泛微网络25年实现营收22.87亿元（yoy-3.17%），归母净利2.89亿元（yoy+42.25%），扣非净利2.68亿元（yoy+60.52%）。其中Q4实现营收9.88亿元（yoy+1.20%），归母净利1.89亿元（yoy+61.65%）。公司25年营业收入低于我们此前预期，主要受下游客户产品采购节奏较缓影响；公司25年归母净利、扣非归母净利优于我们此前预期，主要受益于AI技术带动公司人效提升。我们认为，AI+协同办公有望在26年加速落地，看好公司在企业协同办公场景的完整产品布局及技术优势，维持“买入”评级。
　　25年扣非归母净利同比+61%，AI带动经营质量提升
　　25年公司归母净利2.89亿元（yoy+42%），扣非净利2.68亿元（yoy+61%），公司归母净利率同比+4.03pct，主要受益于毛利率、费用率同步改善。25年公司毛利率为93.75pct，同比+0.50pct，毛利率提升受产品标准化程度提升拉动；25年公司销售、管理、研发费率分别为66.61%、3.43%、13.43%，分别同比-1.7pct、+0.34pct、-0.32pct，销售、研发费率改善主要受益于AI拉动公司人效提升，25年底公司员工人数为1095人（yoy-24%），人员规模稳步收窄。我们认为，AI内部提效有望带动公司盈利能力持续提升。
　　研发投入保持高位，产品AI升级稳步落地
　　25年公司研发费率为13.43%，维持高位水平，全面加快产品的AI升级。25年公司推出以“大模型+小模型+智能体”为架构的泛微数智大脑Xiaoe.AI，为业务系统提供智能服务基座，逐步实现“市场、销售、合同、采购、项目、客服、人事、资产、财务、档案”等业务场景的智能化改造。同时，公司加速扩大信创生态适配，与腾讯、金山办公、京东、浪潮等行业头部的科技公司达成战略合作，25年完成多款信创产品适配，进一步扩大平台的信创生态适配能力及产品交付范围。我们认为，公司拥有企业协同办公的卡位优势，叠加产品AI升级顺利，26年营收有望受益于下游需求放量。
　　公司持续强化与华为、腾讯生态合作，远期成长空间广阔
　　25年公司持续加强与华为、腾讯等科技公司在技术、市场、资源等方面的生态合作，逐步打开业务场景。1）华为：公司联合华为推出“DeepSeek&Xiaoe.AI数智办公一体机解决方案”，依托泛微、DeepSeek与华为昇腾的技术融合，构建全面国产化的数智政府解决方案；同时公司基于HarmonyNEXT研发并推出了泛微易秒办鸿蒙原生应用基线版本，加速企业级鸿蒙应用落地；2）腾讯：公司深化与腾讯的生态合作，联合企业微信为客户提供内外协同的数字化运营平台。我们认为，公司依托开放的生态合作体系，有望进一步打开产品销售空间，公司多年的流程Know-how优势有望放大。
　　盈利预测与估值
　　我们下调公司26-27年归母净利润至3.32/3.79亿元（较前值分别调整-7.49%/-13.87%），预计28年归母净利为4.46（三年复合增速为15.64%），对应EPS为1.29/1.48/1.74元。下调利润预测主要考虑到下游客户需求修复节奏较缓，短期内仍略承压。可比公司2026年Wind一致预期PE均值45.7x，考虑协同办公环节市场竞争加剧，给予公司2026年40xPE，目标价51.60元（前值75.60元，25E72xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：产品拓展不及预期，下游需求不及预期，市场竞争加剧。

　　事件
　　2025年前三季度，公司实现营收12.99亿元，同比-6.26%；实现归母净利润1.00亿元，同比+15.99%；实现扣非归母净利润0.85亿元，同比+31.93%。2025年三季度单季，公司实现营收4.91亿元，同比-1.78%；实现归母净利润0.34亿元，同比-11.51%；扣非后归属母公司股东的净利润为0.28亿元，同比-15.44%。
　　降本增效措施见效，利润率显著提升
　　2025年前三季度，销售费用降幅显著（6.67%至8.81亿元），研发费用微降3.79%至2.27亿元。毛利率同比提升1.20pct至94.28%。归母净利率提升1.48pct至7.70%，主要得益于其他收益同比增长2.18%至0.43亿元，以及联营企业投资损失收窄45.98%。费用管控方面，销售费用率下降0.30pct至67.84%，管理费用率上升0.20pct至4.01%，研发费用率上升0.45pct至17.46%。业绩变动主因系降本增效措施见效，以及联营企业投资收益改善所致。
　　把握AI+办公入口机遇，出海业务进展显著
　　泛微持续优化数智大脑Xiaoe.AI，打造智能办公企业入口。公司优化智能体搭建平台，实现资产、财务、档案等多业务场景智能化改造：一方面优化智能体编排，新增代码块等指令满足复杂需求；另一方面新增语料追溯、子智能体答案查看功能，助力用户追溯信息来源与推理过程、同步至个人知识库，提升信息获取效率与质量。
　　泛微为出海中企提供国际化办公与运营方案。公司在海外也设立了多个服务网点，包括了新加坡、印尼、马来西亚、日本、阿联酋等多个国家。截至25年10月底，泛微服务了4000多家出海中企客户。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计公司2025-2027年将实现营收24.37、26.40、28.87亿元，同比增长3.19%、8.34%、9.36%；实现归母净利润2.62、3.64、4.39亿元，同比增长29.22%、38.61%、20.70%。考虑到公司为OA龙头，未来有望持续受益于AI+信创市场红利，维持“增持”评级。
　　风险提示：
　　AI技术迭代不及预期、营销网络搭建不及预期、信创政策不及预期、产品迭代不及预期等。