业绩
　　公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营业收入47.69亿元，同比+1.09%；实现归母净利润7.29亿元，同比-27.24%，扣非归母净利润6.85亿元，同比-29.31%。2025Q4实现营收14.00亿元，同比+7.06%，归母净利润-0.03亿元，同比-101.49%，扣非归母净利润-0.16亿元，同比-108.30%。2026Q1实现营收11.26亿元，同比+43.58%，归母净利润0.91亿元，同比-35.50%，扣非归母净利润0.77亿元，同比-46.32%。毛利率方面，2025年毛利率为38.33%，同比下降5.62Pct；2025Q4毛利率为34.59%，同比下降4.09Pct；2026Q1毛利率为32.87%，同比下降9.57Pct。
　　短期利润承压，智能水务业务或成为新的利润增长极
　　传统主业：受国内招标数量和价格波动、原材料价格变化以及公司持续加大人员和研发投入等因素影响，利润阶段性承压，但业务结构持续优化。智能水务：在水资源紧张和供水效率提升需求驱动下，智慧水务行业持续发展。智能水表加快替代传统机械水表，计量、通信、营收管理和漏损控制一体化趋势增强。同时，海水淡化和苦咸水净化等相关市场保持增长，为公司业务拓展提供了新的应用空间。2025年营收达2.05亿元，同比增长1670%，公司在巴西、南非等市场推进本地化制造和交付，智能水表及相关解决方案实现批量交付，同时，公司依托相关业务平台拓展水处理相关业务。
　　投资建议
　　我们预计26-28年收入分别为52.64/58.13/64.21亿元（前值为54.54/60.50/-亿元）；归母净利润分别为8.66/9.99/11.06亿元（前值为10.81/12.45/-）亿元，对应PE分别16.4/14.2/12.8倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　电网投资不及预期；原材料价格大幅波动；海外业务拓展不及预期。

　　事件：公司发布26年一季报，26Q1营收11.3亿元，同环比+43.6%/-19.5%，归母净利润0.9亿元，同比-35.5%，扣非净利润0.8亿元，同比-46.3%，毛利率32.9%，同环比-9.6/-1.7pct；归母净利率8.1%，同环比-9.9/+8.3pct，剔除汇兑损失后，我们估计公司归母净利润/扣非归母净利润分别为1.2/1.0亿元，同比+16%/-0.4%，Q1业绩符合市场预期。
　　配电业务逐步进入收获期、盈利能力开始触底回升。我们估计26Q1公司配电业务同比+90%以上，成为新的的核心增长点，其中海外市场推出高毛利的三相重合器和欧洲需求量大的环保气体环网柜，长期有望实现全球配电市场的突破；国内配电价格回暖，毛利率有望显著改善，Q1主要确收的是降价订单，Q2国内配电业务毛利率有望环比修复。
　　水表业务并表后弹性可期、新能源静待盈利拐点。公司水表子公司泽联科技目前尚未并表，上市公司仅赚取渠道费用导致表观毛利率较低。并表后，我们估计水表毛利率有望超传统电表（约40%），成为拉动公司毛利率增长的弹性业务。公司水表业务在拉美市场需求旺盛，潜在订单超10亿元，利润弹性亮眼。新能源业务仍处于战略投入期，26年重点推动海外中压微电网解决方案和光储充一体化解决方案项目落地，随着项目的推广和供应链管理的优化，盈利拐点可期。
　　费用率上升较大、存货同比大幅增长。公司26Q1期间费用率为24.6%，同比+6.8pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.2%/6.4%/8.0%/0.1%，同比-2.1/+0.6/-1.5/+9.7pct，费用率维持较高水平。26Q1经营活动现金净额-0.8亿元，同比-877.7%。26Q1末合同负债1.3亿元，同比-24.6%。
　　应收账款14.0亿元，同比+13.3%。存货15.5亿元，同比+53.3%。
　　盈利预测与投资评级：我们基本维持公司26-28年归母净利润预测分别为8.1/9.2/10.5亿元，同比+12%/13%/14%，现价对应PE分别为18x、16x、14x，维持“买入”评级。
　　风险提示：新业务拓展不及预期、原材料成本上涨、竞争加剧等。

　　投资要点
　　事件：公司发布25年年报，25年营收47.7亿元，同比+1.1%，归母净利润7.3亿元，同比-27.2%，扣非净利润6.9亿元，同比-29.3%，毛利率38.3%，同比-5.6pct，归母净利率15.3%，同比-6.0pct。其中25Q4营收14.0亿元，同环比+7.1%/-3.1%，归母净利润-0.03亿元，同环比-101.5%/-100.9%，扣非净利润-0.2亿元，同环比-108.3%/-104.8%，毛利率34.6%，同环比-4.1/-3.1pct；归母净利率-0.2%，同环比-16.3/-23.5pct。公司Q4业绩有所承压。
　　国内降价电表交付盈利承压、海外部分市场需求疲弱。25年智能配用电实现营收41.7亿元同比-8%，毛利率42.32%同比-3.01pct，国内营收15.1亿元同比-6%，毛利率36.22%同比-9.99pct，海外营收32.2亿元同比+5%，毛利率39.46%同比-3.41pct。1）25年国内电表处于新老换代阶段收入和利润承压，公司通过开拓内蒙古电网争取增量需求，有望对冲国网25年招标的影响。展望26年，随着25版电表招标+配电集采放量，国内智能配用电需求有望恢复增长。2）25年海外需求有所分化，拉美/非洲/亚洲/欧洲分别实现营收13.5/8.8/8.2/1.7亿元，同比+52%/-22%/-12%/+55%，海外国家政治环境变化是影响需求的关键因素之一，但长期来看，全球用电系统升级大逻辑未变，公司也将通过扩大覆盖提升抗单一市场波动的能力。
　　新业务逐渐放量、有望拉动业绩重回增长通道。公司智能水务系统、新能源系统及微电网等新业务逐渐开始放量，25年智慧水务/数字能源营收分别为2.1/3.5亿元，同比+1671%/147%，毛利率22.00%/1.96%，同比+5.78/-2.99pct。公司在巴西、南非等市场推进水表本地化制造和交付，智能水表及相关解决方案实现批量交付，并拓展海水淡化等业务。数字能源业务与利沃德合作在欧洲、拉美、非洲等市场推进储能、光储充一体化及微电网等相关项目落地，短期毛利率较低，我们预计此类epc业务放量能够拉动公司其他产品的销售，形成规模效应。
　　业务拓展期人员增长较多导致费用大幅增长。公司25年/25Q4期间费用率为20.6%/29.5%，同比+1.9/+9.3pct，25年销售/管理/研发/财务费用率同比+2.5/+0.9/+1.7/-3.2pct，费用率上升较多主要系公司生产和销售人员增加较多所致。25年经营活动现金净流入5.3亿元，同比-40.3%，系人员及相关费用增长所致。合同负债1.4亿元，较年初+1.8%。存货12.9亿元，较年初+60.1%，主要系待交付商品大幅增长。
　　盈利预测与投资评级：考虑到海外需求短期疲弱，我们下修公司26-27年归母净利润分别为8.1/9.2亿元（此前预测11.4/13.1亿元），同比+12%/+13%，预计28年归母净利润为10.5亿元，同比+14%，现价对应PE为20x、18x、16x。考虑到公司有望充分受益于全球用电系统升级，维持“买入”评级。
　　风险提示：新业务拓展不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。

　　投资要点
　　事件：公司发布2025年三季报。公司25Q1-Q3实现营业收入33.69亿元，同比-1.19%；实现归母净利润7.32亿元，同比-7.48%；实现扣非归母净利润7.01亿元，同比-10.16%。其中，2025年单Q3实现营业收入14.45亿元，同比+25.12%；实现归母净利润3.36亿元，同比+30.21%；实现扣非归母净利润3.24亿元，同比+26.45%。单Q3收入、业绩表现均超预期，呈现回暖态势。
　　海外用电业务逐季回暖，配电及新能源产品加速拓展。2025年前三季度，公司海外市场主营业务收入同比略有增长，其中用电业务受部分市场需求波动影响收入同比略有下降，但呈现逐季度回暖迹象。公司布局的新能源、智能水表以及配网等新业务在海外快速发展，弥补用电业务因个别重点市场需求波动带来的营收缺口。截至2025H1，公司南非智能超声波水表工厂正式投产运营，标志着公司智慧水务业务在非洲本地化发展迈出了关键一步。配电业务方面，公司在亚洲、非洲、拉美均实现自有配网产品规模化中标，在中亚和非洲成功斩获变压器订单，进一步拓展了多市场、多品类的协同发展能力。
　　国内配用电营收同比下降，积极参与新品类招标。2025年前三季度，公司国内市场受配用电招标价格下降及框架标履约速度影响，营收同比有所下降，第三季度电网履约提速，国内收入同比下滑比例较上半年有所收窄。截至2025H1，公司在国网用电计量产品统招中标1.4亿元；在配网第一批区域联合招标中，一二次融合产品合计中标1.49亿元。在南方电网配网设备产品统招中，公司中标3,846万元；在内蒙古电力集团营销设备招标中，公司中标9,639万元。公司同时参与新产品研发及招投标，实现分路采集终端等新产品中标，不断拓展产品布局，持续强化产品与市场竞争力。
　　投资建议：公司2025年单Q3收入、业绩增速均已回暖，呈现增长态势，我们认为随着海外部分市场需求逐渐恢复，叠加国内外新品如水表、采集终端等逐步实现中标，公司业绩有望加速增长。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为10.49/12.10/15.01亿元，对应EPS为2.16/2.49/3.09元/股，PE为16.5/14.3/11.6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外电表招标不及预期、新能源产品需求不及预期。

　　业绩简评
　　4月20日，公司披露2025年年报，25年实现营收47.7亿元，同比+1.1%；实现归母净利润7.3亿元，同比-27.2%；毛利率38.3%，同比-5.6pct；其中Q4实现营收14.0亿元，同比+7.1%；实现归母净利润-0.03亿元，毛利率34.6%，同比-4.1pct，Q4亏损预计主要受电表招标价格下行影响毛利率及公司在新业务和海外市场进行战略性投入导致费用增长影响。
　　经营分析
　　海外：拉美&欧洲市场表现亮眼，新业务步入收获期。
　　公司持续推进海外本地化运营，在拉美、中东、非洲等市场实现项目交付和产品突破，智能计量、收费管理（M2C）及配电类解决方案能力进一步增强，25年公司海外实现营收32.2亿元，同比+5.0%，拉美/欧洲市场实现营收13.5/1.7亿元，同比+52%/+55%。分业务看，智慧水务/数字能源业务海外市场成果显著,25年实现营收2.1/3.5亿元，同比+1671%/+147%，新业务步入收获期。
　　国内：盈利短期承压，新标有望驱动价格回升。
　　公司在国南网电表招标保持较强竞争力，实现蒙西电网等新区域市场突破，然而受国网、南网招标数量&价格下行影响，25年公司国内业务实现营收15.1亿元，同比-6.5%，毛利率36.2%，同比-10.0pct，配用电业务营收41.7亿元，同比-7.8%，毛利率42.3%,同比-3.0pct。考虑到当前国网已开始招标“2025版”新一代智能电表，A级单相、B级三相、C级三相、D级三相价格环比+19%、+18%、+21%、+63%、+35%，看好电表价格上涨带动公司业绩修复。
　　销售/管理/研发费用逆周期投入，未来有望实现厚积薄发。
　　2025年公司销售/研发费用率分别为10.8%/4.8%/8.2%，同比+2.5/+0.9/+1.7pct，突显在市场开拓和技术创新领域的持续投入，看好公司向“用电+配电+新能源+水务”的综合能源解决方案平台商加速进化，构建长期增长驱动力。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司是全球智能电表龙头企业，智能配电及新能源业务增长空间广阔，持续受益于全球电网智能化升级。我们预计公司26-28年实现归母净利润8.5/10.0/12.1亿元，同比增长16/19/21%。公司股票现价对应PE估值为20/17/14倍，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　境外经营/电网投资/新业务进展不及预期、行业竞争加剧风险