投资要点：
　　收入及利润同比承压，减值损失增加对业绩形成一定拖累。2026H1公司实现营业收入9758.37亿元，同比-11.95%；实现归母净利润230.00亿元，同比-24.35%，扣非归母净利润199.22亿元，同比-27.55%。
　　单季度看，Q2实现营业收入4639.90亿元，同比-16.09%；归母、扣非归母净利润分别为91.19、61.39亿元，同比分别-40.75%、-51.46%，利润端降幅高于收入端。26H1公司利润同比下滑，除收入规模收缩外，资产及信用减值损失增加亦对盈利表现形成一定拖累。
　　房建、基建业务收入有所承压，境外业务量利齐升。分业务看，2026H1公司房建、基建、房地产开发与投资、勘察设计业务分别实现收入5713.08、2464.65、1520.29、42.93亿元，同比分别-18.0%、-9.9%、+15.2%、-13.0%；毛利率分别为8.2%、10.8%、15.0%、15.8%，同比分别+0.9、+0.5、-1.0、-0.4pct。
　　其中房建、基建业务收入同比下降，但毛利率均有所改善；房地产开发与投资业务收入保持增长。分区域看，境内、境外分别实现收入8998.58、759.79亿元，同比分别-14.2%、+27.0%；毛利率分别为10.6%、6.2%，同比分别+1.0、+0.9pct，境外业务收入保持较快增长，盈利能力同步改善，成为上半年业务结构中的重要亮点。
　　新签合同总体保持稳定，境外业务增长较快。2026H1公司建筑业务新签合同额2.29万亿元，同比-1.5%，其中境内、境外新签合同额分别为2.13万亿、1655亿元，同比分别-3.9%、+44.2%，境外订单保持较快增长。分业务看，房建、基建、勘察设计新签合同额分别为1.55万亿、7344亿元、56亿元，同比分别+3.7%、-10.8%、-12.6%。房建业务结构持续优化，住宅类新签占比降至20.5%，工业厂房新签5617亿元，同比+24.2%，占房建新签比例提升至36.2%，成为房建最大细分领域；数据中心及算力中心新签873亿元，同比+328.3%，保持高速增长。基建业务中，能源工程新签2912亿元，占基建新签比例达39.7%，成为最大细分领域；交通运输、化工工程、水务及环保新签分别为1061、351、777亿元，同比分别+10.7%、+60.7%、+1.8%。房地产开发方面，26H1公司合约销售额1736亿元，同比-0.5%，新增土地储备124万平方米，新增土储主要布局于一线、二线及省会城市。
　　毛利率持续改善，减值损失增加及投资收益下降拖累净利率。2026H1公司综合毛利率为10.29%，同比+0.87pct，其中Q2单季毛利率为12.90%，同比+1.90pct。上半年期间费用率为4.70%，同比+0.44pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.01、+0.19、+0.09、+0.15pct，财务费用上涨主要受汇率波动影响。26H1资产及信用减值损失合计100.40亿元，同比多损失24.33亿元；投资净收益为1.37亿元，同比减少21.92亿元，均对利润端形成一定拖累。综合影响下，公司26H1净利率为3.14%，同比-0.49pct，Q2单季净利率为3.08%，同比-0.95pct。现金流方面，26H1经营活动现金净流出284.61亿元，同比少流出543.69亿元，净流出规模大幅收窄；收现比、付现比分别为94.97%、94.23%，同比分别+1.32、-8.44pct，经营性现金流改善较为明显。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为356.36、377.24、384.64亿元，同比增速分别为-8.79%、+5.86%、+1.96%，当前股价对应的PE分别为5.10/4.82/4.73倍。公司作为行业龙头，在业务规模、盈利能力、资产质量等方面具备显著优势，结合公司订单结构持续优化，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济复苏不及预期；房地产销售及回款低于预期；应收账款及合同资产减值风险；海外项目推进不及预期。

　　事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1，公司实现营业收入9758.37亿元，同比下降11.96%；归母净利润230.00亿元，同比下降24.34%；扣非归母净利润199.22亿元，同比下降27.54%。2026Q2，公司实现营业收入4639.90亿元，同比下降16.10%；归母净利润91.19亿元，同比下降40.74%；扣非归母净利润61.39亿元，同比下降51.46%。
　　行业需求走弱拖累总营收，地产及海外收入逆势增长。
　　2026H1，公司实现营业收入9758.37亿元（yoy-11.96%），Q1、Q2各季度公司营收增速分别为-7.85%、-16.10%，营收下降主要受建筑行业市场需求走弱、基建投资增速放缓等因素影响；归母净利润230.00亿元（yoy-24.3%），Q1、Q2归母净利润增速分别为-7.5%、-40.74%。分业务看，房建工程/基建工程/房地产开发与投资/勘察设计分别实现营业收入5713.08/2464.65/1520.29/42.93亿元，分别同比-18.0%/-9.9%/+15.2%/-13.0%，地产收入实现逆势增长。分区域看，公司境内营业收入8998.58亿元（yoy-14.2%），境外营业收入759.79亿元（yoy+27.0%），海外业务延续较快增长。
　　房建/基建主业毛利率同比提升，经营性现金流显著改善。
　　2026H1，公司综合毛利率为10.3%，同比+0.9pct。分业务看，房建工程/基建工程/房地产开发与投资/勘察设计毛利率分别为8.2%/10.8%/15.0%/15.8%，分别同比+0.9pct/+0.5pct/-1.0pct/-0.4pct，房建及基建业务毛利率均同比提升。期内公司期间费用率约4.70%，同比+0.44pct，其中受汇率波动影响财务费用同比增长4.3%。同时，公司2026H1计提减值准备合计100.4亿元，其中应收款项/合同资产减值准备分别为68.2/24.8亿元，合计较上年同期增加24.33亿元，对业绩形成一定拖累。受费用率及减值增加影响，2026H1，公司净利率为3.14%，同比-0.49pct。现金流端改善显著，2026H1经营活动现金流净流出284.61亿元，同比少流出543.69亿元；其中Q2单季度经营活动现金流净流入485.25亿元，较上年同期增加355.03亿元，公司持续强化收款及项目全周期现金流管控成效逐步显现。
　　海外订单增速亮眼，房建订单结构持续优化。
　　2026H1，公司新签合同总额2.46万亿元（yoy-1.5%），其中建筑业务新签合同额2.29万亿元（yoy-1.5%）；房建/基建/勘察设计新签合同额分别为1.55万亿元/7344亿元/56亿元，分别同比+3.7%/-10.8%/-12.6%。房建业务结构向工业厂房等公共建筑倾斜，其中工业厂房新签5617亿元（yoy+24.2%），占房建新签比重提升至36.2%，数据中心及算力中心新签873亿元（yoy+328.3%），仓储物流新签558亿元（yoy+38.9%）。分区域看，境外业务新签合同额1821亿元（yoy+45.3%），占公司新签合同总额的比重提升至7.4%，其中建筑业务境外新签1655亿元（yoy+44.2%），海外订单增长对冲部分国内市场下行压力。
　　风险提示：宏观经济波动；下游需求回暖不及预期；国内财政压力；海外业务拓展不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨；盈利预测不及预期。

　　公司发布半年报：26H1实现营收9,758.37亿元（yoy-12.0%），归母净利230.00亿元（yoy-24.3%），扣非净利199.22亿元（yoy-27.5%）。其中Q2实现营收4,639.90亿元（yoy-16.09%），归母净利91.19亿元（yoy-40.75%），扣非净利61.39亿元（yoy-51.46%），低于我们的预期（v.s.2Q26归母净利润预期141.60亿元），主要因收入端承压以及减值同比增加、投资收益同比减少。我们认为公司毛利率和经营现金流改善体现经营质量提升，未来随着宏观需求修复公司盈利有望受益改善。公司分红政策稳健，根据8月28日收盘价，预计26年股息率约6.10%，维持"买入"评级。
　　房建、基建业务毛利率同比提升
　　分业务看，1H26公司房建/基建/设计业务分别实现营收5,713/2,465/43亿元，同比-18.0%/-9.9%/-13.0%；毛利率分别为8.2%/10.8%/15.8%，同比+0.9/+0.5/-0.4pct，房建基建业务收入继续承压但毛利率同比改善。房地产业务实现营收1,520.29亿元、同比+15.2%，毛利率15.0%、同比-1.0pct，收入逆势增长，但毛利率小幅下行。期内地产合约销售额实现1,736亿元，同比-0.5%（其中中海地产1,152亿元、+11.3%），合约销售面积470万平方米，同比-25.8%（其中中海地产286万平米，同比-21.7%）；期内平均售价36,942元/平方米、同比+34.0%，销售单价明显提升；期末土地储备6,302万平方米、同比-15.8%，购置土地储备124万平方米、同比-76.3%，上半年公司拿地节奏明显放缓、聚焦核心城市去化。综合影响下，受益于房建、基建业务毛利率提升，1H26公司综合毛利率10.3%、同比+0.9pct。
　　费用率、减值、投资收益因素拖累净利率，经营现金流同比改善
　　1H26公司期间费用率4.70%、同比+0.44pct；其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/1.7%/1.67%/0.95%，同比+0.01/+0.19/+0.10/+0.15pct，各项费用率均有小幅提升。1H26减值损失合计100.40亿元（1H2576.06亿元、同比+32.0%），其中信用减值损失68.16亿元、资产减值损失32.24亿元；减值损失合计占营收比重同比小幅提升0.34pct至1.03%。投资收益实现1.37亿元，较上年同期的23.29亿元同比缩减，主要因长期股权投资收益减少，占收入比重同比降低0.2pct至0.01%。因期间费用率上行、减值损失扩大、投资收益减少，1H26公司归母净利率同比-0.39pct至2.36%。1H26公司经营现金净流出284.61亿元，同比少流出543.43亿元；其中2Q26单季净流入485.25亿元（同比+272.3%），Q2单季回款强劲。1H26末公司资产负债率77.1%，较上年同期+0.9pct。
　　房建订单同比正增，境外订单同比强劲增长
　　1H26公司新签合同总额24,647亿元、同比-1.5%（前7月累计新签订单同比-0.7%，降幅有所缩减）。其中建筑业务新签22,911亿元、同比-1.5%；其中房建/基建/设计业务分别新签15,511/7,344/56亿元，分别同比+3.7%/-10.8%/-12.6%。1H26公司境外新签合同1,655亿元、同比+44.2%，境内新签21,256亿元、同比-3.9%，境外合同实现强劲增长。
　　盈利预测与估值
　　因2H25基数较低，我们预计26下半年公司盈利同比指标有望较上半年改善。维持公司26-28年归母净利润为364/349/353亿元。采用分部估值法，可比建筑/地产公司26年PE均值为4.87/14.97x，认可给予公司26年259亿建筑净利/105亿地产净利4.87/14.97xPE，调整目标价至6.87元（前值8.23元，对应26年259亿建筑净利/105亿地产净利5/20xPE，均为可比均值），维持“买入”评级。
　　风险提示：稳增长政策低于预期，地产/工程增速不及预期。

CSCEC released its interim report: 1H26 revenue was RMB975,837mn (-12.0% YoY), attributable NP was RMB23.0bn (-24.3% YoY), and recurring NP was RMB19,922mn (-27.5% YoY). 2Q26 revenue was RMB463,990mn (-16.09% YoY), attributable NP was RMB9,119mn (-40.75% YoY), and recurring NP was RMB6,139mn (-51.46% YoY), below our expectations (vs. our 2Q26 attributable NP forecast of RMB14,160mn), owing due to revenue pressure, higher impairment losses YoY, and lower investment income YoY. We believe the improvement in gross margin and operating cash flow reflects enhanced operating quality, and the company's earnings may benefit from macro demand recovery going forward. The company's dividend policy remains stable. As of 28 August market close, we estimate a dividend yield of c. 6.10% for 2026. Maintain BUY.
House construction/infrastructure GPMs up YoY
By segment, 1H26 revenue from housing construction/infrastructure/design businesses was RMB571.3/246.5/4.3bn, -18.0/-9.9/-13.0% YoY; gross margins were 8.2/10.8/15.8%, +0.9/+0.5/-0.4pp YoY. Revenue from housing construction and infrastructure businesses remained tepid, but gross margins improved YoY. Property business revenue was RMB152,029mn, +15.2% YoY, with gross margin of 15.0%, -1.0pp YoY (revenue grew against the trend, but gross margin edged down). During the reporting period, property contracted sales reached RMB173.6bn, -0.5% YoY (of which China Overseas Land & Investment contributed RMB115.2bn, +11.3% YoY), with contracted sales area of 4.7mn sqm, -25.8% YoY (of which China Overseas Land & Investment contributed 2.9mn sqm, -21.7% YoY). The ASP during the reporting period was RMB36,942/sqm, +34.0% YoY, with a notable increase in unit selling price. Land reserves at the end of the period were 63.0mn sqm, -15.8% YoY, and newly-acquired land reserves were 1.2mn sqm, -76.3% YoY. The company significantly slowed its land acquisition pace in 1H26 and focused on destocking in core cities. Taken together, benefiting from higher gross margins in housing construction and infrastructure businesses, 1H26 overall gross margin was 10.3%, +0.9pp YoY.
Earnings forecasts and valuation
Given the low base in 2H25, we expect the company's YoY earnings indicators in 2H26 to improve HoH . We maintain our 2026/2027/2028 attributable NP forecast of RMB36.4/34.9/35.3bn. Using SOTP valuation, comparable construction and property companies are trading at 4.87x/14.97x 2026E PE. We apply 4.87x 26E PE to RMB25.9bn of construction business net profit and 14.97x 26E PE to RMB10.5bn of property business net profit. We adjust our target price to RMB6.87 (previous: RMB8.23, based on 5x/20x 26E PE for RMB25.9bn of construction net profit and RMB10.5bn of property net profit, respectively, both at comparable company averages). Maintain BUY.
Risks: Pro-growth policies below our expectation, and property or engineering growth that falls short of our expectations.

　　Q2收入降速，减值损失与投资收益影响致业绩进一步承压。26H1公司实现营业总收入9758亿元，同降12%；归母净利润230亿元，同降24%，扣非归母净利润199亿元，同降27.5%（非经主要为单独进行减值测试的应收款减值准备转回29亿元）。26Q1/Q2单季营收分别为5118/4640亿元，同降8%/16%；归母净利润分别为139/91亿元，同降8%/41%，业绩降幅扩大主因收入端进一步降速以及减值计提增多、投资收益减少。分业务看，26H1房建/基建/地产业务分别实现营收5713/2465/1520亿元，同比-18%/-10%/+15%。分地区看，境内/境外分别实现营收8999/760亿元，同比-14%/+27%，境外增势较好。
　　Q2毛利率明显提升，经营性现金流大幅改善。26H1公司综合毛利率10.3%，同比+0.9pct（Q2单季同比+1.9pct），其中房建/基建/地产业务毛利率分别同比+0.9/+0.5/-1pct，工程业务盈利能力提升带动整体毛利率改善。期间费用率为4.7%，同比+0.4pct（Q2单季同比+0.9pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比持平/+0.2/+0.1/+0.1pct。资产（含信用）减值损失同比多计提约24亿元（Q2单季同比多计提23亿元）。投资收益同比减少22亿元（Q2单季同比减少23亿元）。归母净利率为2.4%，同比-0.4pct（Q2单季同比-0.8pct）。2026H1经营活动现金净流出285亿元，较上年同期少流出544亿元；投资性现金流净流出52亿元，同比多流出41亿元。
　　工程新签订单边际改善，结构持续优化。工程方面，公司26H1建筑业务新签合同额22911亿元，同降1.5%。房建领域新签15511亿元，同增3.7%，其中工业厂房/数据中心和算力中心/仓储物流分别同比增长24%/328%/39%；住宅订单占比下降至20.5%。基建领域新签合同额7344亿元，同降11%，其中交通运输/化工工程增势较好，分别同增11%/61%。26年1-7月，公司建筑业务签单同比下降0.7%，降幅环比收窄。地产方面，公司重点布局核心城市核心区域，强化精准投资，上半年新增土储124万平方米，主要位于一二线及省会城市；2026年1-7月地产合约销售额1920亿元，同比下降0.5%。
　　控股股东增持彰显发展信心。公司7月20日公告，控股股东中建集团拟以自有资金及自筹资金，通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式增持公司A股股份，增持总金额为5-10亿元，充分彰显控股股东对公司未来持续稳定发展的信心和长期投资价值的认可。
　　投资建议：考虑到公司上半年业绩有所承压，我们调整2026-2028年归母净利润预测值为353/336/337亿元，同比-10%/-5%/0%，当前股价对应PE分别为5.2/5.5/5.5倍，PB-LF仅0.38倍，2026年预期股息率约6%，维持“买入”评级。
　　风险提示：固定资产投资不及预期、应收账款减值、地产存货减值风险等。

　　中国建筑发布2025年报：公司2025年实现营业总收入20,821.42亿元，同比下降4.81%。实现归母净利润390.69亿元，同比下降15.42%。实现扣非后归母净利润319.34亿元，同比减少23.20%。其中，Q4实现营业收入5,239.22亿元，同比减少6.57%；实现归母净利润8.87亿元，同比减少86.34%。
　　房建、基建主业收入承压，海外业务收入逆势增长。2025年，房屋建筑工程业务、基建设施建设与投资业务、房地产开发与投资业务、勘察设计业务收入分别为12342.06/5431.80/2843.94/101.71亿元，同比分别减少6.60%/1.40%/7.20%/6.00%。2025年国内/国外分别实现营收19404.44/1416.98亿元，同比分别变动-6.50%/+22.20%，以中东、东南亚等区域为代表的海外重大项目顺利推进，支撑海外收入快速增长。受国内地产行业景气度低迷、基建行业投资增速放缓等因素影响，房建、基建主业收入有所回落，但公司在海外市场领域持续发力，成为营业收入的新增长点。
　　毛利率短期承压，盈利能力预期筑底回升。公司2025年实现综合毛利率9.90%，同比上升0.04pct，实现净利率2.57%，同比下降0.30pct。分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4毛利率分别为7.85%/11.01%/6.98%/13.40%，同比分别变动-0.24pct/+0.31pct/-0.38pct/+0.56pct。分业务看，房屋建筑工程业务、基建设施建设与投资业务、房地产开发与投资业务、勘察设计业务毛利率分别为8.4%/9.9%/14.4%/18.0%，同比分别变动+1.0pct/-0.1pct/-2.9pct/-3.0pct，在地产行业景气度低迷情况下，公司房建业务结构持续优化，工业厂房、公共建筑等占比持续提升，带动房建工程毛利率提升；地产业务主要由于行业整体去化压力较大，毛利率下滑。
　　经营性现金流改善，分红率提升至28.75%。2025年经营现金流净流入205.37亿元，同比多流入47.64亿元，分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4经营性现金流净额分别为-958.52/+130.22/+133.52/+900.16亿元，同比分别变动+7.43/+251.96/-184.08/-27.67亿元。公司拟以2025年年末总股本4132039万股为基数向全体股东每10股派发2025全年现金红利2.718元（含税），同比增加0.003元，分红总额达到112.31亿元，分红比例28.75%，同比增加4.46pct，展现了公司对股东回报的重视。
　　新兴业务景气度提升，公司业绩有望企稳回升。作为国内基础设施建设的龙头企业，公司项目储备充裕，2025年末新签合同金额达45458亿元，同比增长1.0%，为2025年营业收入的2.18倍。在巩固传统基建业务优势的同时，公司正加速向工业化、数字化、绿色化方向转型，2025年公司新兴产业实现营业收入2629亿元，伴随着“好房子”营造体系在百余个项目的落地实践，以及模块化建筑、光伏建筑一体化（BIPV）等11项首批产业化推广产品的推出，以科技创新为内核的新兴业务正逐步构筑起公司的“第二增长曲线”。
　　盈利预测：我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为386.42亿元/391.80亿元/406.81亿元，同比分别变动-1.1%/+1.4%/+3.8%，EPS分别为0.94元/0.95元/0.98元，4月23日收盘价对应PE分别为5.2倍/5.1倍/4.9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、利率与汇率风险、海外经营风险、应收账款坏账风险