投资逻辑
　　公司为床垫行业龙头企业，专注于设计、研发、生产与销售以床垫为核心的高品质家居产品。在地产红利消退背景下，公司求新求变，从供给侧逻辑下的制造为先，转向新消费思维下需求侧逻辑。2024年12月公司公告拟将公司名称由“喜临门家具股份有限公司”更名为“喜临门健康睡眠科技股份公司”，战略定位外化，明确健康睡眠科技战略定位，开启发展新篇章。
　　渠道变革成效显著，线上强势破局带动线下高效承接。公司以线上为核心抓手推动全渠道变革，成功构建“线上打爆引流+线下体验成交”的协同闭环。线上层面，公司完成天猫、京东、抖音等平台布局，25Q1-Q3公司内销电商业务实现超30%的高速增长，较23、24年度内销电商业务增速的22%、10%增速进一步抬升。长期来看，公司通过产品、营销、售后服务质量提升等多维举措，推动短期增量向长期品牌势能转化。线下层面，公司精简低效门店，23年、24年、25年H1门店数量分别为5653、5518、5304家，并推进核心城市线上线下货盘打通，同时试点社区门店模式，精准挖掘存量换新需求，渠道质效持续提升。
　　智能床垫成为公司第二增长曲线，2025年开启AI元年。高端线aise宝褓系列作为首批通过《家具智能等级评定及标识》最高L4级认证的产品，树立行业技术标杆；大众化产品线价格下探至万元内，加速市场渗透。产学研合作筑牢技术壁垒，公司与强脑科技联名推出“宝褓BrainCo”，搭载全球首款睡眠全场景脑波控制解决方案，推动产品向主动健康管理跃迁，并与清华大学、浙江大学上海高等研究院深入合作，为智能类产品持续迭代奠定技术基础。
　　费用结构持续升级，销售费用优化助力盈利提升。公司营销重心从传统广域投放转向精准数字化内容运营，随着品牌势能持续积累与全域营销效率不断提升，未来销售费用率有望进一步改善。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测，2025-2027年公司实现营业收入91.93亿/100.63亿/110.56亿元，同比+5.31%/9.46%/9.87%，归母净利润4.55亿/5.51亿/6.55亿元，同比+41.01%/21.24%/18.86%。考虑到公司渠道改革进展顺利，智能类产品持续推广，给予公司2026年16XPE，对应目标价23.94元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示
　　家居需求相对不足；市场竞争加剧；智能类业务不及预期；汇兑损益风险；大股东质押风险。

　　核心观点
　　事件：2025年前9月公司实现营收62.0亿元，同比+3.7%，归母净利润4.0亿元，同比+6.4%；其中单25Q3实现营收21.8亿元，同比+7.8%，归母净利润1.3亿元，同比-6.1%。
　　线下门店整合加速，渠道运营能力持续加强：报告期内，公司实施"线下优化+海外拓展"双轮驱动策略，一方面着力优化线下门店经营效率，并对低效门店进行调整，同时积极探索社区店等新兴渠道模式，积极布局存量市场；另一方面通过与国际知名品牌和区域代理商合作，加速开拓海外市场，代工业务稳健成长，喜临门主品牌海外影响力持续加强，高端智慧睡眠生态品牌aise宝褓7月成功签下中东首批订单，有望成为未来海外市场增长新引擎。
　　智能睡眠引领行业，AI产品线布局再提速：公司坚定推进从传统家具制造商向科技型睡眠解决方案供应商的战略转型，智慧睡眠生态品牌“aise宝褓”系列产品自2024年11月上市以来，已完成北京、上海、杭州等高线城市200余家终端门店/网点布局，并覆盖天猫、京东、抖音等主流电商平台。报告期内，公司与强脑科技合作产品“宝褓BrainCo”床垫已进入落地阶段，公司亦将智能产品线延伸至喜临门主品牌和其余品牌，覆盖更广泛的客群，智能睡眠领域布局领跑行业。
　　经营业绩稳健，核心财务指标全面向好。25年前9月公司毛利率36.0%，同比+0.7pct；管理费用率和销售费用率分别为4.8%/21.1%，同比分别-0.5pct/+1.0pct。25年前9月公司净利率6.4%，同比+0.2pct；其中单25Q3净利率6.1%，同比-0.9pct。
　　投资建议：公司深耕智能睡眠领域，AI床垫产品深度贴合市场需求，有望构建强劲增长曲线，预计公司2025/2026/2027年EPS分别为1.31/1.45/1.63元，10月29日收盘价30.5元对应PE为14X/12X/11X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：家居消费需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

　　公司发布25年中期报告
　　25Q2公司实现收入22.9亿元，同比+4.3%；归母净利润2.0亿元，同比+22.4%；扣非归母净利润2.0亿元，同比+34.3%。
　　25H1公司实现收入40.2亿元，同比+1.6%；归母净利润2.7亿元，同比+14.0%；扣非归母净利润2.6亿元，同比+16.4%。
　　25Q2公司毛利率38.4%，同比+2.6pct，归母净利率8.5%，同比+1.3pct；
　　上半年公司经营业绩实现稳健增长，业务结构持续优化升级，展现出高质量发展的良好态势。同时公司坚定战略聚焦、多维度创新突破，在降本增效方面也取得成效，不仅持续强化精细化运营能力，更通过研发、生产、交付全流程的成本管控，显著增强产品市场竞争力，实现复杂经济环境下的韧性增长。
　　我们预计下半年伴随国补重启、需求旺季来临，公司业绩有望延续修复。
　　25H1公司现金分红1.04亿元，分红比例39%。
　　自主品牌零售受益于国补拉动，线上核心品类强化主导地位
　　线下方面，随着公司品牌影响力稳步攀升，加盟商体系日益完善，终端逐步形成高质高量的专卖店网络，截至25H1自主品牌专卖店分布已超5000家，为消费者提供直观的产品体验。
　　线上方面，公司在天猫、京东等平台稳中求进，同时聚焦抖音、小红书等新平台发力内容营销，开辟新成长空间，运营模式不断推陈出新，精准触达海量线上用户。目前线上渠道已成功构建基础款至高端线的全价格带矩阵，核心品类持续强化市场主导地位，新兴品类在细分领域呈现突破性增长，睡眠空间解决方案显著提升客单价水平，并借力国家“以旧换新”政策实现竞争优势的立体化升级。
　　率先入局AI床垫，共研脑机接口睡眠解决方案
　　公司AI产品矩阵持续完善，智慧睡眠生态品牌“aise宝褓”系列产品自2024年11月上市以来，已完成北京、上海、杭州等高线城市200余家终端门店/网点布局，并覆盖天猫、京东、抖音等主流电商平台。25H1新增上市aise宝褓云享系列、喜临门AI净眠E系列产品线，丰富AI床垫产品线。
　　3月公司与清华大学共建智慧睡眠技术联合研究中心，依托清华大学在AI领域的深厚科研积淀，优化助眠算法与大模型构架，进一步提升助眠效率。6月公司与强脑科技达成独家战略合作，并发布双方科技联名新品“宝褓·BrainCo”AI床垫，未来，双方将致力于共研基于脑机接口技术的睡眠解决方案，实现脑电波实时监测与睡眠环境智适应调节。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　公司主业经营具韧性，智慧AI床垫有望打开估值空间，根据25H1业绩情况，考虑当前经营改善趋势，我们调整盈利预测，我们预计25-27年公司归母净利润分别为4.6亿/5.1亿元/5.8亿元（25-27年前值分别为4.2/5.0/5.6亿元），对应PE分别为15X/13X/11X。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，市场需求波动风险，国际贸易摩擦风险，国补政策不及预期风险等

　　事件：
　　公司发布2025年中报，1H2025实现营收40.2亿元，同比+1.6%，实现归母净利润2.7亿元，同比+14.0%；其中1Q/2Q2025实现营收17.3/22.9亿元，同比-1.8%/+4.3%，实现归母净利润0.7/2.0亿元，同比-4.0%/+22.4%。
　　点评：
　　业绩稳健增长，自主品牌业务表现亮眼：1H2025分品类看，公司床垫/软床及配套品/沙发/木质家具分别实现营收26.6/9.2/3.3/1.1亿元，同比+10%/-13%/-24%/+115%。分业务模式看，公司自主品牌零售业务/自主品牌工程业务/OEM业务分别实现营收25.3/2.9/10.8亿元，同比+5%/+23%/-8%。
　　公司业务结构持续优化升级，线下渠道紧扣“零售转型，高质运营”核心主题，重点推进渠道模式创新与存量市场深耕，线上渠道成功构建基础款至高端线的全价格带矩阵，核心品类持续强化市场主导地位，新兴品类实现快速增长，1H2025线上自主品牌零售业务收入同比+30%。
　　业务结构优化+持续降本增效，盈利能力有所提升：1H2025公司毛利率为36.3%，同比+1.5pcts。2Q2025公司毛利率为38.4%，同比+2.6pcts。公司毛利率同比提升，主要原因系业务结构优化升级、高毛利率零售业务收入占比增大，以及持续推进降本增效、供应链成本有所降低。
　　1H2025公司期间费用率为28.3%，同比+0.5pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为20.7%/5.2%/2.0%/0.3%，分别同比+1.3/-0.4/-0.2/-0.1pcts，其中销售费用率的提高主要原因系电子商务费增加所致。
　　2Q2025公司期间费用率为27.5%，同比持平，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为21.1%/4.1%/2.1%/0.2%，分别同比+1.5pcts/-1.2pcts/持平/-0.3pcts。
　　拥抱睡眠科技赛道，智能产品催生新增长点：2024年，公司推出智慧睡眠生态品牌aise宝褓，以“云动系统”为核心技术亮点，目前已完成向北京、上海、杭州等高线城市200余家终端门店的布局，并覆盖了天猫、京东、抖音等主流电商平台；今年6月，公司联合强脑科技推出了首款应用脑电感应技术的床垫——宝褓·BrainCo，创新性地引入非侵入式脑机接口技术，可实时捕捉用户脑电波信号，精准监测并自适应调节，推动产品功能从“被动助眠”向“主动健康管理”跃迁，再度深化了AI技术在睡眠产品端的应用，持续推动床垫行业的产品技术升级，助推家居行业构建新的需求增长曲线。
　　零售转型成效凸显，维持“买入”评级：考虑到公司零售转型成果显现，业务结构持续优化，我们上调2025-2027年归母净利润预测至4.6/5.1/5.7亿元（上调幅度为33%/37%/37%），当前股价对应2025-2027年PE分别为13/12/11倍。公司为床垫行业龙头企业，不断推进产品创新，AI产品矩阵逐渐完善，零售转型战略下盈利能力有望持续提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产销售不及预期的风险，改善型需求不及预期的风险，行业竞争程度超预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，关税政策波动的风险。

　　事件：公司发布2025年半年报，25H1公司实现营业收入40.21亿元，同比增长1.59%；实现归母净利润2.66亿元，同比增长14.04%；其中单25Q2实现营业收入22.90亿元，同比+4.27%；归母净利润1.95亿元，同比+22.43%。
　　AI产品线布局日益完善，打造智慧睡眠新标杆。2025年为公司AI元年，公司坚定推进从传统家具制造商向科技型睡眠解决方案供应商的战略转型，智慧睡眠生态品牌“aise宝褓”系列产品自2024年11月上市以来，已完成北京、上海、杭州等高线城市200余家终端门店/网点布局，并覆盖天猫、京东、抖音等主流电商平台。25H1新增上市aise宝褓云享系列、喜临门AI净眠E系列产品线，AI床垫产品线持续丰富。公司3月与清华大学共建智慧睡眠技术联合研究中心，6月与强脑科技达成独家战略合作，并发布双方科技联名新品“宝褓·BrainCo”AI床垫，逐步实现产品从被动监测到主动调节睡眠质量的重大突破，健康睡眠业态日益完善。
　　渠道布局持续深化，线上/下、海内/外双联动赋能。自主品牌方面：公司坚持推进渠道改革，25H1自主品牌专卖店超5000家，深入全国主要城市及经济发达县域，同时切入商超、家电、家装、社区等新兴渠道，推动O2O体验变现，获取前端流量。公司亦积极布局线上渠道，在天猫、京东等传统电商平台稳中求进，抖音、小红书等新兴社交平台发力内容营销，提高品牌影响力。跨境电商领域借助Amazon、wayfair、Wamart等平台，持续拓展自主品牌国际市场版图。
　　OEM业务渠道专注国际国内代加工服务，与宜家、EMMA、NITORI、欧派家居、索菲亚等海内外家居笼统紧密协作，实现优势互补，深入赋能。
　　盈利能力稳步提升。25H1公司毛利率36.3%，同比+1.5pct；管理费用率/销售费用率分别为5.2%/20.7%，同比-0.4/+1.3pct。净利率6.6%，同比+0.7pct，其中单25Q2净利率8.5%，同比+1.3pct。智能高端产品线逐步放量/渠道改革下组织效率优化，推动公司盈利能力稳步提升。
　　投资建议：公司深耕智能睡眠领域，AI床垫产品深度贴合市场需求，有望构建强劲增长曲线，预计公司25/26/27年EPS分别为1.22/1.36/1.61元，8月20日收盘价16.47元对应PE为14X/12X/10X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险，下游需求波动的风险，新品销量不及预期的风险。

　　事项：
　　公司发布2025年三季报。前三季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润61.96/3.99/3.94亿元，yoy+3.68%/+6.45%/7.62%。单三季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润21.76/1.33/1.34亿元，yoy+7.78%/-6.10%/-6.16%。
　　评论：
　　营收增长提速，智能产品矩阵加速完善。公司坚定向睡眠科技企业转型，产研合作与产品落地并行。1）渠道持续完善：智能品牌“aise（宝褓）”一方面加速拓展国内门店与酒店渠道，另一方面稳步推进海外布局，顺利进入中东市场。截至三季度末，公司共有5264家线下门店，较二季度末减少40家；其中，喜临门/MD专卖店分别为4855/409家，较二季度末减少28/12家。2）深化产学研合作：公司与清华大学、强脑科技等顶尖机构合作，共建研究中心，优化助眠算法与大模型构架，进一步提升助眠效率。
　　Q3利润短期承压，管理费用率稳步改善。25Q3，公司实现毛利率35.6%，同比-0.9pct/环比-2.8pct，预计主要系公司加大促销力度拖累盈利。费用端，三季度公司实现销售/管理/研发/财务费用率21.9%/4.1%/2.3%/1.1%，同比+0.2/-0.8/+0.6/+0.5pct。综合来看，公司三季度实现归母净利率6.1%，同比-0.9pct。
　　投资建议：公司作为国内床垫领军品牌，自主品牌零售业务增长提速，新兴分销渠道打开下沉市场空间，智能产品起量后有望打开新增长空间。我们预计25-27年公司实现归母净利润4.53/5.57/6.44亿元，对应PE为16/13/11X。参考可比公司估值，考虑到公司智能睡眠业务稳步推进，我们给予公司26年14XPE，对应目标价21.18元/股，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动；渠道拓展不及预期；新品推广不及预期。

　　事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-Q3营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为61.96/3.99/3.94亿元，同比+3.68%/+6.45%/+7.62%。其中Q3营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为21.76/1.33/1.34亿元，同比+7.78%/-6.10%/-6.16%。
　　收入端，亮点在于自主品牌零售线下恢复正增长，线上维持高增长：
　　（1）自主品牌零售业务：2025Q1-Q3收入同比+8.1%，其中Q1/Q2/Q3收入分别同比+0.6%/+8.8%/+14.1%，逐季改善。分渠道看，Q3线下渠道同比+2.6%，恢复增长，线上渠道同比+37.1%，维持高增长势头，主要得益于全价格带的产品布局逐渐完善。
　　（2）自主品牌工程业务：2025Q1-Q3收入同比+14.1%，其中Q3收入同比-0.5%。
　　（3）代工业务：2025Q1-Q3收入同比-6%。压力主要来源于国内，海外代工业务维持稳定增长，Q1-Q3收入同比+3.3%。
　　（4）跨境电商：2025Q1-Q3收入同比-8.2%，但Q3已恢复增长，收入同比+7.4%。
　　盈利能力保持稳定：
　　（1）毛利率：2025Q1-Q3毛利率为36.03%，同比+0.68pct，其中Q3毛利率为35.58%，同比-0.91pct，毛利率变动主要受收入结构变动影响。
　　（2）费用率：2025Q1-Q3销售/管理/研发/财务费用率为21.14%/4.82%/2.14%/0.59%，同比+0.95/-0.55/+0.04/+0.11pct，其中Q3销售/管理/研发/财务费用率为21.89%/4.13%/2.31%/1.06%，同比+0.21/-0.75/+0.56/+0.50pct。
　　（3）净利率：综合以上因素，2025Q1-Q3归母净利率为6.44%，同比+0.17pct，其中Q3归母净利率为6.10%，同比-0.90pct。
　　AI床垫业务布局持续完善。公司智慧睡眠生态品牌“宝褓”自2024年11月上市以来，已完成200余家终端门店/网点布局，持续进行消费者教育，预计将逐步贡献收入。
　　盈利预测：公司自主品牌零售业务线下渠道恢复正增长，AI床垫等智能产品收入占比持续提升。我们调整了此前的盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润4.58/5.31/6.05亿元，同比+42.1%/+15.9%/13.9%，对应2025年10月31日收盘价的PE分别为13.7/11.9/10.4倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险，市场需求波动的风险

　　公司公布三季度业绩：前三季度公司实现收入61.96亿元/同比+3.7%；归母净利润3.99亿元/同比+6.4%。其中Q3单季收入21.76亿元/同比+7.8%；归母净利润1.33亿元/同比-6.1%。Q3收入增速延续改善趋势（vsQ2收入yoy+4.3%），我们判断主要是公司自主品牌零售业务恢复所致，但Q3利润表现弱于收入，我们判断主要是公司营销力度加强及业务结构变化所致。展望后续，我们认为公司持续深耕睡眠领域，床垫行业龙头地位仍然稳固，同时积极挖掘存量市场，加码智能家居产品投入，加速构建睡眠科技产业生态，看好自主品牌零售业务长期成长潜力，维持“增持”评级。
　　自主品牌零售业务引领增长，代工业务延续调整
　　分业务看：1）25Q1-3自主品牌零售业务营收38.8亿元/同比+8.1%，其中Q3单季营收同比+14.1%（25Q1/Q2分别同比+0.6%/+8.8%），增速延续改善趋势，彰显经营韧性；分渠道看，25Q1-3线下业务收入22.7亿元/同比-4.3%，我们判断主要是M&D业务有所拖累；25Q1-3线上业务收入16.1亿元/同比+32.2%，电商业务持续高增。2）工程方面，25Q1-3自主品牌工程收入4.4亿元/同比+14.1%。3）25Q1-3代工业务收入16.5亿元/同比-6.0%，其中国际业务收入12.8亿元/同比+3.3%，仍延续调整趋势；4）此外，25Q1-3跨境电商收入2.2亿元/同比-8.2%，其中Q3单季同比+7.4%，环比改善。
　　25Q1-3毛利率同比+0.7pct，归母净利率同比+0.2pct
　　25Q1-3公司综合毛利率为36.0%/同比+0.7pct，其中Q3单季毛利率为35.6%/同比-0.9pct，我们判断主要是业务结构变化、促销加大之下下沉产品线收入占比增加所致。费用端，25Q1-3期间费用率为28.7%，其中销售费用率21.1%/同比+1.0pct，主要是品牌推广费用及网销费用增加所致；管理+研发费用率7.0%/同比-0.5pct，主要是降本举措取得成效；财务费用率0.6%/同比+0.1pct。综合影响下，25Q1-3公司归母净利率6.4%/同比+0.2pct，盈利能力同比提升。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为4.60、5.33、6.17亿元，对应EPS为1.25、1.45、1.68元。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为14倍，考虑到公司为床垫行业龙头，自主品牌优势明显，且积极探索AI+床垫业务，给予公司25年18倍PE，给予目标价22.50元（前值21.08元，基于25年17倍PE），维持“增持”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

　　投资要点：
　　事件：公司发布2025年半年报。2025H1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为40.21/2.66/2.60亿元，同比+1.59%/+14.04%/+16.45%。其中Q2营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为22.90/1.95/2.00亿元，同比+4.27%/+22.43%/+34.33%，Q2收入同比恢复增长，利润超预期增长。
　　首次中期分红提升股东回报：拟向全体股东每10股派发现金红利2.8元（含税），合计分红1.04亿元，分红率达到39.03%，持续回馈股东。
　　收入端，亮点在于自主品牌零售线上渠道高增长，工程业务增长稳健：
　　（1）自主品牌零售业务：2025H1收入25.3亿元，同比+5%，其中线下渠道同比-8%，线上渠道同比+30%，线上渠道高增长主要得益于全价格带的产品布局逐渐完善，新品类高增长，此外也充分受益于家居以旧换新国补。
　　（2）自主品牌工程业务：2025H1收入2.9亿元，同比+23%，主要得益于酒店相关业务的持续放量。
　　（3）代工业务：2025H1收入10.8亿元，同比-8%。压力主要来源于国内，公司H1积极开发新客户，H2预计收入端会边际修复；海外代工业务2025H1收入同比+3%，维持稳定增长。
　　（4）跨境电商：2025H1收入1.3亿元，同比-17%。
　　盈利端，Q2净利率为2021年以来的单季度最高点：
　　（1）毛利率：2025H1毛利率为36.28%，同比+1.51pct，其中Q2毛利率为38.42%，同比+2.60pct，环比+4.98pct，毛利率提升主要得益于收入结构改变（产品结构中高毛利的床垫占比提升，高单价的零售新品上市等）。
　　（2）费用率：2025H1销售/管理/研发/财务费用率为20.74%/5.19%/2.05%/0.33%，同比+1.31/-0.42/-0.23/-0.11pct，其中Q2销售/管理/研发/财务费用率为21.11%/4.07%/2.10%/0.21%，同比+1.46/-1.18/+0.04/-0.30pct。销售费用率上涨主要系公司加大品牌宣传投入所致，随公司持续降本增效，预计整体费用率水平将逐步改善。
　　（3）净利率：综合以上因素，2025H1归母净利率为6.63%，同比+0.72pct，其中Q2归母净利率为8.53%，同比+1.27pct，盈利能力大幅提升。
　　AI床垫业务布局持续完善。公司智慧睡眠生态品牌“宝褓”自2024年11月上市以来，已完成200余家终端门店/网点布局，持续进行消费者教育，预计将逐步贡献收入；公司2025年强脑科技达成合作，共研基于脑机接口技术的睡眠解决方案，推出更多新产品。
　　盈利预测：公司业务结构改善，推动降本增效，利润率有望持续修复，此外还具备一定分红属性，AI床垫产品也有望作为催化之一。我们调整了此前的盈利预测，预计2025-2027年公司实现归母净利润4.53/5.10/5.79亿元，同比+40.6%/+12.6%/13.5%，对应2025年8月21日收盘价的PE分别为14.8/13.2/11.6倍，维持增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，原材料价格波动风险，市场需求波动的风险

　　公司公布上半年业绩：收入40.2亿元/同比+1.6%；归母净利润2.7亿元/同比+14.0%，扣非净利润2.6亿元/同比+16.4%。其中25Q2实现收入22.9亿元/同比+4.3%（vs25Q1收入同比-1.8%）；归母净利润1.95亿元/同比+22.4%（vs25Q1归母净利同比-4.0%）。Q2收入增速改善，盈利能力提升，我们判断主要系业务结构优化、相对高毛利率的床垫等业务增速快于整体营收增速所致。展望后续，我们认为公司床垫行业龙头地位稳固，伴随以旧换新政策推进，公司有望继续强化销售能力，推动降本增效，看好盈利能力改善趋势延续；此外，公司不断创新AI赋能，“aise宝褓”品牌线上线下同步导入，加速构建睡眠科技产业生态，维持“增持”评级。
　　自主品牌零售收入增长提速，1H25线上收入表现亮眼
　　ToC方面，1H25自主品牌零售业务营收25.3亿元/同比+5%，收入增长提速（24年收入同比下降4.7%，25Q1/Q2分别同比+0.6%/+8.8%）。分渠道看：1）线下方面，紧扣“零售转型，高质运营”核心主题，重点推进渠道模式创新与存量市场深耕，成效逐步显现；截至25H1，喜临门/M&D（含夏图）专卖店数量分别为4,883/421家，合计较年初净减214家；1H25线下收入同减8%至14.6亿元（其中喜临门品牌同减3%至13.8亿元）；2）公司线上成功构建基础款至高端线的全价格带矩阵，核心品类持续强化市场主导地位，1H25线上收入同增30%至10.7亿元。
　　自主品牌工程业务稳健增长，代工业务有所下滑
　　ToB方面，1H25自主品牌工程收入2.9亿元/同比+23%（Q1/Q2分别同比+11.5%/+32.3%）。1H25公司OEM代加工业务实现收入10.8亿元/同比-8%（Q1/Q2分别同比-6.1/-9.0%），其中国际代工收入1H25同增3%至8.4亿元。此外，1H25跨境电商实现营收1.3亿元/同比-17%（Q1/Q2分别同比-22.9%/-11.2%），主要系运营策略调整所致。
　　业务结构变化驱动盈利能力提升，期间费用率同增0.5pct
　　1H25公司综合毛利率为36.3%/同比+1.5pct，其中Q2单季毛利率38.4%/同比+2.6pct，我们判断主要系业务结构优化所致：1）相对低毛利率的OEM业务占比下降；2）相对高毛利率的自主品牌床垫业务1H25收入同比+19%，增速高于整体营收增速。1H25期间费用率为28.3%/同比+0.5pct，其中销售费用率20.7%/同比+1.3pct，主要系品牌推广费用及网销费用增加所致；管理+研发费用率合计7.2%/同比-0.6pct，主要系降本举措取得成效；财务费用率0.3%/同比-0.1pct，主要得益于汇兑收益增加。综合影响下，1H25归母净利率6.6%/同比+0.7pct，Q2单季归母净利率8.5%/同比+1.3pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑到终端需求有待复苏，我们略下调收入预测，预计25-27年收入为90.5、96.8、102.3亿元（较前值分别-2.9%、-2.7%、-3.1%），但考虑到公司业务结构优化，我们略上调毛利率预测，我们预计公司25-27年归母净利润为4.60、5.33、6.17亿元（较前值分别+0.7%、+1.0%、+1.6%），对应EPS为1.24、1.43、1.66元。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为13倍，考虑到公司为床垫行业龙头，自主品牌优势明显，且积极探索AI+床垫业务，给予公司25年17倍PE，给予目标价21.08元（前值19.36元，基于25年16倍PE，对应EPS为1.21元），维持“增持”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。