事件：恒林股份发布2025年年度报告和2026年一季报。25年公司实现营业收入116.77亿元，同比增长5.88%；归母净利润1.64亿元，同比下降37.72%；扣非后归母净利润1.67亿元，同比下降40.66%。25Q4公司实现营业收入31.90亿元，同比下降0.88%；归母净利润-1.15亿元，同比亏损扩大；扣非后归母净利润-1.01亿元，同比亏损扩大。26Q1公司实现营业收入32.18亿元，同比增长21.27%；归母净利润0.59亿元，同比增长13.72%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比增长6.82%。
　　境外业务稳定扩张，跨境电商持续驱动26Q1业绩增长
　　分销售模式看，25年公司OBM业务营收为68.73亿元，同比增长15.70%，占比达到总营业收入的58.92%。
　　分产品看，1）25年公司办公家具销售收入为28.25亿元，同比下降20.46%。2）25年公司软体家具销售收入为15.04亿元，同比增长5.41%。3）25年公司新材料地板销售收入为12.16亿元，同比下降20.67%。4）25年公司板式家具销售收入为8.94亿元，同比下降12.5%。分地区看，1）公司25年国际营收108.30亿元，同比增长9.54%。2）25年公司国内营收8.35亿元，同比下降24.83%。25年公司持续推动全球化战略布局，践行“制造出海与品牌出海”双轨并行策略，构建全球供应链管理体系，全面助推品牌出海战略落地，为出口业务增长注入新动能。同时，市场软体家具需求刚性凸显，北美与亚太地区引领全球市场，市场需求扩大驱动公司25年软体家具产品营收实现增长。26Q1公司实现营业收入32.18亿元，同比增长21.27%，主要系1）电商业务持续发力，公司渠道覆盖Amazon、Walmart、TEMU等主流电商平台，亚马逊品牌矩阵保持良好增长态势。2）全球市场协同增长，公司凭借越南产能优势持续增强对美大客户的订单获取能力，欧洲市场及澳新市场亦保持稳健增长。
　　25年盈利能力阶段性承压，26Q1毛利率逐步改善
　　盈利能力方面，25年公司毛利率为18.55%，同比下降0.09pct；25Q4公司毛利率为20.64%，同比增长1.74pct。25年公司净利率为1.63%，同比下降0.78pct；25Q4公司净利率为-3.75%，同比下降3.45pct。25年公司净利率下降主要系公司主动收缩厨博士业务所致。25年公司经营活动现金流净额达9.42亿元，是净利润的5.7倍，利润端承压但真实经营质量有所改善。26Q1公司毛利率为18.75%，同比增长2.47pct。26Q1公司净利率为2.37%，同比增长0.15pct。26年一季度公司毛利率提升主要系1）电商业务定价策略趋向健康，毛利率同比提升，有效拉动了整体盈利水平；2）越南基地产能利用率提高，单位制造成本有所下降；3）公司优化了产品结构。
　　期间费用方面，25年公司期间费用率为14.02%，同比增长0.64pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.33%/3.94%/1.76%/0.98%，同比分别+0.27/+0.03/-0.29/+0.62pct。25Q4公司期间费用率为16.95%，同比增长6.25pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.45%/4.41%/1.57%/2.52%，同比分别+2.30/+0.56/-0.34/+3.72pct。26Q1公司期间费用率为15.77%，同比增长2.58pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.69%/3.48%/1.29%/2.30%，同比分别+1.37/-0.12/-0.42/+1.75pct。25年公司财务费用变动主要系报告期美元、瑞郎等汇率波动较大，汇兑亏损增加所致。
　　风险提示：汇率波动风险，原材料价格波动风险，海外市场不如预期风险，海运价格波动加剧风险，跨境电商竞争加剧风险，贸易摩擦加剧等风险。

　　业绩简评
　　4月29日公司披露2025&26Q1业绩，25年收入116.77亿元（同比+5.9%）；归母净利1.64亿元（同比-37.7%）。其中25Q4收入31.90亿元（同比-0.9%），归母净利-1.15亿元（同比-3834.2%）；26Q1收入32.18亿元（同比+21.3%），归母净利0.59亿元（同比+13.7%）。
　　经营分析
　　贸易环境大幅波动背景下，跨境电商业务实现强韧增长。分产品看，办公家具/软体家具/板式家具/新材料地板/综合家居及其他25年营收分别同比-20.5%/+5.4%/-12.5%/-20.7%/+50.9%至28.3/15.0/8.9/12.2/52.2亿元。其中25H2办公家具/软体家具/板式家具营收13.8/8.2/5.1亿元，同比分别-17.8%/+8.2%/-10.7%。分区域看，境内/境外25A收入8.4/108.3亿元，同比分别-24.8%/+9.5%。25A代工/OBM业务收入47.9/68.7亿元，同比分别-5.3%/+15.7%；其中25H2代工/OBM业务收入分别同比-6.0%/+8.5%。贸易政策动荡背景下，公司跨境电商业务保持增长势头，25A线上销售收入同比+32.4%至57.3亿元。26Q1收入同比+21.3%，主因去年同期公司跨境电商业务降价去库致基数偏低。
　　售价回暖带动毛利率回升，汇兑损失致业绩增速低于收入。25年毛利率同比-0.1pct至18.6%，主因25Q1促销去库导致毛利率承压下滑；收缩促销力度+新品售价调整，25Q4/26Q1毛利率分别+1.7/+2.5pct至20.6%/18.7%。费用率方面，25A公司销售/管理+研发/财务费用率分别+0.3/-0.3/+0.6pct，其中财务费用率提升主因25年产生汇兑损失约0.15亿，而24年产生汇兑收益约0.62亿。26Q1销售/管理+研发/财务费用率分别+1.4/-0.5/+1.8pct，毛利率回升+信用减值冲回使净利率同比+0.2pct至2.37%。
　　厨博士相关资产计提减值后轻装上阵，26年有望迎来业绩释放。受国内房地产行业持续下行影响，子公司厨博士经营承压，影响归母净利润约1.8亿元。公司已主动对厨博士业务实施大幅收缩，并且25年对厨博士相关资产计提减值准备1.19亿元，预提相关费用0.19亿元。截至25年末，厨博士账面净资产降至1.86亿元，未来对公司整体财务状况影响弱化，为26年增长奠定基础。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司坚持制造与品牌出海并行，跨境电商业务带动增长。预计公司26-28年归母净利3.6/5.3/6.2亿元，同比+119%/+48%/+17%,当前股价对应PE估值12/8/7X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧、原材料，汇率和海运费波动、贸易政策变化等风险

　　公司发布2025年三季报
　　公司25Q3营收31亿，同增4%，归母净利1亿，同增112%，扣非后归母净利0.9亿，同增110%。
　　公司25Q1-3营收85亿，同增9%，归母净利2.8亿，同增5%，扣非后归母净利2.7亿，同增1%。
　　公司业务分布主要在北美洲、欧洲、亚洲及大洋洲等地区，2025年1-9月销售增长主要由美洲地区销售额增长驱动，该地区销售额同比增长10%+；欧洲和大洋洲等其余市场也均实现销售同增。
　　25Q3毛利率同比增长系跨境电商线上销售部分综合家具类产品售价增长，叠加海运等成本减少，助推该部分产品毛利率同比增长超6%。
　　公司现已构建覆盖Amazon、Walmart、TEMU等主流电商平台的销售网络，并搭建独立站形成多维度线上营销体系。同时持续完善全球供应链布局，通过海外仓建设和全球供应链管理体系优化，为品牌出海注入新动能，有效提升线上渠道覆盖率和市场占有率。2025Q1-3公司OBM营收占比超55%。
　　目前，公司已在全球布局11个海外仓，有效覆盖主要销售区域，精准服务终端消费者，显著提升配送效率。越南生产基地与海外仓协同运作，构建了“越南生产—美国仓直发”的供应链模式，有效优化关税成本，增强供应链韧性。
　　以“制造出海与品牌出海”双轨并行的策略破局，遵循“制造出海--资本出海--品牌出海”路径，构建“高效生产—精准服务—持续创新”的良性循环，以求最终实现企业从成本驱动向价值驱动的跃迁
　　1）持续推动全球化战略布局，在中国、越南、瑞士等国家建有科研开发、产品生产、市场销售一体的公司。子公司全方位发展跨境电商，布局海外仓，覆盖美东、美西等全美主要消费带，通过仓配一体化服务更好满足客户需求，搭建全球供应链管理体系，助推品牌出海。
　　2）公司全面推行供应链集中管理模式，通过优化生产流程、建立战略供应商合作实现集中采购降本，前三季度销售费用率和管理费用率同比分别下降0.52%和0.18%。
　　3）公司规模进一步扩大，产销能力稳步提升。公司以提高生产自动化、信息化和智能化水平为目标，不断改善和提高自身工艺和生产制程，充分发挥规模化生产优势，提升公司供应链智能运营水平。
　　4）据公司三季度业绩交流会，从长期供需来看，海运费将保持平稳状态，同时，公司也与船运公司签订长期锁价合同，维持费用可控。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　基于25Q1-3财报，考虑公司跨境电商盈利能力提升，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为3.83/4.86/5.87亿元（前值分别为4/4.8/5.8亿元），对应PE分别为12X/10X/8X。
　　风险提示：外贸环境变化，海外消费需求不及预期，海运成本上涨等