事件：海通发展（603162.SH）发布2025Q3业绩，公司前三季度实现营业收入30.09亿元，同比增长16.32%，归母净利润2.53亿元，同比增长-38.47%，扣非后归母净利润为2.50亿元，同比增长-33.23%；其中2025Q3实现营业收入12.09亿元，同比增长34.27%，归母净利润1.66亿元，同比增长-1.49%，扣非后归母净利润为1.64亿元，同比增长-2.52%。
　　公司船队逆势扩张，业绩随市场复苏环比大增：公司顺应市场变化，在市场低位时通过购买二手船扩张船队运力，于2025年上半年新增散货船运力12艘。待购入船舶全部交接完成，公司控制干散货船队规模或将达到72艘，其中自营58艘（包括4艘好望角型，11艘巴拿马型，和43艘超灵便型），以及长租14艘；另有自营重吊多用途船1艘，油船3艘。国际散运市场从2025年6月开始复苏，BDI月均值从5月的1344点持续上涨至9月的2124点，6-8月均值较3-5月增加29.9%。受公司船队逆势扩张和散运市场复苏影响，公司2025Q3归母净利润环比大涨774%。
　　散运基本面具有多重催化，景气度有望持续提升：散运市场需求端多重利好因素支撑市场增长，一方面，美联储开启降息通道，预计在降息后期刺激大宗和海运需求。
　　另一方面，国内反内卷政策与规上工业企业利润改善，稳定国内相关散货海运需求。
　　同时，中非贸易的快速升温有望为散运市场带来长期新增需求，尤其几内亚西芒杜铁矿的全面投产和铝土矿出口的持续增长。全球船队老龄化叠加航运环保政策收严限制了散运有效运力增长。
　　中美港费冲突背景下，公司战略价值凸显：美国对中国船司和中国建造船舶加收港口服务费后，我国依规征收涉美船舶“特别港务费”反制。在此背景下，海通发展等中国航运企业战略价值凸显，为业绩稳健增长再添保障。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.68/9.14/12.84亿元，同比增速分别为-33.05%/148.56%/40.49%，当前股价对应的PE分别为28.27/11.37/8.09倍。鉴于2025Q3业绩显著改善、公司成长性与散运市场前景乐观，上调至“买入”评级。
　　风险提示。西芒杜产量不及预期，全球经济增长不及预期，地缘政治冲突，环保及节能减排不及预期。

　　事件：海通发展公布2025年第三季度报告。根据报告所述，公司2025年第三季度实现营业收入12.09亿元人民币，同比增长34.27%，环比增长21.56%；归母净利润1.66亿元，同比下滑1.49%，环比增长7.6倍；扣非归母净利润1.64亿元，同比下滑2.52%，环比增长7.75倍。
　　三季度干散货运价回升，带动公司业绩强势反弹。2025Q3，BDI、BCI、BPI、BSI均值分别为1977.55、2973.64、1769.82、1353.52点，环比分别回升35.59%、33.54%、34.60%、40.73%。7月以来，随着澳大利亚铁矿发货速度加快，供需关系转好，干散货运价显著回升，BDI指数回升至2000点左右的水平；这一背景下，叠加新运力的交付投用，公司营收摆脱了一、二季度的承压状况，达到近年单季度营收新高；利润空间亦得到充分释放。
　　公司持续增购船舶，扩张运力规模与业绩基础。2025年上半年，虽业绩承压，但公司仍维持既有步调增购运力，新增自有运力12艘（截至6月末已交付8艘），并购入1艘7760DWT重吊多用途船，进一步实现了运力规模扩充与业务多样化。7月22日，公司公告拟向实控人关联方定向增发不超过3000万股，募资不超过2.1亿元。目前，该项计划已获股东大会通过；若该预案得以通过实施，则公司运力进一步扩张有望获得坚实资金支持。
　　展望2025Q4至2026：几内亚西芒杜铁矿投产在即，干散货航运有望迎来上行周期。随着时间进入10月，冬季采暖需求与北半球粮食收获季即将来临，干散货迎来传统旺季。目前，几内亚西芒杜铁矿已开始投产，其铁矿石将于11月开始装船，12月发运，预计中国部分铁矿需求将转向几内亚，带来运距增长数倍，进一步带动船舶需求，干散货航运运价有望步入上行周期。此外，据克拉克森统计，中国对美资船舶征收的特别港口费用或将影响全球散货船队的至少2%运力，迫使其离开中国市场，为以海通发展为代表的中国船公司进一步开辟空间。这一背景下，海通发展维持运力扩张步伐，叠加前期坞修船舶逐步出坞运营，2025Q4至2026有望释放强弹性。
　　投资建议：我们预计公司2025、2026、2027年营业收入分别达到40.69亿元、43.76亿元、48.20亿元，对应归母净利润分别为3.44亿元、7.66亿元、9.36亿元。按照10月17日收盘价计算，则PE分别为30.2倍、13.6倍、11.1倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：运输经营风险、行业竞争加剧、油价扰动利润。

　　公司公告2025年三季报：2025年前三季度公司实现营业收入30.1亿元，同比+16.3%；归母净利润2.5亿元，同比-38.5%。其中，第三季度实现营业收入12.1亿，同比+34.3%，环比+21.6%；归母净利润1.66亿元，同比-1.5%，环比+762%。
　　公司第三季度业绩环比大幅改善，一方面是由于6月以来外贸干散市场明显回暖，参考6-8月BDI、BCI、BPI、BSI均值分别为1835、2887、1592、1180点，同比-1%、-0.5%、-4.7%、-11.7%，环比+29.9%、+36.8%、+23.0%、+23.3%（考虑到收入确认滞后即期市场运价约1个月）；内贸市场继续保持景气度回升态势，Q3CBCFI均值712点，同比+19.9%，环比+1.1%。另一方面，公司优异的经营能力以及船队规模的持续扩张亦可能有所助力。
　　干散货市场有望逐步迎来复苏。1）供给端保持低增速，Clarksons预计25~26年行业运力增速分别为3.1%、3.4%，好望角船型运力增速仅1.4%、2.2%；2）需求侧催化临近：历史上BDI指数随降息周期开启出现反弹，11月西芒杜项目投产或将带来运距增长。3）中国对美船舶港口征费反制利好供给收缩，约有2%的散货船停靠中国港口潜在受到影响，测算好望角船型澳洲-中国航线成本增加约4.69~13.14万美元/天，远高于正常的运价水平。船东或规避成本进行全球运力重新部署，将导致航运效率损失，对短期运价形成支撑。
　　公司看点：1、运力扩张与市场复苏同步，或释放更高盈利弹性。海通发展是国内民营干散龙头，近几年运力规模持续扩张，2019~2024年总运力CAGR达30%，从最初专注于超灵便型散货船逐步扩展至涵盖巴拿马、好望角等全船型运营，有望均衡受益于干散各个细分市场景气。基于2025年中报披露的58艘自有运力测算，租金每上涨1万美元/天，对应净利润增加14.4亿元。公司计划28、29年实现百船计划，业绩弹性有望进一步增强。2、灵活摆位+成本优势，经营能力优异。依托深厚的船舶管理底蕴与丰富的航线运营经验，公司灵活调度船舶，精选高溢价航线实现业务增益，2024年、2025年上半年公司超灵便船型实现日均TCE16331、12258美元/天，超出市场基准20%、33%。
　　投资建议：海通发展作为国内民营干散龙头公司，经营能力优异、积极扩张运力，有望随干散市场复苏释放更高盈利弹性。考虑到多个催化因素有望驱动干散市场继续回升，我们上调公司2025~2027年归母净利润预测为4.2、8.1、10.2亿元（原为3.3、6.0、7.5亿元），对应PE分别为24、13、10倍。参考公司过去三年平均PE，我们给予公司2026年16倍PE，对应目标市值130亿元，考虑增发影响，预期市值较当前有23%增长空间，对应目标价13.8元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下行、运力供给过剩、油价大幅波动等。

　　海通发展是国内民营干散航运龙头公司。公司成立于2009年，2015年公司曾在新三板上市，而后于2018年终止挂牌，2023年于上交所主板上市。截至2024年底，公司在中国主要航运企业经营的船队规模中排名第7位。船型方面，公司从最初专注于超灵便型散货船，逐步拓展至涵盖超灵便型、巴拿马型、好望角型等全船型运营。目前公司自有运力结构中，好望角、巴拿马、超灵便型载重吨占比分别为22%、10%、69%。
　　供给增速持续有限，散运市场或逐步迎来复苏。1、干散货市场正从衰退期过渡至复苏期：2025年上半年，BDI均值为1290点，较2000年以来均值下降41%。从十年区间看，2020年至25年上半年BDI均值约1768点、标准差为863点，运价和波动率表现好于2010-2019年，分别提升38%、31%；运价和波动率表现弱于2000-2009年，分别下降48%、64%。2、供给端，未来增速持续有限：目前散货船的在手订单占比为10.4%，处于近二十多年来的极低水平，Clarksons预计2025~2026年行业运力增速分别为3.1%、3.3%。老龄化较为严重、环保政策的实施等将对行业有效运力造成限制。3、需求端，重视西芒杜投产、降息等潜在变量：1）美联储降息，1989~1994年、2001~2003年、2007~2008年、2019~2020年四次降息周期后，BDI指数随全球经济复苏都出现了不同程度的反弹；据CME“美联储观察”，美联储9月降息25个基点的概率为61.2%。2）西芒杜投产需求增量，假设西芒杜产出铁矿石70%运往中国，与同等体量的铁矿石从澳大利亚运往中国相比，贡献约6216亿吨海里（+206%）的周转增量，占2024年中国铁矿石进口周转量比重为8.8%，占全球铁矿石海运周转量比重为6.8%。
　　公司看点：1、运力增长叠加市场复苏，或释放更高盈利弹性。近几年公司运力规模持续扩张，2019~2024年总运力CAGR达30%；随着干散货市场逐步复苏，公司运力规模不断增长有望释放更高的盈利弹性，全船型运营有助于公司均衡受益于干散各个细分市场景气。2、灵活摆位+成本优势，经营能力优异。凭借管理团队的丰富经验，历史上公司较好地把握购船时点，在周期低点/价相对低点时实现运力扩充，有效降低折旧和财务费用，构筑成本护城河；依托深厚的船舶管理底蕴与丰富的航线运营经验，公司灵活调度船舶，精选高溢价航线实现业务增益，2024年、2025年上半年公司超灵便船型实现日均TCE16331、12258美元/天，超出市场基准20%、33%。
　　投资建议：海通发展作为国内民营干散龙头公司，经营能力优异、积极扩张运力，有望随干散市场复苏释放更高盈利弹性。我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为3.3、6.0、7.5亿元，对应EPS分别为0.35、0.65、0.81元，对应PE分别为24、13、10倍。参考公司过去三年平均PE，我们给予公司2026年17倍PE，对应目标市值区间102亿元，考虑增发影响，预期市值较当前有26%增长空间，对应目标价10.7元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下行、运力供给过剩、油价大幅波动。

　　投资要点：
　　事件：海通发展公布2025年半年度报告。根据报告所述，公司2025年上半年实现营业收入18.00亿元人民币，同比增长6.74%；归母净利润0.87亿元，同比下滑64.14%；扣非归母净利润0.86亿元，同比下滑58.31%。
　　上半年干散货运价不振拖累业绩，公司适时开展船舶修理工作。2025年上半年，BDI、BCI、BPI、BSI均值分别为1,290、1,904、1,189、889点，同比分别下降30%、33%、33%、30%，运价中枢出现短期性的显著下移。这一背景下，虽公司仍在持续扩大运力规模，但利润空间仍受明显压缩；考虑到公司船队亦适逢维修保养周期，上半年公司利用市场淡季集中开展船舶坞修保养与节能减掉改造，使得相关维保成本进一步上涨，进一步压降了公司利润空间，导致公司归母净利润出现短期锐减。
　　公司持续增购船舶，扩张运力规模与业绩基础。2025年上半年，虽业绩承压，但公司仍维持既有步调增购运力，新增自有运力12艘（截至6月末已交付8艘），并购入1艘7760DWT重吊多用途船，进一步实现了运力规模扩充与业务多样化。7月22日，公司公告拟向实控人关联方定向增发不超过3000万股，募资不超过2.1亿元；若该预案得以通过实施，则公司运力进一步扩张有望获得坚实资金支持。
　　展望2025H2-2026：干散货运价中枢有望回升，修船完成后业绩可期。6月以来，干散货运价中枢有所回升，6.1-7.22BDI均值为1682.78点，环比上涨26.57%，运价中枢有回升势头；年末几内亚铁矿有望投产带来运距增长期权，而目前干散货船在手订单占比仅10.58%，未来新增运力较为有限，供需关系有望改善。在此背景下，随着公司运力规模继续扩张，以及老船坞修改造工作逐步完成，公司利润空间有望回升向好。
　　投资建议：预计公司2025、2026、2027年营业收入分别达到38.71亿元、41.82亿元、45.25亿元，对应归母净利润分别为3.41亿元、5.47亿元、6.68亿元。按照7月23日收盘价计算，则PE分别为22.9倍、14.3倍、11.7倍。维持“增持”评级。
　　风险提示：运输经营风险、行业竞争加剧、油价扰动利润。

　　事件：海通发展发布2025年半年度报告：公司上半年实现营收18.00亿元，同比+6.74%；实现归母净利润0.87亿元，同比-64.14%；基本每股收益为0.10元/股。
　　营业收入逆势增长。2025上半年公司实现营业收入18.0亿元，同比增加6.74%。1）实现境外收入12.11亿元，同比+5.37%；2025年上半年境外干散货航运市场价格中枢下移，BDI、BCI、BPI、BSI均值同比分别下降30%、33%、33%、30%，公司扩充自营运力规模、提升运力使用能力，实现收入的逆势增长。2）实现境内收入5.89亿元，同比+9.67%；2025年上半年，国内沿海干散货运输市场整体表现优于2024年同期。中国沿海（散货）综合运价指数均值1,011.99点，同比上升3%；中国沿海煤炭运价指数秦皇岛-张家港（4-5万DWT）均值26.12元/吨，同比上升14%。
　　成本及费用提升是利润下滑的主要原因。1）上半年公司归母净利润0.87亿元，同比-64.14%；营业成本同比增长12.79%，三费合计同比增长85.48%。其中，财务费用同比增加798.98%，销售费用同比增加32.92%，管理费用同比增加27.46%。2）公司运营成本增加主要系业务规模扩大、公司开展存量船舶与新购船舶的坞修保养及节能减排，低碳环保设备改造优化等导致成本增加；3）财务费用增长主要由于船队规模扩张，售后回租融资租赁业务增加导致利息费用上升。
　　新增运力12艘。2025上半年，公司新增运力12艘，待全部船舶交接完成后，公司长租干散货船舶（使用运力期限在一年及一年以上）14艘，自营干散货船舶58艘，重吊多用途船1艘，油船3艘，总计散货船控制运力484万载重吨。
　　新订单历史低位，行业运力有望维持温和增长。1）截至2025年6月，全球干散货船在手订单与现有运力之比为10.42%，叠加全球活跃船厂数量减少、且船台被其他船型挤占，新船数量增长放缓。2）现役船队老龄化现象不断加深，20年以上船舶占比达14%，船舶拆解的潜在退出规模较为可观。3）环保规定趋严进一步限制有效运力。
　　预计25年业绩承压，26年业绩有望回升。我们预计2025~2027年归母净利润为1.96/6.16/8.64亿元，同比-64.3%/+214.4%/+40.1%，对应PE为40.4/12.8/9.2倍。我们判断中国逆周期调节的财政政策有望促使未来干散货航运需求边际改善，同时考虑海通发展相对稳健的船舶资产配置策略，维持“增持”评级。
　　风险提示：中国铁矿石、煤炭等需求低于预期、干散货拆船数量低于预期、海外经济增长低于预期、业务扩张带来经营管理风险、汇率波动风险。