公司公布24年全年业绩预告，业绩低于预期。公司公布2024年度业绩快报，受消费需求放缓及行业周期影响，公司业绩持续承压。根据公司公告，2024年全年实现营业收入564.9亿元，同比下降16.36%，实现归属上市公司股东净利润42.6亿元，同比下降36.5%。经测算，公司2024Q4单季度实现归母净利润3.44亿元，同比下滑77.2%。
　　从客流上海南两机场国内客流吞吐量有所增加，但离岛免税规模下降，公司市场份额有所提升。美兰国际机场2024全年累计完成运输航班超过18.5万架次、旅客吞吐量超过2689万人次、货邮吞吐量超过20.9万吨，同比增长8%/10.5%/19.7%，三大生产运营数据均创通航以来历史新高。截至2024年12月12日，三亚凤凰国际机场2024年旅客吞吐量累计已突破2000万人次。2024年全年三亚凤凰国际机场共计完成航班起降12.96万架次、运输旅客2142.6万人次、货邮行吞吐量23.52万吨。据海口海关统计，2024年全年，海口海关共监管海南离岛免税购物金额309.4亿元，比2023年减少约130亿，购物人数568.3万人次，购物件数3308.2万件。从大盘数据来看，离岛免税销售承压，国内客流下滑主要由于出境游分流部分客源及终端消费有所承压，公司在逆境中提升份额，2024年公司海南离岛免税市场份额同比提升近2个百分点。
　　免签国家数和国际客运航班量持续增加，机场免税业务持续向好。2024年，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过115%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近32%。数字化赋能会员运营，提升客户体验与粘性，截至目前，中免会员人数逾3,800万人，会员复购率同比提升1个百分点。
　　积极相应政策号召，新增城市市内店项目。《关于完善市内免税店政策的通知》明确自2024年10月1日起，按照《市内免税店管理暂行办法》规范市内免税店管理工作，关注市内免税店新增量布局。2024年，后成功中标深圳、广州、西安、福州、成都、天津6家市内免税店经营权。加上公司原来拥有的7家市内免税店，公司目前已在13个城市拥有市内免税店。
　　投资分析意见：考虑到终端消费承压及出境游等对海南旅游消费的分流尚未看拐点，我们下调公司盈利预测，预计25-26年归母净利润为55.98/67.57亿元（前值61.7/68.9亿元），对应25-26年PE为23/19倍，维持“买入”评级。我们认为需要重点关注出入境客流增长带来的口岸免税销售额增长，以及市内免税店带来的实质性销售端利好。
　　风险提示：终端转化率不及预期，市内免税政策不及预期，海南离岛免税竞争加剧风险。

　　中国中免发布2024年业绩预告：2024全年预计营收564.9亿/yoy-16.4%，归母净利42.6亿/yoy-36.5%，归母净利率7.5%/yoy-2.4pct，扣非归母净利41.5亿。对应4Q24营收134.7亿/yoy-19.3%，归母净利3.4亿/yoy-77.2%，扣非归母净利2.7亿。公司全年收入低于我们此前预期（588.95亿），主要系跨境游分流影响下，海南离岛免税需求恢复不及预期；归母利润低于我们此前预期（49.69亿），主要系折扣力度加大、业务结构变化及4Q24美元汇率升值等内外部多重因素影响所致。展望未来，我们认为机场免税持续向好、市内免税有望开辟成长增量，但海南经营犹待企稳，尚需关注1Q25旺季边际变化。目标价63.56元，对应28x25年PE，维持“买入”评级。
　　24年离岛免税量价齐跌，机场跨境客流恢复带动销售回暖
　　1）海南：受消费环境影响，24年离岛免税经营承压，其中购物人次yoy-16%，客单价yoy-16%，录得免税销售额309.4亿/同比-29%，对应4Q24离岛免税额同比-21%，降幅有所收窄（海口海关）。经我们估算，预计24年中免海南收入接近290亿/同比-28%（低于离岛免税额行业降速-29.3%，海口海关），离岛免税收入占总收入比重50.7%/同比-8.0pct。2）机场：出入境客流回暖提振机场销售表现。公司24年北京/上海机场免税门店收入同比增长超115%/近32%，基本符合同期国际客流增速（首都/上海机场同期港澳+国际旅客数同比+93.9/+93.4%，较2019年的恢复度分别为82.6/53.9%）。
　　逆境中提升离岛免税份额，市内免税发力扩围
　　公司4Q24归母净利率2.6%/yoy-6.5pct，主要受降价促销力度加大、及离岛/口岸渠道利润贡献占比的结构性变化影响。对比23及24年的中免超级会员日年终盛典，进口酒水/腕表/首饰/美妆护肤的折扣力度，分别从5折/8.8折/2件7折/3件8折，增加力度至3折/7折/7折/5折。此外，经营承压下4Q或有计提减值影响。公司推出“免税+”购物来丰富消费者选择和体验，24年离岛免税的市场份额同比+2pct，会员复购率同比+1pct。公司积极优化市内店业务布局，新中标深圳、广州、西安、福州4家市内免税店项目，存量大连店焕新开业，长期看市内店业务有望凭借先发优势贡献新增量。
　　犹待底部拐点，看好龙头长期价值，目标价63.56元
　　考虑海南购物需求犹待回暖，免税受众人群受消费环境影响较大，我们下调海南离岛免税的进店客流和客单价假设，预计24/25/26EEPS为2.06/2.27/2.55元（较前值-14%/-17%/-14%），目标价63.56元（对应28x25年PE，可比公司Wind一致预期25年PE均值18X，公司央企龙头地位稳固，综合竞争实力突出，同时考虑市内店积极催化，维持溢价，目标价前值76.44元，对应28x25年PE），维持“买入”。
　　风险提示：免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。

　　事件：公司发布2024年业绩快报，2024年实现营收565亿/同比-16.4%，归母净利42.6亿元/同比-36.5%，扣非归母净利41.5亿元/同比-37.7%。其中Q4公司实现营收134.7亿/同比-19.3%，归母净利2.3亿/同比-84.7%，扣非归母净利2.7亿/同比-81.4%。
　　受消费需求放缓及行业周期影响，公司基本面持续承压。公司收入端受国内中高端人群奢侈品消费需求波动影响显著，在整体宏观消费复苏偏慢背景下，2024年营收持续承压，Q1-Q4公司营收同比各-9%、-17%、-22%、-19%。从渠道情况看，公司营收降幅主要受海南离岛免税市场消费需求不振影响，部分被国内机场渠道销售额恢复所抵消。其中，预计海南市场同比降幅好于行业整体，因公司市占率提升2pct。此外，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）、上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比+115%/+32%，部分抵消海南市场不利影响，但考虑到2025年国际航班恢复率已超过80%，机场渠道流量修复带来的收入恢复效应正在边际减弱。
　　市内店+出海布局逐步完善，关注后续运营情况。伴随国人市内免税政策落地，公司积极拓展新增城市市内店项目，先后中标深圳、广州、西安、福州4家市内免税店项目，已在9个城市拥有市内免税店。此外，公司加速推进海外业务扩张，新加坡樟宜机场、香港国际机场精品店开业，东京银座珠宝类品牌免税专柜及斯里兰卡免税店均已开业，未来有望进一步拓展全球国际旅客的旅游零售消费需求。
　　投资建议：考虑海南旅游市场或进一步承压，以及国人对中高端消费品需求趋势尚不清晰，我们下调盈利预测。预计公司2024-26年归母净利各为42.6、51.3、67.2亿元，对应PE各为30X／25X／19X。中长期看，公司仍是国内免税行业龙头，且渠道布局完善、竞争优势明确，待宏观环境回暖仍具配置价值，维持“推荐“评级。
　　风险提示：市内店政策效果低于预期的风险；宏观经济持续下行的风险。

　　投资要点
　　中国中免盈利能力有所下降：1）24Q1-Q3：营收430.21亿/yoy-15.38%，归母净利润39.19亿/yoy-24.72%，归母净利率9.11%/-1.13pcts，扣非后归母净利38.73亿/yoy-25.40%，毛利率33.12%/+1.38pcts，销售费用率15.80%/+2.15pcts，管理费率3.30%/+0.51pcts，研发费率0.02%/0.00pcts，变化较小；2）24Q3：营收117.56亿/yoy-21.52%，归母净利润为6.36亿/yoy-52.53%，扣非归母净利润6.35亿/yoy-52.49%，环比H1盈利能力减弱。
　　海南旅游市场逐步回暖，但消费力尚待逐步修复。海口海关统计数据显示，2024年Q1-Q3海南离岛免税销售额为240亿/-31.3%，Q1-Q3离岛免税购物人次446.6万人次/-14.9%，Q1-Q3免税购物件数2601.7万件/-37.3%，人均购买数量与购买金额下降均大于客流；从旅游市场分析，当前我国旅游市场稳步恢复，但消费单价恢复有限，据文化和旅游部数据中心测算，2024年中秋，全国国内出游1.07亿人次，按可比口径较2019年同期增长6.3%；国内游客出游总花费510.47亿元，较2019年同期增长8.0%；展望Q4，国庆期间，全国国内出游7.65亿人次，按可比口径同比增长5.9%，较2019年同期增长10.2%，国内游客出游总花费7008.17亿元，按可比口径同比增长6.3%，较2019年同期增长7.9%，出行人数恢复较中秋环比提速，但消费恢复仍慢于客流恢复。我们认为从今年重要节假日的出游数据观察来看，客流的恢复均领先于销售额的恢复，购买力略有承压，我们看好消费力逐步回暖带动免税市场表现进一步提升。
　　拓展渠道资源优势，积极推进重点项目落地。目前，共19家免税店转为新型出境游客市内免税店，同时批准在广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙和福州等8个城市各建立1家市内免税店。在上述名单上的19家中，有6家来自于中国中免旗下，此外，中国出口人员服务有限公司有12家，而中国中免持有其49%的股权，中国中免通过政策，有望率先受益于市内店驱动的市场扩容。10月30日，公司宣布与德国品牌ModernCreationMunchen（MCM）合作，在新加坡樟宜机场3号客运大楼布局，作为中国中免该机场的第二家奢侈品专卖店。据《2023中免会员白皮书》数据，免税消费用户数量持续上升，新增会员呈现年轻化趋势，且以29-33岁年龄段最为活跃。
　　投资建议：海南客流恢复良好，消费力逐步修复，出境游逐步放开后看好口岸免税项目的修复，同时新综合体及市内免税政策推进有望贡献增量。预计24-26年的收入为589/660/719亿，调整归母净利润至53.88/64.24/73.50亿，对应PE分别为28.48X/23.88X/20.87X，维持“买入”评级。
　　风险提示：客流恢复不及预期，消费力下降，项目建设不及预期

　　公司发布2024年三季报。24Q3实现营收117.56亿元，同比-21.52%；归母净利润6.36亿元，同比-52.53%。Q3离岛免税销售承压，机场口岸销售实现快速修复，市内免税新政落地有望贡献业绩增量，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　Q3业绩符合预告值。24Q1-3公司实现营收430.21亿元，同比-15.38%；归母净利润39.19亿元，同比-24.72%；扣非归母净利润38.73亿元，同比-25.40%。其中24Q3实现营收117.56亿元，同比-21.52%；归母净利润6.36亿元，同比-52.53%；扣非归母净利润6.35亿元，同比-52.49%。
　　国内海岛旅游景气度下滑，离岛免税销售疲软。据海口海关，24Q1-3离岛免税销售额为240.06亿元，同比-31.30%，其中24Q3销售额为55.49亿元，同比-35.61%。一方面整体消费力仍然承压，另一方面出境游的便利度提高，海岛游被东南亚等地区分流，海南旅游市场景气度受到影响。
　　国际旅客逐步恢复，带动口岸免税销售改善。受益于免签国家范围持续扩容和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售实现大幅增长。Q3北京两大机场免税门店收入同比增长超过140%，上海两大机场免税门店收入同比增长近60%。
　　市内免税新政落地，关注门店新设与改造进展。市内免税新政于10月1日正式施行，允许公司及旗下控股、参股企业中侨、中服的18家市内免税店经营国人出境前免税购物。当前已经开业的19家市内免税店均由公司和中出服（公司参股49%）经营。11月公司与青岛胶东临空经济示范区管委会签订合作协议，将在青岛临空经济区建设免税城项目，这也是公司的免税版图向北方拓展的一大举措，未来市场增量可期。
　　估值
　　由于当前离岛免税业务仍为公司的主要收入构成，且短期内该渠道销售持续承压，我们调整24-26年EPS为2.55/3.25/3.76元，对应市盈率为27.5/21.6/18.7倍。短期建议关注口岸渠道销售的快速恢复和市内店的逐步落地；中长期仍看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局。当前公司估值已基本消化，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。

　　公司发布2024年业绩快报，24全年营收564.92亿元/yoy-16%；归母净利润42.63亿元/yoy-37%；扣非归母净利润41.45亿元/yoy-38%。单24Q4收入134.72亿元/yoy-19%，归母净利润3.44亿元/yoy-77%，扣非归母净利润2.73亿元/yoy-81%。受市场环境及行业周期等多重因素影响，消费需求放缓导致公司经营业绩持续承压。
　　分业务来看：
　　1）海南离岛免税销售承压，根据海口海关数据，2024全年离岛免税销售金额309.4亿元/yoy-29%。公司深耕海南市场，推出“免税+”购物新体验，在海南离岛免税市场份额同比提升近2pct。
　　2）公司机场免税业务持续向好，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增超115%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同增近32%。
　　3）优化市内店业务布局，积极拓展新增城市市内店项目，公司已先后中标深圳、广州、西安、福州4家市内免税店项目，大连市内免税店焕新开业。
　　免税为内需核心资产，与经济预期具备强相关性，后续可关注海南封关政策及各有税品牌商、运营商的布局，若竞争格局优于预期，或可带来估值提振。此外，出入境客流的持续恢复亦可促进经营改善。
　　盈利预测及投资建议：预计公司25/26年收入分别为616/671亿元，yoy+9%/+9%,归母净利润分别为50/59亿元,yoy+18%/+17%，当前股价对应PE为25/22X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，消费力恢复不及预期风险，政策落地不及预期风险。

　　事件：公司先后中标深圳、广州、西安3家市内免税店项目。叠加新政策出台前已在经营、正在申请转型的6家市内免税店，目前中免集团已在9个城市拥有市内免税店。
　　此次中标广州、深圳、西安市内免税店经营权，为公司充分发挥自身优势，整合既有采购和运营资源，打造“免税+有税”、“进口+国产”、“线下+线上”新零售模式提供了机遇。
　　公司为国内免税龙头，已实现离岛免税、口岸免税、市内免税全业态的成熟布局。12月17日，国家移民管理局全面放宽优化过境免签政策，将过境免签外国人在境内停留时间由原72小时和144小时均延长为240小时。免签政策发布后，中国相关目的地热度暴涨，利好市内免税业态的成长，中免旗下市内免税店布局最为广泛，领先受益。
　　免税板块为内需核心资产，与经济预期具备强相关性。后续可持续关注海南封关政策及各有税品牌商、运营商的布局，若竞争格局优于预期，则公司业绩及估值有望向上改善。此外还需关注剩余市内免税店资质的中标情况及出入境客流的恢复节奏。
　　盈利预测及投资建议：预计公司24-26年收入分别为589/654/713亿元，yoy-13%/+11%/+9%,归母净利润分别为50/60/66亿元,yoy-26%/+22%/+10%，当前股价对应PE为29/24/21X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，消费力恢复不及预期风险，政策落地不及预期风险。

　　投资要点
　　消费意愿不足+9月台风冲击，Q3业绩降幅扩大。中国中免发布2024年三季报：公司2024Q1-Q3分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润430.21亿元/39.19亿元/38.73亿元，同比分别-15.38%/-24.72%/-25.40%。公司Q3分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润117.56亿元/6.36亿元/6.35亿元，同比分别-21.52%/-52.53%/-52.49%。
　　Q3促销活动增多，毛利率及净利率有所下滑。公司Q3毛利率/净利率分别为32.03%/5.65%，同比分别变动-2.43pct/-3.22pct，环比分别变化-1.84pct/-4.08pct。毛利率有所下行，判断系相关单品价格调低、促销活动增多所致。本期净利率较毛利率下行更多主要系销售费用率及管理费用率有所增长。
　　Q3销售费用率、管理费用率小幅上行。公司Q3期间费用率为20.90%，同比变化+0.99pct，环比变化+2.09pct，其中销售/管理/财务费用率分别为18.36%/4.04%/-1.56%，同比分别变动+0.56pct/+0.49pct/-0.06pct，环比分别变化+0.51pct/+0.29pct/+1.22pct，判断主要系营收下滑，而费用支出相对刚性。
　　离岛免税压力仍在，但10月销售降幅已显现收窄。2024年1-9月，海南离岛免税销售总额为240.06亿元，同比下滑31.23%，其中7-9月实现销售额55.49亿元，受消费者消费意愿不足及9月份台风等因素的影响，同比下滑35.61%。10月来看，近期中免新海港两周年活动加力，海口航空客流亦有所恢复，给予销售支撑。
　　机场店持续受益于国际客流恢复。报告期内，受益于免签国家范围持续扩容、过境免签政策不断优化和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售实现大幅增长。其中北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近60%。
　　盈利预测与评级：10月新海港两周年活动加力+海口客流恢复给予Q4销售支撑，市内免税店筹备开业在即，在出入境客流持续恢复下给予公司新兴增量，宏观调动内需下，公司作为免税运营龙头有望核心受益。预计2024-2026年公司归母净利润预测为52.23/59.26/70.28亿元，2024年11月8日股价对应PE为30.0/26.5/22.3倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策风险、系统性风险、市场竞争加剧、新项目开业不及预期、已开业项目爬坡不及预期等。

　　事件：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3实现收入430.21亿元/yoy-15%，归母净利润39.19亿元/yoy-25%，扣非归母净利润38.73亿元/yoy-25%；单24Q3实现收入117.56亿元/yoy-22%，归母净利润6.36亿元/yoy-53%，扣非归母净利润6.35亿元/yoy-52%，收入及利润下滑主要系1）消费意愿不足；2）9月台风影响。
　　2024年前三季度，公司主营业务毛利率为33.12%/yoy+1.37pct（24H1毛利率33.53%，同比提升2.92pct）。单24Q3毛利率32.03%，同比下滑2.43pct，主要系：1）受宏观消费环境影响，24Q3海南离岛免税销售持续承压，24Q3，海南免税购物人数合计110.50万人次/yoy-27%，免税购物金额55.49亿元/yoy-36%，客单价5022元/yoy-12%，9月受季节因素影响整体销售额进一步承压，但客单价从6月（4333元）起逐月回升至5550元/人、单月同比实现正增长（yoy+2.8%），传递积极信号；2）9月公司线上业务占比高，且正值日上中国周年庆、促销活动力度较大。
　　2024前三季度，机场免税持续恢复，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近60%。
　　盈利预测及投资建议：预计公司24-26年收入分别为589/654/713亿元，yoy-13%/+11%/+9%,归母净利润分别为50/60/66亿元,yoy-26%/+22%/+10%，当前股价对应PE为29/24/22X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，消费力恢复不及预期风险，政策落地不及预期风险。

　　中国中免发布2024年中报：公司2024H1分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润312.65亿元/32.83亿元/32.38亿元，同比分别-12.81%/-15.07%/-16.00%。公司Q2分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润124.58亿元/9.76亿元/9.39亿元，同比分别-17.44%/-37.60%/-39.79%。
　　海南销售承压下，上半年营收有所下滑：2024H1，公司实现营收312.65亿元，同比下滑12.81%，主要系本期海南销售下滑较多。据海口海关数据显示，海南客流/日均购物人次/离岛免税销售额/客单价分别同比+8.7%/-10.9%/-29.8%/-22.0%。
　　海南免税营收下滑较多，口岸客流恢复促盈利回升显著：公司中免国际/三亚市内免税店/日上上海/海口免税城公司/海免公司销售额同比分别-10.98%/-28.97%/+3.70%/（无同比数据）/-28.72%，归母净利润同比分别-13.83%/-68.20%/+3599.41%/（无同比数据）/-65.66%。其中公司境内出入境免税门店在出入境客流持续恢复下，收入同比增长超100%，贡献主要增量。其他分部盈利水平较高。
　　产品结构优化下，毛利率提升显著：2024H1，公司毛利率为33.53%，同比提升2.92pct。
　　2024Q2，公司毛利率为33.87%，同比提升1.04pct。毛利率改善明显，①是由于公司优化产品结构，提升高毛利产品占比；②是因为公司加强供应链体系建设，有效提高运营效率并降低运营成本；③是在于公司优化门店分级分类管理体系，持续提升门店精细化运营水平。
　　租赁费增长拖累净利率提升不及毛利率：2024H1，公司净利率为11.67%，同比提升0.25pct。2024Q2，公司净利率为9.73%，同比下降1.07pct。本期净利率较毛利率下行较多或主要由于①口岸销售恢复带动租赁费回升，②高税率的境内机场店及传统渠道门店收入占比提升推动综合所得税率升高，③控股的日上上海业绩占比提升，致使少数股东损益占比同比增长。
　　盈利预测与评级：市内免税店政策落地，有望吸引增量需求，打开行业增长空间。
　　中国中免持有6家市内免税店，同时拟增资的中出服持有12家可转型的商品免税店，公司作为免税运营龙头有望核心受益。预计2024-2026年公司归母净利润预测为60.99/71.87/86.39亿元，2024年9月5日股价对应PE为19.9/16.9/14.1倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：政策风险、系统性风险、市场竞争加剧、新项目开业不及预期、已开业项目爬坡不及预期等

　　事件描述
　　三季度营收、净利润均下滑，利润端持续承压
　　2024年10月30日，中国中免发布2024年第三季度报告，2024Q1-Q3公司营业收入430.21亿元/yoy-15.4%;归母净利润39.2亿元/yoy-24.7%。2024Q3来看，公司营收117.56亿元/yoy-21.5%；归母净利润为6.36亿元/yoy-52.5%，公司在收入和利润方面承压明显。
　　事件点评
　　毛利率回落，销售费用上升，整体投入力度加大
　　2024Q3公司毛利率32.0%，同比下降2.4%；财务费用率-1.6%，同比下降0.1%；公司销售/管理/研发费用率分别为18.4%/4.0%/0.1%，分别同比提升0.56/0.48/0.01pct。在离岛免税政策尚未放开免税经营国产酒水品类背景下，公司强化完税创新业务模式在旅游零售市场作用。2024年9月19日，旅游零售渠道首家五粮液专卖店在三亚国际免税城开业。公司在2024Q3加大对营销、管理、研发等方面的投入力度，导致销售费用率的同比提升与毛利率的同比下降。
　　口岸免税销售强劲，中免持续受益于市场复苏
　　受益于免签政策和国际航班恢复，口岸免税表现出色，公司于北京和上海机场的免税店收入分别同比增长超过140%和近60%，公司前三季度通过引进165个新品牌，特别是超过40%的国产品牌，显示出消费者对国潮产品的认可。总体来看，中免在市内和口岸免税市场均呈现积极发展态势。
　　受季节性台风影响，海南离岸免税销售承压
　　受9月份台风影响，海南客流量和免税销售额均有所承压。根据海口海关的数据，2024Q1-Q3海南离岛免税销售额为240亿元人民币/yoy-31.3%，Q1-Q3海南离岛免税购物人次446.6万人次/yoy-14.9%。其中，9月海南离岛免税购物人次30.2万人次/yoy-40.0%。
　　风险提示：1、免税政策变化；2、居民消费复苏不及预期。

　　事件描述
　　8月31日，公司发布2024年半年报。公司24H1实现营收312.65亿元，同比下降12.81%；归母净利润32.83亿元，同比下降15.07%；扣非净利润为32.38亿元，同比下降16.0%。根据财报数据推算，公司2Q24营收为124.58亿元，同比下降-17.44%；归母净利润为9.76亿元，同比下降-37.60%；扣非归母净利润为9.39亿元，同比下降-39.79%。
　　事件点评
　　海南营收承压，口岸免税盈利能力大幅改善
　　中免24H1海南/上海地区收入分别为167.85/85.00亿元。按免税运营地区分类：(1)海南地区：三亚市内免税店、海免公司、海口免税城公司24H1实现营业收入分别为119.86亿元、20.02亿元30.43亿元，与去年同期相比分别-28.97%/未披露/-28.72%，归母净利润分别为5.37亿元/0.51亿元/-4.31亿元，与去年同期相比分别-68.20%/未披露/-65.66%。海南离岛免税营收表现不佳拖累24H1公司营收。(2)上海地区：日上上海24H1实现营业收入为85.00亿元，与去年同期相比+3.70%，归母净利润为3.10亿元，与去年同期相比+3599.41%。受疫后出入境客流修复以及机场租金扣点调整，机场免税营收增长亮眼。
　　毛利率有所提升，净利率受业绩影响承压
　　2024Q2毛利率33.87%，同比+1.03pct；销售费用率17.84%，同比+3.09pct；管理费用率3.75%，同比+0.03pct；财务费用率-2.78%，同比-2.47pct；归母净利率7.83%，同比-2.54pct。随着公司中高端商品销售占比提升，完善营促销管理机制，优化商品定价和折扣策略，盈利能力持续修复，推动毛利率提升。但受整体销售业绩不佳影响，销售费用率及净利率均承压。
　　关注市内免税店政策，公司持续提升服务供给
　　市内免税市场新政策落地，由中国中免旗下中免集团经营的北京、上海、青岛、大连、厦门、三亚等6家市内免税店将成为第一批转型市内免税店。此外，广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙和福州等8个城市将各设立1家市内免税店，进一步扩大市内免税店的覆盖范围。这些变化预计将进一步提振出入境免税市场，为免税运营商如中国中免带来新的增长机会。
　　风险提示：1、全球贸易政策发生变化；
　　2、公司市内免税发展不及预期。