净资产收益率3.7%，同比-1.3pct；综合成本率97.9%，同比+2.2pct；人保寿险新业务价值同比+81.6%。
　　点评：
　　财产险：业务结构持续优化，COR同比抬升但仍优于主要上市同业。
　　1）2024年一季度，公司实现财产险保费收入1739.8亿元，同比+3.8%，其中车险保费收入692.4亿元，同比+1.9%，非车险保费收入1047.4亿元，同比+5.0%，主要受益于意健险、农险、责任险、企财险实现较好增长，分别同比增长6.2%、3.2%、1.3%、11.3%至568.1、199.6、116.0、61.4亿元，推动非车险保费占比同比提升0.7pct至60.2%，业务结构持续优化。
　　2）2024年一季度，公司综合成本率同比抬升2.2pct至97.9%，预计主要受暴雪灾害导致赔付率上升影响，但相较主要上市同业仍处于领先水平（一季度平安财险/太保财险综合成本率分别为99.6%/98.0%，分别同比+0.9pct/-0.4pct），彰显出较强的经营韧性。
　　人身险：新单小幅承压，价值率改善推动新业务价值同比大幅增长。2024年一季度，公司人身险业务（人保寿+人保健康，后同）实现新单保费455.2亿元，同比-9.7%，主要受预定利率切换及银保渠道“报行合一”严监管拖累，其中长险期交首年保费同比微增0.7%至146.8亿元，期交首年保费占长险首年保费比例达43.3%，同比提升7.1pct，业务期限结构进一步优化。尽管新单增速承压，但预计得益于产品定价利率下调、银保渠道费用压降以及业务结构优化推动新业务价值率显著改善，人保寿险新业务价值同比大幅增长81.6%。
　　投资收益及承保利润均承压，高基数下归母净利润同比下滑23.5%至89.6亿元。2024年一季度，受利率中枢下行及权益市场波动较大等因素影响，测算公司总投资收益（利息收入+投资收益+公允价值变动-资产减值）同比下滑38.7%至119.9亿元，叠加综合成本率同比抬升使得承保利润承压，一季度公司归母净利润同比下滑23.5%至89.6亿元。
　　盈利预测与评级：公司作为综合性保险金融集团，服务网络根植城乡、遍布全国，客户基础广泛且深厚，其中财产险业务践行“保险+风险减量服务+科技”新商业模式，24Q1财险市场份额达35.5%，保持行业领先地位；人身险业务坚持回归保障本源，并加快推进大健康、大养老生态建设，通过“保险+服务”赋能主业。预计未来财险业务有望在规模效应下呈现出强者恒强趋势，维持COR领先优势；人身险业务也有望随着渠道转型成效的不断显现以及银保渠道费用管控维持较好的NBV增长态势。考虑到24Q1盈利增速承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测6.1%/6.0%/2.7%至270/302/317亿元，目前A/H股价对应公司2024年PEV分别为0.76/0.34，仍处于历史较低水平，维持A/H股“买入”评级。
　　风险提示：保费收入不及预期；资本市场大幅波动；利率超预期下行。

　　事件：
　　2023年，中国人保营业收入5531.0亿，同比+4.4%；归母净利润227.7亿，同比-10.2%；加权平均净资产收益率9.6%，同比-2.0pct；综合成本率97.6%，同比+0.9pct；新业务价值64.9亿，同比+105.4%；人身险内含价值1239.7亿，较年初+5.6%；净投资收益率4.5%，同比-0.6pct；总投资收益率3.3%，同比-1.3pct；全年股息每股0.16元，同比-6.0%，分红率30.3%，同比提升0.2pct。
　　点评：
　　财产险：业务结构持续优化，四季度COR环比改善。
　　1）2023年，公司实现财产险保费收入5158.1亿，同比+6.3%，增幅较前三季度收窄1.2pct，主要受非车险业务调整影响。具体来看，车险保费收入2856.3亿，同比+5.3%，增幅较前三季度略收窄0.1pct，其中家自车保费占比同比+0.1pct，家自车续保率同比+1.1pct，车险业务品质持续向好。非车险保费收入2301.8亿，同比+7.4%，增幅较前三季度收窄2.2pct，主要受意健险、农险及责任险增速放缓影响，23年分别同比增长3.6%、11.9%、1.3%至922.3、582.3、342.1亿，增幅分别较前三季度收窄1.4pct、4.3pct、1.5pct；但从占比来看，23年非车险保费占比同比提升0.5pct至44.6%，业务结构持续优化。
　　2）2023年，受大灾及疫情后出险率回归常态等因素影响，公司实现承保利润110.7亿，同比-22.1%，但降幅较前三季度收窄16.9pct，其中23Q4单季同比增长74.5%至36.9亿。23年综合成本率同比抬升0.9pct至97.6%，其中赔付率为70.4%，同比+0.9pct，费用率为27.2%，同比持平；从单季来看，随着三季度台风等自然灾害影响减弱，23Q4综合成本率录得96.7%，同比改善1.3pct，环比Q3改善3.9pct，彰显出较强的经营韧性。
　　分险种来看，23年车险业务综合成本率为96.9%，同比+2.4pct，主要受社会交通出行恢复及新保险合同准则下保单获取成本摊销等因素影响，赔付率/费用率分别同比提升2.1pct/0.3pct至70.4%/26.5%；非车险业务经营质效全面向好，综合成本率同比改善1.7pct至98.6%，其中农险/意健险/责任险/企财险COR分别同比下降0.7pct/2.8pct/2.1pct/0.4pct至94.0%/97.7%/107.0%/103.8%。
　　人身险：新单延续较高增长态势，业务结构改善利好长期价值增长。1）2023年，公司人身险业务（人保寿+人保健康，后同）实现新单保费825.4亿，同比+12.1%，增幅较前三季度收窄3.0pct，主要受预定利率切换及银保渠道“报行合一”严监管影响，其中长险期交首年保费同比增长36.7%至294.5亿，增幅较前三季度收窄7.3pct。同时，期交首年保费占长险首年保费比例达48.2%，同比提升8.4pct，环比前三季度进一步提升0.3pct，业务结构改善叠加银保渠道费率压降，人保寿险/人保健康新业务价值率分别同比提升1.6pct/+5.0pct，“量价齐升”推动公司人身险板块NBV同比大幅提升105.4%至64.9亿（可比口径）。
　　2）精算假设调整影响：2023年底，公司分别下调传统险投资回报率/分红与万能险投资收益率/风险贴现率假设50bp/25bp/100bp至4.5%/4.75%/9%，追溯调整后22年公司人身险板块内含价值/新业务价值分别较调整前下滑3.8%/14.7%。
　　资本市场波动导致投资收益下滑，财险板块支撑Q4盈利同比增长105.1%。2023年，受长期利率震荡下行及权益市场波动加剧影响，公司净投资收益率/总投资收益率分别同比下滑0.6pct/1.3pct至4.5%/3.3%，叠加综合成本率同比抬升，23年公司归母净利润同比下滑10.2%至227.7亿，但23Q4单季同比增长105.1%至22.7亿，主要受益于第四季度财险板块承保利润显著改善。
　　盈利预测与评级：公司作为综合性保险金融集团，服务网络根植城乡、遍布全国，客户基础广泛且深厚，其中23年财险市场份额32.5%，保持行业首位。未来财险业务有望在规模效应下呈现出强者恒强趋势，维持COR领先优势；人身险业务也有望随着渠道转型成效的不断显现以及银保渠道费用管控延续较好的NBV增长态势。新会计准则下我们预计公司2024-2026归母净利润分别为287/321/326亿（与前期旧会计准则下预测不直接可比），目前A/H股价对应公司24年PEV为0.74/0.33，维持A/H股“买入”评级。
　　风险提示：保费收入不及预期；资本市场大幅波动；利率超预期下行。

　　投资要点
　　公司公告前6个月累计原保险保费收入合计4272.83亿元，其中寿险790.56亿元、财险3119.96亿元、健康险362.31亿元。
　　（1）原保费收入上半年累计同比+3.34%，低于23年上半年9.07%的同比增速，但较24年一季度提高2.02个PCT。（2）财险收入上半年累计同比增加110.66亿元，+3.7%。主要是：机动车辆险保持稳定，增加34.65亿元，同比+2.5%，原因可能是乘用车销量环比改善和车均保费降幅收窄；意健险增41.38亿元，同比+5.7%，可能与大病业务稳定增长有关；农险增14.99亿元，同比+3.4%，可能是受部分政策性业务影响。（3）寿险累计同比由一季度-8.2%，至6月转正+0.3%，回暖迹象明显。主要是期交续期增86.82亿元，同比+24.5%，而长险首年同比-20.4%，可能与银保渠道“报行合一”和公司主动优化趸期业务结构有关。（4）健康险继续保持较高增速，同比+7.4%。主要是短期险增13.1亿元，同比+8.7%，和期交续期7.98亿元，同比+10.4%。
　　投资建议
　　当前，保险业在收入方面，受当前银保渠道“报行合一”等监管政策趋严和去年高基数影响，上半年产险和寿险产生了一定压力。赔付方面增速维持高位，一是之前快速增长的寿险保单将集中在近几年到期，二是今年自然灾害经济损失较多，三是车险出险率有所上升。投资收益方面，受资本市场波动影响。在这种环境下，公司稳增长、优结构，产险收入维持稳定增长，寿险收入回暖迹象明显。我们继续看好公司发展，认为公司24年净利润增速有望恢复正常水平，预计24-26年EPS为0.60/0.69/0.75元/股，维持增持评级。
　　风险提示：
　　产品销售不及预期，权益市场持续震荡，再次爆发大规模自然灾害，长端利率下滑。

　　投资要点
　　公司公告前3个月累计原保险保费收入，合计2530.31亿元，同比增长1.32%，低于23年7.47%的增速。其中寿险545.18亿元、财险1739.77亿元、健康险245.36亿元。
　　（1）前3个月，财险保费放慢增速，由去年同期10.2%下降到今年3.8%，除企业险和货运险外，其他各财险险种同比均较大幅度下滑。其中车辆险增速从6.5%下滑至1.9%，仅贡献增量13.07亿元，意健险增速从9.8%下滑至6.2%，贡献33.07亿元增量。（2）寿险同比-8.2%，主要是长险趸交首年减少59.63亿元收入，同比-33.4%，可能与银保渠道“报行合一”和公司主动优化趸期业务结构有关。（3）健康险增8.2%，主要是短期险增15.5%，贡献增量14.26亿元。
　　投资建议
　　一方面受当前银保渠道“报行合一”等监管政策趋严的影响，同时去年高基数的影响，一季度产险和寿险产生了一定压力。另一方面，公司持续主动优化业务结构。非车险保险服务收入占比在23年提升1.4个百分点的基础上，24年一季度再次提升15.58个百分点，业务结构更加均衡。寿险期交首年保费一季度占比提升0.8个百分点。在人保健康期交首年保费23年同比增长34.1%、成为拉动业务增长的主要动力的基础上，一季度再次同比增长48.1%。可以看出，在行业经历长期下行的关键时刻，公司稳增长、优结构的持续努力正在不断取得成效。我们认为公司24年净利润增速有望恢复正常水平，预计24-26年EPS为0.60/0.68/0.74元/股，维持增持评级。
　　风险提示：
　　产品销售不及预期，权益市场持续震荡，再次爆发大规模自然灾害，长端利率下滑。