Shanghai Putailai’s 3Q26 results:For 9M26,revenue rose by 46.4%YoY to RMB15,858mn,and the attributable net profit grew by 33.9%YoY to RMB2,276mn.The strong profit growth was driven by higher shipments of coated separators,PVDF,and others.Looking ahead,we expect the company’s low-cost anode capacity in Sichuan to fully ramp up,coated and base separator volumes to grow rapidly,and PVDF capacity to contribute incremental earnings.We expect steady profit growth and maintain BUY.
3Q26 attributable net profit rose YoY/QoQ
For 3Q26,revenue was RMB5,744mn,up by 53.48%YoY but down by 0.35%QoQ.The attributable net profit was RMB824mn,up by 27.79%YoY and 10.14%QoQ.The recurring net profit was RMB807mn,up by 34.92%YoY and 22.91%QoQ.The YoY profit growth was driven by higher shipments of coated separators,PVDF,and other products.The gross margin and net margin reached 29.39%and 15.50%,respectively,up by 5.68pp and 0.94pp QoQ.The total expense ratio was 11.48%,up by 1.90pp QoQ,with the selling/administrative/R&D/financial expense ratios up by 0.16/0.22/1.49/0.04pp QoQ.The higher R&D expense ratio reflected increased R&D investment.
Coated separator margins stable,base film volume to grow rapidly
1)Coated separators:We estimate 3Q26 coated separator processing volume at c.4.2bn sqm,up by 57%YoY but down by 8%QoQ.Unit profit was broadly stable QoQ.The QoQ volume decline mainly reflected atemporary slowdown in customer demand,and does not alter our expectation of strong full-year shipment growth.
2)Base film:We estimate 3Q26 base film shipments at c.700mn sqm,up by 33%QoQ.Unit profit was broadly stable QoQ.With capacity upgrades and faster line speeds lifting effective capacity,we expect full-year shipments to grow strongly YoY.According to company filings,the company is expected to bring 2bn sqm of base film capacity onstream by end-2026.We think that the new lines could give the company alate-mover advantage and enhance the cost competitiveness of the separator business.
Anode profitability improved,PVDF contribution edged up
We estimate 3Q26 anode material sales volume at c.80kt,up by 35%QoQ.The unit profit improved QoQ as Sichuan phase 1capacity was put into production and some customers raised prices.We expect lower costs following the ramp-up and price pass-through to support acontinued margin recovery.For PVDF,we estimate 3Q26 shipments at c.15kt.Coupled with stable QoQ selling prices,the overall profit contribution may have edged up QoQ.For equipment,we estimate that the profit contribution was broadly stable QoQ,with the 4Q acceptance peak likely to contribute more profit.
Maintain BUY
We maintain our earnings forecasts.We expect attributable net profit of RMB3,234/4,171/4,717mn for 2026/2027/2028.Based on the average 2026 PE of 19x for comparable companies on Wind consensus(previous:20x),we apply a2026E PE of 26x(previous:27x),reflecting the company’s scale advantage in coated separator processing,integrated base film business,and anode cost-cutting potential.Our target price is RMB39.26(previous:RMB40.77).BUY.
Risks:weaker downstream demand than we expect,intensifying competition,rising raw-material prices,and slower capacity expansion than we expect.

　　公司26年前三季度收入和利润情况如下：
　　26Q1-3：收入158.6亿元，同比+46%，归母净利润22.8亿元，同比+34%，扣非净利润21.2亿元，同比+33%。
　　26Q3：收入57.4亿元，同比+53%，环比-0.4%，归母净利润8.24亿元，同比+28%，环比+10%，扣非净利润8.07亿元，同比+35%，环比-23%。
　　公司26年前三季度毛利率和费用率情况如下：
　　毛利率：26Q1-3毛利率27.4%，同比-5pct；26Q3毛利率29.4%，同比-3.7pct，环比+5.7pct。
　　费用率：26Q1-3销售+管理+研发+财务费用合计为17亿，费用率为10.7%，同比-1.5pct；26Q3销售+管理+研发+财务费用合计为6.6亿，费用率为11.5%，同比-1.1pct，环比+1.9pct。
　　公司26Q1-3营业收入快速增长主要系全球动力及储能电池市场快速增长，公司凭借完善的产业链布局和多元化的产品组合，积极响应客户需求，实现了销量和营业收入的快速增长。同时，公司通过管理效率提升实现了对成本、费用的良好控制，实现了利润的提升。
　　投资建议：考虑到公司26年前三季度业绩情况，我们下调公司26/27年归母净利润为31.5、40亿元（上次预期34.6、41.6亿元），预计28年实现归母净利润47亿元，考虑当前估值水平，维持“买入”评级。
　　风险提示：电动车销量不及预期，储能需求不及预期，原材料价格变动超预期，产能释放不及预期。

　　公司发布三季报，公司26Q1-Q3收入158.58亿元，同比+46.4%，归母净利22.76亿元，同比+33.9%，归母净利同比高增主要系涂覆膜、PVDF等产品出货量增长。展望后续，公司负极四川低成本产能有望陆续全面投产+涂覆隔膜与基膜快速量增+PVDF产能释放贡献增量，我们看好公司盈利稳步增长，维持“买入”评级。
　　Q3归母净利同环比提升
　　公司26Q3收入57.44亿元，同/环比+53.48%/-0.35%，归母净利8.24亿元，同/环比+27.79%/+10.14%，扣非净利8.07亿元，同/环比+34.92%/+22.91%。归母净利同比增长主要系涂覆膜、PVDF等产品出货同比高增。26Q3毛利率/净利率达29.39%/15.50%，环比+5.68/+0.94pct；期间费用率达11.48%，环比+1.90pct，销售/管理/研发/财务费用率分别环比+0.16/+0.22/+1.49/+0.04pct，研发费用率上升主要系加大研发投入。
　　涂覆盈利能力环比稳定，基膜技改提速带动放量
　　1）涂覆：我们推测26Q3公司涂覆加工量约42亿平，同/环比+57%/-8%，单位盈利环比基本稳定，出货环比下降主要系客户需求存在阶段性放缓，不改全年涂覆膜出货高增预期。
　　2）基膜：我们推测26Q3公司基膜出货约7亿平，环比+33%，单位盈利环比基本稳定，技改与产线提速带动有效产能提升，全年出货有望实现同比高增。公司年底有望投产20亿平基膜产能，新产线具备较强后发优势，有望增强隔膜业务成本竞争力。
　　负极盈利环比改善，PVDF利润贡献小幅提升
　　我们推测26Q3公司负极材料销量约8万吨，环比+35%，随四川一期投产以及下游部分客户涨价，单吨盈利环比改善，后续爬产降本与顺价推进仍可支撑盈利修复。PVDF方面，我们推测26Q3出货约1.5万吨，售价环比稳定，整体利润贡献环比小幅提升。设备方面，我们推测利润贡献环比基本稳定，Q4验收高峰期有望贡献更多利润。
　　维持“买入”评级
　　我们维持盈利预测，预计公司26-28年归母净利32.34/41.71/47.17亿元。参考可比公司26年Wind一致预期下平均PE19倍（前值20倍），考虑到公司涂覆加工规模优势、基膜一体化布局及负极工艺降本潜力，给予公司26年PE26倍（前值27倍），对应目标价39.26元（前值40.77元），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧风险；原材料价格上涨风险；扩产不及预期风险。

　　投资要点
　　26Q3公司业绩符合市场预期。公司26Q1-3营收158.6亿元，同比+46%，归母净利22.8亿元，同比+34%，扣非净利21.2亿元，同比+33%，毛利率27.4%，同比-5pct；其中26Q3营收57.4亿元，同环比+53％/+0％，归母净利8.2亿元，同环比+28%/+10％，扣非净利8.1亿元，同环比+35%/+23％，毛利率29.4%，同环比-4/+6pct，业绩符合市场预期。
　　隔膜：基膜放量超预期，涂覆贡献稳定增量。基膜出货端，我们预计26Q1-3出货17-18亿平，同增70%+，其中Q3出货7-8亿平，环增25%，26全年出货我们预计25亿平，同增70%，公司预计于26年底、27年底和28Q1分别新增20亿㎡、32亿㎡和40亿㎡基膜产能，27年出货我们预计45-50亿平，28年出货预计100亿平，连续翻倍增长。盈利端，公司Q3单位净利受益于设备提速环比增长，此外设备均采用自制设备，单线产能可达5亿平，单亿平投资额下降至0.7亿元。涂覆端，我们预计公司Q1-3出货120亿平+，同增60%+，Q3出货42亿平+，受大客户排产节奏影响环比略降，26年出货我们预计170亿平，27年预计230-240亿平，28年预计300亿平，单位盈利预计稳定，贡献稳定利润增量。
　　负极放量超预期，传导涨价单位盈利好转。负极端，我们预计26Q1-3出货17-18万吨，同增70%+，其中Q3出货8万吨+，同环增140%/35%+，四川一期10万吨已接近满产，随着产能爬坡+新产品导入，我们预计26年出货26万吨+，同增80%+，后续四川基地公司预计扩产至30万吨，27年出货我们预计30-35万吨，28预计50万吨。盈利端，公司负极Q3部分客户涨价已陆续落地，单吨净利环比显著提升，28年我们预计可贡献8-10亿元利润。
　　PVDF增量显著。我们预计公司26Q3出货1.4-1.5万吨，预计贡献归母净利润1.1-1.2亿元，26全年出货我们预计5-6万吨，27年出货预计7-8万吨，28年预计产能提升至10万吨，单吨归母净利1万元+，我们预计利润贡献进一步增长。
　　Q3资本开支明显提升，符合后期产能释放预期。公司26Q1-3期间费用17亿元，同比+29%，费用率11%，同比-1pct，其中Q3期间费用7亿元，同环比+40%/+19%，费用率11%，同环比-1/+2pct；26Q1-3经营性净现金流24亿元，同比+44%，其中Q3经营性现金流6亿元，同环比+35%/+13%；26Q1-3资本开支37.8亿元，同比+331.5%，其中Q3资本开支14.5亿元，同环比+281%/+444%。
　　盈利预测与投资评级：考虑大客户涨价节奏影响，我们下调公司26-28年归母净利预期至31.1/43.8/63.4亿元（原预期32.4/45/64.8亿元），同比+32%/+41%/+45%，对应PE为13x/10x/7x，给予27年16xPE估值，目标价32.7元，维持“买入”评级。
　　风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。

　　事项：
　　公司26H1实现营业收入101.15亿元，同比+42.7%；归母净利润14.52亿元，同比+37.6%；扣非净利13.12亿元，同比+32.3%。单Q2实现营业收入57.64亿元，同环比+48.8%/+32.5%；归母净利润7.48亿元，同环比+31.8%/+6.2%；扣非净利6.57亿元，同环比+26.8%/+0.2%；毛利率23.7%，同环比-8.3pct/-6.1pct；净利率14.6%，同环比-1.7pct/-3.2pct。
　　评论：
　　涂覆与基膜出货延续高增，一体化产能建设夯实隔膜业务优势。26H1涂覆加工量79.46亿平方米，同比+66.5%，占全球新能源电池湿法隔膜出货量约36.5%。基膜出货10.27亿平方米，同比+94.7%，供需改善下部分产品提价对冲原料上涨，单位盈利整体稳定。四川20亿平方米基膜涂覆一体化项目进入安装阶段，72亿平方米项目按节奏推进，自供率提升有望进一步放大一体化优势。
　　负极出货显著提速，原材料上涨与新产能爬坡阶段性压制盈利。26H1负极材料销量9.52万吨，同比+37.5%。江西、山东、内蒙及溧阳基地满产，四川一期10万吨项目利用率逐步上行；但针状焦、石油焦及航运成本上涨叠加新产能爬坡，Q2成本控制压力有所增加。6月起产品提价、定价机制调整及四川基地稼动率提升，有望支撑后续量利改善。
　　设备与功能材料景气向上，在手订单和PVDF放量提供增长支撑。26H1自动化装备与服务收入约26亿元，同比增长40%以上；新接订单超41亿元，同比约翻倍，期末在手订单约88亿元，为后续验收和收入确认提供储备。PVDF出货2.67万吨，同比+90.2%，产品价格上调部分对冲R152a及外协成本上行；极片代工量超2000万平方米，同比增长近70%，多业务放量进一步分散单一板块波动。
　　经营现金流明显改善，扩产加速推升资本开支与融资需求。26H1经营现金流17.99亿元，同比+47.0%，主要得益于盈利增长、存货周转管理及客户回款加快。同期购建长期资产现金支出23.33亿元，同比+370.0%，自由现金流由上年同期的7.27亿元转为-5.34亿元；投资活动现金净流出31.79亿元，筹资活动现金净流入30.67亿元。
　　投资建议：涂覆隔膜、负极、PVDF及自动化装备需求旺盛，在手订单和新建产能支撑中期收入增长。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为33.40/45.65/55.42亿元，当前市值对应PE分别为15/11/9倍。参考可比公司估值，给予公司2026年20xPE，对应目标价31.15元，维持“强推”评级。
　　风险提示：动力及储能需求不及预期；原材料价格波动；新建产能投产和爬坡不及预期；设备订单验收和回款不及预期；存货及应收款减值风险。

　　公司发布2025年年报和2026年一季报，业绩同比实现较高增长；公司平台化布局和新产品开发持续推进，竞争优势逐步强化；维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2025年公司归母净利润同比增长98.14%：公司发布2025年年报，全年实现营收157.11亿元，同比增长16.83%；实现归母净利润23.59亿元，同比增长98.14%；实现扣非归母净利润22.19亿元，同比增长108.74%。
　　2026年一季度公司归母净利润同比增长44.37%：公司发布2026年一季报，一季度实现营收43.51亿元，同比增长35.32%；归母净利润7.04亿元，同比增长44.37%，环比增长6.80%；扣非归母净利润6.55亿元，同比增长38.23%，环比增长4.22%。
　　涂覆加工量保持高增，基膜自供能力进一步加强：2025年公司膜材料与涂覆事业部持续发挥一体化优势，在充分满足动力电池高端客户增量需求的同时拓展储能市场，湿法隔膜与涂覆加工业务量快速增长，基膜自给率提升，全年涂覆加工量109.42亿平米，同比增长56.3%；基膜销量14.95亿平米，同比增长160.5%。此外，公司持续巩固“材料+设备+工艺”的协同优势，功能性材料PVDF、陶瓷涂覆材料等产品销售快速增长，有效贡献业绩增量。
　　负极业务经营情况取得改善：公司负极业务推行差异化战略，持续优化产品设计，加强工艺技术升级，实施原料处理工艺、石墨化技改、供应链管理等多种降本增效举措，聚焦主流客户对快充、长循环、高容量等新产品的需求，硅碳负极实现对消费电池客户的量产出货，经营情况取得改善。
　　新业务有望逐步贡献业绩增量：极片事业部依托“材料+设备+工艺”的协同布局，积极探索“整卷”交付模式，8GWh制浆和极片涂布线产能已投产，为海内外电池厂商、车企及储能客户提供来料加工服务，有望开启新的利润增长点。
　　估值
　　结合公司年报和一季报，考虑公司一体化优势不断增强，我们将公司2026-2028年预测每股收益调整至1.46/1.93/2.49元（原2026-2028年预测每股收益为1.38/1.67/-元），对应市盈率25.8/19.5/15.1倍，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

Putailai(PTL)provides key materials,automation equipment,and process solutions targeting new energy batteries.Its main businesses include:1)major materials such as membrane materials and anode materials,and coating processing;2)functional materials:PVDF,binders,alumina,and boehmite;and 3)automation equipment and services targeting new energy batteries.We believe that as demand for separator coating grows,PTL's anode profit is set to recover amid new product launches and new production line commissioning.We expect to see more visible platform-based advantages,and maintain OVERWEIGHT.
Separators:coating market share solid
1)Coating:As atop coated separator processor,PTL boasts leading coating technology,production efficiency,and product performance.As of end-2025,the company's separator coating capacity was 14bn sqm.In 2025,sales volume of coated separator was 10,942mn sqm per year(+56.3%YoY),accounting for about 35.3%of the global new energy battery coated separator market,ranking first in China for seven consecutive years.2)Base separator film:PTL's base separator film production lines boast self-sufficient supply and world-leading production efficiency.As of end-2025,the company was able to produce 2.1bn sqm of base separator films.In 2025,the sales volume of base separator film was 1,495mn sqm(+160.5%YoY),with its domestic shipment ranking jumping to the sixth spot in China,effectively increasing the self-sufficiency rate.Its Sichuan Zhuoqin integrated base separator film coating facility is under construction.Upon completion,it could add an annual capacity of 2bn sqm and enhance the company's self-sufficient supply.The company's second-generation ultra-thin 5-micron base separator film has been shipped to customers,and has taken the lead in its category in China.
Earnings forecasts and valuation
We are bullish on PLT's platform-based presence in the LiB value chain,and project its 2026/2027/2028 attributable NP at RMB3,234/4,171/4,523mn.We value the stock at 36x 2026E PE,above its peers'average of 35x on Wind consensus,as we expect separator coating and base separator film segments to contribute incrementally.Our target price is RMB54.36.Maintain OVERWEIGHT.

　　公司是从事新能源电池关键材料、自动化装备与工艺解决方案提供商与平台型企业，主营业务涵盖膜材料及涂覆加工、负极材料等主材，PVDF及粘结剂、氧化铝及勃姆石等功能性材料，以及新能源电池自动化装备与服务等。我们认为随着隔膜涂覆贡献需求增量，负极有望跟随新品及新产能实现盈利回升，平台化优势逐步彰显，维持“增持”评级。
　　隔膜：涂覆份额稳固，拓展基膜业务
　　1）涂覆：公司是涂覆隔膜加工领域的领军企业，在涂覆技术、生产效率、产品性能等方面均处于领先地位，截至25年底公司隔膜涂覆产能达140亿平，25年公司隔膜涂覆销量达到109.42亿平，同比+56.3%，约占全球新能源电池涂覆隔膜市场35.3%的份额，连续七年位于行业首位。
　　2）基膜：公司基膜产线自主可控水平高，生产效率已达国际领先水平，截至25年底公司已形成21亿平基膜产能，25年基膜销量达14.95亿平，同比+160.5%，国内出货量跃升至行业第六，自给率有效提升。随着四川卓勤基膜涂覆一体化产能建设，建成后新增基膜年产能20亿平，公司自供能力有望增强。公司第二代超薄5微米基膜已导入客户，处于行业领先水平。
　　负极材料：持续技改降本，新品陆续放量
　　公司为专注于中高端人造石墨负极的企业，截至25年底具备25万吨负极产能，25年公司负极出货量14.3万吨，同比+8.1%，公司通过一体化工序优化、石墨化加工技改与升级等实现降本。公司长寿命、低膨胀、高能量密度人造石墨负极等新品在多个客户实现量产导入，CVD硅碳负极在消费电池类客户中实现批量供应，我们看好新品放量提升负极盈利能力。
　　功能材料：布局PVDF扩产，陶瓷涂覆材料出货高增
　　1）PVDF及衍生品：截至25年底，公司PVDF有效产能超3万吨，25年公司通过技改与产能扩建保障产品交付，25年PVDF及含氟聚合物销量达4.13万吨，同比增长99.1%，在锂电级PVDF市场份额超30%；公司积极开展产能建设，年产1万吨PVDF产能即将投入生产，年产1.5万吨PVDF项目正在建设中，26年总产能有望达5万吨，市场占有率及规模化优势有望进一步提升。
　　2）陶瓷涂覆材料：截至25年底，公司勃姆石和氧化铝的有效产能达3万吨，公司25年勃姆石和氧化铝等涂覆材料受益于内部涂覆需求量增加+下游客户导入与起量，出货量实现较快增长。
　　自动化装备：进入锂电扩产周期，订单需求强劲
　　公司自动化装备产品线已覆盖锂电池生产前中后段关键工序，25年自动化装备与服务业务实现主营业务收入45.69亿元，同比+21.2%。受下游电池厂扩产需求的推动，公司25年新接订单金额54.27亿元，同比增加130.9%，我们看好锂电景气度向好背景下，设备订单及收入实现持续高增长。
　　盈利预测与估值
　　我们看好公司在锂电产业链的平台化布局，预计公司26-28年归母净利32.34/41.71/45.23亿元。参考可比公司26年Wind平均一致预期PE35倍，考虑到公司隔膜涂覆与基膜有望贡献增量，负极新品有望放量，给予公司26年目标PE36倍，给予目标价为54.36元，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期风险；竞争加剧风险；原材料价格上涨风险；增产不及预期风险。