财富管理发力，迈向轻型银行
　　光大银行战略目标为“一流财富管理银行”，背靠集团E-SBU生态圈稳步发展，充分发挥自身财富管理业务禀赋，财富管理业务取得一定成效。公司加大科技投入，赋能业务发展。公司持续优化资产负债结构，向轻型化银行转型，资产质量稳步改善。我们预计2020-2022年EPS为0.68/0.73/0.81元，目标价5.18元，维持“买入”评级。
　　背靠集团生态圈，财富管理发力
　　公司战略目标为“一流财富管理银行”，正把全行经营管理行为与发展战略目标紧密结合。背靠光大集团E-SBU生态圈，2020年前三季度光大银行与集团协同营业收入、协同中间业务收入同比增速均超过50%。财富管理成效也逐步显现。2020年9月末，光大银行零售AUM达1.91万亿元，较上年末+12.0%；个人客户数、私行客户数分别为1.20亿户、3.8万户，较上年末+19.3%、+17.9%，财富管理业务稳步向前发展。2020H1个人财富管理手续费净收入同比+62.4%。
　　打造“123+N”体系，推动数字化转型
　　光大银行持续推动数字化转型，打造“一个智慧大脑+两大技术平台+三项服务能力+N个数字化名品”的数字化发展体系，以赋能业务发展。公司持续加大科技投入，2019年光大银行科技投入占营业收入占比达到2.56%，2020年光大银行科技投入占营业收入比例有望达到3%，9月末科技人员占总员工比例已达到4%。持续的科技投入取得较好成效：2020Q3手机银行、阳光惠生活与云缴费三大APP月活量季环比增长26%；前三季度云缴费业务收入同比+67%；9月末全行应有系统上云率达到89%。
　　优化资产负债结构，不良率稳中有降
　　光大银行通过提升存贷款占比，不断优化资产负债结构，2017年以来其贷款占总资产比例、存款占负债比例均处于上升通道。未来光大银行将进一步加大零售贷款的支持力度，推动轻资本转型。随线下消费场景恢复，财富管理银行战略逐步推进，中间业务收入有望快速增长，提升资本使用效率。9月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.83%、8.80%，较6月末+1.09pct、+0.12pct。不良率稳中有降，保持较强拨备计提力度。9月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.53%、182%，较6月末-2bp、-5pct。
　　目标价5.18元，维持“买入”评级
　　鉴于公司保持较强拨备计提力度，我们预测2020-22年归母净利润同比增速为-2.3%/7.5%/11.3%（前值10.2%/13.4%/14.5%），2021年BVPS6.82元，对应PB0.57倍。可比公司2021年Wind一致预测PB0.76倍，公司向财富管理转型的动能较大，成效逐渐显现，我们给予公司2021年目标PB0.76倍，目标价由4.60-4.93元调整至5.18元。
　　风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。

　　事件：近期，光大银行披露了3Q20业绩：营收1068.21亿元，YoY+6.59%；归母净利润296.05亿元，YoY-5.71%；加权平均ROE为11.09%。截至20年9月末，资产规模5.29万亿元，不良贷款率1.53%。
　　点评：
　　营收增速有所下行，盈利增速改善
　　营收增速放缓。3Q20营收增速6.6%，较1H20的9.0%有所下降。营收增速放缓主要是1）资产扩张有所放缓，资产规模同比增速由1Q20的15.7%降至3Q20的11.9%；2）三季度债市调整的影响。
　　盈利增速改善。3Q20归母净利润增速-5.7%，较1H20的-10.2%明显上升，系经济复苏拨备计提压力下降，形成盈利增速的拐点。3Q20加权平均ROE为11.1%，同比下降，系净利润负增长之影响。
　　存款增长放缓，净息差略微改善
　　存款增长放缓，资产规模扩张放缓。3Q20存款3.53万亿元，较1H20下降约1千亿元，或与结构性存款压降有关。受负债压力等影响，资产规模增长放缓，3Q20资产规模同比增速11.9%，有所下行。
　　净息差略微改善。3Q20净息差2.32%，较1H20年提升2BP，预计主要是市场利率大降的滞后反映及结构性存款压降使得负债成本率下降。3Q20计息负债成本率2.32%，较19年下降26BP。不过，20Q3以来同业存单发行利率明显抬升，将带动负债成本率上升，我们预计未来半年净息差将承压。
　　信贷结构调整优化，资产质量保持较好水平
　　信贷结构调整优化。自2013年以来，制造业、批发零售业等对公不良高发行业贷款持续压降，由10年末的26.6%降至1H20的14.9%，使得资产质量大为改观，资产质量与经济周期的关系弱化。
　　资产质量保持较好水平。3Q20不良贷款率1.53%，较年初下降3BP，疫情冲击之下，资产质量保持了稳定。1H20关注贷款率2.19%，逾期贷款率2.22%，总体不良压力可控。随着国内经济稳步复苏，未来资产质量稳中向好。
　　投资建议：低估值且基本面较好，财富管理战略坚定推进
　　考虑到经济复苏，拨备计提压力下降，我们将光大银行20/21年归母净利润增速预测由此前的-12.1%/22.2%调整为-3.2%/11.1%。
　　光大银行作为我们低估值且基本面改善的银行股主推标的，我们持续看好其一流财富管理银行战略，逐步具备长逻辑。光大集团提前将其持有的部分转债转股，亦彰显控股股东对光大银行发展前景之看好。我们维持光大银行股目标估值0.9倍20年PB，对应目标价5.77元/股，维持买入评级。
　　风险提示：疫情引发经济衰退，导致资产质量大幅恶化；息差大幅收窄等。

　　光大银行前三季度净利润在业务成本压降和拨备计提力度减轻的支撑下降幅明显收窄，公司息差环比保持稳定，负债成本明显下行，账面不良保持稳定，但拨备水平小幅下行，拨备基础有待进一步夯实。鉴于公司稳健的基本面和较低的估值水平，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　利润降幅明显收窄，营收增速小幅下行
　　光大银行前三季度营收增速受非息收入表现拖累增速小幅下行，同比增6.6%，增速较上半年下行2.5个百分点。非息收入拆分来看，其中投资收益同比降24.2%，净手续费收入较上半年小幅下降2.7个百分点至8.14%。净利息收入方面，受3季度规模增速放缓的影响，同比增速较上半年下降1.9个百分点至9.2%。3季度公司加强了业务成本管理，业务及管理费支出同比降5.1%，支撑公司拨备前净利润同比增11.1%，同时随着疫情冲击的逐步减弱，3单季度公司适当减轻了拨备计提力度，3季度信贷成本1.73%（vs2季度，2.22%）使得公司净利润降幅明显收窄，前三季度净利润同比降5.71%（vs2020H，-10.2%），超出我们预期。
　　负债成本下行支撑息差保持稳定，信贷占比进一步增强
　　我们据期初期末测算，光大银行3季度净息差为2.15%，环比基本保持稳定。其中资产端生息资产收益率环比降16BP，负债端成本率环比降15BP，资负两端的降幅基本相当。3季末光大银行存款在负债中的占比稳定在73%，与半年末水平基本相当，估计负债端成本的明显下行主要源于公司对存款结构的调整，压降了部分高成本的存款产品。公司3季末存款同环比分别增19.1%/-3.86.，3季度存款增长承压，估计一定程度和高成本存款的压降有关。资产端，光大银行3季末贷款环比增1.54%，总资产受同业资产压缩的影响环比降1.87%，贷款在总资产中的占比较半年末提升1.9个百分点至54.7%。
　　账面不良环比下行，拨备基础有待增强
　　3季末光大银行不良率1.53%，环比降2BP。我们测算光大银行3季度加回核销的不良生成率为2.04%，较2季度小幅提升12BP。在公司加大核销处置背景下，3季末拨备覆盖率182.1%，环比下行4.71个百分点，拨贷比2.79%，环比降11BP，拨备覆盖率仍有进一步提升空间，以进一步增强风险防范能力。
　　估值
　　我们上调光大银行2020/2021年EPS至0.68/0.75元/股（原为0.65/0.75元/股），对应净利润增速为-5.1%/11.6%（原为-8.0%/14.1%），目前股价对应2020/2021年PE为5.80x/5.20x，PB为0.60x/0.56x。
　　评级面临的主要风险
　　经济下行导致资产质量恶化超预期。

　　投资建议：维持20/21/22年净利润增速预测-1.12%/13.32%/11.68%，对应EPS0.68/0.77/0.86元，BVPS6.46/7.02/7.64元，现价对应5.80/5.09/4.54倍PE，0.61/0.56/0.51倍PB。维持目标价5.02元，对应2020年0.77倍PB，维持增持评级。
　　最新数据：Q3营收同比+6.6%，环比-2.5pc；净利润同比-5.7%，环比+4.5pc。不良率1.53%，环比-2bp。拨备覆盖率182%，环比-4.7pc。
　　拨备计提力度边际减少，利润增速如期回升。受资产和非息收入增速环比小幅下降影响，营收增速环比下降2.5pc，属于正常波动范围。资产减值损失增速环比下降3.2pc至28.0%，拨备仍然多提，但计提力度边际减弱、向常态化回归，驱动利润增速环比回升。
　　息差环比走扩，主要受益负债成本下降。测算Q3累计净息差环比提升3bp至2.21%，归因计息负债成本率环比下降6bp。资产端，贷款占比环比+1.8pc至54.7%，对生息资产收益率起到较好支撑作用。
　　财富管理战略推进效果显著。从收入来看：①理财业务转型领先，手续费收入已大幅回升，三季度同比增长364.9%；②作为光大自建重要流量入口的云缴费业务，三季度收入同比增速高达67.4%。
　　风险提示：宏观经济失速下行，信用风险爆发。

　　报告导读
　　利润增速迎来拐点，风险指标稳定，性价比标的。
　　投资要点
　　核心观点
　　利润增速拐点向上，符合我们此前预测，超出市场预期。拨备前利润增速略升，不良双降，性价比标的，继续重点推荐。
　　业绩概览
　　光大银行20Q1-3归母净利润同比-5.7%，增速较20H1+4.5pc，营收同比+6.6%，环比-2.4pc；Q3单季度归母净利润同比+2.6%，增速环比+32pc。ROE11.1%；ROA0.79%。单季息差（期初期末口径）2.09%，环比-1bp；不良率1.53%，环比-3bp；拨备覆盖率182%，环比-5pc。
　　经营特点
　　1、利润增速向上。20Q1-3归母净利润同比-5.7%，增速较20H1改善4.5pc；单季利润增速转正，20Q1/Q2/Q3单季利润增速分别为11%/-30%/3%，符合我们此前预测，超出市场预期。
　　从驱动因素来看：（1）利润增速改善动力主要源于成本收入比下降和减值拖累改善；（2）主要拖累来自于息差去年同期的高基数效应，其实光大息差稳定性较强（环比略降1bp），预计该基数效应的拖累未来将改善。因此整体来看，预计全年利润增速有望继续回升。
　　2、息差韧性较强。20Q3净息差环比仅-1bp，韧性较强。主要是负债端成本改善，抵御资产端收益率下行压力。①负债成本率环比大幅下降18bp，改善推测主要来自于结构性存款等高息负债的置换；②资产端收益率环比下行16bp，推测Q3资产投放受到资本约束（Q3出现缩表），随着9月下旬永续债发行完毕资本压力有所缓解。集团在10月将58亿可转债转股，为光大银行补充部分核心一级资本，预计资产投放约束将边际缓和。展望Q4预计息差将继续平稳。
　　3、风险指标稳定。20Q3光大银行不良双降，不良余额环比-0.4%，不良率环比-3bp至1.53%。拨备覆盖率环比-5pc至182%，推测是主动加大不良认定和核销力度导致。展望未来，资产质量做实叠加经济恢复下，风险情况预计边际改善。
　　盈利预测及估值利润增速迎来拐点，风险指标稳定。预计2020-2022年光大银行归母净利润同比增速分别为+1.63%/+6.36%/+7.45%，对应EPS0.71/0.75/0.81元股。现价对应2020-2022年5.55/5.21/4.84倍PE，0.61/0.56/0.52倍PB。目标价5.60元，对应20年0.87倍PB，买入评级。
　　风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复，美国制裁风险。

　　营收增速放缓，单季净利润转正+2.6%。Q3营收增速放缓至+1.8%，其中手续费收入+5.5%环比回落，主要受规模收缩（QoQ-1.7%）拖累，息差收窄幅度趋缓。手续费收入增速放缓至1.8%，其他非息收入同比下降，预计主要是Q3银行间市场利率上行导致公允价值浮亏。成本方面，管理费同比下降22.5%，成本收入比23.5%，在营收偏弱的局面下仍然实现了PPOP+10.9%的双位数增长；3季度加大了核销处置力度，减值计提力度较大，单季同比多提20.6%。整体上，3季度光大银行利息、非息收入增速都有所放缓，但受益于管理费用控制得当，使得拨备前利润增长较好，而减值计提恢复正常稍多，最终净利润增速较Q2（-29.7%）大幅回升至+2.6%。
　　生息资产规模收缩，同业压降，贷款增速回落，存款负增。期末总生息资产规模收缩，环比下降1.9%，其中同业资产规模大幅压降超千亿，债券投资规模持平。贷款投放进度偏弱，增速回落至11.5%，年初至今新增贷款比例不高。负债方面，存款3季度压缩1400亿，估计与结构性存款压降有关。
　　不良余额、不良率双降，拨备小幅释放，核销力度加大，信用成本回落。报告期末不良贷款余额为452亿元，环比微降2亿，不良率为1.53%，环比下降2bps。期末拨贷比2.78%/拨备覆盖率182%环比小幅释放。我们测算的TTM不良生成率为2.22%，3季度加大了核销力度，进一步夯实了资产质量。单季度信用成本0.42%较前三季度有所回落。
　　资本方面，期末资本充足率和核心一级资本充足率分别为13.83%和8.80%。
　　盈利预测与评级：我们调整公司2020年和2021年EPS至0.68元和0.78元，预计2020年底每股净资产为6.39元。以2020.10.30收盘价计算，对应2020年底的PB为0.61倍。维持审慎增持评级。
　　风险提示：不良超预期暴露，转型不及预期

　　事件：10月30日，光大银行发布2020年三季报。2020年前三季度累计营收1068.2亿元，YoY+6.6%；归母净利润296.1亿元，YoY-5.7%；加权平均ROE为11.09%。截至2020年9月末，资产规模52876亿元，不良率1.53%。
　　营收增速放缓，拨备拖累净利润增速。营收、拨备前利润及净利息收入增速企稳，归母净利润增速相较二季度有所回升；其他非息收入拖累营收增速；拨备拖累净利润增速。
　　资负增速平稳，结构更加优化。存贷款高增速引领资产负债扩张。规模扩张速度微降但仍处高位，同业资产缩量，资负结构向好。
　　不良率继续下降，不良风险出清。拨备覆盖率维持，拨贷比略微下行，总体风险抵御能力较好，资产质量较好。
　　三档充足率提升，支撑资产扩张。资本充足率与一级资本充足率达到高位。核心资本充足率离监管红线较为接近，且加权风险资产增速依旧较高，仍然具有补充核心资本的必要性。
　　投资建议：业绩表现平稳关注核心资本
　　3Q20光大银行营收增速平稳，存贷增速维持高位。不良率下降，资产质量企稳，抗风险能力增强；三档资本充足率提高，为规模扩张积蓄力量。预测其20/21/22年归母净利润增速为-3.0%、4.6%、7.7%，当前价格对应0.6倍20年PB，维持“推荐”评级。
　　风险提示：疫情影响导致资产质量恶化；区域经济恶化导致经营承压；净息差下行趋势加大；监管政策趋严等。

　　营收/PPoP维持10%左右的增长，核销处置与减值计提影响利润增速实现。1H20公司利润驱动因素主要来自于生息资产规模yoy+16.5%，手续费净收入yoy+10.9%，成本收入比同比节约1pct至25.4%。为了进一步夯实资产质量，严格不良确认和处置，公司上半年信用成本较1H19提升31bps至2.18%的历史新高，进而影响利润增速实现。
　　资产端扩表加速，增投债券投资与同业资产，负债端核心负债增长积极。1H20公司资产规模同比增长16.0%，实现近两年来最快增速，结构上或受资本充足率限制，贷款投放速度放缓，债券投资与同业资产大幅增配，贷款占生息资产比重较年初下行3pcts至54%。具体拆分贷款结构，对公贷款增配零售主要投向按揭，行业上制造业、租赁商业、金融、农林牧渔仍是投放重点，区域上长三角、珠三角及中部地区投放占比增加，环渤海、西部及东北区域增长相对缓慢。负债端存款表现亮眼，存款同比增长24.1%，占计息负债比重较年初+4pcts至74.8%，但存款定期化趋势仍明显。
　　负债端成本节约幅度大于资产端收益下滑幅度，NIM同比提升2bps环比年初微降1bp至2.30%，息差整体保持平稳。1H20在LPR报价下行、政策引导下调实体融资利率形势下，光大银行贷款利率尤其是企业与票据融资利率下行幅度较大，但零售贷款利率仍保持较强的韧性，同环比均仅下滑2bps，最终生息资产收益率下滑9bps至4.68%。负债端存款定价同环比均上行10bps左右，但受益于货币市场环境宽松市场化负债成本大幅节约，最终计息负债成本率下行14bps至2.48%，对息差稳定、营收增长形成有力支撑。
　　不良率平不良生成上行，关注逾期拨备稳中向好，信用成本提升至历史新高。截至1H20光大银行不良率环比Q1持平于1.55%，零售不良下行4bps但对公不良上行3bps，新增不良集中于住宿餐饮、租赁商业、建筑业等、区域上集中于东北、环渤海地区。1H20公司核销处置力度加大（上半年核销约196亿不良，19年全年核销约266亿），2季度不良生成环比上行20bps至0.62%。关注率、逾期率、逾期90天以上贷款/不良均有小幅改善，较年初分别下行2bps、5bps与1.5pct。1H20年化信用成本进一步提升至2.18%，拨备覆盖率、拨贷比环比Q1分别提升约5pcts、5bps至186.77%与2.90%。整体来看，公司上半年名义不良关注逾期拨备等各项指标基本保持平稳，不良生成上行趋势仍需进一步观察。
　　我们调整公司2020年和2021年EPS至0.64元和0.67元，预计2020年底每股净资产为6.39元。以2020.8.28收盘价计算，对应的2020年和2021年PE分别为6.1和5.8倍，对应2020年底的PB为0.61倍。公司结构转型带来的利润改善将持续释放，同时公司在资管业务上具备先发优势，理财子股份行中首开，两朵云等特色业务不断进展，存款展现出优秀的吸收能力。继续看好公司转型推进下稳健增长，维持审慎增持评级。

　　事件：8月28日，光大银行发布2020年中报，营收721.1亿，YoY+9.0%(-17.6pct)；归母净利润183.6亿，YoY-10.2%（-23.3pct）。ROE为10.05%(-2.9pct)。不良率1.55%(-1BP)。
　　1）基本面向好趋势不变。拨备前利润增速10.1%，较2019年降13.1pct。增速换档或受金融让利基调影响，基本面仍持续向好。
　　2）存款增量股份行领先。上半年新增存款居于股份行前列；活期存款增量可观，新增同比提高792亿元。
　　3）净息差稳定，零售战略成效显现。20H1净息差仅下降1bp，在股份行中表现优异，这有零售贷款收益率坚挺（YOY-2bp）、零售活期存款“量升价跌”的贡献，可见零售客户粘性提升；零售财管手续费同比增62.37%，有力支撑中收增长。
　　4）大力支持制造业发展。光大银行积极响应政府号召，助力实体经济复工复产，上半年对公贷款投放已达19年70%的投放额;新增制造业贷款396亿，为新增贷款投放最多行业。
　　5）对公不良出清较彻底。零售信用减值损失同比增近50%，不良消化压力较大；不良净生成率较19年仍下行22bp，说明对公不良出清较为彻底。未来须密切关注零售资产质量。
　　投资建议：零售成效显现，静待估值回归
　　上半年光大银行业绩增速受监管基调影响有所下滑，但基本面向好趋势不变，包括存款驱动资产扩张；活期存款边际增加；零售战略在提高客户粘性、增加存款沉淀、稳定净息差、贡献中收等方面作用显现；对公不良出清较为彻底等。目前估值在股份行中偏低。当前股价对应6.7倍20年PB，预测其20/21/22年年归母净利润增速为-11.3%、8.8%、11.7%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：疫情影响导致资产质量恶化；区域经济恶化导致经营承压；净息差下行趋势加大；监管政策趋严等。