公司2024年前三季度营收同比-12.1%，利润端承压明显
　　公司发布三季报：2024Q1-Q3实现营收545.49亿元（同比-12.1%，下同）、归母净利润-0.78亿元（2023年同期为0.52亿元）；2024Q3实现营收167.70亿元（-16.4%），归母净利润-3.53亿元（2023年同期为-3.21亿元）。考虑到消费环境低迷等因素，我们下调公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为-3.20/2.88/8.38亿元（原值0.86/4.23/8.70亿元），对应EPS为-0.04/0.03/0.09元，当前股价对应PE为-144.0/159.8/54.9倍。我们认为，公司努力加快转型步伐，学习胖东来深化门店调改，有望迈过拐点再出发，估值合理，维持“买入”评级。
　　公司前三季度主营业务收入有所承压，盈利能力下滑
　　公司主营收入分地区来看，2024Q1-Q3东南/华北/华东/华西/西南/华南/华中地区分别实现营收87.03/54.82/115.27/101.65/88.14/23.46/42.15亿元，同比分别-12.0%/-10.3%/-15.2%/-10.8%/-5.9%/-12.3%/-11.5%，承压主要系一方面消费环境相对低迷，另一方面则是公司进行门店调优，门店总数较2023年同期减少所致。盈利能力方面，2024Q3公司实现综合毛利率19.2%（-1.7pct）；费用方面，2024Q3销售/管理/财务费用率分别为19.1%/2.9%/1.6%，同比分别持平/+0.5pct/-0.1pct。
　　学习胖东来深化门店调改，改革供应链发力选品、自有品牌建设等
　　自2024年6月起，永辉超市启动学习胖东来门店调改，截至10月底，调改门店总数达到10家。从完成调改的门店样本看，均实现了客流及日销的亮眼增长，整体已能达到较高标准化水平，体现出相对成熟的方法论，涵盖商品、门店布局、人员等多方面。供应链方面进步尤其明显，2024Q3推出自有品牌SKU共23支，通过小红书官方种草、抖音内容宣发，提升产品市场曝光度和销售潜力。其中，精粮啤酒系列商品9支，从5月上市月均销售额520万元，德式小麦啤酒月均210万元。此外，调改组也正着手拟定调改白皮书，帮助后续调改标准化铺开，接下来永辉超市门店调改即将进入加速阶段。
　　风险提示：市场竞争激烈；调改情况不及预期；同店增长放缓。

　　永辉超市是目前国内最大的连锁超市集团之一，近年来经营有所承压。根据CCFA（中国连锁经营协会）统计，2023年，永辉超市的经营规模（协会估算口径，含税）为855.5亿元，仅次于沃尔玛集团的1202亿元。在过去数年中，由于行业层面和竞争层面的原因，永辉超市的经营情况明显承压。从最能反映公司经营状况的坪效上看，2023年公司坪效为0.99万元，相比2019年累计下滑21%。2023年，公司营收786亿元，同比-13%；公司归母净亏损为13.3亿元，亏损幅度同比收窄52%。
　　疫情恢复&竞争业态补贴退坡，超市行业迎来转机：近年来我国超市行业规模增速长期跑输电商，也跑输社零总额。2019-2023年，根据国家统计局，我国超市/电商/社零总额的复合增速为3.6%/12.1%/4.4%。跑输的原因主要是行业受到电商的侵蚀和各类新业态的挤压。但此前对超市行业影响最大的疫情（已结束）、电商（逐渐趋于成熟）、社区团购（扩张放缓&补贴收窄）均好转，以超市为代表的线下零售迎来整体性转机。
　　永辉超市模仿胖东来等优秀同行调改门店，已经取得较好成效，看好调改店复制：永辉超市正在向胖东来等优秀同行学习，截至11月8日，永辉超市胖东来调改门店已经开业13家（含胖东来帮扶&自主调改）。公司预计到2025年春节前，调改门店数量将达到40~50家。目前已开业门店的调改效果非常突出，调改门店重新开业之后客流量、日均销售额均较调改前有数倍增长，大多数门店试运营销售额是调改前的5倍或以上。当然，这其中必然存在新店效应，调改门店稳定下来之后的业绩和模型是更为重要的经营指标。
　　精减亏损门店&经营提效&会计准则特性，未来公司利润率有望修复：①关闭亏损门店，公司门店数从2024年初的1000家，下降至2024M10的804家，短期可能会有关店费用，但改善长期盈利。②优化中后台费用开支，公司管理/研发费用从2021年的21.55/4.28亿元，下降至2023年的18.87/3.18亿元。③新租赁准则特性，费用前高后低，2021年新租赁准则导致公司当年增加了14.4亿元租赁相关费用，未来使用权资产摊销和租赁负债利息将逐年减少，降低租赁相关费用。
　　盈利预测与投资评级：永辉超市作为国内龙头超市，且近期学习胖东来调改已经显现出一定的成效，是未来经营弹性较大的企业。我们预计2024~2026年归母净利润为-5.2/2.7/5.6亿元，同比+61%/+152%/+109%。对应2025/26年P/E为146/70倍。考虑未来调改门店的盈利改善&复制空间较大，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：消费需求波动、调改效果和复制不确定性，行业竞争加剧，名创入股相关事项不确定性等。

　　永辉超市发布2024年三季报：公司2024Q1-Q3分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润545.49亿元/-0.78亿元/-6.62亿元。公司Q3分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润167.70亿元/-3.53亿元/-6.92亿元，亏损同比有所扩大，环比有所改善。
　　消费环境变化+门店调整下，公司Q3业绩短期承压。公司第三季度营收同比-16.40%，亏损同比有所扩大，毛利率为19.19%，同比-1.69pct。在零售行业竞争加剧、公司门店调改转型两种因素影响下，整体业绩增长放缓。一方面，消费者消费习惯改变，对购物体验及商品品质提出更高要求，公司面临较大竞争压力；另一方面，公司2024年陆续关闭部分尾部门店，针对潜力店铺进行关店调改，优化调整商品结构与采购模式，并在新品引入过程中实行裸价和控后台策略，该调整对公司短期营收造成一定波动，但长期有利公司提升综合竞争力。
　　调改落地效果显著，备战春节改革加速。8月以来，公司多个调改门店相继恢复营业，其中西安/福州/北京自主调改门店恢复营业当天销售额分别较调改前增长6.6倍/6.5倍/6倍。根据公司规划，11月还将有8家调改门店开业，分别位于福州、重庆、深圳、合肥、沈阳、兰州等城市，春节前开业调改店预计达到40-50家。
　　持续发力自有品牌，名创优品实控注入品质零售基因。永辉超市借鉴胖东来经验，发力打造自主品牌，为消费者提供丰富选择。2024年第三季度，公司自有品牌上市23支SKU，品类涉及玉米油、西梅干、紫衣腰果、有机杂粮、洁面柔巾、酵素洗衣液等，通过小红书与抖音等平台，提升产品的市场曝光度及潜力。其中精酿啤酒系列商品9支，从5月上市月均销售额520万元，德式小麦啤酒月均210万元。同时名创优品收购公司29.4%股份，资源整合协同下有望提高公司自主品牌产品打造能力。
　　盈利预测与评级：
　　预计2024-2026年公司归母净利润预测为-2.87/1.07/5.27亿元，2025-2026对应PE（2024年11月8日）为436/89倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧、调改推进不及预期。

　　事件：10月30日，公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入545.49亿元/同比-12.14%，归母净利润-0.78亿元/上年同期为0.52亿元，扣非归母净利润-6.62亿元/上年同期为-3.75亿元；单2024Q3实现营业收入167.7亿元/同比-16.40%，归母净利润-3.53亿元/上年同期为-3.21亿元，扣非归母净利润-6.92亿元/上年同期为-4.74亿元。
　　受内外部因素影响，收入有所下降。2024Q3公司实现营收167.7亿元/同比-16.40%，主要系①外部：消费环境出现变化，消费者消费习惯改变并对购物体验、商品品质等要求更高，客流客单均有所下滑；②内部：公司主动进行门店优化调改，在对潜力门店进行关店改造的同时淘汰关闭了部分尾部门店。分渠道看，1）线下：2024Q3公司新开门店2家，积极推进调改；2）线上：实现营收115.7亿元/同比-5.63%，占比21.21%，其中自有APP/三方到家分别实现63.1/52.6亿元，同比-1.1%/-10.54%。
　　转型品质零售，推进全国门店调改。1）重点拓展自有品牌布局。2024Q3公司上市自有品牌23支，截至期末自有品牌数量共计279支，生鲜/食用品分别84/195支，通过小红书官方种草、抖音内容宣发，其中精粮啤酒系列商品9支，从5月上市月均销售额520万元；2）积极推进线下门店调改。截至期末公司已完成调改门店10家，其中自主调改7家，门店营收均有较大幅度的增长。
　　毛利率受调改策略影响短期下降，费用率基本持平。1）毛利端，2024Q3公司毛利率同比-1.69pct至19.19%，主要系公司在门店调改过程中主动优化商品结构和采购模式，在淘汰旧品、引入新品的过程中主动推动裸价和控后台的策略所致；2）费用端同比减少，其中销售费用/财务费用额分别同比-16.6%/-19.2%（（主要受关店影响），公司2024Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-0.04pct/+0.48pct/-0.05pct/-0.06pct至19.10%/2.88%/0.30%/1.64%；3）盈利端，公司归母净利率同比-0.50pct至-2.11%，2024Q3资产处置收益为3.6亿元/上年同期0.45亿元。
　　投资建议：公司为强生鲜供应链的线下超市龙头，2020年下半年开始，社区团购等新型渠道来袭，公司经营受到一定挑战；进入2022H1以后，公司竞争环境、自身经营状况有所改善，当前伴随宏观环境恢复以及线下客流复苏，叠加公司经营持续优化，公司盈利能力有所改善。2023年，受益于经营提效、金融资产公允价值提升及资产减值损失减少，亏损幅度进一步收窄。参考当前消费环境及公司2024Q3业绩，且不考虑调改大幅推进，我们预计2024-2026年营业收入至699.92/720.91/742.54亿元，归母净利润为-3.05/-2.59/1.00亿元，EPS分别为-0.03/-0.03/0.01元/股，维持“增持”评级。
　　风险提示：人力、租金成本大幅提升；拓店不及预期；行业竞争明显加剧；调改成效不及预期。

　　公司公布2024年三季报，业绩符合预期。据公司公告，1）24Q1-Q3公司实现营收545.49亿元，同比下降12.14%。归母净利润/归母扣非净利润为-0.78/-6.62亿元，同比下降1.30/2.87亿元。2）24Q3公司实现营收167.70亿元，同比下降16.40%，实现归母净利润/扣非归母净利润为-3.53/-6.92亿元，同比下降0.32/2.17亿元。主因行业竞争激烈+消费者习惯改变，客流与客单下滑，及公司优化门店质量、淘汰尾部门店。
　　学习胖东来回归零售商业本质，10家调改门店经营成效显著，调改效果及进度持续超预期，开启“由10向N”新阶段。据公司公告，6月以来永辉学习行业优质模版胖东来进行门店调改工作，陆续在郑州、西安、成都、北京等多地进行了10家门店调改，其中7家门店为永辉自主调改。门店从消费者喜好出发，全面提升商品品质和服务，以熟食、烘焙、生鲜为核心升级品类结构，摒弃传统KA模式，加强供应链能力，有效提高商业模型效率。目前门店调改效果显著，据商业财经数据，首家胖东来帮扶调改门店郑州信万广场店首日日销188万元/日均客流1.3万人，为调改前13.9/5.3倍，质价比+服务的提升对消费者的吸引力持续性超预期，9月客流及日销留存表现强劲，强力验证调改方法论有效性。首家自主调改门店西安中贸广场店首2日日销均达160万元/日均客流1.4万，为调改前8/4.7倍。据新浪网，北京石景山喜隆多店10月21日调改后5天门店销售额达770万元，客流20万人，支付客流数达6.6万人，烘焙类/熟食类商品销售显著增长。展望未来，我们预计公司将进一步扩大调改范围，据澎湃新闻，预计到春节前全国调改门店数量将达到约40至50家，新增上海、兰州、天津、重庆、沈阳、深圳等多个城市。
　　名创携手转型品质零售，供应链等领域合作潜力充足。据公司公告及财联社，2024年9月23日，名创优品宣布拟收购29.4%股份，交易预计于2025年上半年完成，股权收购完成后，名创优品将成为永辉超市第一大股东，但不会控制董事会多数席位，不作为永辉超市的控股股东、实控人。我们认为未来永辉和名创将在渠道升级、品类结构、自有品牌开发、供应链等维度都有望形成协同，进一步提升规模经济效益。名创优品作为国内领先的自有品牌综合零售商，在IP打造和自由品牌创设具备优质资源和经验优势，有助于永辉超市提高自有品牌占比和品质。同时，永辉超市规模大、门店多，拥有大量优质商圈资源。借助永辉超市的位置优势，名创优品可进一步扩大优质门店的覆盖，激发门店增长的活力。参考海外山姆及Costco供应链及商品运营的成功经验，我们看好名创优品及永辉后续在供应链等领域充足的合作潜力与成长机会。
　　门店优化处于推进阶段，业绩改善或可期。据公司公告及澎湃新闻，24Q3公司新开超市门店2家，前三季度逐步推进传统门店优化，淘汰186家扭亏困难的尾部门店。24Q3公司综合毛利率19.19%，同比下降1.69pct，主因门店调改主动优化商品结构和采购模式，在淘汰旧品，引入新品的过程中主动推动裸价和控后台的策略，我们认为影响短期可控。24Q3期间费用率为23.92%，同比上升0.34pct。综合影响下，24Q3归母净利率-2.11%，同比下降0.50pct。
　　维持“增持”评级。24H2公司学习胖东来调改店成效显著，提质增效即将迎来经营拐点，名创合作未来供应链等领域潜力充足，我们看好公司门店积极变革后，线下流量回归，推动业绩中长期增长。考虑公司持续推进门店调优影响短期盈利产生波动，调改门店贡献尚未成规模，而营收表现相对稳定，我们下调公司24-25年的营业收入预测为701/760亿元（原值为758/767亿元），下调归母净利润预测为-2.90/0.84亿元（原值为1.21/2.29亿元），随着调改门店规模扩大，我们上调26年营收846亿元（原值为811亿元），归母净利润为5.82亿元（原值为3.46亿元），并采用PS估值法，对应PS为0.66/0.61/0.54，参考可比公司重庆百货、大商股份，给予永辉25年0.65xPS估值，对应上行空间7%，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，数字化转型不及预期，新店培育不及预期。公司发布《关于《永辉超市股份有限公司股票交易异常波动》的回复》、《关于收到上海国际仲裁中心仲裁案受理通知的公告》

　　公司公告。公司股东牛奶公司、京东世贸和宿迁涵邦（系京东世贸的一致行动人）拟通过协议转让的方式向骏才国际分别转让其所持有的公司19.13亿股股份、3.67亿股股份和3.88亿股股份，分别占公司总股本的21.08%、4.05%和4.27%。
　　本次交易完成后，公司第一大股东将变更为骏才国际，合计持有公司股份29.40%。骏才国际及其实控方名创优品将与永辉超市，携手向品质零售模式转型。
　　此次交易对应每股价格2.35元，9月23日永辉超市收盘价为2.25元/股，溢价4.4%，总交易金额62.7亿元人民币。
　　根据永辉超市和名创优品各自公告，名创在国内门店数约4115家，永辉目前在全国的门店数约850家，二者均为国内规模优势领先的零售企业。收购预计在25H1完成，财务层面二者不合并报表，权益法投资确认永辉的投资收益。
　　永辉超市目前正在积极各地调改模型，回归零售商业本质。调改门店通过SKU梳理、卖场动线修改、提升员工福利和服务意识等举措，优化客流表现和提高销售额。首家胖东来调改门店郑州信万广场店开业首日日销188万元、客流近1.3万人，为调改前13.9倍、5.3倍；首家自主调改的门店西安中贸广场店8月31日试营业，首两日日均销售额均达到160万元、日均客流超1.4万，为调改前8倍、4.7倍。
　　永辉21-23年归母净利润亏损不断收窄，经营趋稳。名创优品在开发自主品牌、设计及IP产品方面拥有较强能力及丰富经验。收购事项后，可透过业务合作向永辉提供支持，永辉可利用名创的优势以较低成本开发更优质的自主品牌产品，有望提升永辉的差异化竞争力。名创和永辉可以通过业务合作共享资源，进一步提升规模经济效应，优化成本结构，为消费者创造更多价值。
　　预计24-26年实现归母净利润1、2、4亿元，对应PE为204.2、102.1和51倍，给予推荐。
　　风险提示：宏观经济下行、消费不及预期、行业竞争加剧等。