事件：德邦股份公布2024年上半年业绩，公司实现营业收入184.5亿元（同比+17.5%），实现归母净利3.3亿元（同比+37%），扣非归母净利2.0亿元（同比+51.0%）。其中单24Q2营业收入91.5亿元，同比+10.6%，实现归母净利润2.4亿元，同比+41.1%。
　　网络融合持续推进，聚焦快运业务。24H1快运核心业务实现货量603.4万吨，同比+7.7%（新口径），从收入情况看，新口径下，24H1公司实现快运业务营业收入166.4亿元，同比+21.1%，占收比为90.2%；快递业务营收10.7亿元（同比-23.9%），占收比为5.8%，其他业务（主要为仓储和供应链业务），营业收入7.4亿元，同比+34.3%，占收比为4.0%。
　　费用管控持续，盈利能力改善明显。公司24H1营业成本170.4亿元，同比+19.2%，其中人工成本、运输成本、房租费及使用权资产折旧、折旧摊销成本以及其他成本占收入比分别同比-6.4pp/+9.7pp/-0.0pp/-0.7pp）。运输成本上升主要系业务结构变化下，高运费低人工的网络融合、整车等业务量提升，持续增加运输资源投入。公司24H1实现毛利润14.1亿元，同比+2.4%，毛利率7.6%（同比-1.3pp）；期间费用11.3亿元，同比-3.6%，期间费用率6.1%，同比-1.3pp；实现归母净利润3.3亿元，同比+37.1%；实现扣非归母净利润2.0亿元，同比+51.0%。
　　完善网络体系，优化设施布局。截至24H1末，公司运营管理末端收派四轮车及其他业务车辆32574辆，同时在分拣环节，持续加强自动化设备投入，同时强化现场管理，严控分拣质量，实现分拣效率与质量的同步提升，截至24H1，公司投入使用自动化设备场地48个、投入使用即装即卸设备场地97个，报告期内，主营产品破损率持续改善，同比下降28.3%；运输环节，通过车型升级、干支线融合、运力集采、线路优化等举措，提高车辆运输效能，提升运输时效、质量稳定性，截至报告期末，公司运营自有干支线车辆15511辆，报告期内，全程履约率同比提升3.8pp。
　　盈利预测与投资建议。公司深耕中高端直营网络、坚持推进精细化成本管控以实现降本增效，快运行业竞争格局持续向好，但行业增速略有向下，我们调整公司2024-25年归母净利至11.1/13.5亿元（前值12.3/14.6亿元），新增26年归母净利润15.5亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观环境波动风险、上游生产要素价格波动风险、行业竞争格局恶化风险、公司整合风险。

Strong profit growth with sustainable drivers, upgrade to BUY
Deppon Logistics’ (Deppon) 1H24 revenue/attributable net profit (NP)/recurring attributable NP were RMB18.45bn/330mn/200mn (+17.5/37.1/51.0% yoy). The attributable NP exceeded our RMB285mn estimate, driven by: 1) product innovation and operating model reform enhancing product competitiveness; 2) improved service quality increasing customer loyalty; 3) technology and network advancements helping it achieve better cost efficiency. Despite the slowing market, given Deppon’s competitiveness and leading position, we upgrade our rating to BUY. On Deppon’s better-than-expected 1H24 earnings, we slightly raise our NP forecasts for 2024/2025/2026 to RMB1.12/1.50/1.82bn. Our target price is RMB19.10, up 4.9%, based on 17.6x 2024E PE, above its peers’ average of 13.0x on Wind consensus, due to its competitive edge in the high-end larger-piece freight market and potential synergies with JD Logistics.

　　事件：2024年H1公司实现营收184.5亿元，同比增长17.5%，其中Q2实现营收91.5亿元，同比增长10.6%；实现归母净利润3.3亿元，同比增长37.1%，其中Q2实现归母净利2.4亿元，同比增长41.2%。
　　产品创新叠加网络融合，公司收入有望保持增长。1）2024年H1公司实现营收184.5亿元，同比+17.5%，24Q2公司实现营收91.5亿元，同比+10.6%，环比-1.5%。Q2分业务来看，快运/快递/其他业务分别实现收入82.6/5.3/3.6亿元，同比+13.6%/-25.6%/25.1%，环比-1.3%/-2.0%/-5.5%。收入同比增长主因网络融合持续推进及公司快运业务产品竞争力提升满足客户多元化需求。我们认为环比回落主因公司调整价格策略以应对Q2市场需求进一步回落；2）公司2024年重新梳理产品体系，战略聚焦大件配送业务，提升服务质量以推动核心客户增长，剔除网络融合影响，2024H1公司实现快运货量603.36万吨/同比+7.67%。7月起公司调整经营战略，推进收入端产品创新，叠加原有市场的持续发力，业务量有望保持进一步增长。
　　内部整合和网络融合规模效应释放下，毛利率有望提升。24H1毛利率7.62%，同比-1.13pct，其中Q2毛利率约为8.84%，同比-1.04pct。1）公司持续推进精细化管理举措，人工/房租费及使用权资产/折旧摊销/其他成本H1占收入比重分别下降6.4pct/持平/0.7pct/1.2pct。2）23年H2网络融合下公司持续增加运输资源投入，致运输成本收入占比提升，24年公司资本开支放缓，产能利用率提升推动运输成本环比改善，23Q3，23Q4，24Q1，24Q2运输成本占收入比重分别为39.8%，41.9%，41.1%，40.2%；3）展望下半年，公司推进内部整合及末端网点升级，通过路由优化、车型升级、运力集采等方式降低运输成本，网络融合规模效应释放下，毛利率有望提升。
　　费用管控持续发力，费用率同比下滑。24H1期间费用率约为6.11%，同比-1.34pct，Q2费用率约为6.08%，同比-1.51pct。Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为1.80%/3.39%/0.34%/0.55%，同比+0.21pct/-1.54pct/+0.01pct/-0.20pct。管理费用率实现较大改善，主因公司持续推进流程优化及职能组织扁平化，实现管理效能的不断提升。
　　盈利预测与投资观点：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.1/13.8/16.3亿元，对应2024-2026年PE分别为11.8x、9.5x，8.1x。我们选取安能物流、中通快递和圆通快递作为可比公司，2024年平均PE估值约为11.2x。高端快运格局清晰，全年公司与京东网络融合持续推进，收入端新业务拓展有望提升货量规模，产能利用率提升下进一步强化精细化管理下成本的节降空间，随着改善持续释放，公司盈利弹性可期，首次覆盖给予买入评级。
　　风险提示：1）宏观经济波动导致运量增速不及预期；2）燃料价格上升导致成本管控不及预期；3）市场竞争加剧导致份额流失

　　事件:
　　2024年8月15日，德邦股份发布2024年中报：
　　2024年上半年，公司完成营业收入184.46亿元，同比增长17.54%，完成归母净利润3.33亿元，同比增长37.08%，完成扣非归母净利润1.98亿元，同比增长51.03%。
　　根据2024Q1披露数据，2024Q2公司完成营业收入91.51亿元，同比增长10.58%，2024Q2公司完成归母净利润2.40亿元，同比增长41.07%，扣非归母净利润1.82亿元，同比增长43.97%。
　　投资要点:
　　竞争力提升+资源整合+网络融合，实现收入双位数增长
　　2024Q2公司营业收入同比增长10.58%，增长拉动的主要驱动力包括三个方面：一是公司持续提升产品竞争力，带来更多业务合作，2024年H1破损率同比下降28.3%，投诉率同比下降43.6%，时效全程履约率提升3.8pcts；二是公司积极进行运营模式变革和产品创新，通过内外部资源的整合，带来新增量；三是网络融合项目的稳步推进，促进收入进一步增长。
　　2023年12月1日公司发布《关于公司2024年度日常关联交易预计的公告》，2024年公司预计向京东集团及其控制企业提供78.00亿元的劳务，截止2024年半年度实际发生金额为26.93亿元，占预计金额的34%，占公司上半年收入的14%。
　　虽然宏观环境仍有压力，但结合公司稳定的内生增长，以及网络融合项目的推进，我们预计公司2024年收入将增长15%以上较高收入增速。
　　费用优化明显，期待网络融通带来业绩弹性
　　2024Q2，公司毛利率为8.85%，同比下降1.04pct。成本占收入比，91.16%，同比下降1.05pct，其中人工成本/运输成本/房租费及使用权资产折旧/折旧摊销占收入比同比-5.73pct/+8.12pct/+0.19pct/-0.58pct。毛利率下降与业务结构调整及运输成本上升有关；一方面，在网络融合项目推动下，高运费整车业务体量提升，业务结构变化提升了运输成本；另一方面，公司为提升服务质量，以及长期成本节降的考虑，加大了运输资源投入，对运输成本带来短期压力。但随着业务结构的稳定，以及车辆升级和运力集采等降本举措的见效，运输成本占收入比有望持续下降。
　　虽然成本略有压力，但公司通过三费优化，2024Q2销售/管理/财务费用合计占收入比同比下降1.31pct，有效对冲了成本波动对净利润率影响，最终2024Q2公司归母利润率为2.62%，同比提升0.57pct。
　　目前公司与京东物流“网络融合”正稳步进行，随着中转、运输环节双网融合的有序推进，逐渐优化富余分拨中心，原有场地房租成本有望继续节降，将有效催化公司降本增效，带来业绩弹性。
　　盈利预测与投资评级考虑到宏观经济以及网络融合项目推进节奏影响，我们调整了盈利预测，预计德邦股份2024-2026年营业收入分别为420.48亿元、462.84亿元与508.34亿元，同比分别+16%、+10%、+10%；归母净利润分别为10.56亿元、12.70亿元与14.31亿元，同比分别+42%、+20%、+13%，对应EPS1.03元、1.24元、1.39元；对应PE分别为13.03倍、10.83倍与9.61倍。基于公司与京东集团业务合作加速将催化公司收入及利润增长，维持“买入”评级。
　　风险提示宏观经济增长放缓；整合进度不及预期；协同效应与规模效应不及预期；价格战重启；成本优化推进放缓。

　　业绩简评
　　2024年8月15日，德邦股份发布2024年半年度报告。2024年上半年公司实现营业收入184.46亿元，同比增长17.54%；实现归母净利润3.33亿元，同比增长37.08%。其中，2Q2024公司实现营业收入91.51亿元，同比增长10.58%；实现归母净利润2.40亿元，同比增长41.07%。
　　经营分析
　　营收保持增长，快运业务为主要增长驱动。2024年上半年公司营业收入同比增长，主要系快运业务收入同比增长驱动。分业务看：（1）快递业务2024年上半年营业收入为10.73亿元，同比减少23.90%；其中2Q2024营收为5.31亿元，同比减少25.7%。（2）快运2024年上半年营业收入为166.25亿元，同比增长21.13%，其中2Q2024营业收入为82.62亿元，同比增长13.6%，主要系公司持续提升收派服务质量，推进产品创新与运营模式变革以满足客户多元化需求。同时，网络融合项目稳步推进，共同促进快运业务规模进一步增长。
　　毛利率同比下降，费用率同比下降。2024年上半年公司实现毛利率7.62%，同比下降1.25pct，主要由于公司加大运输资源投入带来运输成本上升。费用率方面，2023年公司期间费用率为6.11%，同比下降1.34pct，其中销售费用2.73亿元，同比增长19.8%，占收入比同比提升0.03pct；管理费用6.99亿元，同比减少9.5%，占收入比同比下降1.13pct；主要由于公司加大对销售团队资源支持，并持续推进流程优化、职能组织扁平化，实现管理水平提升。
　　成本管控成效显著，资产处置收益大幅增长。公司持续推进成本管控，成本节降效果显著，公司人工成本占收入比下降6.44pct，源于公司持续推进各项精益管理举措，促进收派、中转环节人效提升，推进一线文职人员转型。同时，高运费低人工的网络融合、整车等业务体量提升，进一步拉低人工成本占收入比。1H2024公司确认资产处置收益9784万元，同比增长1209.5%，主要由于公司将子公司股权转让，并签订售后租回合同，确认产业园售后租回利得8850万元。
　　盈利预测、估值与评级
　　维持2024-2026年归母净利预至11.1亿元、13.7亿元、16.5亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业价格竞争激烈；租金、人力成本、油价大幅增加；公司业务量增长不及预期。

　　事件
　　公司发布2024年半年报。2024年H1，公司实现营收184.46亿元，同比增长17.54%，实现归母净利润3.33亿元，同比增长37.08%。2024Q2公司实现营收91.51亿元，同比增长10.58%，实现归母净利润2.40亿元，同比增长41.07%。
　　H1货量同比增长7.7%，快运收入同增21.1%
　　2024年H1，得益于公司持续推进产品创新与运营模式变革，快运核心业务实现货量（不含整车业务、网络融合）603.36万吨，同比增长7.67%；叠加网络融合项目稳步推进，H1快运业务实现营业收入166.35亿元，同比增长21.13%，其中Q2快运业务实现收入82.62亿元，同比增长13.58%。H1公司快递业务/仓储供应链业务分别实现收入10.73/7.39亿元，同比变动-23.90%/34.28%。
　　成本持续优化，服务质量稳步提升
　　2024年H1，公司营业成本为170.40亿元,同比增长19.16%。其中，人工成本71.86亿元，占收入比例下降6.44pct，运输成本75.01亿元，占收入比例上升9.66pct，主要系公司推进精益管理举措，人效稳步提升，以及高运费低人工的网络融合业务体量增加。直营模式下公司运营效率及服务质量提升，2024年H1全程履约率同比提升3.8pct，主营产品破损率和客户万票有责投诉率同比下降28.3%和43.6%。
　　精益管理成效显著，费用率同比下降1.3pct
　　2024年H1，公司期间费用为11.27亿元，同比下降3.57%，其中销售费用2.73亿元，同比增长19.80%，主要系公司强化销售能力建设，销售人数同比增加；管理费用6.99亿元，同比下降9.50%，主要系公司持续推进组织结构优化，提升管理效能。H1公司期间费用率为6.11%，同比2023年同期下降1.34pct。
　　盈利预测与评级
　　预计公司2024-2026年营业收入分别为418.53/478.95/535.35亿元，同比增速分别为15.36%/14.44%/11.78%；归母净利润分别为10.54/13.90/16.50亿元，同比增速分别为41.28%/31.90%/18.78%；3年CAGR为30.32%，EPS分别为1.03/1.35/1.61元/股。鉴于公司深耕大件配送领域，网络资源整合带来的协同效应有望提振业务规模，精细化管理下盈利能力有望持续提升，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济增速不及预期，行业价格竞争加剧，京东资源整合进度不及预期。

　　德邦股份：大件快递领军者，深耕行业二十余年
　　公司深耕快运二十余年，成为中高端零担行业领头企业。2022年京东完成对公司的收购，京东物流成为公司实际控制人。公司业务结构以快递与快运业务双轮驱动，2017-2023年营业收入复合增速约为10.1%。
　　零担运输行业：万亿市场具备成长潜力，格局红利初显
　　销售商业体系的变革和制造业供应链的升级有望驱动零担万亿规模的中长期增长，2023年我国零担整体市场规模达到1.67万亿，到2027年零担市场规模有望达到1.80万亿，其中全网型零担占比有望自4.5%提升至10.0%。
　　当前零担运输市场集中度较低，公司作为零担运输行业龙头企业，有望充分享受行业集中度提升与运价回升的格局红利。
　　内生增长：持续夯实经营底盘，注重降本增效
　　2018年公司正式聚焦大件快递业务，在基建设施方面加大资源投入，并通过“直营+合伙人”模式实现网络的快速拓展。在直营模式管控下，总部在收转运派各环节进行统一管理，在交付质量和客户体验方面具备显著的品牌优势。公司精细化管理能力提升推动节支降费，截至2024年一季度，公司管理费用率从2021年的8.86%下降至4.19%。
　　协同京东：网络与业务资源双重加持，赋能长期发展
　　京东物流在仓网布局和仓配一体方面具有显著的优势，而干线运力资源以及网络覆盖面相对较弱。德邦作为老牌快运企业，在中转及运输环节具有较为丰富的资源优势。公司与京东物流快运业务的中转分拨和干线运输资源进行深度整合，有助于实现双方资源及优势互补，同时京东零售在3c及家电品类的天然优势也有望对公司的业务增长提供新动能。
　　盈利预测与评级
　　预计公司2024-2026年营业收入分别为418.53/478.95/535.35亿元，同比增速分别为15.36%/14.44%/11.78%；归母净利润分别为10.54/13.90/16.50亿元，同比增速分别为41.28%/31.90%/18.78%；3年CAGR为30.32%，EPS分别为1.03/1.35/1.61元/股。鉴于公司聚焦中高端大件快递市场，网络资源整合带来的协同效应有望提振业务规模，精细化管理下盈利能力有望持续提升，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济增速不及预期，行业价格竞争加剧，京东资源整合进度不及预期。

　　投资新要点
　　公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年，公司总收入同比增长15.6%至362.8亿元，归母净利润同比增长13.3%至7.5亿元。2024年第一季度，公司总收入同比增长25.3%至93.0亿元，归母净利润同比增长27.7%至0.9亿元。
　　聚焦大件配送市场，网络融合持续推进。公司定位为货物重量3kg以上大件货物的综合物流服务商，持续聚焦大件配送市场，将快运业务作为核心业务，并为满足部分客户全公斤段发货需求，为低票重、小件货提供标准快递服务。2024年第一季度，公司在通过内外部资源整合，带动自身业务收入发展的同时，持续推进与京东物流的网络融合项目，由此实现快运业务收入同比增长29.6%至83.7亿元，占总收入比例达90.1%；同期，快递业务收入同比减少22.0%至5.4亿元，占总收入比例为5.8%；其他业务主要为仓储与供应链业务，收入同比增长44.5%至3.8亿元，占总收入比例为4.1%。
　　强化精细化管理，优化成本与费用管控。公司在经营策略上，持续致力于通过服务提升等措施为客户提供极致的体验，通过销售变革等方式实现极强的销售，以及通过流程优化和精益管理实现运营极低的成本。2024年第一季度，公司人工成本占收入的比例同比下降7.4个百分点，主要受益于各操作环节效率持续提升；同期运输成本占收入的比例同比上升11.3个百分点，预计未来伴随路由优化、运力集采等措施，运输效能将持续提升，运输成本有望实现优化。此外，受益于科技赋能和管理效能提升，公司期间费用占收入的比例同比下降1.2个百分点。
　　估值
　　我们预计公司24/25年营收为405.0/452.2亿元，并新增26年预测为500.6亿元；预计公司24/25年归母净利润为10.7/13.5亿元，并新增26年预测为16.5亿元，当前股价对应24年PE为16倍，维持“强于大市”评级。
　　风险提示
　　行业价格竞争加剧风险；人工成本和燃油成本波动风险