投资要点：
　　收入及利润同比承压，中期分红延续股东回报。2026H1公司实现营业收入4717.61亿元，同比-7.70%；实现归母净利润86.56亿元，同比-26.81%，扣非归母净利润70.88亿元，同比-30.97%。单季度看，Q2实现营业收入2367.63亿元，同比-9.81%；归母、扣非归母净利润分别为42.97、31.96亿元，同比分别-25.94%、-32.21%，利润端降幅高于收入端。2026H1公司拟派发现金分红15.64亿元（含税），分红比例为18.06%，持续重视股东回报。
　　传统主业收入有所承压，资源利用业务量利齐升。分业务看，2026H1公司基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现收入4032.02、72.66、134.32、110.45亿元，同比分别-7.57%、-18.47%、-2.34%、-29.26%；毛利率分别为7.09%、23.55%、18.41%、6.90%，同比分别-0.28、-1.25、+0.25、-2.25pct，基础设施建设等传统业务整体仍有所承压。资源利用业务表现较好，26H1公司铜、钴、钼、铅、锌产量分别为15.82、0.30、0.71、0.56、1.35万吨，实现收入53.10亿元，同比+32.30%，毛利率同比+7.87pct至62.72%，盈利水平显著高于传统基建业务，资源业务对公司业绩的贡献进一步提升。分区域看，境内、境外业务分别实现收入4364.03、367.05亿元，同比分别-8.23%、-0.72%；毛利率分别为8.45%、9.55%，同比分别-0.49、+3.50pct，境外业务收入整体保持相对稳定，盈利能力明显改善。
　　新签合同额有所承压，新兴及资源相关业务保持增长。2026H1公司新签合同额10056.8亿元，同比-9.3%。分业务看，工程建造、设计咨询、装备制造、资产经营、资源利用、金融物贸新签合同额分别为7243.2、97.5、272.5、216.4、218.6、318.3亿元，同比分别-2.0%、-23.0%、+16.7%、-83.2%、+50.8%、+11.2%；
　　其中资源利用、装备制造及金融物贸业务订单增长较快。新兴业务实现新签合同额1514.9亿元，同比+5.7%，保持增长态势。房地产开发业务新签合同额175.4亿元，同比-4.4%。分区域看，境内、境外新签合同额分别为9350.9、705.9亿元，同比分别-5.0%、-43.5%，境外订单下滑对整体新签形成一定拖累。
　　毛利率整体保持稳定，财务费用率上升及现金流承压拖累盈利表现。2026H1公司综合毛利率为8.33%，同比-0.20pct，其中Q2单季毛利率为8.74%，同比+0.13pct。上半年期间费用率为5.02%，同比+0.12pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.04、-0.07、-0.20、+0.36pct，财务费用率上升较为明显主要系汇兑变动和存款利息收入减少。26H1资产及信用减值损失为22.60亿元，同比少损失0.51亿元；投资净收益同比增加2.80亿元，公允价值变动净收益同比增加1.80亿元，对利润形成一定支撑。综合影响下，公司26H1净利率为2.10%，同比-0.47pct，Q2单季净利率为2.10%，同比-0.40pct。现金流方面，26H1经营活动现金净流出866.61亿元，同比多流出70.31亿元，经营性现金流有所承压主要系部分工程项目业主资金支付延缓；收现比、付现比分别为104.29%、122.68%，同比分别+15.82、+18.36pct，付现端增幅高于收现端。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为196/205/209亿元，同比增速分别为-14.17%/+4.32%/+2.20%，当前股价对应的PE分别为5.48/5.25/5.14倍。考虑公司在铁路、公路、城市轨交等基础设施建设领域的领先地位，以及境外市场与新兴业务的持续拓展，维持“买入”评级。
　　风险提示。资金落地不及预期；分红不及预期；海外拓展不及预期；矿产资源价格大幅波动。

　　事件：公司发布2026年半年度报告，2026H1公司实现营业收入4717.61亿元，同比-7.70%，实现归母净利润86.56亿元，同比-26.81%。
　　需求下滑致整体营收下滑，资源利用板块营收同比高增。
　　2026H1公司实现营业收入4717.61亿元，同比-7.70%，其中2026Q1、Q2营收分别yoy-5.46%、-9.81%，上半年公司营收承压或主要由于基建和地产投资均同比下滑，建设需求明显下滑。在各业务板块中，公司基础设施建设业务为主要营收来源，期内营收同比-7.57%，设计咨询和房地产开发营收收缩，同比-18.74%、-29.26%。公司主业外其他业务中资源利用板块营收表现亮眼，公司稳步推进矿产资源开发，目前在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，均生产运营状况良好，期内营收同比高增32.30%。在区域分布上，公司期内境内和境外业务营收分别同比-8.23%、-0.72%，海外营收相对稳健。
　　境外/资源板块盈利同比提升，毛利率和汇兑损失影响盈利表现。
　　2026H1公司整体毛利率为8.53%，同比-0.20pct，其中基础设施建设、设计咨询、房产开发业务毛利率均同比下滑，装备制造和资源利用业务毛利率同比改善，分别同比+0.25pct、+7.87pct，其中资源利用业务毛利率同比大幅提升至62.72%。公司境外业务毛利率提升显著，期内毛利率为9.55%，同比+3.50pct。期内公司期间费用率为5.02%，同比+0.13pct，其中财务费用率为1.05%，同比提升0.36pct。公司2026H1财务费用为49.81亿元，同比增长40.39%，主要由于是汇兑变动和存款利息收入减少，期内公司汇兑损失为7.50亿元，上年同期为-0.73亿元。受毛利率和费用率影响，期内公司净利率为2.10%，同比-0.47pct，归母净利润同比下滑26.81%，为86.56亿元。
　　公司资源利用板块盈利能力亮眼，其中子公司中铁资源净利率为25.12%，同比提升4.10pct，归母净利润为29.22亿元，同比+13.21%，占公司总归母净利润比重为33.72%，同比+11.90pct。
　　公路/城轨新签合同额大幅增长，Q2经营性现金流显著改善，资源利用板块归母业绩亮眼。
　　公司2026H1新签合同额为10056.8亿元，同比-9.3%，其中公路、市政、城轨、房建类新签合同额均同比增长，分别同比+44.4%、+1.9%、76.2%、1.9%。此外，公司新兴业务领域新签合同额同比正增长，其中水利水电和清洁能源类新签合同额分别同比+2.1%、16.3%。公司上半年经营性现金流为-866.61亿元，上年同期为-796.30亿元，其中2026Q1、Q2分别为-864.28亿元、-2.33亿元，2025Q2为-22.31亿元，公司Q2经营性现金流同比环比均大幅改善，体现公司项目回款措施成效显著。
　　风险提示：宏观经济大幅波动，下游需求不及预期，订单获取不及预期，海外业务拓展不及预期，盈利预测不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧，新业务不及预期，资源品价格下跌。

　　公司2026H1归母净利润同比-26.8%，基本符合预期。根据Wind，2026H1公司实现营业总收入4731亿，同比-7.69%；实现归母净利润86.6亿，同比-26.8%；实现扣非净利润70.9亿元，同比-31.0%。2026H1公司毛利率、归母净利率分别为8.33%、1.83%，同比分别-0.20pct、-0.48pct；期间费用率合计为5.00%，同比+0.12pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.04pct/-0.07pct/-0.20pct/+0.36pct。2026H1资产及信用减值损失22.6亿，占比营收绝对值上升0.03pct至0.48%。分季度看，26Q1/Q2分别实现营收2357亿/2374亿，同比分别-5.45%/-9.81%，分别实现归母净利润43.6亿/43.0亿，同比-27.7%/-25.9%。2026年中期公司拟每股派送现金红利0.06374元（含税），占2026年上半年利润比例18.06%。
　　工程主业规模承压，盈利能力有所下滑。根据公司公告，2026H1分板块看，1）基础设施建设板块营业总收入4032亿，同比-7.57%，毛利率7.09%，同比-0.28pct；2）设计咨询板块营业总收入72.7亿，同比-18.47%，毛利率23.55%，同比-1.25pct；3）装备制造板块营业总收入134亿，同比-2.34%，毛利率18.41%，同比+0.25pct；4）房地产开发板块营业总收入110亿，同比-29.26%，毛利率6.90%，同比-2.25pct；5）其他板块营业总收入382亿，同比+0.49%，毛利率17.91%，同比+0.82pct，其中资源利用业务实现营业收入53.1亿元，同比+32.30%，毛利率62.72%，同比+7.87pct。
　　2026H1经营性现金流净额-867亿元，同比多流出70.3亿。根据Wind，公司2026H1经营性现金净流出867亿元，同比多流出70.3亿。2026H1收现比104.3%，同比+15.82pct，应收票据及应收账款同比减少111亿元；合同资产同比增加69.3亿元；合同负债同比减少92.6亿。付现比122.7%，同比+18.36pct，预付账款同比减少28.6亿，应付票据及应付账款同比减少189.2亿。
　　投资分析意见：下调26-28年盈利预测，维持“买入”评级。化债背景下基建投资节奏放缓，下调公司26-28年盈利预测，预计26-28年归母净利润分别为181亿/171亿/172亿（26-28年原值为216亿/215亿/223亿），增速分别为-21.0%/-5.5%/+0.9%，对应PE6X/6X/6X，公司作为建筑央企，持续努力推动资产质量改善，弱投资环境下仍具备较强配置价值，当前PB仅0.34X，行业平均值0.45X，仍有较大提升空间，综合考虑维持“买入”评级。
　　风险提示：经济恢复不及预期，新签订单不及预期，公司诉讼结果不及预期

　　收入与利润有所承压，分红安排稳步推进。2026年Q1，公司实现营业收入2,349.98亿元，同比-5.46%；归母净利润43.59亿元，同比-27.65%；扣非归母净利润38.92亿元，同比-29.91%。业绩下滑或主要受新签合同额同比下降、毛利率同比下滑、管理费用及财务费用同比增加等因素综合影响。分红方面，公司拟派发2025年度末期现金红利每股0.086元（含税），全年合计分红比例预计为18.10%，同时明确2026年中期分红上限可达上半年归母净利润的20%。
　　传统主业规模收缩，资源利用板块表现相对亮眼。分业务来看，公司2026Q1基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现营收2,024.52亿元、37.21亿元、67.11亿元、52.01亿元，分别同比-6.62%、-20.34%、+7.46%、-22.04%，毛利率分别为6.74%、23.46%、19.30%、5.71%，分别同比-0.4pct、+0.97pct、+0.03pct、-7.4pct。值得关注的是，资源利用板块Q1实现收入23.58亿元，同比+25.88%，毛利率高达62.67%，同比+2.17pct。
　　新签合同承压，资源利用、金融物贸新签合同额逆势增长。2026年Q1公司新签合同额3,385.1亿元，同比-39.6%。其中境内新签3,057.3亿元，同比-38.2%；境外新签327.8亿元，同比-50.1%。从结构看，Q1设计咨询、工程建造、装备制造、特色地产、资产经营、资源利用、金融物贸、新兴业务新签合同额分别为55.3亿元、2,342.3亿元、103.7亿元、64.0亿元、146.3亿元、86.1亿元、136.3亿元、451.1亿元，分别同比-11.1%、-44.4%、-11.9%、-7.5%、-45.7%、+33.5%、+66.0%、-37.5%。房地产开发经营方面，2026年Q1签约金额64.0亿元，同比-7.5%；新增土地储备6.0万㎡，同比-53.8%；签约面积38.8万㎡，同比-9.1%。
　　盈利端承压，现金流净流出扩大。2026年Q1，公司毛利率为7.93%，同比-0.53pct，或主要受房地产开发、基础设施建设等业务毛利率下滑拖累。同期，期间费用率为4.93%，同比+0.02pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动+0.03pct、-0.16pct、-0.09pct、+0.24pct至0.60%、2.21%、1.17%、0.94%。Q1公司资产及信用减值损失5.88亿元，同比减少1.37亿元；投资净收益5.16亿元，同比增加1.54亿元。综合影响下，公司Q1净利率为2.09%，同比-0.55pct。现金流方面，Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-864.28亿元，同比多流出90.28亿元，收、付现比分别为105.51%、140.12%，同比+14.49pct、+26.78pct。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为229/230/235亿元，同比增速分别为+0.16%/+0.32%/+1.95%，当前股价对应的PE分别为5.46/5.44/5.34倍。考虑公司在铁路、公路、城市轨交等基础设施建设领域的龙头地位，以及境外市场与新兴业务的持续拓展，维持“买入”评级。
　　风险提示：新签订单不及预期风险；业务结构修复不及预期风险；现金流及资金支出压力风险。

　　业绩承压利润下滑，分红稳步推进保障回报。公司2025年实现收入10906.26亿，同比-5.77%，归母、扣非净利润为228.92、176.64亿，同比-17.91%、-27.38%，非经常性损益为52.27亿，同比增加16.66亿，主要系非流动性资产处置损益及应收款项减值准备转回同比增加所致。单季度看，Q4实现收入3168.12亿，同比-6.53%，归母、扣非净利润为54.02、24.63亿元，分别同比-26.18%、-53.65%。25Q4业绩承压主要系毛利率同比下滑以及资产减值损失同比增加14.01亿。2025年度公司拟派发现金分红41.44亿元（含税），分红比例18.10%，股息率为3.23%（截至2026/4/7收盘）。
　　传统业务有所承压，境外营收逆势增长。分业务来看，25年基础设施建设、设计咨询、装备制造、房地产开发业务分别实现营收9253.51、168.75、276.15、446.47亿元，同比分别-6.80%、-3.12%、+11.29%、-7.53%，毛利率分别为8.24%、28.51%、20.08%、11.73%，同比分别-0.38、-0.61、-0.34、-2.71pct。资源利用业务方面，2025年公司铜、钴、钼、铅、锌、银产量分别为29.99万吨、0.56万吨、1.42万吨、0.89万吨、2.84万吨和34.52吨，实现营收88.90亿元，同比+9.00%，毛利率为54.17%，同比+1.14pct，显著高于传统基建业务。分区域来看，境内、境外业务分别实现营收10194.76、740.18亿元，同比-6.61%、+7.83%；毛利率分别为9.64%、7.78%，同比-0.48、+0.03pct。
　　新签订单结构调整，新兴与境外业务增长亮眼。2025年公司新签合同额达到27509.0亿元，同比+1.3%。从业务结构来看，工程建造、设计咨询、装备制造、资产经营、资源利用、金融物贸的新签合同额分别为18505.4、265.5、530.7、2041.3、270.0和744.2亿元，同比-1.1%、+2.8%、-7.1%、+15.8%、-0.7%、-16.1%；新兴业务实现新签合同额4724.8亿元，同比+11.0%，表现出良好增长态势。房地产方面，全年签约销售金额为427.1亿元，同比-1.7%；新增土地储备31.8万平方米，同比-23.7%。从区域分布来看，境内新签合同额为24935.3亿元，同比-0.03%；境外为2573.7亿元，同比+16.5%。
　　费用率未能有效摊薄，毛利率延续承压。2025年公司综合毛利率为9.34%，同比-0.46pct，Q4毛利率为11.05%，同比-1.19pct。全年期间费用率为5.47%，同比-0.04pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.01、-0.07、-0.24、+0.28pct；财务费用同比+43.92%至89.83亿元，主要系费用化利息支出增加和金融资产模式基础设施投资项目确认的投融资收益减少。资产及信用减值损失为85.90亿元，同比多损失4.74亿，投资净收益同比增加26.51亿，综合影响下净利率为2.42%，同比-0.24pct，Q4单季净利率为2.25%，同比-0.20pct。25年经营活动现金净流入287.72亿，同比多流入7.21亿，收现比、付现比同比分别+7.86pct、+10.14pct至96.76%、90.66%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为229/230/235亿元，同比增速分别为+0.16%/+0.32%/+1.95%，当前股价对应的PE分别为5.60/5.58/5.47倍。考虑公司在铁路、公路、城市轨交等基础设施建设领域的龙头地位，以及境外市场与新兴业务的持续拓展，维持“买入”评级。
　　风险提示。资金落地不及预期；分红不及预期；海外拓展不及预期；矿产资源价格大幅波动。

　　事件：8月28日公司公告1H2026实现营收4717.6亿元，同比-7.7%，归母、扣非净利润86.6、70.9亿元，同比-26.8%、-31.0%。Q2单季度营收2367.6亿元，同比-9.8%，归母、扣非净利润43.0、32.0亿元，同比-25.9%、-32.2%。
　　收入规模整体收缩，资源业务表现亮眼。分业务来看，1H26公司基建、设计、装备、地产业务分别实现营收4032.0、72.7、134.3、110.5亿元，同比分别-7.6%、-18.5%、-2.3%、-29.3%，毛利率分别为7.1%、23.6%、18.4%、6.9%，同比分别-0.28、-1.25、+0.25、-2.25pct；其他业务实现收入381.6亿元，同比+0.5%，其中资源利用业务实现收入53.1亿元，同比+32.3%，毛利率为62.7%，同比+7.87pct，子公司中铁资源集团2026H1净利润33.73亿元，同比+19%。订单方面，1H26公司新签订单10056.8亿元，同比-9.3%。其中，设计、工程、装备、地产、资产经营、资源利用、金融物贸、新兴业务分别同比-23%、-2%、17%、-4%、-83%、51%、11%、6%。分地区来看，境内、境外分别新签订单9350.9、705.9亿元，同比分别-5.0%、-43.5%。
　　盈利能力同比承压，经营现金流净流出略有增加。公司毛利率为8.33%，同比-0.2pct，1H2026期间费用率同比+0.12pct至5.01%，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.04、-0.07、-0.20、+0.36pct，1H2026公司资产及信用减值损失为22.60亿元，同比少损失0.5亿元，综合影响下净利率同比-0.48pct至1.83%。1H2026公司CFO净额为-866.6亿元，同比-70.31亿元，收现比、付现比同比分别+15.82pct、+18.36pct，至104.29%、122.68%。
　　投资建议：公司Q2业绩降幅延续，或主要受宏观层面基建投资放缓影响。但得益于上半年有色金属价格表现较好叠加公司铜矿产量提升（同比+7.8%），公司资源业务实现业绩贡献显著提升。预计公司26-28年归母净利润为198、210、220亿元，对应PE为5.5、5.2、5.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：项目推进不及预期，订单承接不及预期，化工品价格不及预期。

CREC's 1Q26 revenue fell by 5.45%YoY/25.75%QoQ to RMB235,710mn;attributable net profit(NP)fell by 27.65%YoY/19.30%QoQ to RMB4,359mn;recurring NP fell by 29.91%YoY to RMB3,892mn.Facing industry-wide demand weakness,supply is entering an accelerated clearing stage.As aleader,the company has strong risk-bearing capacity.It is actively shifting to high-quality development to consolidate asset quality,and has high-value mineral resources.Maintain OVERWEIGHT on A-/H-shares.
Intensified competition dragged down overall GPM
For 1Q26,revenues from infrastructure construction/design and consulting/equipment manufacturing/property development/others were RMB202.5/3.7/6.7/5.2/17.6bn(-6.62/-20.34/+7.46/-22.04/+18.29%YoY),with GPMs of 6.74/23.46/19.30/5.71/17.25%(-0.39/+0.98/+0.03/-7.39/-2.07pp YoY).Specifically,revenue from resource utilization was RMB2,358mn(+25.88%YoY),with aGPM of 62.67%(+2.17pp YoY).The property development segment was under heavy pressure with considerable declines in both revenue and GPM.For 1Q26,overall GPM was 8.12%(-0.49pp YoY).
Earnings forecasts and valuation
We maintain our 2026/2027/2028 attributable NP forecasts at RMB20.5/19.5/19.3bn.Considering that compared to peers,the company has abundant copper mine resources and sound asset value,we value its A-/H-shares at 9.0/5.0x 2026E PE,above their peers'averages of 7.7/4.3x on Wind consensus.We raise our target prices to RMB7.45/HKD4.72(previous:RMB6.62/HKD4.68,based on 8.0/5.0x 2026E PE,above their peers'averages of 6.9/3.9x).Maintain OVERWEIGHT on A-/H-shares.

　　中国中铁发布一季报，2026Q1实现营业总收入2357.10亿元（yoy-5.45%、qoq-25.75%），归母净利43.59亿元（yoy-27.65%、qoq-19.30%），扣非净利38.92亿元（yoy-29.91%）。我们认为行业需求承压，供给进入加速出清阶段，公司作为龙头承担风险能力较强，积极转向高质量发展夯实资产质量，拥有价值量较高的矿产资源，A/H均维持“增持”评级。
　　竞争加剧综合毛利率同比下降，矿产资源量价齐升
　　26Q1公司基础设施建设/设计咨询/装备制造/房地产开发/其他实现营收2025/37/67/52/176亿元，同比-6.62%/-20.34%/+7.46%/-22.04%/+18.29%，毛利率6.74%/23.46%/19.30%/5.71%/17.25%，同比-0.39/+0.98/+0.03/-7.39/-2.07pct，其中资源利用营收23.58亿元，同比+25.88%，毛利率62.67%，同比+2.17pct。房地产业务收入、毛利率均下滑较多承压较大，26Q1公司综合毛利率8.12%，同比-0.49pct。
　　财务费用增加拖累期间费用率，经营性现金流同比流出增加
　　26Q1公司期间费用率为4.92%，同比+0.02pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率0.60%/2.21%/1.17%/0.94%，同比+0.03/-0.16/-0.09/+0.24pct，财务费用同比增长25.94%，预计主要是汇率波动所致。26Q1归母净利率1.85%，同比-0.57pct。26Q1末资产负债率为77.46%，同比+0.16pct，较年初降低0.66pct，有息负债率25.9%，同比+1.32pct，较年初增加2.13pct。26Q1公司经营性现金流净额-864亿元，同比多流出90亿元，或因项目集中开工现金流出较多，收、付现比分别为105.2%/140.1%，同比+14.4/+26.8pct。
　　26Q1新签合同额总体承压，金融物贸和资源利用新签实现增长
　　26Q1公司新签合同额3385亿元，同比-39.6%。其中，工程建造/新兴业务/资产经营/房地产/装备制造/设计咨询新签2342/451/146/64/104/55亿元，同比-44.4%/-37.5%/-45.7%/-7.5%/-11.9%/-11.1%，金融物贸和资源利用分别新签136/86亿元，同比+66.0%/+33.5%。分地区，境内新签3057亿元，同比-38.2%，境外新签328亿元，同比-50.1%。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28年归母净利润预测为205/195/193亿元，A/H股可比公司26年Wind一致预期均值7.7/4.3xPE，考虑到相较于可比，公司拥有丰富铜矿资源，具备较好的资产价值，认可给予A/H股26年9.0/5.0xPE，调整A/H股目标价至7.45元/4.72港元（前值6.62元/4.68港元，对应26年8.0/5.0xPE，可比6.9/3.9xPE），A/H股均维持“增持”评级。
　　风险提示：基建投资增速放缓，地产恢复低于预期，毛利率下行超预期。

　　投资要点：
　　中国中铁发布2025年报：公司2025年实现营业总收入10934.94亿元，同比减少5.76%。实现归母净利润228.92亿元，同比减少17.91%。实现扣非后归母净利润176.64亿元，同比减少27.38%。其中，Q4实现营业总收入3174.35亿元，同比减少6.53%。实现归母净利润54.02亿元，同比减少26.18%。
　　海外业务景气，支撑公司新签订单稳健增长，在手订单充裕。
　　2025年公司新签合同27509.0亿元，同比增加1.3%，境内、境外分别新签订单24935.3/2573.7亿元，同比分别变动-0.03%/+16.5%。截至2025年底，公司在手订单总金额43389.70亿元，是2025年营业收入的4.0倍，合同储备充裕。在国内建筑市场下行的压力下，公司积极拓展海外市场，签署海外重大项目增加，海外订单、收入快速增长，有效对冲了部分国内业务的下行压力。
　　传统业务收缩，资源开发业务亮眼。基建/设计/装备/房地产/其他业务的营收分别为9253.51/168.75/276.15/446.47/790.06亿元，同比分别变动-6.80%/-3.12%/+11.29%/-7.53%/+2.68%。其他业务中，资源开发业务实现营收88.90亿元，同比增长9.00%。公司资源开发业务以矿山实体经营开发为主，旗下全资子公司中铁资源2025年实现归母净利润39.75亿元，同比增长32.36%，占公司归母净利润的17.36%，占比提升6.59pct。此外，中铁资源与中金黄金组成合资公司于2026年3月成功获取兴安盟复兴屯银铅锌多金属矿探矿权（银5105吨、锌23.57万吨、铅13.52万吨）。公司目前在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，均生产运营状况良好。
　　毛利率下滑、财务费用增加，经营现金流平稳、分红率提升。
　　公司2025毛利率下滑、财务费用增加导致净利润承压。具体来看，公司2025年实现综合毛利率9.34%，同比下降0.46pct；实现净利率2.42%，同比下降0.24pct。分业务来看，基建/设计/装备/房地产/其他业务的毛利率变动分别为-0.38pct/-0.61pct/-0.34pct/-2.71pct/-1.56pct，房地产市场持续下行，销售价格承压走低，毛利率下降明显，同时基建行业需求减弱，竞争加剧，基建、设计业务毛利率小幅下滑。
　　公司2025年期间费用597.67亿元，同比下降41.47亿元，占收入端比重为5.47%，同比下降0.04pct。其中，财务费用89.83亿元，同比变动43.92%，绝对值增加27.41亿元，主要因利息支出费用化规模上升，以及采用金融资产模式的基础设施投资项目所确认的投融资收益有所下降。
　　公司2025年经营性现金流净额287.72亿元，同比增加7.21亿元，现金流保持平稳。从收、付现比来看，2025年收、付现比分别为96.7%、99.9%，同比分别变动+7.9pct、+10.3pct。2025年计划分红金额41.44亿元，分红率18.10%，同比提升2.32pct。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为219.17亿元/224.78亿元/230.47亿元，同比分别变动-4.3%/+2.6%/+2.5%，EPS分别为0.89元/0.91元/0.93元，4月9日收盘价对应PE分别为5.9倍/5.8倍/5.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：基建投资不及预期、矿产资源价格波动、订单结转不及预期等

CREC has recorded 2025 revenue of RMB1,093.5bn(-5.76%YoY),with an attributable net profit at RMB22.89bn(-17.91%YoY)and arecurring net profit at RMB17.66bn(-27.38%YoY).The attributable net profit fell short of our RMB23.8bn estimate,due to steeper gross margin contraction than we expected amid intensifying industry competition.For 4Q25,revenue reached RMB317.4bn(-6.64%YoY,+20.44%QoQ);and the attributable net profit was RMB5.40bn(-26.18%YoY,-4.63%QoQ).The company secured RMB2.75tn in new contracts for 2025(+1.43%YoY),marking arecovery from the 2024 decline.Maintain OVERWEIGHT on both the A-and H-shares.
Mineral resources made notable profit contribution
By segment,in 2025,revenues from infrastructure/design consulting/equipment manufacturing/property development/resource utilization were RMB925.4/16.9/27.6/44.6/8.9bn(-6.8/-3.1/+11.3/-7.5/+9.0%YoY),with gross margins of 8.2/28.5/20.1/11.7/54.2%(-0.38/-0.61/-0.34/-2.71/+1.14pp YoY).The mineral resources segment contributed RMB3.98bn in attributable net profit,up by RMB975mn YoY.CREC’s overall gross margin declined by 0.46pp YoY to 9.52%for 2025,with all non-resource segments facing margin pressure.For 4Q25,the gross margin was 11.05%(-1.19pp YoY,+2.20pp QoQ).
Effective cost control,cash flow slightly improved
For 2025,the operating expense ratio improved by 0.04pp YoY to 5.47%,with the sales/administrative/R&D/finance expense ratios changing by-0.01/-0.07/-0.24/+0.28pp YoY.Financial expenses rose by 43.92%YoY,mainly due to increased interest expense recognition and reduced investment income from financial asset-model infrastructure projects.Non-recurring items totaled RMB5.23bn(+RMB1.67bn YoY),driven by gains from non-current asset disposals and reversal of impairment provisions for separately tested receivables.The attributable net profit margin fell by 0.31pp YoY to 2.09%.The operating cash flow was RMB28.77bn(+RMB721mn YoY),with the cash received-to-operating revenue ratio/cash paid-to-operating cost ratio at 96.4/90.7%(+7.83/+10.14pp YoY).
2025 new contract value up 1.43%YoY
The company secured RMB2.75tn in new contracts for 2025(+1.43%YoY).By business type,engineering construction contracts reached RMB1,850.5bn(-1.1%YoY),asset operations RMB204.1bn(+15.8%YoY),and emerging businesses RMB472.5bn(+11.0%YoY),with the latter mainly driven by rapid growth in ecological protection&airport and waterway projects.By region,domestic/overseas contracts were RMB2,493.5/257.4bn(-0.03/+16.5%YoY).The order backlog was RMB4.33tn by end-2025,approximately 4x 2025 revenue.
Earnings forecasts and valuation
Considering the company’s future focus on high-quality development with an emphasis on efficiency over scale,we revise down our revenue forecasts.We adjust our 2026/2027/2028 attributable net profit forecasts to RMB20.5/19.5/19.3bn(-10.67%/-13.92%adjustments from prior 2026/2027 estimates).Based on Wind consensus,its A/H-share peers trade at 6.9/3.9x 2026E PE.Given the company’s superior asset value from its abundant copper resources relative to peers,we apply 8.0/5.0x 2026E PE to derive our A-/H-share target prices of RMB6.62/HKD4.68(previous:RMB7.41/HKD5.08,on 8.0/5.0x 2026E PE).Maintain OVERWEIGHT on both the A-and H-shares.
Risks:slower infrastructure investment growth than we expect;weaker property recovery than we expect;steeper gross margin contraction than we expect.