事件：松发股份于2026年7月7日发布2026年半年度业绩预增公告，2026年上半年预计实现归母净利润36.0亿元，同比增加456.3%；预计实现扣非归母净利润35.0亿元，同比增加2922.8%。其中，2026Q2预计实现归母净利润25.1亿元，同比增加275.3%，环比增加129.4%；预计实现扣非归母净利润24.1亿元，同比增加1657.7%，环比增加120.5%。
　　新接订单远超预期，VLAC迎来突破。2026年上半年公司新接订单207艘，其中散货船49艘、集装箱船56艘、油轮94艘，另有8艘超大型液氨运输船（VLAC）首次纳入订单矩阵。从新接订单结构来看，集装箱船与油轮占比已达到72%，反映公司在高附加值船型领域持续突破。当前，公司累计接单已超过500艘，交船计划已排至2030年，在手订单居国内民营船厂第一梯队。
　　船舶交付超预期，恒力品质赢得市场口碑。公司造船业务进入规模化交付阶段，2026年上半年实现船舶高质量交付40艘，交付节奏持续加快，批量化、节拍化生产能力逐步兑现。依托大型船坞资源、全产业链配套能力以及绿色低碳船型布局，公司在集装箱船、油轮、散货船等主流船型领域持续突破，并持续获得海外船东认可。随着前期订单陆续进入交付周期，公司建造效率和交付能力得到验证，有望进一步提升市场竞争力，推动订单储备加速转化。
　　产能扩张与全产业链配套同步提速。公司持续推进造船产能建设，通过定增拟募资70亿元，围绕绿色智能高端船舶制造一体化项目、绿色船舶制造配套升级项目及码头设施建设等方向投入，整体规划投资金额约135亿元，加快推进新产能落地。随着新建船坞、码头及配套装备产线逐步投产，公司有望进一步提升船舶建造能力，完善造船、海工、装备制造等全产业链布局，推动公司向全球领先的大型综合性船舶制造基地迈进。
　　盈利预测与投资建议：我们认为公司有望兑现其高增长的业绩，我们预计公司2026–2028年归母净利润分别为80亿元、159亿元、201亿元，对应EPS分别为8.3元、16.4元、20.7元，对应PE分别为19X、10X、8X。公司兼具行业景气β与自身成长α，业绩弹性与确定性兼备，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）行业景气回落风险；（2）项目建设及产能释放不及预期风险；（3）订单交付及执行风险；（4）原材料价格波动风险；（5）高端船型拓展及技术风险。

　　事件：公司发布26H1业绩预增公告，预计26H1归母约36亿元，同比+456%。对应26Q2归母25亿元，环比+129%，同比+275%。业绩高增主因产能爬坡加速，高价订单交付带动利润加速释放，26Q2业绩超预期。
　　造船行业景气持续上行，优质产能持续稀缺。行业层面，新造船价格4-6月持续上行，较26年初上涨0.42%，油散集等多船型共振上行，反映造船市场供需关系持续紧张。二手船价已连续17个月回升，体现船东对后续航运市场保持乐观。当前全球船厂排期饱满，订单覆盖年份约4.3年，高端船型产能更稀缺，优质船厂议价能力更强。在不同船型共享船厂产能背景下，油散集需求共振有望支撑新造船价维持高位，船企远期业绩仍有上修空间。
　　量价齐升逻辑清晰，订单结构升级带动利润率中枢上行。量维度，截至26年6月末，公司26-28年预计交付量同比增长423%、60%、52%，船坞大型化和批量化建造持续提升建造效率。价的维度，公司订单结构持续向高附加值船型切换，VLCC、大型LNG双燃料集装箱船占比提升，26至28年散货船占比由64%降至10%，集装箱船占比由0%提升至46%。伴随高价订单进入集中交付阶段，单船价值和利润率中枢有望持续上行。近期MSC潜在大单进一步验证公司高端箱船制造能力和订单结构升级逻辑，远期收入及利润率仍有上修空间。
　　稀缺产能扩张持续推进，成长边界进一步拓宽。公司二期产能持续爬坡，三期预计年内投产。仅考虑一至三期，满效率运作下年产值有望突破千亿。当前四期地块已批复，后续扩产若持续推进，有望进一步打开远期利润空间。造船行业优质产能稀缺、船厂排期饱满，公司在本轮高景气周期中具备持续接单能力和产能释放弹性，成长属性明显增强。公司正在从“订单验证阶段”进入“产能释放+利润兑现阶段”，业绩可见度持续提升。
　　业绩预增超预期，维持“买入”评级。公司26年6月大幅接单，28年计划交付量提升至493万CGT。结合最新排产数据，上调公司26-28年造船板块收入至425、814、985亿元，对应调整后26-28年归母净利润90、170、220亿元（原预测70、143、186亿元），对应PE为17、9、7倍。公司量价齐升趋势明确，稀缺扩产能力打开成长上限，上行空间充足，维持“买入”评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期，航运景气度下滑，钢价大幅上涨与人民币大幅升值，订单交付不及预期，募资计划落地受阻，信息披露问询后续风险。

　　实施重大资产置换注入恒力重工，战略转型跨入船舶制造。2025年期间，松发股份通过实施重大资产置换及发行股份购买资产，成功置入恒力重工100%股权，进军船舶制造。2026年一季度，松发股份实现营业收入88.88亿，同比增长199.07%；实现归属于母公司净利润为10.93亿元，同比增长330.3%。公司26Q1业绩同比显著提升，主要系公司船舶开工建造及交付量显著增长。
　　向海图强，筑梦深蓝。公司凭借高效的生产组织、持续的技术创新和充沛的订单储备，已跻身中国船舶制造业的领军行列。我们认为，恒力重工参与船舶行业有四大核心优势，即：规模大、位置佳、效率高、配套全（具有船用发动机生产能力），未来潜力较大。
　　全球油轮运费持续提升，VLCC迎来下单热潮。全球油轮市场在2026年保持强劲，显著受益于趋紧的供需关系。根据国际船舶网，进入2026年一季度，VLCC新船订单高达75艘，已经创下历史记录。其中，恒力重工接单50艘，冠绝全球船厂。
　　恒力重工已具备船用发动机自主生产能力。发动机视为船舶的“心脏”，为船舶提供动力，确保其正常航行及各项功能的实现。2026年4月，恒力发动机生产的国内首台8G95液化天然气（LNG）双燃料发动机成功交付。
　　盈利预测：预计公司2026-2028年实现营收420.80/678.92/827.83亿元，同比增94.5%/61.3%/21.9%；归母净利润69.56/127.84/169.47亿元，同比增162.0%/83.8%/32.6%，对应EPS为7.17/13.17/17.46元。公司作为民营造船龙头，有望深度受益于本轮船舶周期上行以及自身产能扩张，业绩增长动能强劲，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：技术迭代风险、新船订单不及预期风险、产能扩张与交付不及预期风险、原材料价格上涨风险、国际地缘政治、国际贸易及汇率波动风险。

　　恒力重工的三大稀缺性：集团产业链协同能力、区位+产能禀赋、一体化体系能力，共同支撑其在本轮造船周期中获取超额订单与业绩弹性。我们认为：当前市场研究普遍聚焦于“公司订单充沛、在手订单规模领先”，但忽视了一个更关键的问题——公司为什么能够在短时间内获取如此大规模、高质量订单？本质上，订单并非结果变量，而是能力的体现。恒力重工订单优势的背后，是三大具备长期稀缺性的核心能力，这也是公司区别于传统船厂、具备持续α的根本来源。
　　稀缺的集团协同能力：从炼化龙头到造船新贵，“恒力速度”重塑行业效率：公司依托恒力集团产业链优势协同，从炼化行业切入造船领域，通过收购STX（大连）资产，实现“存量产能+成熟体系”的快速接入，在极短时间内完成产能恢复与释放。不同于传统船厂“从0建设、长周期爬坡”的路径，公司复刻炼化行业的高效建设与运营体系，实现150天完成老厂盘活，二期未来工厂项目5个月建成投产。我们认为：恒力本质上不是一家“新船厂”，而是将成熟工业体系迁移至造船行业的“效率型重构者”。在行业产能刚性背景下，效率优势本身就是最稀缺的产能。
　　稀缺的优质区位+产能禀赋：大连不冻港+超大型船坞，构筑全球级制造底盘：公司位于大连长兴岛，具备天然不冻深水港优势，可全年稳定生产与交付，显著优于部分受气候制约的船厂。同时，公司拥有中国北方最大的单体船厂资源，并已形成以超大型船坞为核心的产能体系，公司已经拥有10个可同时生产20万DWT以下吨位船舶的船位和8个可同时生产20万DWT以上吨位船舶的船位，公司三期在建项目投产后可新增4个同时建造20万DWT以上吨位船舶的船位，该船位预计将于2026年下半年投入使用，届时公司将拥有同时建造10个20万DWT以下吨位船舶的船位和同时建造12个20万DWT以上吨位船舶的船位，共计22个船位。我们认为：船坞资源本质是造船行业最核心的“不可复制资产”，决定长期接单能力上限。
　　稀缺的造船+发动机一体化能力：订单、结构与配套能力同步升级：公司不仅订单规模领先，更重要的是订单结构持续优化+产业链配套完善，截至2026年3月，手持订单276艘、5061万DWT，交付排期至2030年。此外，公司订单中中端、高端船型（VLCC、超大型集装箱船等）占比持续提升，有望提升公司盈利水平。与此同时，公司布局船用发动机，实现核心动力系统自主配套。这一体系为公司带来长周期锁定收入的订单稳定性、高端船型抬升单船价值量的盈利弹性与关键设备自主化降低外部依赖的成本控制。我们认为：造船行业正在从“量的竞争”转向“结构+体系竞争”，公司已提前卡位。
　　供给刚性+需求升级，造船业进入盈利兑现阶段：过去十年行业经历深度出清，全球活跃船厂数量显著下降，叠加资金、环保及优质岸线资源约束，新增产能释放受限，供给端弹性明显不足；同时，船队老龄化与绿色转型驱动更新需求持续释放，推动行业景气维持高位。在此背景下，行业运行逻辑已由“订单驱动”逐步切换至“交付与盈利兑现”，表现为新造船价格中枢维持高位、船厂排期普遍延长至3–5年、利润逐步向报表端传导。我们认为，在行业进入盈利兑现阶段后，具备产能禀赋、订单储备及产业链协同优势的头部船企将率先实现业绩释放，行业分化有望进一步加剧。
　　盈利预测与投资建议：我们认为公司有望兑现其高增长的业绩，我们预计公司2026–2028年归母净利润分别为70亿元、136亿元、176亿元，对应EPS分别为7.19元、13.97元、18.10元，对应PE分别为21X、11X、8X。公司兼具行业景气β与自身成长α，业绩弹性与确定性兼备，首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：（1）行业景气回落风险；（2）项目建设及产能释放不及预期风险；（3）订单交付及执行风险；（4）原材料价格波动风险；（5）高端船型拓展及技术风险。

　　事件：松发股份发布2026年一季报。26Q1营收89亿元，同比增199%，归母净利润10.9亿元，同比增330%。26Q1毛利率21.5%，环比25Q4增2.7pct。26Q1工期部分受春节假期影响，利润表现及利润率提升进程符合预期。
　　手持订单持续积累，油运高景气核心受益船厂。油轮高景气度正加速向造船传导，公司凭借大型船坞、总装能力和批量化建造优势，在本轮油运高景气阶段大量接单。公司26年初至4月20日VLCC新签订单达50艘，占全球同期VLCC新签订单的52%，VLCC手持订单量全球排名第一，充分受益于当前油运高景气带动的船市上行。
　　量价齐升，业绩增长趋势明确。量维度：公司2026-2028年排产量稳步增长，交付节奏持续抬升，参考克拉克森数据，26-28交付量增速分别为389%、37%、55%。合同负债自25Q4末的54亿元增至26Q1末的83亿元。价维度：当前船价已企稳，连续多周环比回升，有望重新进入上行通道。利润率维度：26Q1公司毛利率21.5%，归母净利率12.3%。公司订单结构持续优化，当前手持订单中集装箱船/油轮/散货船占比分别为31%、46%、23%，低附加值散货船后续交付占比持续下降（26年63%降至28年8%），集装箱船交付占比持续提升（26年0%增至28年44%），交付船型结构改善有望带动利润率上升。产能释放叠加产品结构升级，公司业绩增长趋势明确。
　　产能持续爬坡，远期业绩有望持续上修。公司二期产能已投产，三期产能在建，后续产能有望继续扩张。考虑当前已投产产能及在建产能，假设船价稳定，远期满效率运作下年产值有望突破千亿，利润成长天花板打开。
　　新造船价连续多周环比回升，上行动能充足。二手船价领先回升，新造船价企稳，近期已连续4周环比上行。需求端，替换周期刚过半，油轮与散货船潜在替换需求充足，集运在运力竞赛背景下订单持续性被低估。供给端，船厂产能紧张，订单覆盖年份维持高位。供需紧张叠加下游高景气传导有望助力船价重回上行通道。
　　业绩符合预期，维持“买入”评级。维持2026-2028年归母净利润70、143、186亿元预测，对应PE倍数19、9、7。量价齐升助力业绩增长，潜在产能增量打开成长上行空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期，航运景气度下滑，钢价大幅上涨与人民币大幅升值，订单交付不及预期风险，募资计划审核不通过风险，信息披露问询后续风险。

　　投资要点
　　松发股份：盘活前国内最大外资船厂韩国STX，打造民营造船核心标的
　　松发股份为恒力集团下属子公司，原主营陶瓷制品。2025年5月公司通过实施资产置换与发行股份，购买同一实控人下造船资产——恒力重工100%股权，完成企业战略转型，成为民营造船核心标的。恒力重工前身为韩国STX（大连），曾是中国最大的外资船厂，船坞等造船基础设施优良，2013年受造船周期下行影响破产。恒力集团2022年7月耗资21亿元将其收购，随后依托于集团的资金、管理和产业链优势，快速盘活其资产。至今恒力重工已实现主流船型全覆盖，船用发动机自主可控，凭借产能弹性、高效率和低成本，市场地位快速提升。截至2026年4月末，恒力重工在手订单277艘/5078万DWT/1028万CGT，交期已排至2030年，全球造船集团中排名第三。2024年以来公司业绩快速增长：2025年公司实现营业收入216亿元，同比增长275%，归母净利润27亿元，同比增长1083%，2026年Q1实现营收89亿元，同比增长199%，归母净利润11亿元，同比增长330%。2025年公司实现销售毛利率/净利率20.4%/12.3%，依托于恒力集团极高的管理效率、规模化采购降本和高效的造船基础设施，盈利能力业内领先。展望后续，恒力重工的①产能仍在继续扩张、②高毛利率和高附加值的船型占交付比重将提升（2026-2028年箱船+油轮交付占比25%/40%/87%）、③生产管理降本增效继续推进，将成为本轮周期中弹性最大，成长确定性最强的造船集团。
　　供需缺口与政策缓和共存，船舶行业景气周期延续
　　我们看好新造船市场景气度与头部船厂增长持续性：1）供需缺口中期难以消解：供给侧，2025年全球船厂交付量为0.44亿CGT，较2011年高点下降19%。当前造船产能逐步修复，克拉克森预计2026-2027年全球船舶交付量分别为5005/5543万CGT，同比分别增长14%/11%，但中国以外区域均难以大规模重启和扩张产能：造船业具备劳动力密集、钢材占比高等特征，日韩等区域人力缺口大、钢板价格高，扩产困难，且已有船厂经历此前漫长的下行周期后，比起扩产，战略更多聚焦于高端化。此外，尽管到2027年，全球新造船产能恢复至2011年水准（按CGT计算持平，按DWT计算距离2011年高点仍有13%的差距），但15年间（2011-2025年）全球船队规模（CGT）已增长约58%，存量更新制裁下，供给并未过剩。需求侧，全球船队平均船龄仍在增长，约33%的现有船舶将在未来10年（2026-2035年）更新迭代。其中，油轮、散货船老龄化更加严重，将为更新需求主力军。同时，新能源转型为船舶行业中长期发展趋势，可替代能源船舶占新签订单比率逐年提升，2025年达46%。随环保政策趋严，去碳化进程较慢的船东可能面临航运成本上升、监管罚款和竞争力下降，低碳转型将加快更新替换节奏。保守测算2025-2030年全球船舶年均交付需求约1.0亿载重吨，老船更新需求占比超50%。2）船厂在手订单饱满且结构持续优化：2026Q1全球船厂在手订单合计4.8亿载重吨，同比增长20%/11%，手持订单覆盖度已至4年以上，降价接单意愿低。船价和原材料价格2021年以来呈剪刀差、双燃料等高价船型占比提升，结构仍将持续优化。
　　规模、效率、控本业内领先，看好公司长期成长性
　　造船行业属于资本密集、技术密集、重资产、长周期的行业，头部船厂核心竞争力并非来自单一制造能力，而是大型、复杂工业体系的综合组织能力。恒力重工具备如下优势，阿尔法属性凸显：（1）产能弹性大：截至2026/3/31，集团产能可分四期，一期（海洋工厂）、二期（未来工厂）已满产，年钢加工量达230万吨，年产能约1200万DWT，三期即将投产（满产后产能预计再+30%），还有四期产能储备。（2）综合效率高：①实控人、董事长陈建华为国内第三大民营企业恒力集团创始人，依托于恒力企业文化和人才生态，决策效率高。同时，多位高管来自国内头部船厂，产业资源、技术积累深厚。②拥有业内领先的重型起重装备集群，坞期短，造船效率高。（3）成本控制优异：船舶配套产业链自供比率高，能源支出可与恒力集团协同。截至2025年底，恒力重工发动机总产能约180台，总功率320万马力，可实现LNG、LPG、甲醇、氨四种低碳零碳双燃料发动机全覆盖。发动机自主可控不仅为公司的交付能力背书、帮助公司节省成本，还将贡献业绩增量：大致估算，按2026年发动机出货110台，其中70%自供，30%外售，均价5000万人民币/台，净利率20%，则贡献16.5亿收入、3.3亿净利润。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为72/125/164亿元，对应PE18/10/8倍（2026年6月2日）。公司为全球第三大船厂，背靠恒力集团，资金、效率、成本、产能等优势显著，为本轮周期弹性最大、成长性最优的标的之一，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格和汇率波动、地缘政治冲突加剧、产能扩张不及预期、订单交付不及预期

　　置入恒力重工100%股权，主业战略转型跻身世界造船第一方阵
　　公司通过实施重大资产置换及发行股份购买资产，成功置入恒力重工100%股权，主营业务实现战略性转型，由传统陶瓷制造正式跨入船舶及高端装备的研发、生产和销售领域。恒力重工的前身STX大连曾是中国最大的外资船厂，拥有中国北方最大的单体船厂。2022年，恒力集团成立恒力重工，耗资21.1亿元竞拍收购原STX大连资产。2023年1月，恒力重工一期“海洋工厂”仅用时150天实现全面运营，2025年1月二期项目“未来工厂”5个月实现投产。2025年9月，恒力重工合作创新暨海工科技产业园在大连长兴岛开工建设。至此，全球单体规模最大、设施最现代化、配套最齐备的绿色造船基地已蔚然成形。根据克拉克森统计，当前恒力重工手持订单共计276艘5060万载重吨，其中油船123艘、散货船93艘、集装箱船56艘、LPG船4艘，交船期排至2030年。
　　体系重塑打造恒力交付速度，重组首年交出高分答卷
　　公司构建以“流程化、体系化、工业纪律驱动”为核心的现代生产体系，驱动建造效率蝶变。2025年内呈现出两艘30.6万载重吨VLCC同日出坞、多船同坞建造及国内首次在船台实现18.1万载重吨散货船下水等高效生产场景。2026年开局更是三天内连续上演4艘30.6万载重吨VLCC同日下水、6艘8.2万载重吨散货船同日出坞的盛况，刷新了全球造船节拍化生产纪录。2025年公司完成16艘散货船和集装箱船、1艘VLCC油轮的生产和交付，船舶建造收入208.64亿元，毛利率高达18.87%，交出高分答卷。随着批量船的不断交付，公司净利率呈现逐季提升态势，2025Q2至Q4单季度净利率分别达10.09%、12.29%、14%。
　　技术突破形成交付优势，发动机自供筑牢护城河
　　公司紧扣绿色低碳与数智化转型，实现从“规模制造”向“技术引领”的关键跨越，全谱系高端建造能力全面贯通。恒力发动机锚定“双碳”战略，已形成年产180台、总功率320万马力的规模化产能，首台LPG双燃料6G60发动机顺利交付，实现绿色动力重大突破；大型高端双燃料发动机同步推进。通过发动机自供，恒力增强了对供应链的控制力，优化了整船的成本结构，大幅提高了公司的竞争力和盈利能力。
　　VLCC迎下单潮，世界最大VLCC单体船厂扬帆起航
　　今年来随着长锦商船扫货VLCC二手船市场，以及违规黑船加速出清，正规船队的稀缺性进一步强化。短期看二手船卖方高位套现后，回笼资金有望继续投入新造船市场。长期看VLCC老龄化更新的结构性支撑将长期存在，截至2025年底当前在航VLCC中有近20%船龄超过20年，而VLCC手持订单占船队比重仅有17.2%，老旧运力淘汰进程持续加速，供需缺口加速放大。两者叠加或将推动VLCC迎来下单潮。目前恒力重工VLCC手持订单高达80艘，远远超过排名第二的韩国韩华海洋（30艘），是全球VLCC手持订单最多的单体船厂，具有碾压级优势。
　　2026年一季度，恒力重工就已成功斩获108艘新造船订单，涵盖54艘VLCC、18艘苏伊士型原油船、4艘LR2型成品油/原油运输船、12艘集装箱船、16艘散货船，且全部订单均来自Seatankers、Dynacom、EPS等国际知名船东。恒力重工已然成为全球船东的首选造船基地之一。4月17日公司完成摘帽，民企造船龙头继续扬帆远航。
　　盈利预测：我们预测公司2026-2028年营业收入为425.81/656.17/805.87亿元，归母净利润为70.86/127.09/173.26亿元，对应PE为17.11/9.54/7X。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业订单波动风险、市场竞争风险