向中高端配套业务转型。玲珑的国内配套业务已做到全国第二，排名仅次于外资品牌倍耐力，但由于近年来国内整车厂与电商竞争加剧加上原料涨价，国内中低端配套业务的实际盈利、对替换市场的引流和溢价效应并不理想，短期内影响了玲珑的业绩表现。为改善这点，玲珑的配套业务战略开始向中高端产品、车型、品牌作结构转型，进而提升其配套的整体回报率。我们认为，未来2-3年将是玲珑向中高端配套转型的关键期，中高端车型定点项目的放量，还有欧洲塞尔维亚基地投产后带来的海外配套业务放量，有望为玲珑配套业务带来质的飞跃。
　　欧洲基地放量在即。玲珑是国内最早一批出海、最早规划非东南亚基地出海2.0的轮胎企业，但由于塞尔维亚基地前期推进缓慢，导致玲珑2020-2022年三年出海业务增长出现断档。目前玲珑塞尔维亚的全钢项目已经投产，其全钢和半钢项目预计将分别在2024年和2025年达产，在出海战略上依旧领先行业。欧洲基地不仅可以帮助玲珑应对接下来美国对泰国全钢胎的双反影响，还能够作为发展海外配套业务、响应国际车企供货时效要求的重要基地。我们参考项目可行性研究报告以13%ROA测算塞尔维亚基地能够贡献约8.6亿利润。另外，我们测算泰国基地摆脱美国半钢双反后有望回升到整体12-13亿利润水平。
　　内销业务盈利有望改善。玲珑2022年内销收入约85亿，占总收入比例约50%，远高于国内同行，因此受内销市场拖累较大。特别是在2021-2022年期间，玲珑国内全钢扩产遇上了国内全钢市场的需求疲软，开工和利润明显滑落。展望未来，一方面国内出口持续强劲、全钢需求有望受益于国四淘汰和以旧换新政策下的重卡销量回升，另一方面国内企业更多将资金投入回报率更高的海外基地建设，国内供给增速放缓，国内供需情况改善的可能性也将使得玲珑内销业务利润率有所修复。
　　我们预测公司2023-2025年每股收益分别为0.94、1.56、2.03元，按照可比公司24年17倍市盈率给予目标价26.52元，首次给予买入评级。
　　风险提示：原材料价格上涨、国内外需求下滑、海外基地投产进度不及预期、国内供给增长加快、业务结构调整不及预期、反倾销政策变化、假设条件变化影响测算结果。

　　业绩简评
　　2024年1月15日公司发布了2023年年度业绩预增公告，公司预计2023年年度实现归母净利润13.5亿元到16.1亿元，同比将增加10.58亿元到13.18亿元，同比增加362%到451%；预计实现扣非净利润12.9亿元到14.9亿元，同比将增加11.11亿元到13.11亿元，同比增加621%到732%。
　　经营分析
　　公司全年轮胎销量大幅增长，盈利能力持续修复。2023年受益于国内经济活动持续恢复以及海外市场需求提升，叠加原材料价格和海运费回落，公司紧抓市场机遇，积极开拓市场，产品销量实现较大增长，2023年累计实现销量同比增长26.1%，其中毛利较高的乘用车胎同比增长28.3%。
　　从季度销售数据来看，2023年第4季度公司轮胎总销量达到了2263万条，同比增长41.2%，环比增长16.9%，在4季度整体行业相对偏淡季的背景下仍然实现了销量的快速提升。
　　同时公司持续推进降本增效，并在配套市场持续开展结构调整，盈利能力实现显著提升，根据业绩预告数据，公司第4季度预计实现归母净利润3.9-6.5亿元，2023年全年单季度业绩呈现出环比持续改善的趋势。
　　塞尔维亚基地开始全面放量，贡献业绩增量的同时全球布局稳步推进。公司塞尔维亚工厂共规划了1200万套半钢胎、160万套全钢胎和22万套非公路胎，该厂规划整体卡车胎2024年达到设计产能，乘用车胎2025年达到设计产能，特胎2025年一期投产。
　　其中卡车胎2023年5月已经实现生产销售，乘用车胎一期项目已经进入正常生产经营状态。在应对出口贸易政策影响方面，面对美国对泰国卡客车轮胎发起的反倾销调查，公司塞尔维亚全钢产品快速实现了放量，前期将有效应对美国贸易制裁。
　　未来随着塞尔维亚产能的陆续释放，推动公司业绩稳步向上的同时也将进一步提升公司的全球市占率。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司全球产能布局优化的同时产品销售结构也逐渐向高端转型，随着轮胎行业的高景气延续，公司业绩将持续向好。我们上调公司2023-2025年归母净利润分别为14.7亿元、20.3亿元、24.1亿元（相比前值分别上调8%、12%、3%），当前市值对应的PE估值分别为19.3/13.95/11.75倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　国际贸易摩擦、原料价格大幅波动、新产能释放不及预期、海运费大幅波动、汇率波动

　　事件
　　玲珑轮胎发布业绩预告：预计2023年实现归母净利润13.50亿元到16.10亿元，同比将增加10.58亿元到13.18亿元，同比增加362%到451%；实现扣非归母净利润12.90亿元到14.90亿元，同比将增加11.11亿元到13.11亿元，同比增加621%到732%。
　　投资要点
　　销量大幅增长，盈利能力显著提升
　　2023年受益于国内经济活动持续恢复以及海外市场需求提升，公司产品销量实现较大增长。根据轮胎报，2023年全年全球轮胎总销量预计为18.2亿条，同比增长4.0%。其中，乘用车轮胎销量为15.9亿条，同比增长5.2%；商用车轮胎销量为2.3亿条，同比增长1.8%。全球轮胎市场规模预计达到2300亿美元，同比增长6.5%。叠加原材料价格和海运费回落，公司紧抓市场机遇，积极开拓市场，2023年全年实现轮胎销量7798.7万条，同比增长26.10%，其中毛利较高的乘用车胎同比增长28.34%。从季度销售数据来看，2023年Q4公司实现轮胎销量2263.4万条，同比增长41%，环比增长16.9%。同时公司持续推进降本增效，并在配套市场持续开展结构调整，盈利能力实现显著提升。
　　全球化布局推进，塞尔维亚基地持续放量
　　公司稳步推进“7+5”全球战略，目前已经形成“5+2”产能布局(包含有国内5个基地，海外2个基地)。塞尔维亚工厂共规划了1200万套半钢胎、160万套全钢胎和22万套非公路胎产能，2023年5月，塞尔维亚工厂取得一期120万条卡车胎的试用许可，目前具备全钢胎120万条产能规模，2024年达到设计产能；半钢胎按照现有规划，预计2024年上半年将达到一期600万条产能规模，塞尔维亚基地发美东地区拥有物流成本优势，并且塞尔维亚全钢产品的快速放量也将有效应对美国贸易制裁。此外，长春基地一期的300万条半钢胎产能和120万条全钢胎产能已投产，目前产能处于爬坡阶段。全球化布局持续放量，推动未来公司业绩增长。
　　盈利预测
　　预测公司2023-2025年收入分别为210.2、254、283.2亿元，EPS分别为0.99、1.37、1.65元，当前股价对应PE分别为20.8、15.1、12.6倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险。

　　事件：10月24日，公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入145.30亿元，同比增长13.72%；实现归母净利润9.60亿元，同比增长343.88%；实现扣非后归母净利润8.91亿元，同比增长725.32%。
　　受益轮胎海内外需求复苏，公司三季度轮胎销量同比高增。随着经济复苏、下游需求回暖，轮胎海内外需求有显著复苏。海外需求方面，中国轮胎出口量有显著修复。根据海关总署及Wind数据，2023年1-11月中国新的充气橡胶轮胎出口数量为5.64亿条，较2022年同期同比增长11.4%。内需方面，根据米其林半年报数据，2023年上半年中国乘用车及轻卡轮胎配套需求增长6%、替换需求增长16%；卡车轮胎配套需求增长18%、替换需求增长19%。玲珑轮胎作为国内轮胎头部企业，充分受益于轮胎行业需求回暖趋势。2023年三季度公司轮胎销量1936.15万条，销量同比增长16.47%，带动公司销售收入同比增长21.26%。
　　产品价格上涨、原材料压力缓解，公司盈利改善显著。2023年前三季度公司销售毛利率为19.70%，销售净利率为6.60%，分别较2022年同期同比增长6.39、4.91pct，公司盈利改善显著。我们认为公司盈利能力提升主要得益于：1）公司产品价格上涨：23年三季度公司轮胎产品的价格环比2023年第二季度提升7.74%，同比2022年第三季度提升4.20%。2）原材料成本压力减小：根据百川盈孚数据，2023年1-9月天然橡胶、顺丁橡胶、丁苯橡胶、炭黑平均价格分别为12085、11379、11783、9156元/吨，分别相较于2022年同期同比下降5.8%、17.5%、3.9%、4.9%，得益于原材料价格显著下调，轮胎原材料成本有下降。
　　海外基地稳步推进。公司持续推进“7+5”战略，即在国内布局7个工厂，海外布局5个工厂。目前，公司在中国拥有招远、德州、柳州、荆门、长春5个生产基地，在海外泰国、塞尔维亚建设了2个生产基地。2023年5月，塞尔维亚工厂取得一期120万条卡车胎的试用许可，未来随着产品的发货，有望成为公司产销收入增长以及利润增长的新引擎。
　　投资建议。随着轮胎行业景气度提升，我们看好轮胎龙头企业的长期成长性。我们预计2023-2025年公司每股收益分别为0.85、1.33、1.59元，对应PE分别为21.82、14.04、11.73，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，项目建设进度不及预期，产品价格波动风险。

　　营收产量环比提升，单胎均价环比向上
　　2023年前三季度，公司实现营业收入145.30亿元，同比+13.72%；2023Q3，公司实现营业收入52.93亿元，同比+21.03%，环比+9.10%。2023年前三季度营业收入增加主要受益于国内经济活动持续恢复以及海外市场需求提升，叠加原材料价格和海运费回落的影响，公司产品销量实现较大增长。2023年前三季度，公司轮胎产量为5715.91万条，同比+16.86%；销量为5535.31万条，同比+20.80%。2023Q3，公司轮胎产量为2060.73万条，环比+6.01%；公司轮胎销量为1936万条，环比+0.52%。2023年三季度由于市场结构变化及公司内部产品结构的调整，单胎均价环比提升，三季度单胎均价为269元/条，环比+7.74%。
　　毛利改善明显，费用增加削弱净利增幅
　　2023Q3公司净利润为3.99亿元，环比增加5125万元，其中毛利增幅较为明显，2023Q3公司毛利润为12.14亿元，环比增加3.08亿元，但由于费用的增加，净利增幅低于毛利。2023Q3，公司销售费用为1.81亿元，环比增加877万元；管理费用为1.50亿元，环比增加771万元；研发费用为1.83亿元，环比减少773万元；财务费用1.44亿元，环比增加2.32亿元，推测是由于汇兑收益减少所致。公允价值变动净收益为137万元，环比减少644万元；信用减值损失为243万元，环比增加1025万元；资产处置损失为908万元，环比增加905万元。
　　原材料价格提升，轮胎价格传导较为顺畅
　　受天然橡胶等原材料上涨的影响，三季度轮胎原材料综合指数环比提升，2023Q3均值为10599，环比+6.05%，但下游需求较为充足，价格传导较为顺畅，据轮胎商业，公司向经销商发布涨价函，自2023年9月27日起，玲珑轮胎的PCR产品上调价格2%-5%，TBR产品上调价格3%-6%。
　　盈利预测和投资评级：预计公司2023-2025年公司的归母净利分别为15.32、23.32和27.49亿元，对应的PE分别为19、12、10倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：项目投产不达预期；全球经济下滑；原材料价格大幅上涨；海运费价格大幅上涨；国际贸易摩擦加剧。

　　公司发布2023年业绩预增公告：预计2023年公司实现归母净利润13.5-16.1亿元（中值约14.8亿元），同比增加362%-451%，实现扣非归母净利润约12.9-14.9亿元，同比增长621%-732%。其中23Q4实现归母净利润约3.9-6.5亿元（中值约5.2亿元，略超预期），同比超过4倍增长，环比增长约0%-63.4%，实现扣非归母净利润约3.99-5.99亿元。Q4业绩环比持续提升主要来自产能利用率持续增长，叠加销量创新高带来的规模化效应，以及公司Q4进行部分产品提价，使得盈利能力环比改善。
　　Q4销量再创新高，规模化效应带来成本优化。依据公司公告，2023年受益于国内经济活动持续恢复以及海外市场需求提升，叠加原材料价格和海运费回落，公司紧抓市场机遇，积极开拓市场，产品销量实现较大增长，2023年实现销量同比增长26.1%至7799万条，其中毛利较高的乘用车胎同比增长28.34%。按照往期经营公告计算，23Q4公司整体销量约2263万条（YoY+41.2%，QoQ+16.9%），销量再创新高。主要增量来自海外订单需求较好，泰国工厂持续高开工率，国内销售渠道持续恢复，使得内销量也持续提升。公司作为国内产能前二的轮胎企业，此前受国内需求及订单影响，开工率相对较低，进入2023年以来内需明显恢复，公司销量逐季度提升，规模化效应带来的成本优化逐步显现。
　　Q4提价传导原料增长，积极调整配套结构带来盈利环比持续提升。前期原材料价格于2023年9-10月略有上行，国内企业纷纷针对国内市场发布涨价函传导成本上行，叠加国内需求较好，价格传导顺利，公司内销占比超过50%，因此受益程度更加明显。同时，Q4国内进入配套旺季，公司积极调整客户结构，带来配套盈利持续修复。
　　塞尔维亚工厂逐步投产，叠加泰国双反税率下行逐步贡献明年海外盈利增量。按照公司前期公告，公司塞尔维亚工厂于2023年5月取得一期120万条卡车胎的试用许可，2023年逐步贡献收入增量，半钢于近期获得试用许可，并正常生产销售，后期塞尔维亚工厂将贡献主要增量。此外，2023年7月份美国商务部发布对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审初裁结果公告，公司税率由21.09%降至4.52%，预计月底之前将会落地终裁税率，税率降低有利于后续订单获取和盈利改善，以及可以直接获得退税收益。
　　盈利预测与估值：考虑泰国反倾销税率下调后，公司有退税以及提价的可能，按照业绩预告，上调2023-2025年盈利预测，归母净利润分别约14.6、21.3、25.1亿元（原预测13.5、19.7、23.1亿元），对应PE约20、14、12倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期；原材料大幅波动影响盈利能力；配套盈利不及预期

　　事件概述
　　公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入145.30亿元，同比增长13.72%，实现归母净利润9.60亿元，同比增长343.88%，扣非归母净利润8.91亿元，同比增长725.32%，EPS0.65元。
　　分析判断:
　　2023年第三季度业绩大增，主因需求恢复、产销增长及产品结构调整
　　2023年第三季度，公司实现营业收入52.93亿元，同比增长21.03%，环比增长9.10%，实现归母净利润3.99亿元，同比增长278.01%，环比增长14.80%，实现扣非归母净利润亿3.92亿元，同比增长303.67%，环比增长22.76%。公司2023Q3销售毛利率22.93%，同比增长8.69pct，环比增长4.27pct；销售净利率7.53%，同比增长5.12pct，环比增长0.37pct。公司盈利能力提升主要原因系产能利用率提升，原材料价格下降，且销量同比增加。
　　“7+5”战略稳步推进，塞尔维亚基地投产放量
　　公司稳步推进“7+5”全球战略布局，目前已经形成“5+2”产能布局(包含有国内5个基地，海外2个基地)，据投资者问答，公司塞尔维亚工厂的卡客车轮胎已于上半年投产并陆续发货，上半年贡献了2287万元的销售收入，正向影响公司业绩。
　　目前，公司塞尔维亚工厂全钢胎产销基本平衡，尚处于产能爬坡期间，整体产能利用率约为70%，半钢胎正进行设备调试。
　　公司对塞尔维亚工厂的总体规划为，卡车胎2024年达到设计产能，乘用车胎2025年达到设计产能，特胎2025年一期投产。
　　公司塞尔维亚工厂具有智能制造高端化，靠近市场降低运输及仓储成本，规避关税壁垒等多重优势，待后续产能投放及爬坡，有望推动公司业绩加速释放。
　　加快配套战略的“三个结构”调整，提升海外市场占比，抬升盈利水平
　　据互动问答，公司实施“配套拉动替换”战略，由于国内配套业务的盈利水平较低，对公司短期业绩有所拖累。2023年以来，公司在保持战略定力，坚持执行“配套拉动替换”的同时，灵活进行战略调整，通过提高中高端产品占比、提高中高端车型占比和中高端品牌占比三个结构调整，提升配套业务盈利能力。同时，公司优先发展海外基地，提升海外市场占比，有望进一步提升抬升整体盈利水平。
　　公司复审初裁税率降幅最大，有望充分受益
　　目前轮胎上市公司中，玲珑轮胎、森麒麟、通用股份均在泰国建有生产基地，以上三家目前向美国出口乘用车和轻卡轮胎所执行的反倾销税率分别为21.09%、17.06%和17.06%，若终裁结果与初裁结果相同，则其执行税率分别将降低16.57pct、15.82pct和12.54pct，公司复审初裁反倾销税税率降幅最大。税率降低或将给公司提供更多获取订单，提升利润率的机会，有望充分受益。
　　投资建议
　　公司是国内轮胎制造龙头，“7+5”战略稳步推进，塞尔维亚基地产能爬坡有望加速业绩释放，预计2023-2025年公司收入分别为217.10/271.20/300.50亿元，归母净利润分别为13.29/21.04/25.35亿元，EPS分别为0.90/1.43/1.72元，对应2023年12月13日收盘价18.45元，PE分别为21/13/11倍。我们看好公司未来成长，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅上涨；海运费价格大幅上涨；项目建设及达产进度不及预期；国际贸易摩擦加剧。

　　公司发布2023年三季报：依据公告内容，前三季度实现收入145.3亿元（YoY+13.7%），实现归母净利润9.6亿元（YoY+344%），实现扣非归母净利润8.91亿元（YoY+725%），业绩基本符合预期。其中23Q3实现收入52.9亿元（YoY+21.0%，QoQ+9.1%），实现归母净利润3.99亿元（YoY+278%，QoQ+14.8%），实现扣非归母净利润3.92亿元（YoY+304%，QoQ+22.8%）。Q3业绩环比持续提升主要由于原材料成本仍在下行、公司单月产销量创新高带来规模化效益、销售及产品结构逐步优化带来盈利能力提升。
　　2023年产销量明显恢复，原料成本下行，多个不利因素改善，盈利能力明显提升。依据经营数据公告，2023年前三季度轮胎产销量分别约5716万条（YoY+16.9%）、5535万条（YoY+20.8%），主要增量来自内销及外销的恢复，公司国内产能规模领先同行，去年同期受国内疫情影响，使得出行需求低迷，轮胎替换需求较差，今年开年以来出行人次恢复较好，国内半钢行业开工率维持70%以上的较高水平，证明行业需求较好，因此公司销量明显增加。成本端，依据百川数据，今年以来天然胶、合成胶、炭黑等原材料价格处于震荡下行的趋势，9月初合成胶、炭黑等跟随前期原油等大宗原料进行补涨，但整体原料成本仍相对较低。叠加公司配套结构的持续优化，整体毛利率改善明显，前三季度毛利率同比提升6.39pct至19.7%。费用端，前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率整体同比下滑1.27pct，主要为研发费用率有所下滑，带动整体净利润率同比提升4.91pct至6.6%。
　　Q3销量创新高，原料使用成本下行，叠加产品结构改善，带来盈利环比持续提升。依据公司经营数据公告，23Q3实现轮胎产销量分别约2061万条（YoY+21.1%，QoQ+6.0%）、1936万条（YoY+16.5%，QoQ+0.5%），估计主要增量来自泰国工厂订单持续上行，以及国内产能的持续提升。此外，由于市场结构变化及公司内部产品结构的调整，Q3产品价格环比提升7.7%、同比提升4.2%。成本方面，按照公司公告内容，受天然胶、合成胶等主要原材料价格波动等影响，Q3天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料综合采购成本环比增长1.4%、同比降低10.5%，但由于企业存有部分原料库存，因此Q3使用的原料价格还未明显提升，因此Q3成本压力仍相对较小。因此Q3随着成本压力缩减、销量创新高带来规模化效益提升，以及公司持续推进降本增效，并在配套市场持续开展结构调整，盈利能力实现显著提升，23Q3毛利率环比提升4.27pct至22.9%。费用端，主要费用增量来自财务费用，约近1亿元左右的汇兑损失，因此使得Q3净利润率仅环比提升0.37pct至7.53%。
　　国内及塞尔维亚工厂逐步投产，叠加泰国双反税率下行逐步贡献明年海外盈利增量。按照公告内容，截至2023年9月底，公司在建工程较年初和6月底分别提升5.3亿元、1.9亿元，海外塞尔维亚方面，2023年5月取得一期120万条卡车胎的试用许可，上半年塞尔维亚工厂实现收入2287万元，利润由于处于爬坡期亏损4724万元，目前塞尔维亚具备100万条全钢，半钢处于试产阶段，预计10月份拿到试用许可。此外，7月份美国商务部发布对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审初裁结果公告，公司税率由21.09%降至4.52%，降幅达16.57%，税率降低有利于后续订单获取和盈利改善，以及公司明年可以直接获得退税收益。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测，预计2023-2025年归母净利润约13.5、19.7、23.1亿元，对应PE约21、15、12倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：海外需求不及预期；原材料大幅波动影响盈利能力；配套盈利不及预期