For 2025, KingClean Electric's (KingClean) revenue was RMB9,867mn (+1.05% YoY), attributable net profit (NP) was RMB799mn (-35.04% YoY), and recurring NP was RMB728mn (-37.24% YoY). For 4Q25, revenue was RMB2,554mn (+1.42% YoY), and attributable NP was RMB178mn (-49.32% YoY). The company's 2025 attributable NP missed our estimate of RMB1,084mn, mainly as under China-US tariffs, customers required the company to share part or all of the tariffs, which heighted cost pressure. Moreover, to cope with rising tariff costs, it actively shifted production to overseas factories. Amid capacity ramp-ups, transportation, packaging, and personnel expenses increased. This, combined with YoY higher exchange losses, made its 2025 earnings fall short of our estimates. Looking ahead, KingClean has fully relocated the production of US-bound home appliances (under the ODM model) to its Vietnam factory, which could in our view partially mitigate the impacts from China-US tariffs and overseas capacity ramp-ups. For auto parts and motor segments, we expect newly-acquired customers and orders could support revenue growth going forward. Maintain BUY.
Home appliance revenue grew robustly
In 2025, cleaning/healthy home appliances & gardening tools generated a revenue of RMB5,751mn (+1.4% YoY), showing sound growth. 1) OEM segment: KingClean secured new product projects for kitchen appliances and refrigeration from key accounts in 2025, and acquired new customers for products such as water purifiers and professional gardening tools. 2) Proprietary brands: Bewinch has ranked first nationwide in terms of sales volume/value of high-end desktop water purifiers for 10 consecutive years (according to S&P Consulting). In 2025, Bewinch's live-streaming sales rose notably YoY to over RMB100mn. In 2025, the GPM of clean and /healthy home appliances & gardening tools fell by 2.91pp YoY to 22.14% (mainly dragged down by the OEM segment), as the company temporarily shared part of the tariff costs of US ODM customers. However, it has relocated the production of US-bound home appliances (under the ODM model), which we expect to largely eliminate the impact of China-US tariffs on this segment.
Earnings forecasts and valuation
Considering the impacts from rising raw material prices and downstream order schedules, we slightly lower our GPM estimates, raise sales/R&D expense ratio estimates, and add our 2028 earnings forecasts. We now project 2026/2027/2028 attributable NP at RMB1,010/1,080/1,153mn (-19.5/-24.2% vs previous 2026/2027 forecasts), implying EPS of RMB1.76/1.88/2.01. We value the stock at 18.5x 2026E PE, a discount to its peers' average of 25x on Wind consensus to price in the company's higher ToB exposure and tepid home appliance export orders. Our target price is RMB32.56 (previous: RMB32.85, based on 15x 2026E PE). Maintain BUY.
Risks: overseas demand declines; unfavorable forex rates; sluggish performance of the company's diverse businesses.

　　公司公布2025年报：全年实现营业收入98.67亿元/同比+1.05%；归母净利润7.99亿元/同比-35.04%，扣非后归母净利润7.28亿元/同比-37.24%。其中25Q4收入25.54亿/同比+1.42%；归母净利润1.78亿元/同比-49.32%。公司年报业绩低于我们此前预期的10.84亿元，主要是因为中美关税影响下，客户要求公司分摊部分或全部关税，导致成本端压力增加；且公司为应对关税成本上升，积极转产海外工厂，产能爬坡过程中运输包装成本和人员费用增加，叠加汇兑损失同比增加，综合影响下公司25年业绩表现不及此前预期。展望后续，公司ODM家电对美出口业务已完全转移至越南工厂生产，中美关税和海外产能爬坡的影响有望得到一定缓解，汽零和电机业务新签约客户和订单有望对后续收入增长提供支撑，维持“买入”评级。
　　家电业务营收稳健增长，毛利率受关税政策扰动有所下滑
　　25年清洁健康家电与园艺工具营收57.51亿元/同比+1.4%，收入稳健增长。1）代工业务方面，公司年内获得了大客户厨电制冷的新产品项目，并在净水机、专业园林工具等产品拓展了新客户。2）自主品牌方面，碧云泉连续10年高端台式净水机全国销售量/销售额第一（据尚普咨询），25年碧云泉视频直播销售突破1亿元/同比大幅增长。25年清洁健康家电与园艺工具业务毛利率22.14%/同比-2.91pct，主要受代工业务拖累，公司临时分摊了美国ODM客户的部分关税成本，但公司年内已完成出口至美国的家电ODM产品海外转产，预计美国对中国的关税对这部分业务的影响将基本消除。
　　核心零部件业务营收稳中有进，期待新客户新订单落地
　　25年电机、新能源汽车精密零部件及其他零部件产品实现营收39.49亿元/同比+1.9%，其中：1）电机业务：公司25年获得17个定点新项目、开发7家新客户，保证了汽车电机销售的持续高速增长，同时年内转产越南生产的多个电机项目均顺利完成，公司作为首批实现越南本地化生产的电机供应商，后续有望凭借先发优势获取更多订单。2）汽车零部件业务：25年获得新业务订单约8亿元，其中帕捷泰国工厂获得新项目超3亿元，帕捷泰国工厂已于25年年底竣工投产，未来有望继续拓展国际客户和市场份额。25年核心零部件业务毛利率22.66%/同比-1.23pct，主要是关税成本增加所致。
　　毛利率同比下滑2pct，汇兑损失增加拖累利润端表现
　　25年公司综合毛利率22.18%/同比-1.97pct，主要是关税成本增加和海外产能爬坡所致。费用端，25年整体期间费用率13.07%/同比+3.73pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.35/2.44/0.77/5.50%，分别同比+0.28/-0.38/+3.82/+0.01pct，其中财务费用率大幅提升主要是因为25年利息收入减少和汇兑损失增加（25年利息收入2.78亿元、汇兑损失1.80亿元；24年利息收入2.93亿元、汇兑收益1.56亿元），以及为境外公司提供担保所致。综合影响下，25年公司归母净利率8.10%/同比-4.50pct。
　　盈利预测与估值
　　考虑原材料上涨和下游订单节奏等方面的影响，我们略微下调公司毛利率，并上调公司销售和研发费用率，并新增28年盈利预测，我们预计26-28年公司归母净利润10.10/10.80/11.53亿元（26/27年较前值分别下调19.5/24.2%），对应EPS为1.76/1.88/2.01元。参考可比公司26年Wind一致预期PE均值为25倍，考虑到公司ToB业务占比较高，且家电出口订单需求有待复苏，我们给予公司26年18.5倍PE，给予目标价32.56元（前值32.85元，对应26年15倍PE），维持“买入”。
　　风险提示：海外需求下滑的风险；多元业务表现乏力的风险；汇率波动风险。

　　公司收入业绩不及预期。莱克电气2025年实现营业收入98.67亿元，同比增长1%；实现归母净利润7.99亿元，同比下降35%；实现扣非归母净利润7.28亿元，同比下降37%;其中，Q4单季度实现营收25.54亿元，同比增长1%；实现归母净利润1.78亿元，同比下降49%；实现扣非归母净利润1.45亿元，同比下降50%。公司收入业绩不及预期，我们认为主要原因系受到汇兑影响，公司经营净利率预计已恢复至近正常水平，但2025年下半年以来人民币升值趋势对出口公司财务费用、业务均有一定影响。为长期发展考虑，公司2025年拟不进行现金分红。
　　主业稳健增长，电机多领域拓展。分业务来看，2025年公司清洁及园林家电业务实现收入57.5亿元，同比+1.44%，电机、汽车零部件及其他零部件业务合计实现收入39.5亿元，同比+1.93%。家电出口主要受益于大客户冰沙机等新订单带来的贡献，零部件业务中，铝合金压铸、PCBA业务预计有一定增长贡献，家电电机或有一定拖累。分内外销来看，2025年公司外销业务预计实现收入67.7亿元，同比-1.0%，内销业务预计实现收入29.3亿元，同比+8.3%，主要系PCBA等业务贡献。此外，公司多元化发展电机业务，其中工程机械及工业电机向电梯门、高空作业平台、叉车、游艇、电动自行车、协作机器人等多领域进行拓展。
　　海外产能布局完善抵御贸易摩擦，费用受人员调配等阶段性影响。关税方面，公司汽零业务直接承担出口至美国的进口关税，对利润产生阶段性影响，但帕捷泰国工厂已于2025年年底投产，此后关税也将显著下降。ODM代工业务，2025Q2已完成出口美国产品转移至海外生产，关税影响基本消除。费用方面，公司销售费用同比+8%，主要系海外工厂建设期外派人员费用较高；管理费用-13%，体现了公司的费用控制能力；财务费用同比由负转正，主要系人民币升值等因素影响。
　　盈利预测与投资评级。公司制造能力出众持续开拓客户，关税及海外产能爬坡有一定阶段性影响，我们下调26-27年盈利预测为10.8/13.3亿元（前值为12.7/13.6亿元），新增28年盈利预测14.5亿元，同比分别+35.5%/+23.3%/+8.4%，对应估值为15/12/11倍，公司新业务开拓顺利，25Q2-3关税为阶段性波动，海外工厂建设完成有望贡献稳定产能，维持“买入”评级。
　　风险提示：关税政策风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。

　　与众不同的观点：市场认为公司是传统家电制造公司，所在吸尘器等行业无增长空间，公司发展存在瓶颈。我们认为公司两个核心能力能够帮助其成为一个更多元的公司：1）精细化管理能力：作为制造业基础扎实的家电代工公司，公司对于成本管控和产品品控的把握能力出色，盈利能力长期维持同行业领先水平；2）眼光精准的投资并购能力：公司历史上经历过两次较大收购，一是21年收购汽零压铸公司帕捷，二是23年收购PCBA公司利华，这两次收购后，续经过内部调整孵化成为规模更大的子公司，盈利能力也实现明显提升。目前两个收购项目在公司收入占比约30%，对公司利润产生更大贡献，此外，公司陆续布局机器人电机等零部件，产业投资了DPU数据处理芯片云豹智能等项目，这两个核心能力也有望助力公司在其他领域实现更多元的发展。
　　家电海外产能梳理完毕，盈利改善在即：公司海外家电产能于2025Q2关税事件后完成全面转移，由于转产产生较大的摩擦成本，公司25Q2Q3家电业务净利率承压。通过复盘上一轮关税影响，我们发现转产对净利率影响约三个季度，三个季度后海外工厂产能效率提升明显。按照此节奏，我们推测目前公司海外工厂产能利用率接近梳理完毕，家电业务净利率有望迎来拐点。
　　帕捷盈利逐步提升，在手订单饱满。公司于2021年收购上海帕捷，进军新能源汽车压铸件业务，订单和盈利能力持续提升。公司泰国汽零工厂于25Q3竣工投产，达产规模达1亿美元，主要供应美国头部客户。考虑到汽零压铸业务盈利能力好于家电主业，我们预计后续汽零业务的持续增长有望带动公司整体净利率的提升。
　　PCBA下游应用广阔，新兴业务多点开花。公司于23年收购专注PCBA业务的利华科技，其下游领域主要为通讯、消费电子等，公司拥有西门子贴片机，技术实力可以满足AI产品的生产条件。此外，公司布局的电机可延展至机器人领域，也产业投资DPU拟上市标的数字芯片独角兽云豹智能，在新领域多点开花。
　　我们预测公司2025~2027年每股收益分别为1.47、2.03、2.37元，根据可比公司估值法给予26年21倍，对应目标价42.63元，首次给予“买入评级”。
　　风险提示
　　汇率波动风险、原材料价格波动风险、出口贸易政策不确定性的风险

　　公司收入业绩不及预期。莱克电气2025Q1-3实现营收73.13亿元，同比增长1%；实现归母净利润6.21亿元，同比下降29%；实现扣非归母净利润5.83亿元，同比下降33%。其中，Q3单季度公司实现营收25.32亿元，同比增长1%；实现归母净利润1.93亿元，同比下降30%；实现扣非归母净利润1.67亿元，同比下降39%。公司收入业绩不及预期，主要原因为受到美国关税影响，公司产能转移至海外需要一定时间，带来阶段性成本费用上升，如国内人员调配至越南、泰国当地的费用，客户要求公司临时分摊出口至美国产品关税或补贴。公司出口至美国产品二季度已经完成生产转移，Q3三费费用率环比下降，但受到一定汇兑收益同比下降影响，财务费用有所拖累。
　　新业务开拓顺利。代工业务主要受到美国关税阶段性影响。核心零部件业务方面，2025H1公司新业务订单超过4亿元，借助泰国建厂的战略布局，争取更大的市场份额。此外，公司多元化发展电机业务，其中工程机械及工业电机向电梯门、高空作业平台、叉车、游艇、电动自行车、协作机器人等多领域进行拓展。汽车电机业务全新开发6个新客户，获得7个定点新项目。自主品牌业务方面，2025H1公司成功开发全新产品近60款，申请专利98项，其中申请发明专利27项，特别是创新开发推出了小积木系列净水机产品，为公司的高质量可持续发展注入了强大的驱动力。
　　海外产能布局完善抵御贸易摩擦。目前公司出口美国的家电产品已经全面完成生产转移，汽车零部件与客户积极沟通共同承担关税，并随着主要从事汽零生产的泰国帕捷工厂将于2025Q3竣工投产，公司对美承担关税将显著下降。2024年6月，投资总额2830万美元的莱克越南生产基地开工建设，将于2025年二季度完工投产，建成后越南将形成超400万台小家电及园林工具、180万台电机的生产能力；2024年10月，投资总额5300万美元的帕捷泰国生产基地开工建设，将于2025年三季度完工，建成达产后预计可实现年产值14亿元人民币，公司进一步开拓了新业务，获得了大客户厨电制冷类的新产品项目。
　　盈利预测与投资评级。公司制造能力出众持续开拓客户，但受到关税影响，我们下调25-27年盈利预测，预计公司实现归母净利润9.6/12.8/13.7亿元（前值为10.4/13.8/14.8亿元），同比分别-22%/+34%/+7%，对应估值为16/12/11倍，公司新业务开拓顺利，25Q2-3关税为阶段性波动，海外工厂建设完成有望贡献稳定产能，维持“买入”评级。
　　风险提示：关税政策风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。