“两机”、核电高端铸件龙头，研发、资本投入进入兑现期。
　　公司是国内领先的航空发动机、燃气轮机、核电高端专用零部件供应商，通过多年的运营投入，公司逐步补足产业链核心工艺环节的生产设备，2025年通过可转债进一步延伸叶片机匣涂层和先进核能材料及关键零部件制造能力。受益于“两机”行业景气度向上，公司的涡轮叶片等高附加值业务收入占比呈现增长趋势，产能利用率有望迎来修复，看好规模效应带动公司盈利能力持续上行。
　　燃气轮机：全球产能趋紧，公司市占率有望持续提升。
　　燃气轮机凭借其高效率与快速启动特性在发电领域获得广泛应用，随着北美算力缺电的持续演绎，以及国内重燃自主研发加速，燃机市场需求迈入高景气周期。燃机的涡轮叶片是负责将热能转换为机械能的核心部件，制造门槛高、价值量占比最大（约22%），全球供给格局高度集中。以PCC、HWM为代表的海外供应商扩产速度较慢，在主机厂产能持续紧张的背景下，2025年至今多家燃气轮机主机厂拜访公司，市场份额具备持续提升的可能。
　　航空发动机：市场维持高景气，国内外需求共振打开公司成长空间。
　　受空运需求复苏以及军费开支持续扩张影响，RR、CFM国际、GEA、普惠对2028财年预测较为乐观，预计中短期航发市场维持较快增长。航发、燃机零部件产能共用，两大市场景气共振进一步加剧全球供应紧缺。公司在航空科技领域布局核心零部件和整机，制造能力对标国际先进水平。公司深入参与国内外多家核心客户供应体系，合作范围有望进一步延展突破。
　　核电：“十五五”进入投产高峰，公司受益自主可控加速。
　　公司是国内核岛核一级铸造零部件、金属保温层和乏燃料格架等产品的先行者，并与中物院二所合作完成屏蔽材料商业化落地。随着中国核电进入大规模建设高峰期，高端装备和材料的发展空间较大。其中，核主泵是反应堆冷却剂系统的“心脏”，高端市场仍被外资把控；后市场环节的乏燃料处理能力亟待提升，将带动相关设备及零部件投资机会。另一方面，公司与合肥能源研究院成立合资公司，目前成功开发三种关键核心部件和极端环境功能材料高硼钢、钨硼钢，新型高热负荷部件偏滤器已通过试验验证，有望受益核聚变产业发展红利。
　　风险提示。AI算力发展放缓；技术迭代不及预期；募投项目不及预期；原材料价格波动；海外贸易摩擦；盈利预测不及预期。

　　事件:
　　2025年10月30日，应流股份发布2025年三季度报告：2025年前三季度实现营业收入21.21亿元，同比+11.02%；实现归母净利润2.94亿元，同比+29.59%；实现扣非归母净利润2.78亿元，同比+26.17%。
　　投资要点:
　　前三季度营收净利同比双增，加工涂层及核能材料产业链加速构建2025年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比+11.02%；
　　实现归母净利润2.94亿元，同比+29.59%。公司加权平均净资产收益率为6.17%，同比+1.18pct；销售毛利率36.92%，同比+3.02pct；销售净利率12.74%，同比+1.71pct；经营活动现金流净额为-0.59亿元。据公司2025年9月17日发布的可转债募集说明书，公司拟募资15亿元，用于叶片机匣加工涂层项目、先进核能材料及关键零部件智能化升级项目等。叶片机匣加工涂层项目所涉及的深加工及涂层工艺使公司形成完整的叶片、机匣加工及涂层生产链，预计2026年6月完成建设；先进核能材料及关键零部件智能化升级项目建成达产后将提升各类含硼聚乙烯复合屏蔽材料、金属（反射）保温层（含碳化硼烧结块）及燃料贮存格架（含铝基碳化硼中子吸收板）等产品的综合生产能力，预计2026年10月完成建设。
　　Q3归母净利润同比大幅增长，毛利率、净利率水平全面提升2025Q3单季度，公司实现营业收入7.38亿元，同比+14.80%，环比+2.29%；实现归母净利润1.06亿元，同比+41.10%，环比+9.80%，主要系“两机”业务快速增长，收入增加；经营活动现金流净额为0.92亿元。加权ROE为2.14%，同比+0.50pct，环比+0.12pct；销售毛利率为38.03%，同比+5.07pct，环比+2.17pct；销售净利率13.68%，同比+2.80pct，环比+2.03pct。
　　期间费用方面，2025Q3公司销售费用率1.82%，同比-0.13pct，环比+0.44pct；管理费用率7.88%，同比+0.83pct，环比-0.29pct；研发费用率8.90%，同比-0.65pct，环比-0.43pct；财务费用率6.31%，同比+1.08pct，环比+2.76pct。
　　盈利预测和投资评级
　　两机产业链高度景气带来订单爆发，公司在手订单饱满，拥有长期持续增长的能力。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为30.41、38.67、50.11亿元，归母净利润分别4.08、5.87、8.27亿元，对应的PE分别为65、45和32倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济波动风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险；新兴领域需求不及预期；汇率变动风险。

　　投资要点
　　Q3归母净利润同比+41%，合同负债维持高位
　　2025年Q1-Q3公司实现营业收入21.2亿元，同比+11.0%，归母净利润2.9亿元，同比+29.6%；扣非归母净利润2.8亿元，同比+26.2%。单Q3公司收入7.4亿元，同比+14.8%，归母净利润1.1亿元，同比+41.1%；扣非归母净利润0.9亿元，同比+27.4%。截至2025年三季度末，公司合同负债达2.1亿元，同比+20%，有望持续贡献业绩增量。公司为各大燃气轮机龙头公司叶片铸件供应商，充分受益于AI驱动下燃气轮机需求增长。展望全年，“两机”业务在手订单饱满，利润有望持续释放。
　　两机兑现毛利率提升，看好公司盈利能力长期提升空间
　　单Q3公司销售净利率13.7%，同比+2.8pct，环比提升2.1pct，盈利能力提升明显：①毛利端：单Q3公司毛利率38.0%，同比+5.0pct，环比+2.1pct，我们判断主要系高毛利的两机业务开始确收，盈利结构改善；②费用端：单Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.8%/7.9%/8.9%/6.3%，同比-0.1/+0.8/-0.6/+1.1pct，整体费用管控良好。我们判断研发费用率下降主要系小批量研发订单向批量化订单转化顺利，研发效率大幅提升。随着公司募投项目持续推进，公司业务有望从叶片铸件逐渐向叶片涂层等高附加值业务转型，带动公司盈利能力持续增长。
　　"两机”业务构建新增长极，核能&低空打开长期成长空间
　　①两机业务：2024年以来全球AI需求爆发导致两机叶片行业供需失衡，公司借此机遇切入全球头部客户供应链并显著提高份额。2025年上半年，继与贝克休斯、安萨尔多、GE航空航天等企业签署战略和长期框架协议之后，公司又分别与西门子能源、赛峰集团、罗罗集团等签订了战略合作协议，两机业务有望实现高速增长。基于行业高景气度带来的发展机会，公司投入11.5亿元用于叶片机匣加工涂层项目开发，叶片涂层工序壁垒&附加值较高，该项目将有效提高公司核心竞争力&盈利能力，长期看好公司两机业务贡献业绩新增长点。②核能业务：2025年上半年公司与沈鼓核电签署战略合作协议，签订了多个核电项目产品供货合同。③低空经济：公司已形成核心零部件、涡轴发动机和直升机三位一体的航空航天业务基础，产业链完善，且公司所在安徽省具备较强低空产业发展区位优势，长期看好低空业务发展潜力。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.1/6.0/8.0亿元，当前市值对应PE分别为67/46/35X，维持“买入”评级。
　　风险提示：资本开支不及预期，需求不及预期，国产化进程不及预期。

　　业绩简评
　　10月30日，公司发布25年三季报，1-3Q25公司实现收入21.21亿元，同比+11.02%；实现归母净利润2.94亿元，同比+29.59%。其中单Q3实现收入7.38亿元，同比+14.80%，实现归母净利润1.06亿元，同比+41.10%，利润高增。25年第三季度毛利率和净利率分别为38.03%和13.68%，环比Q2提升2.17和2.03pct，盈利能力环比改善。
　　经营分析
　　全球算力投资持续超预期，催化燃气轮机需求增长提速。2025年9月以来，全球数据中心算力投资增长加速。9月17日，英伟达宣布将在英国投资110亿英镑部署12万块AI芯片。9月22日，英伟达宣布计划向OpenAI投资1000亿美元共建大规模数据中心。10月6日，AMD宣布与OpenAI达成6GW算力的供货协议。10月29日，英伟达预计未来6个季度将出货2000万块BlackwellGPU。10月30日，海外科技龙头META、谷歌发布三季报，微软发布一季报，META将2025年资本开支预期上调至700-720亿美元，较此前指引上调40亿美元；谷歌预计2025年资本支出910-930亿美元，高于之前预计的850亿美元，并预计2026年资本支出将显著增加。微软Q1资本开支达到349亿美元，环比显著提升。全球算力投资持续超预期，有望带动燃气轮机发电需求提速。北美燃机龙头GEV今年Q3新签燃机订单7.4GW，同比+45%，相比上半年36%的增速，三季度增长还在提速，全球燃机景气度加速上行。
　　公司三季度末合同负债再创新高，看好两机叶片收入长期提升。涡轮叶片是燃机核心零部件，价值量大，壁垒高，集中度高，全球产能严重不足。公司作为国内燃机叶片龙头，经过长期重资产投入，现已进入收获期。25年7月，西门子能源管理层团队访问公司并表示，未来希望公司在西门子主力机型上承担更多责任，提供更广泛的产品，公司和西门子能源的合作关系进一步升级。25年三季度末，公司合同负债达2.06亿元，同比+20%，环比Q2也再创新高，看好公司两机叶片收入持续高增。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计2025-2027年公司营业收入为32/41/52亿元，归母净利润为4.5/6.3/8.9亿元，对应PE为63/45/31X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　人民币汇率波动；原材料价格波动；下游需求不及预期；低空应用场景推广不及预期

　　公司公告2025年三季度报告：1）2025年前三季度，公司实现营业收入21.21亿元，同比增长11.02%；归母净利润2.94亿元，同比增长29.59%；扣非归母净利润2.78亿元，同比增长26.17%。2）分季度看：2025Q3，公司实现营业收入7.38亿元，同比增长14.80%；实现归母净利润1.06亿元，同比增长41.10%；实现扣非归母净利润0.91亿元，同比增长27.37%。25Q1、Q2公司分别实现营业收入6.63、7.21亿元，同比分别+0.03%、+19.05%；归母净利润0.92、0.96亿元，同比分别+1.65%、+56.75%；扣非净利润0.90、0.97亿元，同比分别+0.15%、+64.11%。3）经营效率：2025年前三季度，公司整体毛利率为36.92%，同比提升3.02个百分点；净利率为12.74%，同比提升1.71个百分点。2025Q3公司单季毛利率38.03%，同比提升5.07个百分点，净利率13.68%，同比提升2.8个百分点。
　　两机业务持续高景气，助力Q3业绩增长提速。2025Q3公司营业收入同比增长14.80%，环比增长2.29%，归母净利润同比增长41.10%，环比增长9.80%。Q3利润增速显著高于收入增速，且环比呈现加速增长态势，公司在财报中明确指出，利润的显著增长主要系本期“两机”业务快速增长，收入增加所致。此前，公司在中报中披露两机业务在手订单超过15亿元，我们认为Q3起正是前期订单密集交付和业绩兑现窗口期，业绩迎来高增拐点。
　　新兴领域多点开花，盈利能力有望持续提升。除两机业务外，公司在新兴领域的布局亦亮点纷呈，为长期发展打开想象空间。核能与核聚变方面，公司是“华龙一号”核一级主泵泵壳等关键部件的供应商，受益于国内核电审批常态化，公司已与合肥能源研究院成立合资公司，布局核聚变堆偏滤器等核心部件，卡位未来终极能源赛道。低空方面，公司多年前瞻布局低空领域，相关技术与产品趋于成熟，已覆盖先进制造到运营服务的主要环节，随着未来与翊飞航空等客户订单的逐步交付，有望消除对整体业绩的拖累并转为新的增长点。
　　投资建议：1）盈利预测：我们维持25-27年4.0、5.3及7.4亿的盈利预测，EPS分别为0.59、0.78及1.08元，对应PE分别为70、53及38倍。2）公司布局四大方向（航空发动机、燃气轮机、核能新材料、低空）均属未来战略级新质生产力。我们再次强调深度报告观点：我们认为公司“两机两业”市场空间大，产品具备核心竞争力，可转债项目达产后有望进一步巩固优势、提升附加值、带来利润可观增量；而公司布局低空经济较早，或将迎来收获期，可视为未来增长期权，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国际贸易摩擦、募投项目不及预期、低空经济政策不及预期及低空飞行器安全风险。