上交所主板，2025年可转债转股有力夯实资本（1Q26核心一级资本充足率11.34%，上市城商行第2）。依托山东沃土及雄厚的国资股东背景，在郑祖刚董事长（山东成长，大行视野）和张华行长等本行成长的管理层引领下，2020-2025年总资产CAGR高达17.4%（上市城商行平均：12.8%），2025年末ROE较2020年提升0.7pct至12.0%。
　　行业贷款降速背景下，受益于区域旺盛政信需求和持续向优的资产质量，“十四五”实现高景气扩表。作为传统人口大省（常住人口超1亿，全国第2），也是北方唯一十万亿GDP省份，山东坐拥“政信需求旺盛、新旧动能转换机遇、县域经济发达”优势，“十四五”贷款CAGR为11%、全国第4，在打造“北方地区经济重要增长极”目标下，齐鲁银行信贷投放有望持续保持同业领先。另一方面，2018年起齐鲁主动暴露不良，2018-2025年核销超100亿后历史包袱明显消化（2025年制造业、批零不良率较2017年下降225、348bps至2.60%、0.85%），不良率连续7年（1Q26为1.03%，较2018年下降61bps）、关注率连续8年（2025年仅0.86%、较2017年下降320bps）回落，拨备覆盖率连续7年提升（1Q26较2018年提升165pct至近360%，绝对水平同业第5）。
　　基于战略可行性、区域竞争格局和资本三大视角，通过省内贷款市占率进位（2025年仅2.3%，落后同业平均2pct），我们判断下阶段齐鲁银行高景气扩张仍可持续。
　　视角一：山东本土城农商行规模较小，为“拓疆县域、做大山东”提供机遇。2025年末山东省农商行平均资产仅约355亿，多数地级市城商行资产规模不超过3000亿，竞争格局分散，而齐鲁银行山东县域覆盖率7成（2020-2025年县域贷款CAGR约26%），2022-2025年新增银政资质近300项，济南大本营稳固（2025年贷款市占率5.1%）基础上，向外拓展空间广阔。
　　视角二：基于本土平稳扩张及省内异地网点产能提升，“十五五”有能力保持约10%资产增长中枢。
　　假设：1）2025-30年济南贷款增速CAGR为9%（2020-2025年：11%），济南市占率提升0.5pct（“十四五”提升近1pct）；2）2030年胶东、鲁中（不含济南）、鲁西南网均总资产提升至济南（不含总行）2025年网均产能的110%、95%、90%（2025年：95%、87%、77%）；3）2025-2030年总行资产增速CAGR约7%。测算2025-2030年总资产增速CAGR有能力达约10%。
　　视角三：短期来看资本无掣肘。1Q26核心一级资本充足率11.34%，测算冗余资本可支撑约1640亿元贷款投放，若考虑未来三年利润留存，合计可支撑超4000亿投放，较目前贷款余额接近翻倍。
　　市场更关注ROE走势，背后直接关切新周期战略稳定性、新投放资产的安全性以及年内息差走势。
　　管理层稳定，深耕山东是头等大事，战略不漂移。2023年郑董事长任职以来，始终将“深耕本土”作为头等大事，行长、副行长多为行内培养（张行长或将触达高管任职年龄约束，但所有副行长均为70后）、战略高效执行不走样，也就保证了扩表的持续性。
　　政信底盘稳固，信用成本可进一步改善。2025年信用成本较不良生成率轧差近40bps，考虑到历史包袱已消化、新投放资产几无不良，拨备亦有安全垫，信用成本仍有下降空间。
　　息差回升趋势有望延续。受益存款成本低位改善（2020-2025年均低于同业20bps，2025年下降37bps），2025年息差同比回升2bps至1.53%，考虑到定期存款在总存款占比75%，后续成本仍可改善；资产定价压力充分消化，25年资产收益率更稳（降幅小于同业15bps），结合以政信为主的新增资产结构，下阶段定价趋势更优，支撑息差向好。
　　高速扩表无忧、信用成本改善和息差向好加持下，我们测算中期层面齐鲁银行ROE有能力稳定约13%的行业第一梯队水平，也是估值修复的核心催化。
　　投资分析意见：短期齐鲁银行资本无约束、投放有抓手，直接受益“经济大省挑大梁”定调下山东发展机遇，预计扩表仍保持同业领先，叠加息差向好、信用成本有改善潜力，营收业绩预计仍保持行业第一梯队。同时，2022年来齐鲁银行连续3年提升分红率，现阶段对应26E股息率超4%，亦有高股息加持。预计2026-2028年归母净利润增速分别为14.6%、14.4%、14.1%，现阶段仅对应约0.69x26年PB，给予第一阶段0.83x26年目标估值，对应20.2%上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：经济复苏显著低于预期，平台风险超预期暴露，核心管理层超预期变动。

　　事件:
　　4月22日，齐鲁银行发布2025年年度报告和2026年一季报。
　　投资要点:
　　齐鲁银行2026Q1营收同比+13.02%；归母净利润同比+14.01%。公司2026Q1营收、归母净利润同比保持高增；2025年净息差同比提升，Q1规模同比增速较2025同期更高；资产质量持续优化，不良贷款率、关注贷款率下降；分红比例逐年提升，我们维持“买入”评级。
　　2026Q1营收、归母净利润同比保持高增。公司2026Q1营业收入同比+13.02%,较2025Q1提升8.30pct；归母净利润同比+14.01%。受益于贷款规模保持高增和非息收入回暖，2025Q1公司利息净收入同比+16.89%，手续费及佣金净收入同比+0.02%，同比增速由负转正。
　　净息差企稳回升，2026Q1规模同比增速较2025同期更高。2025年末公司净息差为1.53%，较2024年上升2bp。2026Q1年公司资产同比+17.33%，较2025Q1提升2.68pct；贷款总额同比+15.85%，较2025Q1提升3.20pct。
　　资产质量持续优化，2026Q1不良贷款率、关注贷款率较2025年末下降。2026Q1末，公司不良贷款率、关注贷款率分别为1.03%、0.82%，较2025年末下降2bp、4bp。2025年末逾期贷款占比0.88%，较2025Q2末下降15bp。2026Q1末，拨备贷款率357.48%，较2025年末提升1.57pct。
　　分红比例逐年提升。在中期分红基础上，公司2025年拟再向全体普通股股东每10股派发现金股利人民币1.282元（含税）。2025年全年每10股派发人民币2.492元（含税），股息合计15.34亿元（含税），现金分红比例为28.48%，较2024年提升0.8pct。
　　盈利预测和投资评级：2025年齐鲁银行净息差企稳回升，2026Q1营收、归母净利润同比保持高增，我们维持“买入”评级。我们预测2026-2028年营收同比增速为10.77%、10.93%、10.96%，归母净利润同比增速为15.58%、10.63%、10.16%，EPS为1.02、1.13、1.25元；P/E为5.68x、4.98x、4.35x，P/B为0.66x、0.59x、0.52x。
　　风险提示：金融监管政策发生重大变化；房地产领域风险集中暴露；经济回暖过程中发生黑天鹅事件；债券市场发生异常波动；企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化。

　　事件：齐鲁银行披露2025年年报及2026年一季报。25A营业收入、核心营收、PPOP、归母利润同比增速分别为5.12%、13.82%、3.89%、14.58%，增速分别较25Q1~3变动+0.49pct、-0.93pct、-0.12pct、-0.56pct；26Q1营业收入、核心营收、PPOP、归母利润同比增速分别为13.02%、14.54%、13.89%、14.01%，增速分别较25A变动+7.90pct、0.73pct、9.99pct、-0.58pct，26Q1营收增速大幅回升。累计业绩驱动上，2025A规模扩张、净息差、拨备计提、有效税率形成正贡献，净手续费收入、其他非息、成本收入比形成负贡献。26Q1规模扩张保持高位，净息差、中收、其他非息形成负贡献，成本收入比和拨备计提为正贡献。
　　具体来看：
　　（1）净利息收入增速保持高位。26Q1公司营收同比增速大幅回升至双位数，核心贡献在于净利息收入同比增速保持16.89%的高位，一方面26Q1总资产同比增速超17%，其中26Q1信贷同比增速环比回升2.31pct至15.86%，投资类资产同样保持高同比增速；另一方面我们测算26Q1净息差1.43%，环比25Q4收窄4bp，同比降幅收窄，测算26Q1计息负债成本率环比压降8bp。规模高速扩张，负债成本压降支撑息差降幅同比收窄，共同推动净利息收入延续高增。
　　（2）非息收入增速修复。26Q1公司非息收入同比增长1.04%，增速较25A回升25.55pct，中收和其他非息收入增速均回正，26Q1净手续费收入增速较25A回升5.25pct至0.02%，其他非息收入增速较25A回升37.64pct至2.07%。去年其他非息收入增长基数偏低，26Q1债券利率有所回落，交易户盈利同比多增，公允价值变动损益同比增长125%，带动其他非息收入回归正增长。
　　（3）资产质量稳中向好。公司26Q1末贷款不良率为1.03%，环比回落2bp；关注率0.82%，环比下降4bp；25年下半年逾期率下降15bp至0.88%，各项指标均有所改善，26Q1测算不良净生成率同比下降22bp。分贷款类型来看，25年末零售贷款不良率2.28%，较25年6月末下降3bp；对公贷款不良率保持0.77%不变，前瞻指标和零售存量不良额率均下降，零售风险暴露或有所企稳，关注后续趋势。截至26Q1末，公司拨备覆盖率357.48%，环比回升1.57pct，超额拨备/归母净利润（TTM）有所回升，拨备安全垫进一步夯实。
　　更多详细图表见正文。
　　投资建议：公司经营稳定，超额拨备利润倍数回升，业绩维持高增，成长性较强。2025年公司两次分红每股累计0.25元，对应分红率28.48%，同比回升0.87pct。预计2026-2028年营业收入分别为143.32/155.45/168.06亿元，同比增长9.1%/8.5%/8.1%；归母净利润为65.18/73.74/81.19亿元，同比增长14.1%/13.1%/10.1%。对应EPS分别为1.01/1.14/1.27元，对应2026年4月22日股价的PE分别为6.2/5.5/5.0倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。

　　事件：4月22日，齐鲁银行发布2025年报及2026年一季报。2025年实现营收、归母净利润131.35亿、57.13亿，同比增长5.1%、14.6%。26Q1实现营收、归母净利润35.77亿、15.64亿，同比增长13%、14%。26Q1末不良率、拨备覆盖率分别为1.03%、357.5%，较25年末分别下降2bp、提高1.57pct。
　　盈利表现
　　26Q1净利息收入高增、非息增速转正，营收增速明显改善。齐鲁银行25A营收同比+5.1%，较25Q1-3提升0.6pct；主要贡献是息差企稳带来的净利息收入高增长。26Q1营收同比+13%，较25A提高7.9pct；营收增速大幅改善，主要是净利息收入增速提升，非息收入增速转正。具体来看，1）26Q1净利息收入同比+16.9%，较25A提高0.4pct。主要得益于一季度开门红信贷高速投放，净息差总体保持平稳。2）手续费净收入同比+0.02%，较25A提高5.2pct。3）其他非息收入同比+2.1%，较25A提高37.6pct。主要是一季度债券市场低波震荡，公允价值变动损益较上年同期明显改善；同时，公司上年同期并未大额兑现浮盈，基数不高。
　　拨备计提审慎充分，净利润保持高增长。成本端，25A、26Q1成本收入比分别为28.2%、26.7%，经营效率有所提升；26Q1管理费用增速低于营收增速。营收大幅改善下，公司拨备计提更加审慎充分，25A、26Q1信用减值损失分别同比-7.5%、+10.5%；25A、26Q1归母净利润分别同比+14.6%、+14%，预计利润增速保持上市银行第一梯队。
　　核心指标
　　26Q1对公业务驱动信贷高增长；区位优势+机构扩张+资本充实下，公司保持较强扩表能力。25A、26Q1末齐鲁银行总资产同比+16.7%、+17.3%，贷款同比+13.6%、15.9%。一季度信贷投放景气度进一步提高，贷款增速显著高于人民币贷款增速。主要贡献来自对公贷款，而零售贷款规模继续收缩，与行业趋势一致。具体来看，26Q1末对公贷款同比+22.6%，增速较25A末提高2.2pct；个人贷款同比-7.5%，降幅较25A末收窄1.9pct。从25年细分行业信贷投放情况来看，新增政信类（交运+电力+水利+租赁服务）、建筑业、制造业贷款占比分别为67.1%、13.7%、11.4%；新增个贷占比约-17.9%。山东经济大省增长韧性强，基建、产业升级等信贷需求旺盛，为公司信贷投放提供良好环境；近年新设的网点将持续贡献增量，有望推动市占率稳步提升；25年可转债顺利强赎转股后，公司核心一级资本充足率明显提升（26Q1为11.34%），厚实的资本基础为未来规模高增提供支撑，预计公司资产规模将保持较高增速。
　　负债成本大幅改善，25A净息差同比小幅提升；26Q1净息差基本平稳。25A齐鲁银行净息差1.53%，同比提高2bp。其中，计息负债付息率同比下降37bp，生息资产收益率同比下降34bp。在贷款重定价压力较小、一季度LPR保持不变、新发放贷款利率基本稳定、存款成本继续下降的情况下，26Q1净息差总体保持平稳。测算26Q1净息差（生息资产期初期末口径）为1.36%，同比25Q1持平、较25A下降4bp。
　　资产质量整体延续向好，拨备覆盖率逆势提升。26Q1末齐鲁银行不良率为1.03%，较25A末下降2bp；延续近四年下行趋势。动态指标来看，测算25A加回核销不良净生成率为0.44%，同比下降19bp；处于同业较低水平。关注贷款占比0.82%，环比下降4bp，潜在不良生成压力较小。细分来看，2025年对公资产质量保持改善趋势，25A末对公贷款不良率0.77%，同比下降18bp、环比25H1持平。零售贷款不良率2.28%，同比上升28bp、环比下降3bp，主要由于零售贷款余额减少。拨备方面，26Q1末拨备覆盖率357.5%，较25A末提高1.57pct。齐鲁银行信贷投放审慎，不良认定标准严格，近年来不良生成率低位平稳，资产质量指标持续改善；同时，公司拨备计提审慎，信用成本高于不良生成，拨备覆盖率逆势提升，为未来盈利保持高增提供充足空间。
　　投资建议：26Q1齐鲁银行营收实现双位数增长，较25A明显改善；主要得益于规模高增+息差稳定下净利息收入增速提升，以及债市平稳+低基数下其他非息收入增速转正。公司资产质量整体延续向好趋势，拨备覆盖率提升，净利润保持双位数高增长，预计继续处于上市银行第一梯队。结合当前宏观环境和公司经营情况，预计2026-2028年净利润增速为15.3%、15.9%、16.3%，对应BVPS分别为9.0、10.2、11.7元/股。4月22日收盘价对应2025年0.79倍PB估值。2025年公司分红比例28.5%，对应2026E股息率为4.9%。公司兼具成长性与高股息配置价值，维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济复苏、实体需求恢复、信贷规模扩张不及预期；行业净息差大幅收窄；资产质量出现预期外大幅波动。