事件：松发股份于2026年8月24日发布2026年半年度业绩公告，2026年上半年实现营业收入235.0亿元，同比增加251.9%；实现归母净利润36.1亿元，同比增加457.7%。其中，2026Q2实现营业收入146.2亿元，同比增加120.7%，环比增加64.4%；实现归母净利润25.2亿元，同比增加276.6%，环比增加130.2%。
　　新接订单远超预期，VLAC迎来突破。2026年上半年公司新接订单207艘，其中散货船49艘、集装箱船56艘、油轮94艘，另有8艘超大型液氨运输船（VLAC）首次纳入订单矩阵。从2026年上半年新接订单结构来看，集装箱船与油轮占比已达到72%，反映公司在高附加值船型领域持续突破。此外，2026年7月公司新承接46艘造船订单。当前，公司累计接单已超过500艘，交船计划已排至2030年，在手订单居国内民营船厂第一梯队，其中VLCC超大型原油船手持订单数量位居全球单体船厂首位。
　　船舶交付超预期，恒力品质赢得市场口碑。公司造船业务进入规模化交付阶段，2026年上半年实现船舶高质量交付40艘，交付节奏持续加快，批量化、节拍化生产能力逐步兑现。依托大型船坞资源、全产业链配套能力以及绿色低碳船型布局，公司在集装箱船、油轮、散货船等主流船型领域持续突破，并持续获得海外船东认可。随着前期订单陆续进入交付周期，公司建造效率和交付能力得到验证，有望进一步提升市场竞争力，推动订单储备加速转化。2026Q2公司净利率达17.2%，同比+7.1pct，环比+4.91pct，盈利能力持续得到验证。
　　产能扩张与全产业链配套同步提速。公司持续推进造船产能建设，通过定增拟募资70亿元，围绕绿色智能高端船舶制造一体化项目、绿色船舶制造配套升级项目及码头设施建设等方向投入，整体规划投资金额约135亿元，加快推进新产能落地。随着新建船坞、码头及配套装备产线逐步投产，公司有望进一步提升船舶建造能力，完善造船、海工、装备制造等全产业链布局，推动公司向全球领先的大型综合性船舶制造基地迈进。
　　盈利预测与投资建议：我们认为公司有望兑现其高增长的业绩，我们预计公司2026–2028年归母净利润分别为80亿元、160亿元、201亿元，对应EPS分别为7.9元、15.7元、19.7元，对应PE分别为23X、12X、9X。公司兼具行业景气β与自身成长α，业绩弹性与确定性兼备，维持“推荐”评级。
　　风险提示：（1）行业景气回落风险；（2）项目建设及产能释放不及预期风险；（3）订单交付及执行风险；（4）原材料价格波动风险；（5）高端船型拓展及技术风险。

　　事件：2026年8月25日，公司发布2026半年度报告。2026年上半年，公司实现营收235.04亿（同比+251.87%），实现归母净利润36.09亿（同比+457.67%），实现扣非归母净利润35.14亿（同比+2935.31%）。
　　业务规模实现跨越式增长，公司新签订单与生产交付等核心经营指标均创历史同期新高。在行业高景气周期与全球船位供给持续偏紧的双重背景下，恒力重工紧扣绿色转型与高附加值市场方向，依托节拍化生产体系和全产业链资源协同，业务规模实现跨越式增长。报告期内，公司新签订单与生产交付等核心经营指标均创历史同期新高，技术攻关与产能建设取得重大突破，规模效应与盈利质量协同释放，公司高质量发展根基不断夯实，长期发展动能稳步积蓄。
　　截至2026H1，松发股份在手订单饱满。报告期内，公司新承接船舶订单207艘，远超2025年全年115艘承揽总量，一举刷新全球单体船厂接单规模与船型多元化双项纪录。订单结构同步优化，涵盖油轮94艘、集装箱船56艘、散货船49艘和超大型液氨运输船（VLAC）8艘，成功实现“集、散、油、气”全谱系均衡突破。其中，集装箱船与油轮合计占比超72%，高附加值船型已稳居订单主力；VLAC首次纳入公司订单矩阵并实现批量化承揽，标志着公司在气体运输船高端赛道实现战略性突破，产品谱系与市场竞争格局双向升级。
　　盈利预测：预计公司2026-2028年实现营收485.48/769.65/938.61亿元，同比增124.4%/58.5%/22.0%；归母净利润80.12/146.32/192.82亿元，同比增201.8%/82.6%/31.8%，对应EPS为7.86/14.36/18.93元。公司作为民营造船龙头，有望深度受益于本轮船舶周期上行以及自身产能扩张，业绩增长动能强劲，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：技术迭代风险、新船订单不及预期风险、产能扩张与交付不及预期风险、原材料价格上涨风险、国际地缘政治、国际贸易及汇率波动风险等。

　　事件：公司26Q2实现归母净利润25.2亿元，与此前预增口径（25.1亿元）相近，同比+277%、环比+130%；26Q2毛利率提升至25.0%，较26Q1环比提升3.5pct。业绩与此前预增基本一致，二季度毛利率显著提升，符合预期。
　　新签订单量价齐升，合同负债增长验证在手订单持续转化。26H1公司新签船舶订单207艘，已超过2025全年115艘，其中油轮94艘、集装箱船56艘、散货船49艘、VLAC8艘，油轮与集装箱船合计占比超过70%，订单结构进一步向高附加值船型倾斜。26H1末合同负债达到120亿元，较26Q1末约83亿元增长46%，客户进度款持续增加，反映公司新签订单快速落地及在手项目持续推进，为后续收入增长提供较强支撑。
　　高端船型订单加速兑现，产品结构升级推动盈利中枢持续抬升。公司持续突破VLCC、超大型集装箱船、VLAC等高附加值船型，订单结构升级带动单船价值量和盈利能力同步提升。根据当前排产，26-28年预计交付量分别同比+423%/+60%/+52%，其中散货船交付占比预计由64%下降至10%，集装箱船占比由0%提升至46%。26Q2毛利率进一步升至25%，环比提升3.5pct，验证订单结构升级逻辑。
　　全球造船产能供给偏刚性，公司持续扩产能力稀缺性进一步凸显。当前全球造船订单覆盖年份约4.3年，高端船型大型船坞资源尤为紧张。在岸线、土地、船坞及配套供应链等多重约束下，行业新增有效产能释放速度较慢。公司依托大型船坞、专业化船台及全产业链配套，通过单坞多船并造和批量化生产持续提升效率，并持续推进新增船坞及配套产能建设，在行业优质产能稀缺背景下，公司持续扩产能力有望进一步打开远期接单及业绩成长空间。
　　发动机外销有望打开新增收入和利润曲线。全球低速机产能同样偏紧，叠加LNG、甲醇、氨等双燃料船舶渗透率提升，高价值双燃料低速机需求持续增长。公司已具备船用低速发动机自主生产能力，除满足自身快速增长的内部配套需求外，满产后预计仍具备上百台外销空间。有望贡献新增收入和利润弹性。
　　维持盈利预测，维持买入评级。预计公司26-28年归母净利润分别为90/170/220亿元，对应PE为20/11/8倍。公司兼具造船高景气、产能扩张、高端船型升级及发动机外销潜力，随着新增产能释放和订单结构优化，远期盈利仍具备持续上修空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：民船新接订单不及预期风险，航运景气度下滑风险，钢价大幅上涨与人民币大幅升值风险，订单交付及产能爬坡不及预期风险，关于2025年年度报告的信息披露监管问询后续风险，关于向特定对象发行股票申请审核问询的后续风险。

　　投资要点：
　　公司于2025年置入恒力重工，转型船舶与海工设备制造。松发股份2015年上市，2018年被恒力集团有限公司收购29.91%的股份，后于2025年置入恒力重工100%股权，成功转型船舶制造行业。资产重组完成后，2025年公司营业收入达216.39亿元，利润总额达31.8亿元，同比增长860.52%；2026年Q1营业收入达88.9亿元，归母净利润10.9亿元，同比增长330%。
　　恒力重工承接STX（大连）核心资产，迅速发展扩张。2022年，恒力重工成立并收购于2015年破产的STX（大连），正式进入船舶制造领域。企业产能建设分阶段稳步落地，一、二期项目已陆续投产，扩建1号船坞并新建2、3号船坞，三期项目计划改建4个船位并对原万邦船坞改建，形成4号船坞。公司同步扩展发动机等造船配套项目。公司在四年时间内完成从资产收购、产能恢复到多期项目接续扩张的发展历程，充分展现“恒力速度”。产能规模持续壮大同步拉动订单增长，截至2026年3月31日，公司已签约在手订单为284艘，订单金额275.13亿美元，在手订单已排至2030年前后。
　　油散运景气度催化叠加中长期更新需求，造船景气度有望维持高位。2025年下半年以来，油运、散运景气度持续攀升，新增订单量回暖，有望成为短期需求的核心推动；中长期来看，船队老龄化与绿色转型或将持续支撑更新需求释放。造船产能在本轮周期以来虽有增长，但仍有限，难改产能紧张格局。预计2028年全球新船交付量接近上周期高点，但新船交付量占船队比例为5.66%，仍低于上一轮周期11.84%的历史高位；同时，订单覆盖率自2020年的2.47年持续上升至2026年的4.11年，产能持续紧张。总体来看，造船行业有望在未来3-5年维持较高景气度。中国船厂或将受益于行业高景气和全球市场份额提升带来的发展机遇。
　　盈利预测与评级：公司收购恒力重工后，成为国内民营造船“新势力”。假设后续增产项目均顺利投产，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为69.73/160.28/259.20亿元，同比增速分别为162.67%/129.86%/61.72%，当前股价对应的PE分别为26.78/11.65/7.20倍。鉴于造船行业景气度上行和公司产能扩张趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示。公司订单交付不及预期；航运行业景气不及预期；IMO环保约束不及预期；地缘政治风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险

　　恒力重工是松发股份的核心资产，完成重组注入后，松发股份全面转型为船舶制造企业，成为国内“民营造船第一股”。2025年松发股份通过实施重大资产置换及发行股份购买资产，置入恒力重工100%股权，公司主营业务全面转向船舶制造。恒力重工作为国内民营船厂的新锐力量，已构建起覆盖超大型船舶与高端装备的制造能力。截至2026年3月31日，公司已签约在手订单为284艘，订单金额为275.13亿美元。2025年新签订单量排名位居中国第二、全球第二。
　　造船市场景气上行，造船产能加速向头部船企集中。
　　需求端：全球新船订单创历史同期最高水平，能源运输船舶订单数倍增长。2026上半年原油船、成品油船成交订单量分别同比上涨515.6%和438.5%；新船价格经过短期回调后略有回升，仍处于历史高位。2026年6月，新船价格指数收报185.15点，较年初上涨0.5%，同比下降1.0%；船舶老龄化问题依然存在，但部分船型手持订单占船队比重已开始提升。
　　供给端：造船供给完成出清，中大型船厂持续扩产、集中接单，中国船厂继续领跑新造船市场三大指标。
　　恒力重工：多维构筑核心竞争力，民营船厂龙头优势凸显1、把握油轮历史性高增周期红利，在手订单居全球前列：2026年上半年全球超大型原油运输船（VLCC）市场迎来历史性高速增长阶段，船价处于本轮周期高位。恒力重工以86艘VLCC订单稳居全球首位。除油轮以外，恒力重工在散货船、集装箱船方面新接订单位居全球前列。
　　2、船用发动机自主可控，稳固船舶交付保障能力：发动机是船舶的核心部件，公司具备船用发动机自主生产能力，可保证发动机的稳定供应和船舶交付的及时性。
　　3、地理位置好、基础设施优，实现规模化、高效率、高技术船舶建造：公司地处大连长兴岛造船基地，具备优秀的地理优势；同时，公司拥有现代化船坞、船台，以及船用发动机自主生产能力，具备业内领先的船舶建造基础设施。
　　4、研发团队经验丰富，设计能力行业领先。
　　5、造船稀缺产能持续扩张，交付能力快速提升：公司通过定增募集资金净额约69亿元，系统性提升生产能力，通过优化资源配置，加速消化在手订单的同时增强承接新订单的能力。
　　投资建议：公司是民营造船龙头企业，有望充分受益于本轮造船周期景气上行；同时公司自身持续扩张产能，有望持续驱动业绩增长。我们预计公司2026~2028年归母净利润分别为77.22/129.63/178.52亿元，对应PE分别为24X/14X/10X。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、新船订单及价格不及预期、造船行业竞争格局恶化风险、产能扩张不及预期。

　　投资要点
　　松发股份：盘活前国内最大外资船厂韩国STX，打造民营造船核心标的
　　松发股份为恒力集团下属子公司，原主营陶瓷制品。2025年5月公司通过实施资产置换与发行股份，购买同一实控人下造船资产——恒力重工100%股权，完成企业战略转型，成为民营造船核心标的。恒力重工前身为韩国STX（大连），曾是中国最大的外资船厂，船坞等造船基础设施优良，2013年受造船周期下行影响破产。恒力集团2022年7月耗资21亿元将其收购，随后依托于集团的资金、管理和产业链优势，快速盘活其资产。至今恒力重工已实现主流船型全覆盖，船用发动机自主可控，凭借产能弹性、高效率和低成本，市场地位快速提升。截至2026年4月末，恒力重工在手订单277艘/5078万DWT/1028万CGT，交期已排至2030年，全球造船集团中排名第三。2024年以来公司业绩快速增长：2025年公司实现营业收入216亿元，同比增长275%，归母净利润27亿元，同比增长1083%，2026年Q1实现营收89亿元，同比增长199%，归母净利润11亿元，同比增长330%。2025年公司实现销售毛利率/净利率20.4%/12.3%，依托于恒力集团极高的管理效率、规模化采购降本和高效的造船基础设施，盈利能力业内领先。展望后续，恒力重工的①产能仍在继续扩张、②高毛利率和高附加值的船型占交付比重将提升（2026-2028年箱船+油轮交付占比25%/40%/87%）、③生产管理降本增效继续推进，将成为本轮周期中弹性最大，成长确定性最强的造船集团。
　　供需缺口与政策缓和共存，船舶行业景气周期延续
　　我们看好新造船市场景气度与头部船厂增长持续性：1）供需缺口中期难以消解：供给侧，2025年全球船厂交付量为0.44亿CGT，较2011年高点下降19%。当前造船产能逐步修复，克拉克森预计2026-2027年全球船舶交付量分别为5005/5543万CGT，同比分别增长14%/11%，但中国以外区域均难以大规模重启和扩张产能：造船业具备劳动力密集、钢材占比高等特征，日韩等区域人力缺口大、钢板价格高，扩产困难，且已有船厂经历此前漫长的下行周期后，比起扩产，战略更多聚焦于高端化。此外，尽管到2027年，全球新造船产能恢复至2011年水准（按CGT计算持平，按DWT计算距离2011年高点仍有13%的差距），但15年间（2011-2025年）全球船队规模（CGT）已增长约58%，存量更新制裁下，供给并未过剩。需求侧，全球船队平均船龄仍在增长，约33%的现有船舶将在未来10年（2026-2035年）更新迭代。其中，油轮、散货船老龄化更加严重，将为更新需求主力军。同时，新能源转型为船舶行业中长期发展趋势，可替代能源船舶占新签订单比率逐年提升，2025年达46%。随环保政策趋严，去碳化进程较慢的船东可能面临航运成本上升、监管罚款和竞争力下降，低碳转型将加快更新替换节奏。保守测算2025-2030年全球船舶年均交付需求约1.0亿载重吨，老船更新需求占比超50%。2）船厂在手订单饱满且结构持续优化：2026Q1全球船厂在手订单合计4.8亿载重吨，同比增长20%/11%，手持订单覆盖度已至4年以上，降价接单意愿低。船价和原材料价格2021年以来呈剪刀差、双燃料等高价船型占比提升，结构仍将持续优化。
　　规模、效率、控本业内领先，看好公司长期成长性
　　造船行业属于资本密集、技术密集、重资产、长周期的行业，头部船厂核心竞争力并非来自单一制造能力，而是大型、复杂工业体系的综合组织能力。恒力重工具备如下优势，阿尔法属性凸显：（1）产能弹性大：截至2026/3/31，集团产能可分四期，一期（海洋工厂）、二期（未来工厂）已满产，年钢加工量达230万吨，年产能约1200万DWT，三期即将投产（满产后产能预计再+30%），还有四期产能储备。（2）综合效率高：①实控人、董事长陈建华为国内第三大民营企业恒力集团创始人，依托于恒力企业文化和人才生态，决策效率高。同时，多位高管来自国内头部船厂，产业资源、技术积累深厚。②拥有业内领先的重型起重装备集群，坞期短，造船效率高。（3）成本控制优异：船舶配套产业链自供比率高，能源支出可与恒力集团协同。截至2025年底，恒力重工发动机总产能约180台，总功率320万马力，可实现LNG、LPG、甲醇、氨四种低碳零碳双燃料发动机全覆盖。发动机自主可控不仅为公司的交付能力背书、帮助公司节省成本，还将贡献业绩增量：大致估算，按2026年发动机出货110台，其中70%自供，30%外售，均价5000万人民币/台，净利率20%，则贡献16.5亿收入、3.3亿净利润。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为72/125/164亿元，对应PE18/10/8倍（2026年6月2日）。公司为全球第三大船厂，背靠恒力集团，资金、效率、成本、产能等优势显著，为本轮周期弹性最大、成长性最优的标的之一，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格和汇率波动、地缘政治冲突加剧、产能扩张不及预期、订单交付不及预期

　　置入恒力重工100%股权，主业战略转型跻身世界造船第一方阵
　　公司通过实施重大资产置换及发行股份购买资产，成功置入恒力重工100%股权，主营业务实现战略性转型，由传统陶瓷制造正式跨入船舶及高端装备的研发、生产和销售领域。恒力重工的前身STX大连曾是中国最大的外资船厂，拥有中国北方最大的单体船厂。2022年，恒力集团成立恒力重工，耗资21.1亿元竞拍收购原STX大连资产。2023年1月，恒力重工一期“海洋工厂”仅用时150天实现全面运营，2025年1月二期项目“未来工厂”5个月实现投产。2025年9月，恒力重工合作创新暨海工科技产业园在大连长兴岛开工建设。至此，全球单体规模最大、设施最现代化、配套最齐备的绿色造船基地已蔚然成形。根据克拉克森统计，当前恒力重工手持订单共计276艘5060万载重吨，其中油船123艘、散货船93艘、集装箱船56艘、LPG船4艘，交船期排至2030年。
　　体系重塑打造恒力交付速度，重组首年交出高分答卷
　　公司构建以“流程化、体系化、工业纪律驱动”为核心的现代生产体系，驱动建造效率蝶变。2025年内呈现出两艘30.6万载重吨VLCC同日出坞、多船同坞建造及国内首次在船台实现18.1万载重吨散货船下水等高效生产场景。2026年开局更是三天内连续上演4艘30.6万载重吨VLCC同日下水、6艘8.2万载重吨散货船同日出坞的盛况，刷新了全球造船节拍化生产纪录。2025年公司完成16艘散货船和集装箱船、1艘VLCC油轮的生产和交付，船舶建造收入208.64亿元，毛利率高达18.87%，交出高分答卷。随着批量船的不断交付，公司净利率呈现逐季提升态势，2025Q2至Q4单季度净利率分别达10.09%、12.29%、14%。
　　技术突破形成交付优势，发动机自供筑牢护城河
　　公司紧扣绿色低碳与数智化转型，实现从“规模制造”向“技术引领”的关键跨越，全谱系高端建造能力全面贯通。恒力发动机锚定“双碳”战略，已形成年产180台、总功率320万马力的规模化产能，首台LPG双燃料6G60发动机顺利交付，实现绿色动力重大突破；大型高端双燃料发动机同步推进。通过发动机自供，恒力增强了对供应链的控制力，优化了整船的成本结构，大幅提高了公司的竞争力和盈利能力。
　　VLCC迎下单潮，世界最大VLCC单体船厂扬帆起航
　　今年来随着长锦商船扫货VLCC二手船市场，以及违规黑船加速出清，正规船队的稀缺性进一步强化。短期看二手船卖方高位套现后，回笼资金有望继续投入新造船市场。长期看VLCC老龄化更新的结构性支撑将长期存在，截至2025年底当前在航VLCC中有近20%船龄超过20年，而VLCC手持订单占船队比重仅有17.2%，老旧运力淘汰进程持续加速，供需缺口加速放大。两者叠加或将推动VLCC迎来下单潮。目前恒力重工VLCC手持订单高达80艘，远远超过排名第二的韩国韩华海洋（30艘），是全球VLCC手持订单最多的单体船厂，具有碾压级优势。
　　2026年一季度，恒力重工就已成功斩获108艘新造船订单，涵盖54艘VLCC、18艘苏伊士型原油船、4艘LR2型成品油/原油运输船、12艘集装箱船、16艘散货船，且全部订单均来自Seatankers、Dynacom、EPS等国际知名船东。恒力重工已然成为全球船东的首选造船基地之一。4月17日公司完成摘帽，民企造船龙头继续扬帆远航。
　　盈利预测：我们预测公司2026-2028年营业收入为425.81/656.17/805.87亿元，归母净利润为70.86/127.09/173.26亿元，对应PE为17.11/9.54/7X。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险、行业订单波动风险、市场竞争风险