事项：
　　公司发布2026年中报。26H1，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润9.9/1.1/0.6亿元，同比+22.3%/+31.5%/+12.1%；单二季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润5.5/0.4/0.3亿元，同比+32.1%/+2.6%/+13.1%。
　　评论：
　　内外销协同增长，海外核心市场逐步修复。1）分产品看，26H1公司按摩椅/按摩小电器分别实现营收8.33/1.34亿元，同比+7.0%/+536.8%，其中按摩小电器快速增长部分受有摩有样并表贡献。2）分地区看，内销/外销分别实现营收5.24/4.66亿元，同比+24.6%/+19.8%。国内线上业务保持较快增长，上半年线上销售占营收约25%；海外方面，韩国核心客户需求恢复，美国市场在关税政策趋于常态化后逐步修复，东南亚等新兴市场保持增长。展望下半年，美国低基数叠加需求修复有望延续，海外业务整体仍具备较好增长基础。
　　毛利率有所承压，销售费用率阶段性抬升。1）26H1，公司实现毛利率29.31%，同比-3.19pct。费用端，公司上半年实现销售/管理/研发/财务费用率分别为14.20%/4.16%/5.41%/0.73%，同比+2.64/-0.71/-0.03/-0.81pct。其中销售费用率提升主要系线上推广投入增加、国补退出后公司加大自主促销投入，以及有摩有样并表影响。综合来看，公司归母净利率同比+0.79pct至11.32%。2）26Q2，公司实现毛利率28.00%，同比-4.47pct/环比-2.94pct，期内销售/管理/研发/财务费用率分别为14.74%/3.79%/5.03%/0.53%，同比+2.38/-1.03/-0.44/-1.13pct。综合影响下，26Q2归母净利率同比-2.23pct至7.74%。
　　新业务持续落地，汽车机芯与理疗机器人商业化进程加速。1）汽车按摩机芯：佛吉亚、智己S31L项目已实现稳定批量供货，26H1产线稼动率持续提升；二代45mm小型化机芯完成多轮DV/PV可靠性验证，同时腿部、脚部按摩结构实现开发落地。公司已与多家主流主机厂推进适配及项目对接，后续随着新项目陆续定点及量产，汽车按摩机芯业务有望逐步放量。2）按摩（理疗）机器人：ART500V2.0全栈自研版本于26Q1正式上市交付，3月全国首家线下试点门店落地上海，并接入美团平台验证“智能理疗+平台流量”商业模式；V3.0首版样机已于Q2末完成，进一步融合冲击波、射频及负压刮痧等功能，计划于Q3进入小批量试产。
　　投资建议：公司作为按摩椅行业龙头，26H1内外销同步恢复，主业收入重回较快增长；与此同时，汽车按摩机芯已进入稳定批量供货阶段，理疗机器人持续推进产品迭代及商业模式验证，新业务有望逐步贡献增量。考虑到盈利能力短期承压，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润1.77/2.13/2.44亿元（26-28年前值为1.96/2.27/2.61亿元），对应19/16/14XPE。参考可比公司估值，给予公司2026年24XPE，对应目标价21.10元，维持“强推”评级。
　　风险提示：终端消费需求不及预期；海外市场及关税政策波动；市场推广费用超预期；汽车按摩机芯项目量产不及预期；理疗机器人商业化进展不及预期等。

　　事项：
　　公司公布2025年和2026年一季度业绩。2025年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润15.7/1.5/0.6亿元，同比-1.5%/-21.5%/-60.9%。26Q1，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润4.4/0.7/0.4亿元，同比+12.0%/+58.7%/+11.4%。
　　评论：
　　内外销分化，国内市场稳健增长，海外业务承压。2025年公司营收基本盘稳定，核心产品按摩椅实现营收14.97亿元，同比-1.41%，但销量同比+4.20%至23.9万台。分地区看，内销业务实现营收7.44亿元，同比+14.14%，主要受益于线上渠道超30%的高速增长及消费补贴政策支持；外销业务实现营收8.07亿元，同比-12.51%；具体来看，美国市场受关税政策波动影响，收入同比下降较多；俄罗斯市场因高端产品消费疲软，收入同样下滑；而韩国市场展现韧性，收入同比转正。
　　费用投入加大侵蚀利润，盈利能力短期承压。1）2025年，公司实现毛利率30.73%，同比-0.95pct，主要受产品及区域结构变化影响。费用端，公司销售/管理/研发费用率分别为13.09%/5.54%/5.93%，同比+1.84/+0.11/+0.92pct；其中销售费用率提升主要系公司宣传投入力度加大；研发费用率提升主要系公司加大对职工薪酬及汽车配件业务研发投入增加。综合影响下，公司2025年实现归母净利率9.58%，同比-2.44pct。2）26Q1，公司实现毛利率30.94%，同比-1.60pct。费用端，公司实现销售/管理/研发费用率13.53%/4.63%/5.87%，同比+2.83/-0.30/+0.47pct。综上，公司归母净利率同比+4.65pct至15.77%。
　　新业务多点开花，商业化进程加速。公司积极拓展第二增长曲线，新业务布局取得关键进展。1）汽车按摩机芯：控股子公司摩忻智能与佛吉亚合作开发的智己S31L项目已于2025年Q3实现量产交付（SOP），专用产线年产能达30万台。同时，公司已与多家主机厂进入项目适配阶段，预计2026年有望迎来密集量产期。2）按摩（理疗）机器人：成立全资子公司阿而泰机器人，核心产品ART500单臂理疗机器人已实现商业化，V1.0版本于25Q3上市交付，V2.0自研版于25Q4完成小批量试产，公司已与美团达成战略合作。3）AI与脑机接口：公司研发了DeepHealth智能健康平台并完成按摩行业大语言模型算法备案；同时与傲意科技合作脑机接口产品，推动脑机融合技术和仿生机械手在智能健康领域的应用。
　　投资建议：公司作为按摩椅龙头，国内市场经营企稳、海外核心市场有望在低基数下复苏。同时，公司积极布局汽车按摩机芯、理疗机器人等第二增长曲线，商业化进程加速，成长空间广阔。我们预计公司2026-2028年实现归母净利润1.96/2.27/2.61亿元，对应22/19/16XPE。参考可比公司估值，给予公司2026年26XPE，对应目标价25.30元，维持“强推”评级
　　风险提示：产能不达预期，工程业务大客户依赖较重拖累账期，政策趋严等。

　　事件描述
　　公司发布了2025年报&2026一季报，2025年实现营业收入15.73亿元，yoy-1.5%，实现归母净利润1.5亿，yoy-21.49%。2026Q1实现营业收入4.42亿元，yoy+11.96%，实现归母净利润0.7亿元，yoy+58.72%。
　　事件点评
　　内销稳健，外销有所拖累。2025年公司外销收入为8.07亿元，yoy-12.51%，毛利率为23.96%，同比-2.48pct，外销业务竞争激烈。内销收入为7.44亿元，yoy+14.14%，毛利率为38.5%，同比-0.29pct，在国补政策的带动下，内销收入实现稳健增长。
　　汽车按摩机芯在研项目储备充足，未来可期。控股子公司摩忻智能具备30万台/年产能，已量产交付智己汽车S31L机械按摩机芯项目，在量产的I代65mm汽车专用按摩机芯的基础上，同步开发II代45mm汽车专用按摩机芯。同时开发了适应汽车座椅的腿部按摩，展望2026年，摩忻智能将持续优化成本结构，聚焦新项目密集量产交付。
　　按摩（理疗）机器人布局落地，推进量产化进程。公司与美团就理疗按摩机器人项目正式达成战略合作，双方将采取“试点门店-区域复制-全国推广”的三阶段策略，首批试点选址上海核心区域，依托美团平台LBS技术实现“15分钟健康服务圈”覆盖。
　　非经常性损益，助力26Q1利润高增。26Q1归母净利润为6974万元，yoy+58.72%，其中非经常性损益3357万元，包括企业合并产生的损益3015万元，政府补助831万元。
　　投资建议
　　预计公司2026-2028年营业收入分别为17.65亿元、19.83亿元、22.88亿元，同比增速分别是12.2%、12.4%、15.4%，归母净利润分别为1.75亿、1.98亿、2.35亿元，同比增速分别是16.3%、13.1%、18.5%，2026年4月28日股价为22.52元，2026-2028年对应的PE估值为25.3倍、22.4倍、18.9倍，首次覆盖，给与“买入-A”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险。公司成本结构中原材料超过80%，如果市场出现系统性风险，原材料价格出现大规模上涨，将使公司的生产成本出现上升，公司净利润增速将面临下降的风险。
　　大客户集中风险。韩国BODYFRIEND公司为公司重要客户，公司未来经营状况发生重大不利变化，或与公司的合作关系出现变动，将对公司经营业绩产生较大不利影响。
　　汇率波动及关税风险。公司出口业务主要以美元结算。当汇率出现较大波动时，汇兑损益会对公司经营业绩产生一定的影响。

　　核心观点
　　公司发布2025年报&2026一季报：2025年，公司营业收入15.7亿元，同比-1.5%；毛利率30.7%，同比-1pct；期间费用率25.7%，同比+5pct，主要因销售、研发费用率提升导致；归母净利润1.5亿元，同比-21.5%；归母净利率9.6%，同比-2.4pct。其中2025Q4营业收入4.3亿元，同比-1.8%；归母净利润0.4亿元，同比-19.3%；归母净利率9.4%，同比-2pct。2025年分红率为66.3%，同比+7pct。2026Q1，公司营业收入4.4亿元，同比+12%；毛利率30.9%，同比-1.6pct；期间费用率25%，同比+2.6pct；归母净利润0.7亿元，同比+58.7%，主要系投资收益同比大幅增加；归母净利率15.8%，同比+4.6pct；扣非净利润0.36亿元，同比+11.4%。考虑26Q1我国按摩器具出口呈现较25年边际改善的趋势，以及公司并表有摩有样，第二、第三曲线增长预期，我们预计2026全年公司收入利润有望在低基数下重回增长轨道。
　　2026年按摩椅出口改善：1）2025年公司按摩椅收入15亿元，同比-1.4%，占总营收的95%；销量24万台，同比+4.2%；销售均价约6258元/台，同比-5.4%；毛利率31.3%，同比-0.7pct。2）国内按摩器具线上市场需求增长较好，但同质化竞争加剧，头部企业凭借技术、品牌、渠道优势，驱动竞争格局向头部集中。2025年公司内销收入7.7亿元，同比+15.8%，其中线上增长超30%，市占率稳步提升；同时通过线上引流带动线下成交，线下收入自25Q1低位逐步回升，全年实现同比增长；内销毛利率37.9%，同比-0.7pct。26年1月，公司宣布拟以4200万元自有资金收购参股公司有摩有样21%的股权，交易完成后将成为公司的控股子公司并并表，有摩有样为小米生态链企业，处于高速成长期，26年将为公司国内业务贡献明显增量。3）海外按摩器具市场需求改善，海关总署数据，2025年我国按摩器具出口量同比+2.9%，其中至美国的出口量受关税影响下滑4%。2025年公司外销收入8.1亿元，同比-13.7%，其中韩国市场收入同比转正，是海外业务的重要支撑，美国、俄罗斯市场收入下滑较多，东南亚市场平稳运行，澳洲、中亚、南亚市场增长良好；外销毛利率24%，同比-2.8pct。2026Q1行业出口出现边际改善趋势，海关总署数据，出口量同比+9.1%，至美国/韩国的出口量分别同比+10.1%/+19.9%，带动公司Q1总营收同比+12%。由于韩国股市较好形成财富效应，韩国按摩椅需求增长；美国由于关税，2025年形成低基数，2026年有望恢复性增长。
　　积极打造第二、第三增长曲线：1）2025年公司控股子公司摩忻智能与佛吉亚合作开发的机械按摩机芯项目进展顺利，设计产能30万台的产线已建成投产，智己汽车S31L机械按摩机芯项目于25Q3末如期实现量产交付，并有多家主机厂已进入项目适配阶段，预计2026年将迎来密集量产期，产能利用率有望提升，贡献增量。2）2025年公司成立全资子公司阿而泰机器人，重点布局理疗与康复机器人赛道。核心产品ART500单臂理疗机器人已实现双版本量产落地，V1.0版本于25Q3上市交付，V2.0版本于Q4小批量试产；同时前瞻性布局ART600D移动双臂理疗机器人，2026年将重点推进；我们预计未来产品将受益于AI+具身智能技术快速发展以及开发成本的下降。此外，公司与美团达成战略合作，双方将采取“试点门店-区域复制-全国推广”的三阶段策略，首批试点选址上海核心区域，将共同加速理疗机器人的推广渗透。
　　投资建议：2026年公司主业改善，第二、第三曲线尚处于投入期，并表有摩有样将贡献增量，但考虑到之后成本上涨的压力，我们下调2026-2028年盈利预测，预计公司营业收入分别为18.9/21.3/23.6亿元，分别同比+20.3%/+12.7%/+10.8%，归母净利润分别为1.7/1.9/2.1亿元，分别同比+15.4%/+11.4%/+9.7%，EPS为0.86/0.96/1.06元每股，当前股价对应PE为23.2/20.8/19.0倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新业务拓展不及预期的风险；市场竞争的风险；成本上涨的风险。

　　事件：公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收15.7亿元，同比减少1.5%；实现归母净利润1.5亿元，同比减少21.5%；实现扣非净利润0.6亿元，同比下降60.9%。单季度来看，2025Q4公司实现营收4.3亿元，同比下降2%；实现归母净利润0.4亿元，同比下降19.3%；实现扣非后归母净利润-0.02亿元，同比下降105%。2026年Q1公司实现营收4.4亿元，同比增长12%；实现归母净利润0.7亿元，同比增长58.7%；实现扣非净利润0.4亿元，同比增长11.4%。
　　国内健康消费需求释放，内销表现优于外销。分区域来看，2025年公司内销实现营收7.4亿元，同比增长14.1%，主要系国内居民健康消费需求持续释放叠加国补政策对需求的刺激；外销实现营收8.1亿元，同比下降12.5%，全球经济环境波动、外部需求分化及关税政策不确定性等因素对公司海外业务造成一定影响，部分核心客户订单出现波动。分产品来看，公司按摩椅/按摩小电器/体验式按摩服务分别实现营收15亿元/4323.2万元/474.2万元，分别同比-1.4%/-16%/+0.9%。
　　费用增加致盈利能力承压，新业务布局推进。2025年公司毛利率同比降低1pp至30.7%，其中按摩椅/按摩小电器/体验式按摩服务毛利率分别为31.3%/20.3%/68.9%，分别同比-0.7pp/+7.4pp/+0.5pp；分区域来看，国内外毛利率分别为24%/39%，分别同比下降2.5pp/0.3pp。费用率方面，2025年公司销售费用率为13.1%，同比+1.8pp，主要系国补退坡后的自补行为导致的宣传推广费增加；管理费用率为5.5%，同比+0.1pp，主要系职工薪酬增加；财务费用率为1.1%，同比+2.1pp，主要系利息费用增加以及利息收入减少；研发费用率为5.9%，同比+0.9pp，主要系汽车配件研发投入增加。净利率来看，2025年公司净利率同比下降2.5pp至9.5%。
　　多项新业务布局逐步落地。报告期内，公司在汽车按摩机芯和理疗机器人两大新业务领域取得重要进展。1）汽车按摩机芯：控股子公司摩忻智能与佛吉亚合作开发的智己汽车S31L项目已于2025年Q3末实现量产交付（SOP），专用产线年产能达30万台。公司预计2026年将迎来新项目的密集量产期。2）按摩（理疗）机器人：公司成立全资子公司上海阿而泰机器人有限公司，重点布局该赛道。核心产品ART500单臂理疗机器人已实现商业化突破，V1.0版本于Q3上市交付，全栈自研的V2.0版本于Q4完成小批量试产。新业务的持续投入和逐步落地，有望为公司打造第二增长曲线。
　　盈利预测与投资建议。公司基于现有技术等优势，积极寻求第二增长曲线，在汽车按摩椅机芯、“DeepHealth”智慧健康AI大模型等领域进行布局。预计公司2026-2028年EPS分别为1.19元、1.28元、1.40元，维持“持有”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、海外需求不及预期、汇率波动等风险。