海南矿业：复星集团控股，铁矿石业务保持较高毛利率。公司由复星高科和海钢集团共同出资设立，目前已形成民营控股、国有参股的稳定股权结构。公司聚焦上游资源产业，主要从事战略性金属矿产和能源矿产的勘探、开发、采选、加工及销售业务。公司铁矿石地采原矿产量实现连续三年达产，长协及战略客户销量占比同比提升约20个百分点。2024年公司油气、铁矿石（自采及加工）、铁矿石（贸易及加工）及其他业务营收占比分别为48.41%、37%、10.50%、4.08%。其中，铁矿石（自采及加工）毛利率45.77%，同比增加1.90个百分点；铁矿石（贸易及加工）毛利率10.94%，同比增加5.36个百分点。公司块矿产品在弱市中展现了较强的抗周期能力，全年块矿结算均价较市场基准价上浮约16个百分点，保持了较高毛利率。
　　“铁矿石+油气+新能源”三轮驱动，资源储量丰富。铁矿石采选业务是公司的基石产业：石碌铁矿具有丰富的资源储量和较高的矿石品位，公司创新采用强磁、重选、跳汰等选矿技术，主要成品矿为高炉块矿和铁精粉，主要用途系提供给钢铁企业冶炼成生铁和钢材，块矿产品能替代硅石作为高炉炉料的酸性配料，优化炉况并降低炼铁综合成本。油气业务是公司第二增长曲线：公司油气业务产量连续三年增长并在2024年创历史新高，其增长主要来自八角场气田及马来西亚油田在持续高产的基础上实现超产。公司全资子公司洛克石油具备从勘探、评估到开发、生产交付的全周期业务能力，目前主要油气项目位于中国四川、中国南海北部湾、马来西亚及阿曼苏丹国。积极布局锂矿及氢氧化锂产线：公司通过投建2万吨氢氧化锂项目以及收购非洲布谷尼锂矿，布局新能源赛道。2024年，非洲马里布谷尼锂矿建设项目重点实施采矿剥离及一期Ngoualana矿坑重介质选矿厂及附属设施建设工作。2025年，子公司KMUK力争实现5.5%以上锂精矿产量13万吨，销量12万吨。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年公司整体营业收入分别为45.18/54.61/62.93亿元，同比增速11.13%/20.86%/15.25%；归母净利润分别为7.64/8.55/9.64亿元，同比增速8.12%/11.97%/12.67%。考虑公司资源储量丰富，“铁矿石+油气+新能源”三轮驱动，相较可比公司具备溢价空间，公司2025-2027年PE分别为20.20x/18.04x/16.01x。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期的风险；铁矿石价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；国内外政策不确定性的风险等。