业绩简评
　　10月30日公司发布2025三季报，25Q1-Q3实现营收19.87亿元，同比-13.17%；实现归母净利润2.60亿元，同比-26.13%；扣非归母净利润2.57亿元，同比-25.93%。其中，25Q3实现营收6.69亿元，同比-4.29%；实现归母净利润0.86亿元，同比-14.55%；扣非归母净利润0.85亿元，同比-14.82%，业绩符合预期。
　　经营分析
　　Q3收入降幅收窄，舆情影响逐步解除。1）分产品来看，酱油/食醋/其他业务25Q3分别实现收入4.19/0.79/1.33亿元，分别同比-3.6%/-6.9%/-2.7%。（25Q2同比-31.1%/-35.4%/-24.0%）2）分渠道来看，25Q3线上/线下分别实现营收0.70/5.81亿元，同比-44.24%/+3.69%。线上渠道仍在调整阶段，线下渠道逐步回暖，单Q3经销商数量增加49家，其中东部和北部经销商分别增加21/13家。3）分地区来看，主销区竞争加剧依旧承压，中部、南部开始转正。西部/东部/北部/中部/南部收入Q3分别同比-6.9%/-6.3%/-15.5%/+5.2%/+10.8%。
　　品牌投放加大+规模效应减弱，利润率仍有下行压力。25Q3公司毛利率为39.03%，同比+1.49pct,环比+6.40pct，毛利率提升系成本仍处于下行周期，叠加产品结构改善。25Q3公司销售/管理/研发费率分别+1.95pct/-0.15pct/+0.59pct,其中销售费率依旧维持高位，系公司为修复品牌声誉，加大产品竞争力，仍维持较高的品牌与渠道费用投放力度。最终25Q3净利率为12.90%，同比-1.55pct。
　　公司积极应对市场挑战，精进品质、深耕渠道，Q4收入有望回暖改善。今年行业面临餐饮需求疲软、行业竞争加剧等压力，公司层面则叠加外部负面舆情挑战，业绩持续承压。预计后续随着品牌力、渠道力逐步修复，叠加外部竞争趋缓，Q4有望重启增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　考虑到Q3行业需求疲软及舆情影响持续，我们下调公司25-27年业绩9%/11%/12%。预计公司25-27年归母净利分别为4.2/4.9/5.6亿元，同比-19%/+18%/+14%，对应PE分别为28x/24x/21x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

　　公司公布25年三季度业绩：25Q1-3收入/归母净利润/扣非归母净利润19.9/2.6/2.6亿，同比-13.2%/-26.1%/-25.9%；对应25Q3收入/归母净利/扣非净利6.7/0.9/0.9亿，同比-4.3%/-14.6%/-14.8%，Q3收入与利润率环比Q2显著改善。收入端，25Q3舆情影响逐步减弱、公司线下发货与线上自播显著恢复，带动收入降幅同比显著收窄（25Q2收入同比-29.9%）；利润端，原料成本下行/产品结构优化带动Q3毛利率同比+1.5pct，产品广告曝光等费用增加致Q3公司销售费率同比+2.0pct，Q3扣非净利率同比-1.6pct，但规模效应改善带动净利率环比+10.3pct。展望来看，零添加赛道监管趋严有助于竞争格局优化、公司具有品牌优势有望受益，短期舆情影响逐步减弱，公司经营有望恢复至高价值通道，“买入”。
　　舆情退散重回增长，营收&渠道总体稳健
　　25Q3公司整体收入同比-4.3%，舆情影响逐步减弱、公司线下发货与线上自播显著恢复，带动收入降幅同比显著收窄（25Q2收入同比-29.9%）。产品端，25Q1-3酱油/食醋营收12.6/2.4亿元，同比-12.3%/-17.2%，对应25Q3酱油/食醋营收4.2/0.8亿元，同比-3.6%/-6.9%，4月舆情影响逐渐减弱，千禾0系列包装焕新，启动新一轮推广，营收有望U型回升。分渠道，25Q1-3线下/线上收入16.8/2.7亿元，同比-8.7%/-33.8%，舆情后自播业务恢复增长，达播与平台电商有望逐步修复，截至25Q3末，公司经销商环比25Q2末净增加49名，渠道整体稳健；分区域25Q1-3东部/南部/中部/北部/西部收入同比-4.9%/+0.1%/-1.3%/-26.5%/-18.5%。
　　加码广告投放重构品牌形象，原料价格下行利好毛利提升
　　25Q1-3毛利率为37.4%，同比+1.2pct，对应25Q3毛利率为39.0%，同比+1.5pct，主要系大豆、包材等原材料采购价下降，且产品结构优化（公司清理低价SKU、聚焦高价值单品）；费用端，25Q1-3销售/管理费用率分别为16.4%/3.5%，同比+2.4/+0.3pct（Q3同比+2.0/-0.2pct），系公司增加媒体/推广费用以努力消解负面舆情影响、恢复品牌形象。整体看，25Q1-3/25Q3公司归母净利率分别同比-2.3/-1.5pct至13.1%/12.9%。展望来看，Q4成本红利有望延续，随公司收入恢复、规模效应提升，盈利水平有望稳步上行。
　　盈利预测与估值
　　虽然公司逐渐走出舆情阴霾，但考虑当前行业竞争激烈，需求复苏偏缓，对库存消化与收入增长造成压力，我们下调公司盈利预测，预计25-27年归母净利润4.1/5.1/5.9亿元（对应25-27年EPS0.30/0.38/0.45元），归母净利较前次下调6%/7%/5%，参考可比公司26年PE均值28x，给予26年目标PE28x，目标价10.64元（前次目标价15.12元、对应25年36xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

　　公司公布25H1业绩：收入/归母净利/扣非归母净利13.2/1.7/1.7亿，同比-17.1%/-30.8%/-30.5%；25Q2收入/归母净利/扣非净利4.9/0.1/0.1亿，同比-29.9%/-86.7%/-86.7%，收入端，25Q2公司经营受舆情影响，经销商拿货意愿减弱，导致收入短期内承压；盈利端，25Q2毛利率/归母净利率同比-2.5/-11.2pct，大豆等原材料成本下降，但固定成本费用的规模效应减弱，以及公司增加广告等费用以减弱舆情影响，盈利整体承压。展望来看，当前随舆论影响减弱，公司线下销售与线上自播逐步恢复，25H2在收入低基数下重点关注公司产品优化升级对收入及利润的拉动，期待公司经营环比改善，维持“买入”评级。
　　策略调整&竞争加剧致整体经营承压
　　分产品，25H1酱油/食醋营收8.4/1.6亿元，同比-16.1%/-21.5%，Q2酱油/食醋营收3.0/0.6亿元，同比-31.1%/-35.4%，4月舆情事件对公司销售造成较大冲击，叠加零添加竞品显著增多，收入显著承压；分渠道，25H1线上/线下营收2.0/11.0亿元，同比-29.2%/-14.1%，线上由于舆论发酵导致达播与自播业务受损较多，截至25Q2末，公司经销商环比25Q1末净减9名，渠道整体平稳；Q2东/南/中西/北部地区营收同比-28.6%/-16.3%/-16.1%/-9.6%，中西部基地市场和南部、北部新拓市场呈现相对韧性，东部竞争激烈导致承压较多。
　　规模效应减弱致Q2盈利下滑，25年下半年有望渐进改善
　　25H1毛利率36.6%，同比+1.0pct（Q2毛利率32.6%，同比-2.5pct），Q2大豆等原材料价格有所下行，但规模效应减弱导致Q2毛利率下行；费用端，25H1/25Q2销售费用率同比+2.5/+6.4pct至16.1%/22.4%，系收入下滑导致费效比走弱，为消解舆情影响，Q2广告促销费用亦有所增加（25H1促销及广告费用占收入比重同比+1.4pct）；25H1/25Q2管理费用率同比+0.5/+1.4pct至3.5%/4.8%，内部仍然坚持严格费用管控，但收入下滑导致规模效应走弱、费率提升；利润端，25H1/25Q2归母净利率同比-2.6/-11.2pct至13.2%/2.6%，期待下半年收入恢复拉动盈利能力向上。
　　盈利预测与估值
　　考虑舆情对公司经营影响较大，我们下调公司收入增速、上调费率，下调公司盈利预测，预计25-27年EPS0.42/0.53/0.61元（较前次-30.00%/-20.90%/-17.57%），参考可比公司25年平均PE36x，给予25年36x，目标价15.12元（前值13.20元，对应25年22xPE），下调盈利预测、上调PE主因Q2业绩走弱冲击全年形成利润洼地，但由于当前经营改善、估值有所回升，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济表现低于预期，行业竞争加剧，食品安全问题。

　　8月27日公司发布半年报，25H1实现营收13.18亿元，同比-17.07%；实现归母净利润1.73亿元，同比-30.81%；扣非归母净利润1.71亿元，同比-30.45%。其中，25Q2实现营收4.87亿元，同比-29.86%；实现归母净利润0.13亿元，同比-86.66%；扣非归母净利润0.13亿元，同比-86.69%。
　　受此前舆论影响，Q2收入端依旧承压。1）分产品看，25Q2酱油/食醋/其他产品分别实现营收2.98/0.57/1.31亿元，同比-31.06%/-35.41%/-24.02%，公司秉承健康饮食趋势，持续强化产品研发，推出多款高端高品质产品。2）25Q2线上/线下分别实现营收0.72/4.04亿元，同比-47.01%/-25.12%。线下下滑幅度相对较低，系公司强化特通事业部开拓范围。且流通渠道持续扩大招商范围，25Q2全国经销商净增25家。3）中部区域基本持平，其他区域收入承压。25Q2西部/东部/南部/中部/北部同比增速分别为-41.38%/-8.17%/-9.13%/-0.60%/-52.59%。
　　折旧费用刚性扰动，利润率大幅承压。1）25Q2毛利率32.64%，同比-2.52pct，预计受折旧摊销等刚性支出扰动，对冲结构改善及成本下行红利。2）25Q2销售/管理费率同比+6.42/+1.43pct。为尽快修复舆论影响，公司维持较高的品牌和终端投放，在收入承压背景下费率显著提升。
　　3）综上，25Q2净利率2.62%，同比-11.15pct。
　　看好公司走出舆论困境，重拾增长势能。面对竞争白热化的市场态势与外部负面舆情的多重挑战，公司坚定信念、积极应对，持续推进全渠道深耕与拓展战略，迎难而上强化市场布局，我们预计随着公司产品矩阵完善、网点持续渗透下沉，下半年收入有望企稳修复，利润端有望受结构改善。
　　考虑到舆论压力扰动，尚需时日修复，我们分别下调25-27年利润16%/7%/4%,预计公司25-27年归母净利分别为4.6/5.5/6.4亿元，同比-11%/+22%/+15%，对应PE分别为28x/23x/20x，维持“买入”评级。
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

　　事件概述
　　前三季度公司实现营业收入19.87亿元，同比-13.17%；归母净利润2.60亿元，同比-26.13%；扣非归母净利润2.57亿元，同比-25.93%。
　　第三季度公司实现营业收入6.69亿元，同比-4.29%；归母净利润0.86亿元，同比-14.55%；扣非归母净利润0.85亿元，同比-14.82%。
　　分析判断:
　　收入增速环比改善，部分区域重回增长
　　Q3公司依旧受舆情影响，但经营状况环比改善，收入同比下降4.29%至6.69亿元，增速环比Q2（-17.07%）大幅改善。
　　分产品来看，Q3公司酱油/食醋/其他业务营业收入分别为4.19/0.79/1.33亿元，分别同比-3.6%/-6.9%/-2.7%，行业竞争加剧叠加舆情影响，公司核心品类增长承压，但公司持续完善产品矩阵，推出多款高端高品质产品，如千禾松茸生抽、千禾松露生抽、千禾醇香醋、千禾挤挤瓶蚝油等，坚定布局零添加差异化赛道。
　　分区域来看，Q3公司东部/南部/中部/北部/西部实现收入1.54/0.62/0.97/0.93/2.45亿元，分别同比-6.3%/+10.8%/+5.2%/-15.5%/-6.9%，公司调整初见成效，南部、中部区域重回增长。
　　原材料价格下行推动成本改善，调整期盈利承压
　　成本端来看，Q3公司毛利率同比提升1.49pct至39.03%，我们认为主要系公司核心原材料价格回落。费用端来看，Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为16.88%/3.71%/3.36%/-1.10%，分别同比+1.95/-0.15/+0.59/+0.08pct，受规模下降影响，综合费用率承压。综合来看，受收入同比下降+费用端承压影响，公司净利率同比下降1.55pct至12.90%，相应的归母净利润同比下降14.55%至0.86亿元。
　　聚焦零添加强化竞争优势，看好调整后重回增长
　　公司上半年受舆论影响较为明显，但公司通过邀请监管部门介入验证、开放生产全流程透明化、产品包装优化等方法积极应对，市场对于千禾和零添加的信心逐步恢复，报表端也有所回暖。中长期来看，千禾卡位零添加健康调味品赛道，消费者心智强，产品种类丰富，看好公司保持积极进取态势，盈利能力进一步提升。
　　投资建议
　　参考最新业绩预告，我们下调公司25-26年收入35.92/39.59亿元的预测至27.72/30.77亿元，新增27年33.54亿元的预测；下调25-26年EPS0.57/0.65元的预测至0.31/0.38元，新增27年0.42元的预测；对应2025年11月10日9.88元的收盘价，PE分别为32/26/23倍，维持公司“增持”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧、产能投产不及预期

　　投资要点：
　　事件：公司公告2025年三季报，2025年1-9月公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润19.87/2.60/2.57亿元，同比-13.17%/-26.13%/-25.93%。25Q3公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.69/0.86/0.85亿元，同比-4.29%/-14.55%/-14.82%，业绩低于预期。
　　Q3经销商数量环比持续增加，线下渠道收入同比转正。2025年1-9月公司收入同比-13.17%，酱油/食醋/其他调味品收入同比-12.30%/-17.20%/-13.48%，线上/线下收入同比-33.84%/-8.65%，收入下滑幅度较大，与去年线上基数较高及舆情事件影响有关。25Q3收入同比-4.29%，25Q3酱油/食醋/其他调味品收入同比-3.56%/-6.93%/-7.99%，25Q3线上/线下同比-44.24%/+3.69%，线上渠道收入仍维持下滑，线下渠道收入增速已环比转正，结合25Q2期末经销商数量环比开始出现净增，25Q3末经销商数量为3356家，环比净增49家，维持环比净增态势。25Q3调味品收入同比-5.05%，收现同比-6.23%，降幅略高于收入，但合同负债维持25Q2末的环比净增态势，25Q3末预收款环比+12.46%，综合判断线下渠道的调整基本告一段落，渠道新周期预计开启。
　　结构企稳下毛利率同比改善，但调整期费投效率不高，盈利能力承压。2025年1-9月归母净利率13.07%，同比-2.29pct，盈利能力承压拆分如下：1）2025年1-9月毛利率为37.41%，同比+1.21pct，主要系成本红利；2）2025年1-9月总费率21.93%，同比+3.28pct，销售/管理/研发/财务费率16.38%/3.54%/3.20%/-1.19%，同比+2.35pct/+0.29pct/+0.54pct/+0.09pct，销售费率同比提升幅度较大，主要系舆情影响下，费投效率下降所致。25Q3归母净利率12.90%，同比-1.55pct，拆分如下：1）25Q3毛利率为39.03%，同比+1.49pct，除成本红利外，结合线下调整结束，预计零添加产品动销企稳，结构方向带来正向提振有关；2）25Q3总费率22.85%，同比+2.47pct，销售/管理/研发/财务费率16.88%/3.71%/3.36%/-1.10%，同比+1.95pct/-0.15pct/+0.59pct/+0.08pct，品牌推广、渠道调整等费用投入持续下，销售费率同比维持提升。
　　盈利预测与投资建议：我们根据公司最新财报，调整了盈利预测，预计2025-2027年收入为28.13/31.12/34.38亿元，同比-8.5%/+10.6%/+10.5%，归母净利润为4.01/5.47/6.27亿元，同比-22.1%/+36.4%/+14.7%，对应2025年10月30日收盘价，2025-2027年PE为29.1/21.4/18.6x，维持“增持”评级。
　　风险提示：商超客流持续大幅下滑；流通渠道扩张不及预期；零添加赛道竞争加剧；原材料价格持续攀升。

　　投资要点：
　　事件：公司公布三季报，前三季度公司实现营业收入19.9亿，同比下降13.17%，归母净利润2.6亿，同比下降26.13%，扣非归母净利润2.57亿，同比下降26%；单三季度实现营业收入6.7亿，同比下降4.29%，归母净利润0.86亿，同比下降14.55%，扣非归母净利润0.85亿，同比下降14.82%。我们在业绩前瞻中预测收入下滑10%，归母净利润下滑30%，公司经营好于我们预期。
　　投资评级与估值：由于外部需求承压和年初舆情事件影响，下调盈利预测，假设25年主要产品酱油/食醋收入同比下降9%/13%，26-27年恢复增长，酱油26-27年收入同比增长11%/9%，食醋同比增长11%/13%，预测25-27年归母净利润分别为4.06、5.08和6.1亿（前次为5.4亿、6.1亿、6.9亿）同比变化为-21%、25%和20%，最新股价对应25-27年PE估值分别为31x、25x、21x，维持增持评级。结合外部环境、行业竞争和公司经营三重因素，我们认为今年已是公司经营底部，三季度公司收入恢复情况好于预期，建议积极关注公司后续收入表现。公司品牌定位健康调味品，过去凭借零添加系列取得了收入的大幅提升，未来将聚焦清洁配料表、有机等差异化定位，继续推进全国化，中长期看仍具备良好的成长性。
　　三季度收入降幅收窄，新包装推出上市。公司三季度收入下降4.29%，单二季度收入同比下降30%，收入降幅大幅收窄，公司品牌美誉度和渠道正快速修复。分产品看，前三季度酱油/食醋收入分别为12.6亿，2.4亿，分别同比下降12.3%和17.2%，第三季度酱油和食醋实现收入4.2亿，0.8亿，分别同比下降3.6%和6.9%，酱油恢复好于食醋。分渠道看，前三季度线上/线下渠道收入2.7亿，16.8亿，同比下降34%和9%，单三季度线上/线下收入0.7亿、5.8亿，同比变化-44%和3.7%，线下已恢复增长。从区域市场看，前三季度，核心市场西部、东部地区收入7亿、4.7亿，同比下降19%和下降5%，北部市场收入下降26.5%，受影响较大，而南部和中部地区同比变化0.1%和-1.3%，基本稳定。三季度公司已完成线下新包装产品上市，突出清洁配料表的差异化定位，梯媒广告已在全国部分重点城市上线，可积极关注后续动销反馈。
　　三季度公司毛利率为39%，同比提升1.5pct，主要受益成本下降。三季度销售费用率、管理费用率分别为16.9%和3.7%，分别同比2pct和-0.2pct，销售费用率的明显提升主因收入规模下降，同时由于新包装上市和品牌恢复，公司加大营销投入。三季度公司净利率12.9%，同比下降1.5pct，主因销售费用率提升。
　　核心假设风险：食品安全事件。

　　事项：
　　公司发布25年三季报，25年前三季度实现营收19.87亿元，同比-13.17%；归母净利润2.60亿元，同比-26.13%。25Q3实现营业收入6.69亿元，同比-4.29%；归母净利润0.86亿元，同比-14.55%。
　　评论：
　　25Q3营收降幅环比收窄，经营边际呈现修复。25Q3营收下降4.29％，环比Q2降幅大幅收窄，分产品来看，酱油/食醋分别同比-3.6%/-6.9%，均存在一定边际改善；分地区来看，东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比-6.3%/+10.8%/+5.2%/-15.5%/-6.9%，南部中部单Q3回归到正增；分渠道来看，线上/线下分别同比-44.2%/+3.7%，线上下滑较多，主要系舆情事件后公司直播业务有所中断。从经销商数量看，2025Q3公司经销商数量环比Q2净增加49家至3356家。
　　毛利率有所改善，但由于品宣投入加大，25Q3净利率同比小幅回落。25Q3公司毛利率39.0%，同比+1.5pcts，主要是原材料存在成本红利。在费用端，销售费率同比+2.0pcts，公司适当加大品牌宣传投入，管理费用率同比-0.2pcts，研发费用率同比+0.6pcts，预计与产品更新、包装迭代有关，最终公司25Q3归母净利润率为12.9%，同比-1.5pcts。
　　Q2低点已过，经营逐步进入修复，来年在新包装带动下有望恢复增长。上半年由于舆情事件扰动，Q2报表大幅下滑，Q3尽管仍有一定影响，但经营环比呈现修复，Q4考虑春节错期及影响延续，预计仍有一定压力，全年预计平稳调整过渡。此外，从2025年9月起，千禾0系列酱油的包装开始升级，将配料表放置在包装正面，并标示出产品酿造所用的4到5种配料，目前相关产品已陆续实现换装，往后来看，零添加主打健康安全，未来依旧有望享受更快增长，公司凭借提前卡位，若经营调整得当，明年有望重新恢复增长。
　　投资建议：Q3营收降幅收窄，经营环比呈现修复，维持“推荐”评级。公司短期报表仍有压力，但经营低点已经度过，伴随新包装上市，以及公司持续品宣，后续经营有望逐步恢复。基于2025年三季报，我们调整25-27年EPS预测为0.30/0.36/0.42元（原预测为0.53/0.58/0.64元），对应PE为31/26/22倍，参考公司历史估值水平，同时考虑到公司经营存在较大修复空间，我们给予26年30倍PE，对应目标价10.8元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等

　　事件：千禾味业发布25年三季报，25年前三季度实现营收19.87亿元，同比-13.17%；归母净利润2.60亿元，同比-26.13%；扣非归母净利润2.57亿元，同比-25.93%。其中，25Q3实现营业收入6.69亿元，同比-4.29%；归母净利润0.86亿元，同比-14.55%；扣非归母净利润0.85亿元，同比-14.82%。
　　25Q3核心品类营收同比降幅较Q2收窄，经营出现边际改善。分产品：25年前三季度，公司核心品类酱油实现营收12.59亿元，同比-12.3%；食醋实现营收2.38亿元，同比-17.2%。25Q3酱油/食醋营收分别同比-3.6%/-6.9%，同比降幅环比Q2明显收窄（25Q2酱油/食醋营收分别同比-31.06%/-35.40%），主要系公司积极应对舆情，通过更换包装、加大广告投放等修复市场信心，驱动经营状况边际好转。
　　分地区：25年前三季度，东/南/中/北/西部营收分别同比-4.9%/+0.1%/-1.3%/-26.5%/-18.5%。25Q3东/南/中/北/西部营收分别同比-6.3%/+10.8%/+5.2%/-15.5%/-6.9%，西部大本营与北部区域仍然承压，但是较25Q2已明显改善（25Q2西部/北部营收分别同比-41.38%/-52.59%），南部与中部区域的营收同比增速已转正，修复情况较好。
　　分渠道：25年前三季度，线上/线下营收分别同比-33.8%/-8.7%；25Q3线上/线下营收分别同比-44.2%/+3.7%。线上直播业务逐渐修复，线下渠道营收同比增速已转正，线下渠道恢复良好。
　　25Q3末公司经销商总数为3356家，较25Q2年末净增加49家，经销商总规模持续扩张。其中，东/南/中/北/西部的经销商分别净+21/+11/+12/+13/-8家。
　　成本红利延续，销售费用投入力度加强。25年前三季度，公司毛利率为37.4%，同比+1.2pcts，主要系成本红利延续，产品结构优化。公司期间费用率为21.9%，同比+3.3pcts；其中，销售费用率/管理费用率分别为16.4%/3.5%，分别同比+2.4/+0.3pcts，主要系营收规模负效应，以及公司加强品宣与渠道投入。综上，25年前三季度，公司归母净利率为13.1%，同比-2.3pcts。
　　25Q3公司毛利率为39.0%，同比+1.5pcts。销售/管理费用率分别为16.9%/3.7%，分别同比+2.0/-0.2pcts，销售费用率提升原因主要系公司加大广告、渠道费用投放。
　　归母净利率为12.9%，同比-1.5pcts。
　　逐渐走出舆情影响，Q4业绩有望继续修复。
　　面对舆情危机，公司积极进行内部调整，通过推新包装、加强品宣，25Q3经营已呈现边际改善；25Q3营收/归母净利润/扣非归母净利润的同比降幅，环比Q2已有所收窄（25Q2营收/归母净利润/扣非归母净利润分别同比-29.86%/-86.66%/-86.69%）。我们估计随着公司的渠道库存逐步回归良性，25Q4的业绩有望继续修复，后续重点关注公司的渠道健康、产品矩阵完善情况。
　　盈利预测、估值与评级：考虑行业竞争压力较大，我们下调公司25-27年归母净利润分别为4.08/4.90/5.63亿元（较前次预测分别下调5.3%/8.6%/9.6%），当前股价对应25-27年PE为29x/24x/21x。公司产品符合行业健康化发展趋势，看好公司未来发展前景，维持“增持”评级。
　　风险提示：流通渠道拓展不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险。