BBMG achieved net profit (NP) of RMB-440mn in 9M24 (9M23: RMB10mn). 3Q24 NP was RMB370mn, turning profitable yoy but missing our expectation of RMB530mn, chiefly due to lower-than-we-expect GPM of property development business. We expect the recovery of cement business profitability to continue, and the prospect for property development stabilization is increasingly clear with more pro-growth policies. BBMG’s strong competitiveness in north China market, land bank in tier-1/2 cities, and investment properties in core area of Beijing form the fundamental basis of its property operation business. Maintain BUY.

　　金隅集团发布三季报，公司9M24实现归母净利-4.4亿元（9M23：
　　0.1亿元），3Q24当季实现归母净利3.7亿元，同比扭亏为盈，但低于我们的预期（5.3亿元），主因房地产开发业务的毛利率低于我们的预期。我们看好水泥业务盈利能力继续复苏的前景，而随着稳增长政策的加码，房地产开发业务企稳的条件也在变的更加完备。公司水泥业务在北方市场具有较强竞争力，一、二线土地储备是房地产开发业务的重要优势，北京核心区的投资性物业是地产运营业务的核心基本盘。维持“买入”。
　　核心市场水泥调涨，有望继续推动盈利能力修复
　　公司3Q24水泥熟料销量2409万吨，同比-14.3%，与同期市场下行幅度基本一致（3Q24全国水泥产量同比-12.2%）。得益于东北和华北市场的水泥价格在3Q24领涨全国，当季平均销售价格（ASP）同/环比分别+14/9元/吨至251元/吨，吨毛利同/环比+23/12元/吨至53元/吨。公司核心市场京津冀正在落实新一轮涨价，幅度30-50元/吨，北方区域也将在11月陆续开启采暖季错峰生产，带来更多供给收缩，有望进一步支撑价格的平稳恢复，有助于公司水泥业务在2025年延续2Q24至今的盈利修复势头。
　　房地产：开发业务企稳的条件正更加完备
　　房地产开发业务3Q24实现结转收入103亿元，同比+579%；当季毛利率3.3%，同/环比+7.5/-2.1pp。9月底以来，新房和二手房市场的热度都初呈回暖迹象。考虑公司房地产开发业务的重点区域位于一、二线城市，随着房地产政策的进一步落实，我们认为公司房地产开发业务企稳的条件正在更加完备。房地产经营业务3Q24实现收入8.1亿元，同比-1.6%，毛利率同比+6.9pp至58.9%，经营依然稳健。
　　盈利预测和估值
　　基于更低的房地产开发业务毛利率假设，我们将公司2024年盈利预测下调39.3%。综合考虑更低的水泥销量、更高的水泥吨毛利和更低的房地产开发业务毛利率假设，将2025/2026年的盈利预测下调35.3/10.7%。
　　2024/2025/2026年EPS预测分别为0.03/0.03/0.05元。我们将金隅集团-A/H的目标价分别下调0.3/8.3%至3.14元/1.77港元，基于0.54/0.28x2024EP/B（BVPS:5.82元），与2017年以来的平均P/B一致。
　　风险提示：房地产销售企稳的速度慢于预期，错峰生产的执行弱于预期。

In 1H24, BBMG reported net loss of RMB810mn, in line with profit alert announced on 9 July(expecting net loss of RMB750-950mn), as profitability for both major segments were still bottoming. Green building materials segment posted a pre-tax loss of RMB1bn, widening yoy (1H23: RMB-260mn). Property development and operations segment achieved pre-tax profit of RMB340mn, -66.6% yoy. Since May, cement market has experienced marginal price recovery due to increased off-peak production. On reduced cement sales volume, higher GP per tonne, and reduced GPM for the property development business, we lower 2024/2025 EPS forecast to RMB0.05/0.05 (previous: RMB0.06/0.06) and cut target price for BBMG’s A/H shares by 2.2/3.0% to RMB3.15/HKD1.93, on 0.54/0.30x 2024E PB (2024E BVPS: RMB5.84), aligning with the company's average PB since 2017. Maintain BUY.

　　1H24盈利符合预告，绿色建材和地产板块盈利继续寻底
　　金隅集团1H24实现归属于母公司净利润-8.1亿元，符合业绩预告（7月9日发布盈利预告预计1H24归属于母公司净利润-7.5~-9.5亿元）。两大板块盈利均尚在寻底之中，其中新型绿色建材1H24实现利润总额-10.0亿元，同比亏损有所扩大（1H23:-2.6亿元）；地产开发和运营1H24实现利润总额3.4亿元，同比-66.6%。5月以来，水泥行业通过加大错峰生产，推动了价格的边际修复。综合考虑更低的水泥销量、更高的吨毛利以及更低的房地产开发业务毛利率假设，我们将公司2024/2025/2026EPS调整为0.05/0.05/0.05元（前值：0.06/0.06/0.06元），金隅集团-A/H的目标价分别下调2.2%/3.0%至3.15元/1.93港元，分别基于0.54x/0.30x2024年P/B（2024年BVPS:5.84元），与公司2017年以来平均P/B一致。维持“买入”。
　　水泥降本增效但量价承压，2H24水泥价格有望显著修复
　　公司水泥业务强化精益运营，1H24吨成本同比-35元/吨至216元/吨，但受制于行业整体供需关系，量价仍然承压。1H24销量3818万吨，同比-13%；ASP同比-40元/吨至241元/吨，吨毛利同比-5元/吨至25元/吨。公司的两大核心区域京津冀和东北市场是5月以来全国表现较为强势的区域市场。截至9月6日，京津冀/东北在7月以来的水泥均价较1H24高35/130元/吨（9%/33%），我们认为这为公司下半年水泥业务扭亏奠定了较好基础。
　　房地产运营业务相对平稳，开发业务仍承压
　　房地产运营业务整体相对平稳，1H24板块收入17.3亿元，同比-9.7%；毛利率同比-2.8pct至55.8%；板块毛利润9.6亿元，同比+4.4%。房地产开发业务仍然承压，尚需静待市场的进一步回暖。1H24结转收入88.0亿元，同比-4.7%，毛利率同比-8.0pct至3.5%。1H24预售面积29.4万平米，同比-51.6%，预售收入52.8亿元，同比-63.8%。
　　家装业务强劲发展有望推动相关产品零售转型
　　在家装行业整体受制于房地产行业承压的同时，公司的家装业务延续了强劲的逆势发展，1H24实现10.5亿元收入，已经超过2023年全年（10.3亿元）。我们认为公司家装业务的强劲发展有助于强化家具、保温材料等产品的协同销售，加速公司整体的零售转型。
　　强调现金分红，优化股东回报
　　公司制订了2024-2026股东回报规划（需股东大会批准），承诺当年盈利情况下，原则上每年现金分红不低于0.05元/股，且分红金额不低于股东净利润的30%。我们认为这或有助于优化股东回报，引导价值发现和重估。
　　风险提示：房地产销售企稳晚于预期，错峰生产的执行弱于预期。