事件：公司发布2025年第三季度报告。
　　扣非净利润增速较快，经营现金流流出同比增加。2025Q3，公司实现营收52.15亿元，同比下降5.22%。公司实现归母净利润1.30亿元，同比增长17.28%；实现扣非净利润0.49亿元，同比增长5.26%。2025年前三季度，公司实现营业收入145.54亿元，同比下降5.63%，公司实现归母净利润4.58亿元，同比增长5.67%，公司扣非净利润3.83亿元，同比增长19.11%。公司盈利质量有所改善。公司经营活动现金净流量为-6.62亿元，去年同期为-1.86亿元，主要系公司本期收到工程回款同比减少及增加供应商付款所致。
　　毛利率略有提升，股息率位居行业前列。2025年前三季度公司毛利率为15.70%，同比提高0.44pct。公司净利率为3.51%，同比提高0.07pct。公司期间费用率为10.32%，同比提高0.45pct。截至2025年9月30日，公司总资产为293.54亿元，与年初294.63亿元基本持平。公司资产负债率为71.09%，同比增加0.64pct，其中短期借款15.73亿元较2024年末12.83亿元增加2.90亿元。截至11月11日，公司股息率为6.82%，位居建筑行业前列，股东现金红利回馈表现优秀。
　　新签合同额稳步增长。2025年前三季度公司建筑装饰板块累计中标金额222.13亿元,同比增长6.13%，其中幕墙与光伏建筑中标金额142.39亿元，同比增长7.04%，室内装饰与设计中标金额79.74亿元，同比增长4.54%。
　　投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.74、7.04、7.32亿元，分别同比5.7%/4.4%/4.1%，对应P/E分别为13.56/13.00/12.48倍，维持“推荐”评级。

　　事件
　　公司发布25年三季报，前三季度公司实现营收145.54亿元，同比下滑5.63%，归母净利润4.58亿元，同比增长5.67%，扣非归母净利润3.83亿元，同比增长19.11%。单Q3季度公司营收52.15亿元，同比下滑5.22%，归母净利润1.30亿元，同比增长17.28%，扣非归母净利润0.49亿元，同比增长5.26%。
　　点评
　　Q3经营表现韧性，新签订单保持增长：公司Q3收入及业绩表现韧性，公司凭借竞争优势份额持续提升；订单方面，公司前三季度累计中标金额约为222.13亿元,同比增长6.13%，其中幕墙与光伏建筑业务中标额约142.39亿元，同比增长7.04%，室内装饰与设计业务中标额约79.74亿元，同比增长4.54%，公司订单保持持续增长，预计海外订单仍将延续高增态势。
　　毛利率小幅提升，费用率小幅增加：公司Q3毛利率为15.62%，同比增加1.03pct，净利率为2.59%，同比增加0.03pct，前三季度公司期间费用率为10.3%，同比增加0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.45%/5.19%/2.82%/0.86%，同比变化+0.11/+0.11/+0.08/+0.16pct，费用率的上升主要由于收入下降所导致。现金流方面，公司前三季度经营性现金流净流出6.62亿元，同比去年同期多流出4.76亿元，主要系公司本期收到工程回款同比减少及增加供应商付款所致。
　　盈利预测：我们预计公司25-26年收入分别为228亿、236亿元，同比+1.9%、+3.2%，预计25-26年归母净利润分别为6.7亿、7.4亿，同比+4.4%、+11.6%，对应25-26年PE分别为13.4X、12.0X，按公司规划的2025-2027年最低分红率80%，当前股价对应25-27年股息率分别为6.1%/6.8%/7.5%，高股息红利属性凸显。
　　风险提示：
　　房地产需求持续走弱风险，行业竞争格局恶化风险。

　　盈利能力边际改善，高比例分红彰显股东回报决心。2025年前三季度公司实现营收145.54亿，同比-5.63%，归母、扣非归母净利润为4.58、3.83亿，同比+5.67%、+19.11%。Q3单季实现营收52.15亿，同比-5.22%，归母、扣非归母净利润为1.30、0.49亿，同比+17.28%、+5.26%，Q3利润显著增加主要系毛利率增加及期间费用率下滑。公司发布《未来三年（2025-2027年度）股东回报规划》，在符合相关法律、法规、规范性文件及《公司章程》的情况下，公司在2025-2027年度，每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的80%或以总股本1,133,002,060为基数按每股分红0.45元（含税）计算的分配金额的二者孰高值，高比例现金分红提升投资吸引力。
　　订单保持增长，海外项目有望带动产值释放。2025年前三季度公司建筑装饰板块累计中标金额约222.13亿元，同比增长6.13%。其中，幕墙与光伏建筑业务中标额实现约142.39亿元，同比增长7.04%；室内装饰与设计业务中标额实现约79.74亿元，同比增长4.54%。
　　Q3单季度装饰板块中标金额约85.19亿元，同比+5.88%；其中幕墙系统、内装系统中标额分别约51.66、33.53亿，同比+2.46%、+11.62%。从订单转化节奏来看，公司在中东及泛东南亚地区承接的部分大型幕墙项目，以及承达集团24年中标的澳门重点项目，预计将于四季度至2026年初进入集中施工阶段，产值有望快速释放。
　　随着海外项目逐步兑现，公司海外营业规模预计显著提升。鉴于海外订单普遍具备较高毛利率，海外业务占比提升将有效拉动公司整体盈利能力，推动利润水平持续改善。
　　毛利率稳步提升，费用率有待摊薄。2025Q1-3公司毛利率为15.70%，同比+0.45pct，Q3单季度毛利率为15.62%，同比+1.04pct。2025年前三季度公司期间费用率为10.32%，同比+0.45pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.45%、5.19%、2.82%、0.86%，分别同比+0.11pct、+0.12pct、+0.07pct、+0.16pct，期间费用率提升或因收入规模下行致刚性成本占比有所提升。25Q1-3资产及信用减值损失为2.48亿元，同比多损失0.45亿，公允价值变动净收益同比增加0.49亿至0.70亿。综合影响下公司2025年前三季度净利率为3.51%，同比+0.07pct，Q3单季净利率为2.59%，同比+0.03pct。2025Q1-3公司CFO净额为-6.62亿，同比多流出4.76亿，主要系公司本期收到工程回款同比减少及增加供应商付款所致；收现比、付现比同比分别-0.92pct、+2.39pct至105.97%、111.40%。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.83/7.37/7.98亿元，同比增速分别为+7.06%/+7.97%/+8.25%，当前股价对应的PE分别为12.80/11.85/10.95倍。考虑到公司海外业务拓展提速，同时维持高分红水平，我们认为公司经营韧性与估值优势兼备，维持“买入”评级。
　　风险提示：基建投资增速不及预期，分红不及预期，数字化业务不及预期。

　　Q3业绩稳健符合预期，后续海外收入利润有望提速。公司2025Q1-3实现营收145.5亿元，同降5.6%；扣非后归母净利润3.8亿元，同增19%，经营性业绩增速保持较快；归母净利润4.6亿元，同增5.7%。三季报业绩整体增长稳健符合我们预期。分季度看，公司Q1/Q2/Q3分别实现营收42.0/51.4/52.2亿元，同比+2.9%/-12.0%/-5.2%，Q3降幅环比收窄；分别实现扣非后归母净利润1.79/1.55/0.49亿元，同比+1.5%/+57%/+5%；分别实现归母净利润1.44/1.84/1.30亿元，同比-21%/+30%/+17%，Q3归母净利润增速高于扣非后归母净利润增速，主因非经中公允价值变动收益增多（预计为所持港股股价上涨带动）。公司2025Q1-3中标订单222亿元，同增6.1%，订单持续稳步增长，驱动后续公司营收业绩稳步释放。公司当前重点推动海外业务扩张，海外订单快速签署、占比持续提升（2025H1海外订单大增61%，占比38%），同时公司海外订单毛利率更高，明年公司海外项目有望规模化进入执行阶段，推动公司收入利润提速。
　　毛利率持续提升，Q3现金流明显改善。2025Q1-3公司毛利率15.7%，同比+0.5pct，其中Q3毛利率15.6%，同比+1.0pct，降本增效措施效果持续显现。公司Q1-3期间费用率10.3%，同比+0.5pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.1/+0.1/+0.1/+0.2pct，各项费用率均有所上升主因公司收入下降，但费用相对刚性。公司Q1-3资产（含信用）减值损失2.5亿元，同比多0.5亿元。公司Q1-3所得税率12.3%，同比-2.9pct。公司Q1-3归母净利率3.14%，同比+0.34pct。公司Q1-3经营活动现金净流出6.6亿元，同比多流出4.8亿元，其中Q3单季净流入3.7亿元，同比多流入1.0亿元，Q3现金流边际改善。当前公司狠抓现金流，强化清欠结算，公司后续季度现金流有望持续好转。公司Q1-3收现比/付现比分别为106%/111%，同比-1/+2pct。
　　产品平台化持续取得积极进展，构建第二增长曲线。当前公司已形成出海“双轮驱动”模式：在传统区域市场深耕工程（EPC）模式，在发达国家和部分新兴市场积极推行平台模式。在平台模式下，公司针对幕墙产品、BIPV异型光伏组件，通过发挥设计、技术、供应链、智能制造等方面核心优势，整合产业链资源，与当地市场幕墙企业形成优势互补、合作共生关系，构建成长新引擎。其中幕墙产品方面，截至9月底，公司幕墙产品销售订单规模已超去年全年水平，并在原有澳洲成熟市场的基础上，进一步拓展至乌兹别克斯坦、泰国、以色列、蒙古等国家，欧洲业务也已开展，全球市场版图快速扩大。BIPV异型光伏组件方面，公司5月份取得国际认证后转向全球销售，借助幕墙渠道拓展至新加坡、中东等地区，Q2组件产线已满负荷运转，订单快速签署中。
　　投资建议：预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.9/7.4/8.0亿元，同增7.6%/7.8%/7.5%，当前股价对应PE分别为13.0/12.1/11.2倍。按公司规划的2025-2027年最低分红率80%，当前股价对应股息率分别为6.1%/6.6%/7.1%。假设公司股息率切换为5%，则对应2025-2027年公司市值目标分别为110/118/127亿元，市值空间23%/33%/43%，维持“买入”评级。
　　风险提示：分红不及预期风险，行业需求下滑风险，减值风险，海外经营风险等。

　　事件：公司2025年前三季度实现营收145.54亿元，同比-5.63%；归母净利润4.58亿元，同比+5.67%；扣非归母净利润3.83亿元，同比+19.11%。点评如下：
　　Q3单季收入降幅收窄，净利润保持稳健增长。分季度看，公司Q1/Q2/Q3单季营收分别同比+2.87%/-11.97%/-5.22%；归母净利润分别同比-20.53%/+30.39%/+17.28%；扣非归母净利润分别同比+1.46%/+57.09%/+5.26%。
　　毛利率、费用率上升，减值损失有所增加，净利率上升。2025年前三季度毛利率同比+0.55pct至15.70%；期间费用率同比+0.55pct至10.32%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.21/+0.12/+0.07/+0.16pct至1.45%/5.19%/2.82%/0.86%。此外，公司资产+信用减值损失2.48亿元，损失同比+22.29%，占收入比重同比+0.39pct至1.71%；投资净收益0.25亿元，收益同比+53.01%，占收入比重同比+0.06pct至0.17%；公允价值变动净收益0.70亿元，收益同比+232.58%，占收入比重同比+0.34pct至0.48%。综上，2025年前三季度公司净利率同比+0.07pct至3.51%。
　　前三季度经营现金大幅流出，Q3单季同比有所改善。2025年前三季度公司经营现金流净额-6.62亿元，净流出同比+256.45%（主要由于公司收到工程回款同比减少及增加供应商付款）；其中收现比同比-0.92pct至105.97%，付现比同比+2.52pct至111.40%。分季度看，Q1/Q2/Q3单季经营现金流净额分别为-10.84/0.56/3.66亿元，Q3单季经营现金净流入同比+37.49%。
　　建筑装饰订单稳健增长。2025年前三季度公司建筑装饰板块累计中标金额222.13亿元，同比增长6.13%；其中幕墙与光伏建筑、室内装饰与设计业务中标额分别约142.39、79.74亿元，分别同比增长7.04%、4.54%。
　　投资建议：我们预计公司25-27年归母净利润分别为6.79、7.35、7.98亿元，EPS分别为0.60、0.65、0.70元，维持“买入”评级。
　　风险提示：政策风险，宏观经济波动风险，海外经营风险。

　　投资要点：
　　国内幕墙与光伏建筑龙头，市占率持续提升。公司主营业务分为建筑装饰业务和医疗健康业务两大板块。其中，建筑装饰2024年收入占比高达94.91%，为公司的核心业务，建筑装饰包含幕墙与光伏建筑、室内装饰与设计，公司均居世界领先水平。2024年，公司建筑装饰业务新增订单约270.49亿元，同比增长4.68%，其中幕墙及光伏建筑业务新增订单约为172.05亿元，同比略增0.17%，虽然增长幅度相对较小，但在整体行业严峻形势的背景下仍维持了稳健增长态势；室内装饰及设计业务展现出韧性增长能力，新增订单约98.44亿元，同比增长13.62%。截至2024年底，公司在手订单总金额333.23亿元人民币。在国内建筑装饰行业上市公司中，公司新增订单总量已连续三年蝉联行业榜首。公司市占率持续提升，由2022年1.40%提升至2025年的1.59%，龙头优势显著。
　　“一带一路”出海加速，新签订单高速增长。2024年初公司全力深化和实施“出海”战略，公司在海外构建了海外事业部、亚太大区、印太大区的幕墙与光伏建筑业务组织架构，并在原有新加坡、马来西亚、印度尼西亚等海外市场基础上，进一步拓展包括沙特、迪拜、泰国、越南等国家或地区业务。2024年度，公司海外业务取得了优异成绩，全年海外业务（含港澳）新增订单76.3亿元，同比增长57%，其中幕墙订单约37亿元，同比增长56%，内装订单38.8亿元，同比增长58%，海外业务订单增长强劲。2025年6月，公司全资子公司沙特江河中标“沙特王国塔”幕墙工程项目，合同金额约为20.12亿元，建成后将成为全球第一座超过1000米的高层建筑。2025年4月，公司中标沙特2.65亿元综合性体育场馆项目，幕墙总面积约3.6万平方米，建成后将作为2027年亚洲杯的主体育场及2034年世界杯的重要比赛场馆。2024年度公司海外新增订单占总订单的比例为28%，而全面实施出海战略前，公司幕墙与光伏建筑业务新增海外订单占总订单的比例仅为13%，随着海外业务规模的扩大，海外业务规模占比将显著提升。
　　“产品化”战略推进，战略成效显著。公司2024年初制定了““产品化”战略，面向全球定制化销售幕墙产品及异型光伏组件产品。针对幕墙产品依托现有幕墙海外组织架构平台，以及国内6大生产基地的加工制造能力、设计能力，面向包括澳洲、美洲、日本、韩国等发达国家定制化销售幕墙产品。2024年度公司已在澳洲签约了6,500万幕墙产品供货订单。针对BIPV业务，公司将业务重心从承接BIPV工程转向重点销售异型光伏组件，走产品路线，面向全球定制化销售异型光伏组件产品，该策略能够进一步打开市场空间和扩大业务规模。在海外借助幕墙市场海外平台和团队，面向发达国家定制化异型光伏组件，2024年公司已向韩国、新西兰进行少量供货，公司向海外销售异型光伏组件产品稳步推进。2024年公司异型光伏组件签署内外部销售订单约4,000万元。
　　现金流好转，分红率再创新高，红利属性凸显。公司2022年-2024年经营性现金流净额分别为-1.53亿元、+8.61亿元、+16.26亿元，2024年经营性现金流净额超过净利润的2倍，现金流明显改善。现金流大幅改善，带动分红率大幅提升，2022年-2024年分红率分别为4.63%、33.73%、97.72%。2024年对应的股息率高达10.19%。随着公司业绩稳健增长，现金流持续好转，预期公司的分红率将保持高位，具有较高的股息率，红利属性凸显。
　　盈利预测与评级：首次覆盖，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.84/7.34/7.98亿元，EPS分别为0.60元/0.65元/0.70元，7月4日收盘价对应的PE分别为10.2倍、9.5倍、8.8倍，给予“增持”评级。
　　风险提示：应收账款坏账风险、海外业务拓展不及预期风险、现金流恶化风险