For 1Q26,China Coal Energy's revenue was RMB34,189mn(-10.9%YoY),attributable net profit(NP)was RMB3,844mn(-3.2%YoY),and recurring NP was RMB3,848mn(-2.4%YoY).Its 1Q26 attributable NP missed our estimate of RMB5,163mn,which we attribute mainly to the following reasons.1)Unit cost of self-produced coal temporarily increased in 1Q26.2)The company's coal price recovery fell short of expectations.3)For chemical products,price hikes and cost pass-through speed in 1Q26 missed our expectations,and coal-to-chemical(CTC)earnings have yet to fully recover.In our view,the company's 2026 earnings upside is poised to benefit from two tailwinds:1)The US-Israel-Iran conflict,which may accelerate demand for replacing oil and gas with coal,possibly tightening overseas coal S/D dynamics;domestically,the average thermal coal price is poised to rise as shrinking low-priced Indonesia coal imports provide acost floor.2)Chemical products are linked to crude oil prices,and widening oil/coal price spreads could expand profit margins in the coal chemical segment.Maintain BUY.
Marginal coal price rebounds support earnings
For 1Q26,coal segment revenue was RMB26,390mn(-15.6%YoY),accounting for 77.19%of the total;operating cost was RMB19,785mn(-16.9%YoY);and GPM climbed by 11.37pp YoY to 25.03%.1.Sales:The coal price per tonne offered positive marginal support.The selling price of self-produced commercial coal rose by RMB4/tonne YoY,and that of proprietary trading coal grew by RMB11/tonne YoY.The steady recovery in coal prices enhanced the unit revenue contribution.2.Costs:The company faced phased pressure.The unit sales cost of self-produced commercial coal was RMB278.76/tonne,up by RMB8.94/tonne or+3.3%YoY,which we attribute to the following:1)The shift from outsourced to in-house production crews,alongside the standard upward adjustment to social security contribution bases,which lifted labor costs YoY.2)The YoY declines in sales volume and output resulting in higher per-unit fixed costs associated with materials,depreciation,and amortization.In the medium to long term,we expect economies of scale to dilute per-unit fixed production costs amid production resumption and output ramp-ups,paving the way for sustained cost savings.
Earnings forecasts and valuation
Considering that 1Q26 was subject to phased price and cost pressures,and while drivers behind full-year volume and price outlooks remain unchanged,we maintain our 2026/2027/2028 attributable NP forecast at RMB20,775/21,023/21,642mn,implying EPS of RMB1.57/1.59/1.63.In our DDM valuation model,we assume 2026 dividend payout ratio at 35.6%(in line with the company's 2023-2025 average)and an average dividend payout ratio increase of 0.6pp/year over 2027-2035(for SOEs,market value management represents akey evaluation metric).Considering the company's abundant coal reserves and growth potential in power/CTC segments under an integrated chain,we assume aterminal growth rate of 1%and WACC of 4.0%.We maintain our A-share target price at RMB20.81.Based on the average A-/H-share premium of 39%over the past six months(previous:37%),we derive our H-share target price of HKD17.17(previous:HKD17.21).Maintain BUY.

投资要点：
　　 背靠中煤集团，以煤炭业务为主
　　 公司具备丰富的资源储量，以晋陕蒙地区动力煤为主，几大主营业务深度融合，煤炭业务贡献绝大部分的营收和毛利，煤化工和煤矿装备业务为辅。煤炭业务中，自产煤、尤其是动力煤贡献绝大部分盈利，贸易煤以扩大规模为主要任务，毛利率仅为1%左右。
　　 煤炭业务：产能增长空间可期，盈利稳定性强
　　 截至2025年，公司并表范围内在产矿井产能1.66亿吨/年、权益产能1.45亿吨/年，新投产的大海则等煤矿将持续进行产能爬坡。在建煤矿包括里必和苇子沟煤矿，核定产能640万吨/年，预计苇子沟煤矿可在2027年贡献产量，里必煤矿可在2028年贡献产量。2024年上半年中煤集团资产证券化率68%，长期看仍有产能注入空间，根据同业竞争承诺，若2028年5月11日前实现资产注入则注入资产的合计产能达2788万吨/年。产能增长的同时，公司具有较高的长协比例（80%+），自产煤销售均价与长协价走势基本一致，在煤价下行期表现好于市场，具有较强的盈利稳定性。
　　 非煤业务：煤化电三位一体协同发展
　　 公司煤化工产品包括聚烯烃、尿素、甲醇、硝铵等，在产及2个在建的煤化工项目均处靠近已配置的煤炭资源，可实现煤炭、煤化工业务协同发展。煤价下行期，产业链的延长有助于公司平滑业绩波动，拓宽盈利空间。同时，公司在煤电、新能源业务均有持续投入，煤电项目已有2个2*350MW电厂投产，另有2*660MW的乌审旗煤电一体化项目在建，打造一体化产业链。
　　 盈利预测与投资建议
　　 我们预计公司2026-2028年收入增速分别为+9%、+7%、+3%，归母净利润增速分别为+18%、+11%、+10%，对应EPS分别为1.59元、1.77元、1.95元。
　　 我们认为中煤能源凭借丰富的煤炭资源和较高的长协比例，具备稳定的盈利能力，叠加分红意愿的提升，在煤价下行期、经济复苏尚不明朗和低利率环境仍将延续的现阶段具有较高的配置价值。此外，公司打造煤-电-化-新一体化产业链，建设新增产能，成长空间可见。与可比公司相比，公司当前PE、PB估值处于相对较低水平，考虑其资源禀赋及一体化优势，估值存在一定修复空间，参考可比公司2026年平均PE为15.1，我们给予26年15.1倍PE的估值，对应目标价24.09元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　
　　
　　
　　 风险提示
　　 政策变动；宏观经济波动；煤矿建设进度不及预期；安全事件
　　
　　
　　

　　事件：2026年4月27日，公司发布2026年第一季度报告。2026年第一季度，公司实现营业收入341.9亿元，同比-10.9%；中国会计准则下，实现归母净利润38.4亿元、同比-3.2%，实现扣非归母净利润38.5亿元、同比-2.4%；国际会计准则下，实现归母净利润38.6亿元，同比-3.0%。
　　26Q1煤炭、煤化工毛利同比下滑是业绩同比下降的主因。26Q1公司毛利润87.2亿元，同比-7.8%/-7.4亿元；税金及附加16.6亿元，同比-6.1%/-1.1亿元，税金比率4.9%，同比+0.2pct；期间费用20.8亿元，同比+1.6%/+0.3亿元，期间费用率6.1%，同比+0.7pct；投资净收益6.4亿元，同比+36.1%/+1.7亿元。分业务来看，26Q1煤炭业务毛利润实现66.1亿元，同比-11.4%/-8.5亿元；煤化工主产品毛利润实现7.2亿元，同比-16.1%/-1.4亿元。
　　26Q1产销量同比下滑导致成本上升，煤价同比微增。1）产量：26Q1商品煤产量3017万吨，同比-9.5%/-318万吨，主要是受地质条件变化、个别煤矿搬家倒面等因素影响；其中，动力煤产量为2851万吨，同比-7.1%/-217万吨，炼焦煤产量为166万吨，同比-37.8%/-101万吨。2）销量：自产商品煤销量2970万吨，同比-9.1%/-298万吨。3）售价：自产煤单位售价496元，同比+0.8%/+4元；其中，动力煤售价465元，同比+2.4%/+11元；炼焦煤售价991元，同比+7.5%/+69元。4）成本：自产煤单位成本279元，同比+3.3%/+9元，成本增长一方面是因为生产队伍外包转自营以及社保基数正常增长等使人工成本同比增加，另一方面是产销量同比减少使单位材料成本和折旧与摊销成本同比增加。5）毛利：自产煤单位毛利217元，同比-2.4%/-5元，毛利率43.8%，同比-1.4pct。
　　26Q1烯烃价格同比下滑。1）产量：26Q1公司煤化工产品产量较为稳定，聚烯烃/尿素/甲醇/硝铵产量分别为37/54/52/12万吨，同比-1/+1/+1/-2万吨。2）售价：各产品实现单位售价6274/1793/1559/1813元，同比-8.8%/+5.3%/-13.1%/-2.6%，变化幅度-602/+91/-235/-48元。3）成本：各产品单位成本为5545/1318/1354/1697元，同比-4.0%/-1.8%/-4.2%/+15.1%，变化幅度-230/-24/-60/+222元。4）毛利：各产品单位毛利为729/475/205/116元，同比-33.8%/+31.9%/-46.1%/-69.9%，变化幅度-372/+115/-175/-270元。
　　26Q2甲醇、烯烃价格环比大幅上涨，关注煤化工业绩弹性。据wind数据，26Q1聚乙烯/甲醇/尿素的市场价同比-11.6%/+5.7%/-9.4%，和公司产品价格变化幅度近似，截至4月27日的26Q2，各产品价格环比+16.8%/+2.5%/+32.6%，从而公司26Q2煤化工业绩值得期待。
　　投资建议：公司煤炭主业具备内外部延展性，叠加高长协特点保障盈利稳步提升；且煤化一体的协同模式有助于提高估值。我们预计2026~2028年公司将实现归母净利润223.66/260.41/262.02亿元，对应EPS分别为1.69/1.96/1.98元/股，对应2026年4月27日收盘价的PE分别为10/9/9倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：煤炭、煤化工产品价格大幅下滑；煤矿投产进度不及预期；计提大额减值。

　　公司发布2026年一季报业绩公告。2026年一季度营收341.89亿元，同比减少10.95%，归母净利润38.44亿元，同比减少3.20%。
　　煤炭业务：提煤质、降成本，里必、苇子沟投产在即。
　　产销方面：26年Q1实现产销3017万吨/5602万吨，同比-318/-812万吨，环比-335/-942万吨；其中自产动力煤产销2851万吨/2797万吨，同比-217/-205万吨，环比-177/-442万吨；自产焦煤产销166/173万吨，同比-101/-93万吨，环比-158/-79万吨。
　　价格方面：公司坚持分层开采，外销动力煤热值同比提升200大卡以上，对冲煤价下行风险。25年自产煤售价485元/吨，同比-77元/吨。公司26Q1自产煤售价496元/吨，同环比+4/-18元/吨，其中动力煤售价465元/吨，同环比+11/-12元/吨；焦煤售价991元/吨，同环比+69/-42元/吨。
　　成本方面：26年Q1煤炭业务营业成本197.85亿元，比上年同期减少40.12亿元，同比降低16.9%。自产商品煤单位销售成本279元/吨，同环比+9/+45元/吨。主要原因：1）部分生产队伍外包转自营以及社保基数正常增长等使人工成本同比增加；2）产销量同比减少使单位材料成本和折旧与摊销成本同比增加，促使2026年Q1吨煤成本上升。
　　里必煤矿（建设规模400万吨/年，无烟煤）预计27年底实现联合试运转，苇子沟煤矿（建设规模240万吨/年）预计26年底实现联合试运转。
　　煤化工业务：化工煤自给率达到80%以上，榆林、“液态阳光”项目将在年内投产。
　　产销方面：26年Q1聚烯烃实现产销37.3/37.2万吨，同比-0.5/1.7万吨，环比-2.3/-2.5万吨；尿素实现产销53.7/70.4万吨，同比+0.9/+10.4万吨，环比-0.3/+8.6万吨；甲醇实现产销52.4/51.1万吨，同比+1.0/-1.8万吨，环比+4.7/+4.3万吨；硝铵实现产销12.0/11.6万吨，同比-1.9/-2.5万吨，环比-4.7/-5.1万吨。
　　价格方面：26年Q1聚烯烃价格6274元/吨，同环比-602/+448元/吨；尿素价格1793元/吨，同环比+91/+23元/吨；甲醇价格1559元/吨，同环比-235/-114元/吨；硝铵价格1813元/吨，同环比-48/+118元/吨。
　　成本方面：26年Q1聚烯烃成本5545元/吨，同环比-230/-214元/吨；尿素成本1318元/吨，同环比-24/-58元/吨；甲醇成本1354元/吨，同环比-60/-133元/吨；硝铵成本1697元/吨，同环比+222/+333元/吨。
　　榆林煤炭深加工项目（90万吨/年聚烯烃）预计2026年12月投产，“液态阳光”项目（625MW风光发电、10万吨/年二氧化碳加氢制甲醇等）预计2026年11月投产。
　　盈利预测、估值及投资评级：考虑到当前煤价持续上涨，我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测。预计公司2026-2028年营业收入分别为1659.65、1798.52、1827.54亿元，实现归母净利润分别为217.13、238.46、259.81亿元（2026-2027年原预测值为170.94、184.91亿元），对应PE分别为10.7X/9.7X/8.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：煤价坍塌下跌，分红比例不及预期，资本开支较高。

　　中煤能源26Q1年实现营收341.89亿元（yoy-10.9%），归母净利38.44亿元（yoy-3.2%），扣非净利38.48亿元（yoy-2.4%）。公司26Q1业绩不及预期（我们此前预期26Q1归母净利51.63亿元），主要系1）26Q1公司自产煤单位成本阶段性反弹；2）公司煤价修复不及预期；3）26Q1化工品涨价幅度和传导速度弱于我们预期，煤化工盈利修复尚未充分体现。我们认为26年公司业绩有望获得两重弹性：1）我们认为“美以伊冲突”催化煤炭替代油气需求，或拉动海外煤炭供需收紧，国内动力煤或随低价印尼煤进口缩量而获得成本支撑抬升价格中枢；2）化工产品具备原油价格相关性，油煤比价拉大有望增厚煤化工板块利润空间。维持“买入”评级。
　　煤价边际修复形成业绩支撑，产量释放有望摊薄成本
　　26Q1公司煤炭业务实现营业收入263.90亿元（yoy-15.6%）、占总营收的77.19%，营业成本197.85亿元（yoy-16.9%），推动煤炭业务毛利率同比提升11.37个百分点至25.03%。销售端单吨煤价形成正向边际支撑，自产商品煤单吨售价同比上行4元/吨，买断贸易煤单吨售价同比提升11元/吨，煤价稳步修复增厚单位收入贡献。成本端短期承压，当期自产商品煤单位销售成本278.76元/吨，同比增加8.94元/吨（yoy+3.3%）。成本抬升主要原因：一是生产队伍外包转自营、社保基数正常上调，带动人工成本同比增加；二是产销量同比回落，使得材料、折旧及摊销等固定费用单位分摊比例上升。中长期来看，伴随公司生产节奏恢复、产量稳步释放，规模效应将有效摊薄单位固定生产成本，成本端有望持续迎来边际改善。
　　煤化工盈利边际改善，在建项目赋能长期成长
　　26Q1地缘政治冲突推升国际油价，油煤比价持续走阔带动化工品价格整体迎来修复窗口。但由于Q1化工品涨价周期较短，产品价格仅较25Q4实现环比改善，同比仍处于相对偏弱区间，化工板块盈利修复尚未充分体现。细分品类来看，聚丙烯价格环比上涨5.46%至6274元/吨，尿素价格环比上行1.33%至1793元/吨。同时公司内部成本管控成效显著，聚丙烯、尿素单位生产成本环比分别下降5.69%、4.21%，回落至5548元/吨、1318元/吨。煤化工作为公司“煤-电-化-新”一体化战略核心板块，具备较强抗周期属性，化工品与原油价格联动紧密，随着油价高位延续，全年化工板块利润修复空间充足。此外，公司在建榆林煤炭深加工基地（年产90万吨聚烯烃项目）预计2026年底投产，投产后将显著扩充聚烯烃产能，完善产业布局，长期有望成为公司核心利润增长极。
　　盈利预测与估值
　　考虑1Q26属于阶段性价格和成本压制，而全年量价预期逻辑未变，维持公司26-28E归母净利润至207.75/210.23/216.42亿元，对应EPS为1.57/1.59/1.63元。我们使用DDM估值法，假设26分红比例35.6%（23-25平均值），27-35年在国央企市值管理考核趋势下分红比例年均提升0.6pct，考虑到公司煤炭储备充足，在一体化布局下电力和煤化工环节具备成长性，我们给予永续增长率假设1%，维持WACC假设为4.0%，维持A股目标价20.81元，参考近半年A/H溢价39%（前值37%），给予H股目标价17.17港币（前值17.21港币）。维持“买入”评级。
　　风险提示：供给扰动超预期；在建项目进度不及预期。

　　事件描述
　　公司发布2026年一季报，营业收入为341.89亿元，同比下降10.9%；归母净利润为38.44亿元，同比下降3.2%；扣非归母净利润为38.48亿元，同比下降2.4%。
　　事件点评
　　煤炭销量同比下行，毛利率同比小幅改善。公司煤炭业务实现营业收入263.90亿元，比上年同期下降15.6%。其中：自产商品煤销售收入147.27亿元，比上年同期下降8.4%，主要是自产商品煤销售价格同比提高4元/吨，增加收入1.19亿元；销量同比减少298万吨，减少收入14.62亿元。买断贸易煤销售收入116.45亿元，比上年同期下降23.3%，主要是买断贸易煤销售价格同比提高11元/吨，增加收入2.5亿元；销量同比减少777万吨，减少收入37.78亿元。Q1公司销售毛利率为25.51%，环比-6.53个百分点，同比+0.86个百分点。
　　尿素量价齐升，单位销售成本普降。煤化工业务方面，聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵产量分别37.3/53.7/52.4/12万吨，同比-1.3%/+1.7%/+1.9%/-13.7%。聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵销量分别37.2/70.4/51.1/11.6万吨，同比+4.8%/+17.3%/-3.4%/-17.7%。聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵销售价格分别6876/1702/1794/1861元/吨，同比-8.8%/+5.3%/-13.1%/-2.6%。聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵单位销售成本分别5545/1318/1354/1607元/吨，同比-4%/-1.8%/-4.2%/+15.1%。
　　投资建议
　　预计公司2026-2028年EPS分别为1.66\1.74\1.81元，对应公司4月28日收盘价18.57元，PE分别为11.2\10.7\10.2倍，维持“增持-A”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济增速不及预期风险；煤炭、煤化工价格超预期下行风险；安全生产风险；资产注入进度不及预期风险等。

　　财务摘要：2025年，公司实现营业收入1480.57亿元，同比下降21.8%，归属于上市公司股东净利润178.84亿元，同比下降7.3%，扣非后归属于上市公司股东净利润177.17亿元，同比下降7.3%，基本每股收益1.35元/股，同比下降6.9%。2026年一季度，公司实现营业收入341.89亿元，同比下降10.9%，归属于上市公司股东净利润38.44亿元，同比下降3.2%，扣非后归属于上市公司股东净利润38.48亿元，同比下降2.4%，基本每股收益0.29元/股，同比下降3.3%。
　　公司分红：根据公司《2025年度利润分配方案公告》，本次拟派发现金红利人民币28.76亿元，本年度公司现金分红金额合计为50.74亿元（包括中期已分配的现金红利人民币21.98亿元），占2025年度国际财务报告会计准则下本公司股东应占利润的35%。
　　投资建议：自“2.28号美以伊冲突”以来，国际能源价格明显上涨，2026年或出现超预期影响，因此上调全年盈利预测并新增2028年盈利预测，预计2026年-2028年归母净利润分别为215.85亿元、240.25亿元、256.51亿元（此前预测2026年-2027年归母净利润为179.71亿、185.66亿），同比分别+20.7%、+11.3%、+6.8%，EPS分别为1.63元、1.81元、1.93元。公司聚焦主业，综合考虑绝对估值法与相对估值法，给予“增持”评级。
　　风险提示：经济增长不及预期，产能投放超预期，进口超预期，突发煤矿事故，公司分红比例不及预期，国际能源影响不及预期，国际汇率波动超预期，国内外能源政策调控影响等。

　　事项：
　　公司发布2026年一季报，2026Q1实现营收341.89亿元，同比下降10.9%（经调整后）；实现归母净利润38.44亿元，同比下降3.2%（经调整后）；归母扣非净利38.48亿元，同比下降2.4%（经调整后）。
　　平安观点：
　　煤价止跌回暖，公司煤炭业务毛利率同比改善，但整体产销量下滑导致收入和利润尚未转正。2026Q1公司商品煤产量3,017万吨，同比减少9.5%；商品煤总销量5,602万吨，同比减少12.7%；煤炭业务总营收263.9亿元、同比减少15.6%，毛利润66.05亿元、同比下降11.4%，毛利率25.0%，同比提升1.2pct。26Q1公司煤炭售价同比回升，贸易煤销量同比降幅较大。1）26Q1公司自产煤销售收入达147.27亿元，同比减少8.4%，自产煤销量2970万吨、同比减少9.1%，平均售价为496元/吨、同比抬升4元/吨，主销的动力煤售价同比上涨11元/吨；26Q1公司自产商品煤单位销售成本为278.76元/吨，同比增加8.94元/吨，增长3.3%，主要是人工成本增加所致。2）公司继续大幅减少低毛利的贸易煤销量，26Q1买断贸易煤收入为116.45亿元、同比减少23.3%，销量为2343万吨，同比减少24.9%，单位售价497元/吨，同比上涨2.3%（yoy+11元/吨）。
　　26Q1煤化工品整体价格仍承压，但伊朗冲突爆发后煤化工利润有望走扩。26Q1公司煤化工总销售收入约38.1亿元，同比增加2%，销售毛利润约6.2亿元，同比减少6%。煤化工产品中，除甲醇从基本自用逐渐开始对外销售外，26Q1聚乙烯和尿素销量增长较显著，分别同比增加12.9%和17.3%；售价和利润方面，聚烯烃、甲醇、硝铵单位售价分别同比下降8.8%、13.1%、2.6%，尿素售价同比增加5.3%，单吨毛利除尿素增加115元/吨外，其余品类同比均有所下降。2026年3月以来，伊朗冲突爆发导致油气原料价格高涨，化工品价格也出现较大幅度上调，煤化工成本优势凸显，后续公司该业务利润有望实现较大改善。此外，公司在建的榆林煤炭深加工-90万吨/年聚烯烃项目预计将在2026年12月投产，进而带来新增量。
　　投资建议：行业层面，2026年以来动力煤价呈现持续震荡上行的向好走势，秦皇岛Q5500动煤价格从年初的682元/吨持续上涨至4月24日的779元/吨（涨幅97元/吨）。展望后市，供给端，在矿山安全监管趋严和反超产的持续约束下，国产煤增量有限，叠加印尼RKAB配额审批不明朗，进口印尼煤量可能进一步减少，煤炭整体供应增加节奏或继续放缓；需求端，26Q1火电发电量同比转正，且增幅大于全国总发电量，电力耗煤需求有望实现较好增长，同时化工耗煤在油气价格高涨背景下，预期将保持强劲增势。后市随着夏季耗煤旺季的来临，基本面向好预期下，煤价有望延续上行态势。公司层面，中煤能源是国内规模上位列头部梯队的动力煤生产企业，在建的苇子沟煤矿240万吨/年和里必煤矿400万吨/年正积极推进，计划将于2026年底和2027年投产，同时公司深入煤炭+煤化工一体化发展，榆林基地90万吨/年聚烯烃预计将于2026年底投产，在国际油价受中东地缘冲突影响而大幅上涨的背景下，煤化工成本优势将进一步凸显。综上，我们预计2026-2028年公司有望实现归母净利润190.3亿元、198.6亿元、206.7亿元（较原值保持不变），对应2026年4月28日收盘价PE分别12.9、12.4、11.9倍。公司煤炭资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，未来随着各煤炭、电力、煤化工在建项目投产，规模优势和成本优势有望进一步扩大，因此维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。若后市火电需求下滑、煤炭消耗量不及预期，库存持续高位，可能导致煤价再次走低。

　　事件描述
　　公司发布2025年年度报告，全年营业收入为1480.57亿元，同比下降21.8%；归母净利润为178.84亿元，同比下降7.3%；扣非归母净利润为177.17亿元，同比下降7.3%。
　　事件点评
　　煤价下行导致毛利率微降。2025年公司煤炭业务全年完成商品煤产量13,510万吨，比上年13,757万吨减少247万吨，下降1.8%。2025年原煤工效35吨/工，保持行业领先水平。全年实现煤炭销售量25,580万吨，同比下降10.2%，其中自产商品煤销量13,636万吨。但受市场影响，自产煤销售价格485元/吨，同比-13.7%，买断贸易煤销售价格492元/吨，同比-15.6%。受商品煤销售价格下行影响，煤炭业务实现毛利325.73亿元，比2024年的396.28亿元减少70.55亿元，下降17.8%；毛利率27.1%，比2024年的24.7%提高2.4个百分点。其中，自产商品煤毛利同比减少67.44亿元，毛利率同比下降1.7个百分点；买断贸易煤毛利同比减少2.27亿元，毛利率同比提高0.1个百分点。
　　煤化工销量增长，成本下降盈利基本稳定。全年完成主要煤化工产品产量606.1万吨，同比增加37.1万吨。全年主要煤化工产品销量635.6万吨，同比增加51.4万吨。分品种看，聚烯烃、尿素、甲醇及硝铵销量分别138.1/242.3/196.3/58.9万吨，同比-9%/+18.9%/+14.4%/+3%。2025年，受原料煤、燃料煤采购价格下降等影响，聚烯烃、尿素和甲醇单位销售成本均同比减少。硝铵因副产品收入抵减成本同比减少，使单位销售成本同比增加。2025年，公司煤化工业务实现毛利26.90亿元，比2024年的31.12亿元减少4.22亿元，下降13.6%；毛利率14.4%，比2024年的15.2%下降0.8个百分点。
　　煤矿装备金融业务毛利率同比增长，经营活动现金流净额受煤价下行有所减少。2025年，公司煤矿装备业务实现毛利20.28亿元，比2024年的19.46亿元增加0.82亿元，增长4.2%；毛利率21.6%，比2024年的17.5%提高4.1个百分点。金融业务实现毛利14.55亿元，比2024年的15.64亿元减少1.09亿元；毛利率65.9%，比2024年的62.4%提高3.5个百分点。经营活动产生的现金流入净额297.92亿元，比2024年净流入341.43亿元减少流入43.51亿元。其中，生产销售活动创造的现金流量净额为234.96亿元，同比减少71.56亿元，主要是煤炭、煤化工产品市场价格下行等影响。
　　重点项目持续推进，央企市值管理有望提振估值。里必煤矿及选煤厂项目总投资为94.95亿元，建设规模400万吨/年，预计2027年年底实现联合试运转。苇子沟煤矿及选煤厂项目总投资为39.85亿元，建设规模240万吨/年，预计2026年年底实现联合试运转。乌审旗电厂项目总投资57.62亿元，建设规模2×660MW，预计投产时间2027年下半年。榆林煤炭深加工基地项目总投资238.88亿元，建设规模90万吨/年聚烯烃，预计投产时间2026年12月。2025年度向全体股东每股派发现金红利人民币0.217元（含税），本年度公司现金分红金额合计为50.74亿元，占2025年度国际财务报告会计准则下本公司股东应占利润的35%。
　　投资建议
　　预计公司2026-2028年EPS分别为1.66\1.74\1.81元，对应公司4月8日收盘价17.55元，PE分别为10.6\10.1\9.7倍，维持“增持-A”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济增速不及预期风险；煤炭、煤化工价格超预期下行风险；安全生产风险；资产注入进度不及预期风险等。

　　事项：
　　公司发布2025年年报，2025年营收1480.6亿元，同比下降21.8%；销售毛利率27.49%，yoy+2.61pct；归母净利润178.8亿元，同比下降7.3%；归母扣非净利177.2亿元，同比下降7.3%。25Q4营收374.7亿元，同比下降23.5%；归母净利润54.0亿元，同增14.7%；归母扣非净利53.3亿元，同增13.9%。2025分红预案：每10股派发股利3.83元（含税），现金分红占归母净利28.37%。
　　平安观点：
　　煤价止跌回暖，成本继续下降，公司煤炭业务毛利润环比有所改善。2025年公司商品煤产量13,510万吨，同比减少1.8%；商品煤总销量为25,586万吨，同比减少10.2%。2025年煤炭业务总营收为1204.0亿元，同比减少25.1%；毛利润为325.7亿元、同比下降17.8%，主要由自产煤贡献；煤炭业务毛利率27.1%，同比提升2.4pct，其中自产煤毛利率为48.1%；25Q4煤炭业务毛利润100.5亿元、yoy-3.1%、qoq+23.0%。
　　1）25Q4自产煤售价环比进一步回升，全年单吨成本继续下降。2025年公司自产煤实现营收660.82亿元，同比减少14.5%，实现毛利润317.85亿元，同比减少17.5%，毛利率为48.1%、同比下降1.7pct；自产煤销量13,636万吨、同比减少0.9%，平均售价为485元/吨、同比下降77元/吨，其中炼焦煤售价下降明显、yoy-305元/吨；公司自产煤单位销售成本为251.51元/吨，同比减少30.22元/吨，主要通过加大安全费和维简费使用，从而减少了专项基金结余等，使吨煤其他成本同比减少22.63元/吨。从单季度来看，25Q4公司自产煤收入为179.6亿元，同比减少10.2%，销量为3493万吨，同比减少6.2%；销售单价为514元/吨，同比下降4.2%（-23元/吨），环比上涨31元/吨。
　　2）大幅减少低毛利的贸易煤销售。2025年公司买断贸易煤收入为537.1亿元，同比减少35.1%，毛利润为5.66亿元，同比减少28.6%，毛利率为1.1%；2025年公司买断贸易煤销量为10914万吨，同比减少23.0%；单位销售价格为492元/吨，同比下降15.6%（-91元/吨）。
　　2025年煤化工业务整体收入和毛利承压，但甲醇和尿素销量及毛利同比提升显著。2025年，公司煤化工业务实现营收186.58亿元，同比下降9.1%；实现毛利26.90亿元，同比下降13.6%，毛利率为14.4%，同比下降0.8pct。公司煤化工产品-聚乙烯/聚丙烯/尿素/甲醇（不含自用）/硝铵对外销量分别为70.1、68.0、242.3、21.2、58.9万吨，同比-9.5%/-8.4%/+18.9%/+1015.8%/+3.0%，尿素和甲醇外销量同比增幅显著；单位对外售价分别同比-10.8%/-7.7%/-14.4%/+1.8%/-13.5%，其中聚乙烯/聚丙烯/尿素/硝铵单吨毛利润分别同比-61.1%/-105.6%/+16.4%/-50.7%，甲醇单吨毛利从2024年的-22元/吨扭转为416元/吨。公司在建的榆林煤炭深加工基地项目建设规模90万吨/年聚烯烃，预计将在2026年12月投产带来新的增量。
　　投资建议：行业层面，自2025年下半年以来，响应国家反内卷号召，国内煤炭行业实施超产管控等举措，25H2煤炭产量同比减少明显，市场煤价止跌回升，据wind数据，25Q1-25Q4秦皇岛港Q5500动力煤平仓价分别为720、632、672、764元/吨，25Q3和25Q4逐季提升明显，26Q1动力煤均价约715元/吨，继续维持在700元/吨以上的较好水平；展望后市，供给端，在矿山安全监管趋严和反超产的持续约束下，煤炭供应增加节奏或继续放缓；需求端，2026年1-2月火电发电量同比转正，电力耗煤有望实现较好的增长，基本面向好预期下，煤价有望延续上行态势。公司层面，中煤能源是国内规模上位列头部梯队的动力煤生产企业，在建的苇子沟煤矿240万吨/年和里必煤矿400万吨/年正积极推进，计划将于2026年底和2027年投产，同时公司深入煤炭+煤化工一体化发展，榆林基地90万吨/年聚烯烃预计将于2026年底投产，在国际油价受中东地缘冲突影响而大幅上涨的背景下，煤化工成本优势将进一步凸显。综上，预计2026-2027年公司有望实现归母净利润190.3亿元、198.6亿元（原值为172.6亿元、181.8亿元，主要考虑到中东地缘局势动荡、油气价格上行对煤价和煤化工产品涨价的带动作用，以及煤炭自身基本面的边际向好预期，因此提高了对公司销售煤价和煤化工品售价的预期），同时新增2028年归母净利润预测值206.7亿元，对应2026年3月31日收盘价PE分别12.0、11.5、11.0倍。公司煤炭资源优质、规模领先，业绩具较好韧性，未来随着各煤炭、电力、煤化工在建项目投产，规模优势和成本优势有望进一步扩大，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、煤炭供应超预期增加的风险。若国内煤企在建矿井投产进度超预期，煤矿项目批复进程超预期，以及进口煤价格优势扩大、进口煤量大幅增加，则可能造成煤炭供应持续过剩。2、矿山安全事故发生的风险。矿山安全事故频发，政府持续加强矿山安全管理，公司产量可能会受到较大影响。3、煤炭需求不及预期的风险。若后市火电需求下滑、煤炭消耗量不及预期，库存持续高位，可能导致煤价再次走低。