中国电信发布2025年前三季度经营业绩：9M25公司实现营业收入3943亿元，同比增长0.6%，实现归母净利润308亿元，同比增长5.0%，基本符合我们此前预期（309亿元）。单季度来看，3Q25公司营业收入同比增长-0.91%至1248.5亿元，归母净利润同比增长3.6%至77.56亿元，利润保持稳健增长。我们关注到随着国内AI应用的发展，以“息壤”平台为核心，基于云网融合提供“算力+平台+数据+模型+应用”一体化的智能云服务，天翼云加速向智能云转型，公司AIDC等相关业务增长动能加强，我们看好公司数字化业务在AI时代的发展前景，维持“买入”评级。
　　基础业务稳健增长，持续提升产品及服务供给能力
　　基础业务方面，公司坚持以客户为中心，加快推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，持续提升个人及家庭端产品和服务的供给能力，截至9M25末，5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9%；有线宽带用户数增长至2.0亿户，千兆宽带用户渗透率约31%。我们认为后续公司有望通过5G-A、量子密话通信、AI+通信助理、手机直连卫星等增值服务的持续拓展和升级进一步挖掘存量客户价值，保持基础业务的稳健增长。
　　战略新兴业务规模持续拓展，智能业务收入快速增长
　　产业数字化方面，公司以息壤平台为核心，构建完成智能云体系，也推动战略新兴业务规模持续拓展。其中，9M25数据中心业务收入达到275亿元，同比增长9.1%，安全业务收入达到126亿元，同比增长12.4%，智能收入同比增长62.3%，视联网收入同比增长34.2%。我们关注到公司正在积极拓展其AI服务能力，一方面，息壤平台接入自建算力及多方、跨域、异构算力，实现资源全局管理和弹性调度，为客户提供AI开发全流程工具链；另一方面，公司也正以AI能力赋能千行百业，面向工业、应急、教育等领域研发80多个行业大模型和30多个智能体应用，服务行业客户超2万家。
　　盈利能力提升，强化成本费用精细化管理
　　公司盈利能力进一步提升，9M25公司ROE同比提升0.19pct至6.72%，公司净利率同比提升0.31pct至7.8%，主要得益于公司利用AI能力降本提效，实现成本费用的精细化管理，其中，9M25网络运营及支撑成本同比下降3%至1149亿元，主要系公司通过AI赋能并结合业务发展情况，持续提升资源使用效率。我们认为随着公司持续在新质生产力领域强化精准投资、提升自身经营效率，其净利率、ROE、现金流情况有望进一步改善，带动长期股东回报提升。
　　盈利有望持续增长；维持“买入”评级
　　我们看好公司作为国内数字基础设施建设主力军的增长潜力，维持盈利预测不变，预计其25-27年归母净利润为人民币348/366/383亿元，预计其25-27年的BPS为5.06/5.18/5.31元。我们维持A股目标价不变，考虑到国内AI应用发展为公司数字化业务带来的良好增长前景，给予公司1.8倍2025年PB估值（全球可比公司平均：1.44），对应目标价9.11元。参考过去三个月公司AH股溢价率均值36.2%，给予H股1.32倍2025年PB估值，对应目标价为7.29港币（前值：7.23港币，基于AH溢价率均值37.7%），维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

　　事件描述：
　　中国电信发布2025半年度报告，2025H1，公司实现营收2694亿元，同比+1.3%。其中，服务收入为2491亿元，同比+1.2%；归母净利润230亿元，同比+5.5%；扣非后归母净利润217亿元，同比+0.2%；EBITDA为806亿元，同比+4.9%。
　　事件点评：
　　1）基础业务收入增长稳健，ARPU保持平稳态势
　　2025H1，公司移动通信服务收入继续保持良好增长，达1,066亿元，同比+1.3%，5G网络用户渗透率较24年底提升6.1p.p.，移动用户达到4.33亿户，ARPU达46.0元。我们认为，公司持续推动基础业务创新发展，加快连接提速升级，加速推进移动网络向5G-A升级，并不断加大直连卫星业务、量子密话密信规模拓展，业务价值量有望维持稳定。
　　固网及智慧家庭服务收入达到人民币641亿元，同比+0.2%，宽带用户达1.99亿户，宽带综合ARPU达48.3元。我们认为，公司将加快应用融智升级，不断通过AI升级推动通信助理、云盘、云电脑、视频彩铃等业务智能焕新，推动FTTR和千兆应用突破，维持ARPU稳定。
　　2）产数业务继续增长，深入推进“AI+”行动
　　天翼云全面迈向智能云，战新出海取得突破。2025H1，产业数字化收入达749亿元，同比+1.5%。其中，天翼云收入达573亿元，智能收入达63亿元，同比+89.4%。公司在全模态全尺寸自研基座大模型基础上累计推出80余个行业大模型、30余个行业智能体，上线星辰MaaS平台和星辰行业Agent平台。我们认为，一体化的智能云服务，在政务、应急、工业、能源化工、住建等领域有望形成成熟商业模式，公司有望受益于“人工智能+”政策发力，智能云在社会千行百业的渗透率逐步提高。2025上半年，天翼云继续蝉联算力互联调度市场第一，自有+接入智算规模达77EFLOPS。
　　AI、量子/安全、卫星通信等领域开辟新的增长赛道，加快推进IDC向AIDC转型。2025H1公司AIDC收入达184亿元，同比+7.4%，继续保持国内IDC规模龙头地位。安全以云堤、云脉、量子通信为主要驱动，收入达91亿元，同比+18.2%；视联网整合视频大数据大于1000TB，收入同比+46.2%；卫星通信手机收入同比+20.5%，手机直连卫星终端大于2200万，汽车直连卫星已合作6家车企。公司保持量子产业市场领军地位，量子密信实现六大主流系统全覆盖，量子密话、量子对讲持续丰富应用生态，全面适配主流终端，量子通信用户规模突破600万，服务政务、金融、能源等领域超3,000家行业客户，量子收入同比增长171.1%。我们认为，公司在新兴领域已取得了显著突破，星地融合、通感一体、量子服务的影响力不断提升，有望为公司创造新的增长活力。
　　3）资本开支持续下降，智算规模快速增长
　　适度超前布局算力基础设施，在京津冀、长三角万卡集群基础上，积极引入新技术，在粤港澳大湾区枢纽节点建设超节点形态集群，实现智算供给量与质的双重跨越，自有智能算力达43EFLOPS，自有及接入算力总规模达77EFLOPS，提供覆盖通算、智算、超算及量子计算的异构算力服务；数据中心机架超58万架，八大枢纽节点占比达85%；汇集超10万亿token通用大模型语料数据和14个行业数据集，总量超350TB。2025H1，公司资本开支342亿元，同比-28%，其中移动网投资121亿元，产业数字化投资116亿元，投资继续向算力倾斜。我们认为，公司面向AI适度超前布局云网基础设施、IDC向AIDC升级的趋势不改，随着国产算力产能快速增长智算服务能力将持续增强，巩固“国云”地位。
　　展望：公司力争2025年收入、EBITDA、净利润良好增长，智能收入高速增长，保持云计算良好增长。公司继续保持高分红率，上半年分红率达72%。
　　盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润347.74/365.74/382.47亿元，同比增长5.3%/5.2%/4.6%；对应EPS为0.38/0.40/0.42元，2025年09月10日收盘价对应PE分别为20.0/19.0/18.2倍，我们认为公司收入利润增长稳健，同时资本开支占收比继续下降，分红率继续提升，估值对比海外主流运营商仍有提升空间，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：
　　通信行业用户增速下降的风险。
　　天翼云基数增大以及市场竞争激烈下增速放缓风险。
　　由于外部政策限制或内部供给有限新增智算目标无法按时完成风险。

　　事件：中国电信发布2025年半年报，2025年上半年实现营业收入为2694.22亿元，同比增长1.3%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为230和217亿元，同比分别增长5.5%和0.2%。
　　点评：
　　上半年业绩持续增长。公司2025年上半年实现营业收入为2694亿元，同比增长1.3%，其中服务收入为人民币2491亿元，同比增长1.2%；归母净利润、扣非后归母净利润分别为230和217亿元，同比分别增长5.5%和0.2%。公司紧跟数字消费新场景新趋势，以战新业务为引领，扎实推进基础业务和产数业务双轮驱动与创新发展。
　　移固业务：收入与用户规模稳定增长。2025年上半年，公司移动通信服务收入达1066亿元，同比增长1.3%，其中5G网络用户渗透率较去年底提升6.1p.p.，移动用户数增长至4.33亿户，移动用户ARPU达到46.0元；固网及智慧家庭服务收入达641亿元，同比增长0.2%，其中宽带用户达1.99亿户，宽带综合ARPU达48.3元。公司持续强化融合发展，推动企业战略由“云改数转”向“云改数转智惠”升级，持续推进企业高质量发展。
　　产业数字化业务：取得卓著增长成效。公司加速推动业务融智升级，不断满足客户多元化、多层次、个性化AI需求，2025年上半年实现产业数字化收入749亿元，AIDC收入同比增长7.4%。其中，天翼云收入达到人民币573亿元，智能收入达到人民币63亿元，同比增长89.4%。
　　高度重视股东回报，持续优化算力供给结构。公司持续推进市场价值和企业价值同步增长，2025年上半年以现金方式分配的利润为上半年本公司股东应占利润的72%，即每股人民币0.1812元（含税），同比增长8.4%，拟将2025年度公司以现金方式分配的利润占股东应占利润的比例较2024年度进一步提升。公司自有及接入算力总规模达77EFLOPS，提供覆盖通算、智算、超算及量子计算的异构算力服务，打造“星海”数据智能中台，推进自有数据集、开源数据集和第三方数据集深度融合，汇集超10万亿token的通用大模型语料数据和14个行业数据集，总量超350TB。
　　投资建议：在移固业务基本盘平稳运行，新兴业务较快增长的背景下，预计公司2025-2026年EPS分别为0.38和0.42元，对应PE分别为20和18倍。
　　风险提示：产业数字化转型不及预期；传统业务增速收窄；5G渗透率不及预期；行业竞争加剧等。

　　8月28日中国电信出席了我们组织的2025年秋季策略会，会上公司分享了天翼云业务的发展展望、ARPU的变化、资本开支指引、成本费用的变化等投资者关心的问题，我们认为核心亮点包括：1）天翼云业务正迈向高质量发展阶段，智算业务需求仍然旺盛；2）移动业务、宽带业务或将保持稳健发展态势；3）2025年资本开支指引不变，资本开支占收入比将逐步下降；4）将利用AI大模型提升运营效率，进一步增强盈利能力。
　　核心亮点：
　　1、天翼云业务正由收入高速增长阶段向追求盈利的高质量发展阶段过渡，同时，加速向智算云转型。随着国内AI应用需求的增长，智能算力业务迎来黄金发展期，自DeepSeek-V1发布后，公司整体智算资源出售率已近70%，客户结构也从政府、央国企客户向金融、交通、教育等更广泛的行业类客户扩散。2025年上半年，公司息壤总算力规模达77EFLOPS，新增智算算力15EFLOPS，其中，自有算力8EFLOPS，接入第三方算力7EFLOPS，可以满足多样化的客户需求。
　　2、基本盘业务方面，公司2025年上半年移动ARPU、宽带综合ARPU基本保持平稳。近年来公司持续推广融合套餐，提升了用户粘性，同时也带来一些额外的用户价值提升。行业竞争方面，自2019年-2025年，工信部持续管控行业的恶性竞争行为，引导行业形成相对健康的市场竞争环境，在此趋势下，未来公司将努力凭借自身差异化优势继续做好价值经营，力争保持移动业务、宽带业务的稳健发展态势。
　　3、资本开支方面，公司上半年资本开支进度约为全年预算的41%，主要与行业的建设规律有关，通常电信行业下半年的投资高于上半年。最大的变量在于产业数字化投资，尤其是智算领域的投资受到部分项目建设进度的影响呈现出一定季度不均衡性，2025年全年的资本开支指引仍为836亿元，未作调整。由于5G网络建设的投资高峰期已过，后续公司资本开支占收入比将呈现出下降的趋势，产业数字化领域的投资也将在考量投资收益率的前提下，做适度超前的投入。
　　4、成本费用方面，公司将力争保持成本费用增幅低于收入增幅，盈利能力有望进一步提升。公司研发了专门针对云网运营的AI大模型，使用数字化员工实时监控，实现网络运营维护，一方面节省了人力成本；另一方面也通过AI大模型执行优化算法，实现节省基站电费的效果。后续公司将继续利用AI技术实现运营效率的提升，保持成本费用增幅低于收入增幅。
　　盈利有望持续增长，维持“买入”评级
　　我们看好公司作为国内数字基础设施建设主力军的增长潜力，维持盈利预测及目标价不变，预计其25-27年归母净利润为人民币348/367/384亿元，预计其25-27年的BPS为5.06/5.19/5.31元。考虑到国内AI应用发展为公司数字化业务带来的良好增长前景，给予公司1.8倍2025年PB估值（全球可比公司平均：1.48），对应目标价9.11元/股。参考过去一月公司AH股溢价率均值37.7%，给予H股1.31倍2025年PB估值，对应目标价为7.23港币/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。

　　核心观点
　　事件：近日，中国电信发布2025半年度业绩报告，实现总营收2694.22亿元/+1.3%；归母净利润为230.17亿元/+5.53%；扣非后归母净利润达217.21亿元/+0.2%。从25Q2单季来看，实现总营收1349.13亿元/+2.61%；归母净利润为141.53亿元/+7.1%，环比提升59.66%。
　　深入开展AI+、量子+、5G+，数字化转型提速，培育壮大新质生产力。目前国央企自主可控大趋势已定且逐步深化，公司持续加大AI、5G、量子通信等战略新兴业务投入，上半年资本开支达342亿元，其中产业数字化投资116亿元，占资本开支的33.9%。展望2025年，公司一方面资本开支进一步下降为836亿元，产业数字化投资占比有望提升至38%，其中算力投入同比增加22%，为创新业务和云业务发展保驾护航。AI算力新生态方面，“息壤”一体化智算服务平台突破多项核心技术，打造全国首个全国产化万卡训练方案，推动传统IDC向AIDC转型。截止25上半年，AIDC收入同比增长7.4%，产业数字化收入达749亿元，实现国产算力在多场景、多产品中的广泛应用，为AI技术的普惠发展注入强劲动力。AI云方面，天翼云上半年收入达573亿元，智能收入达人民币63亿元，同比增长89.4%。持续推进面向AI底层技术创新，自研天翼云服务器操作系统通过国家安全可靠测评。量子科技方面，上半年量子收入同比增长171.1%，量子通信用户规模突破600万，服务政务、金融、能源等领域超3,000家行业客户。天衍量子计算云平台获央企十大国之重器，量子安全基础设施建设稳步推进，积极推进北京、上海等16个重点城市量子城域网建设，带动头部企业拓展量子业务布局，推动量子产业集聚发展。5G工控智能体方面，公司通过推出5G工控智能体加速产业数字化进程，带动收入显著增长。5G应用不断推动于矿山、制造、电力等领域，助力客户提升生产效率、降低安全风险、提高生产质量。总体来说，在安全自主可控背景下，公司加大发展新兴业务发展，天通卫星“天地一体”网络连接稳步增加，量子通信产业发展初具规模，AI的发展推动政企云客户规模提升。伴随公司积极响应数字新经济布局，核心技术取得不断突破，有望更快速推动壮大新质生产力，内循环核心资产属性进一步强化。
　　中期高分红彰显稳健经营与央企担当，新旧动能转化中长期高质量发展。公司积极推动“提质增效重回报”方案，坚持推进行业高质量发展，推出积极有为的行动方案，致力于和广大投资者共享公司长期发展成果。中期分红派息方面，按72%的比例派发现金股息，每股派发现金股息人民币0.1812元（含税），预计公司分红派息率有望逐步提升至75%左右。伴随公司新旧动能转化，业绩和估值有望双升，投资价值中长期显现。
　　投资建议：受益算网新基建政策支持与数字化转型需求释放变革、下游AI应用普及有望超预期，公司基本盘经营稳健推进高质量发展，结合公司最新业绩情况，给予公司2025年-2027年归母净利润预测值为348.65亿元、371.81亿元、400.06亿元，对应EPS为0.38元、0.41元、0.44元，对应PE为20.81倍、19.52倍、18.14倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内外政策和技术摩擦不确定性的风险；运营商新兴业务不及预期的风险；AIGC技术应用落地不及预期的风险。

　　事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收3943亿元，同比增长0.6%，其中服务收入3663亿元，同比增长0.9%，归母净利润308亿元，同比增长5.0%。
　　我们的点评如下：
　　分业务来看：
　　基础业务稳健发展：公司坚持以客户为中心，积极把握广大用户的数字消费新需求，加快推动连接、终端、应用、权益等融合要素升级，持续提升个人及家庭端产品和服务的供给能力。25年前三季度，公司5G网络用户数达到2.9亿户，渗透率提升至66.9%，手机上网总流量同比增长16.9%，手机上网DOU达到22.3GB，同比增长11.4%，千兆宽带用户渗透率约31.0%。
　　战新业务持续规模拓展：公司以第一科技“息壤”为核心，构建完成智能云体系，基于云网融合提供“算力+平台+数据+模型+应用”一体化的智能云服务，加速推动业务融智升级，不断深化外部赋能和内部应用，加快培育新的增长极，有效助力企业经营质效提升，着力塑造高质量发展新动能新优势。25年前三季度，公司IDC收入达275亿元，同比增长9.1%；安全收入达126亿元，同比增长12.4%；智能收入同比增长62.3%，视联网收入同比增长34.2%，卫星通信收入同比增长23.5%，量子收入同比增长134.6%。
　　成本管控得当，持续研发投入加强关键技术核心攻关
　　各项费用来看，2025年前三季度公司营业成本为2748亿元，同比增长0.1%；销售费用为389亿元，同比下降1.4%；管理费用为271亿元，同比增长0.7%；研发费用为91亿元，同比增长4.4%，主要为公司持续深耕应用基础研究，聚焦网络、云及云网融合、人工智能、量子/安全方向，加强关键核心技术攻关。
　　盈利预测与投资建议：公司全面拥抱人工智能，推动企业战略向“云改数转智惠”升级，全力打造世界一流的服务型、科技型、安全型企业，全面赋能经济社会数智化转型发展，看好公司未来发展。考虑到新业务发展存在不确定性等因素，预计公司25-27年归母净利润为348.7/367.1/386.3亿元（原值为351.6/371.1/390.9亿元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年半年报。2025年上半年，公司实现营业收入2694.22亿元，同比+1.30%；归母净利润230.17亿元，同比+5.53%；扣非归母净利润217.21亿元，同比+0.20%。2025Q2，公司实现营业收入1349.13亿元，同比+2.61%；归母净利润141.53亿元，同比+7.10%；扣非归母净利润129.23亿元，同比+3.21%。
　　点评：云改数转智惠战略全面落地，基础与产数双轮驱动稳健增长。公司以第一科技“息壤”为核心，构建智能云体系，全面升级至“云改数转智惠”战略，推动基础业务稳步增长，产业数字化持续扩张，高值融合用户净增122万户至6354万户，服务收入同比+1.2%至2491亿元。截至2025年6月30日：①移动业务：公司移动用户数Q2净增324万户至4.33亿户，其中5G网络用户数Q2净增1581万户至2.82亿户，5G网络用户渗透率同比+6.1pct至65.2%；上半年移动ARPU保持平稳态势，约46.0元；在宏观经济压力下整体移动通信服务收入同比提升1.3%至1066亿元。②固网及智慧家庭：公司宽带用户数Q2净增49万户至1.99亿户，千兆宽带渗透率同比+1.2pct至30.5%，宽带综合ARPU稳定为48.3元；整体固网及智慧家庭收入同比提升0.2%至641亿元。③产业数字化：公司全面推进赋能产业数智化转型升级，产业数字化收入同比+1.5%至749亿元。其中，天翼云收入573亿元，2B客户达514万户，保持国内算力互联调度市场第一地位；AIDC收入同比+7.4%至184亿元；智能收入同比+89.4%至63亿元，安全收入同比+18.2至91亿；公司积极以“息壤“为核心构建智能云体系，打造产数业务新增长极。
　　资本开支结构持续优化，AI与算力投入显著加大。中国电信上半年资本开支342亿元，全年目标小于836亿元，占收比重持续下降；公司重点投向智算中心、AIDC机架扩容等方面，公司“息壤”自有+接入智算规模约77EFLOPS，自有智算资源同比+23%至43EFLOPS，数据中心机架超58万架。公司AI应用/终端用户超1亿户。
　　股东回报凸显配置价值。2025年中期每股派息同比+8.4%至0.1812元，派息率提升至72%，公司计划2025全年现金分红比例将较24年进一步提升，持续释放稳健现金流和AI时代算力布局的双重投资价值。
　　盈利预测与投资建议：我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为348.83、367.95、386.86亿元，按照2025年8月22日收盘价，对应PE19.9、18.9和18.0倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策变化、运营商竞争加剧、5G应用与大模型发展不及预期。

　　事件：公司发布2025年中期业绩，25H1实现营收2694亿元，同比增长1.3%，其中服务收入2491亿元，同比增长1.2%，归母净利润230亿元，同比增长5.5%。
　　我们的点评如下：
　　基础业务稳健增长，战略新兴业务快速发展
　　2025H1移动通信服务收入达1066亿元，同比增长1.3%；固网及智慧家庭服务收入达641亿元，同比增长0.2%；移动用户达到4.33亿户，宽带用户达到1.99亿户，移动用户ARPU达46.0元，宽带综合ARPU达48.3元。
　　产业数字化2025H1收入达749亿元，AIDC收入184亿元，同比增长7.4%，AIDC高功率机架利用率达81%。战新重点产品收入保持较快增长，天翼云收入达573亿元；智能收入达63亿元，同比增长89.4%；安全收入达91亿元，同比增长18.2%；视联网收入同比增长46.2%，卫星收入同比增长20.5%，量子收入同比增长171.1%。
　　国际业务2025H1收入95亿元，同比增长18%。
　　发挥云网融合优势，加快数字信息基础设施智能化升级
　　2025H1公司资本开支342亿元。公司坚持网是基础、云为核心，充分发挥云网融合优势，把握智能化发展方向，加快数字信息基础设施智能化升级，为人工智能发展提供坚实基础。适度超前布局算力基础设施，围绕市场需求，滚动推进推理池建设，在京津冀、长三角万卡集群基础上，积极引入新技术，在粤港澳大湾区枢纽节点建设超节点形态集群，实现智算供给量与质的双重跨越，自有智能算力达到43EFLOPS，同时广泛接入合作伙伴算力。构建中心+边缘梯次布局，空间/制冷/供电三重弹性升级的新一代AIDC，有效适配智算业务功能分区和功率宽幅变化需求，数据中心机架超58万架，八大枢纽节点占比达85%。
　　重视股东回报，持续提升分红派息
　　公司高度重视股东回报，不断强化市值管理，持续推进市场价值和企业价值增长，努力提升盈利和现金流创造能力。董事会决定2025年继续派发中期股息，以现金方式分配的利润为上半年本公司股东应占利润的72%，即每股人民币0.1812元（含税），同比增长8.4%，拟将2025年度公司以现金方式分配的利润占股东应占利润的比例较2024年度进一步提升。
　　盈利预测与投资建议：
　　公司全面拥抱人工智能，推动企业战略向“云改数转智惠”升级，全力打造世界一流的服务型、科技型、安全型企业，全面赋能经济社会数智化转型发展，看好公司未来发展。考虑到新业务发展存在不确定性等因素，预计公司25-27年归母净利润为351.6/371.1/390.9亿元（原值为355.8/378.2/401.9亿元），维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等