2023年派息比例达45%，维持“买入”评级
　　福龙马发布年报，2023年实现营收51.06亿元（yoy+0.53%），归母净利2.32亿元（yoy-10.44%），扣非净利1.98亿元（yoy-15.09%）。其中Q4实现营收13.45亿元（yoy-0.47%，qoq+2.14%），归母净利4614.51万元（yoy-12.77%，qoq-15.64%）。公司拟每股派息0.25元，派息比例45%，股息率3.0%。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.66、0.80、0.96元。可比公司2024年Wind一致预期PE均值为13.9倍，考虑公司新能源环卫车和城服机器人智能化优势明显，给予公司2024年18.1倍PE，目标价11.95元（前值12.21元），维持“买入”评级。
　　2023年环卫服务收入同比增长4%，新增订单年化金额同比增长53%
　　2023年公司环卫服务收入36.80亿元，同比增长3.8%，占总营收的72.1%（22年：69.8%），运营属性持续强化，毛利率22.7%，同比下降0.6个百分点。2023年公司新增订单年化金额9.41亿元（同比增长52.5%），新增订单总额46.66亿元（同比增长96.9%）；在手订单年化金额42.74亿元（同比增长7.0%），在手订单总额330.55亿元（同比增长6.7%）。环卫服务市场化持续推进，在双碳目标、垃圾分类和无废城市等政策引导下，我们看好行业的中长期发展。
　　2023年环卫装备销量下滑7%，新能源装备收入和销量大幅提升
　　2023年公司环卫装备收入13.39亿元，同比下降1.1%，主要系燃油车销量下滑所致，毛利率22.4%，同比+1.8个百分点。环卫装备销量4,164台，同比下滑7.1%。新能源装备实现收入4.54亿元，同比+73.1%，全年销量752台（含CITIBOT城服机器人），同比+108.9%，毛利率同比-5.80个百分点至24.22%。2023年，公司环卫装备市场占有率为4.52%，行业第五；新能源环卫装备市场占有率10.53%，同比上升4个百分点，行业第三。我们认为公司技术优势明显，未来有望受益于环卫新能源化进程。
　　积极推进海外销售，经营现金流净额大幅提升至8.68亿元
　　公司积极推进海外销售，业务成功拓展至埃及、维尔京群岛等国家和地区，产品已覆盖全球近四十个国家和地区，并首次以CKD（全散件出口）形式完成超限货物出海。同时加大货款催收力度，经营活动产生的现金流量净额大幅提升，达到8.68亿元（2022年0.89亿元）。
　　风险提示：环卫服务新增订单不及预期等，环卫装备销售需求不及预期，环卫新能源化进展不及预期。

　　加快推进环卫车电动化，福龙马有望受益
　　蓝天保卫战是污染防治攻坚战的重中之重，国家政策提出改善空气质量，形成绿色低碳生产生活方式，加快推进环卫车电动化，福龙马有望充分受益。我们下调燃油车、上调新能源车销量预测，预计公司2023-2025年归母净利分别为2.63、3.07、3.53亿元（前值2.60、3.02、3.45亿元）。可比公司24年Wind一致预期PE均值为12.7倍，考虑公司新能源环卫车优势扩大，锂电再生和城服机器人有望打造第二曲线，给予公司24年16.5倍PE，目标价12.21元（前值11.66元），维持“买入”评级。
　　新增中标项目首年服务费金额增长51%
　　1-11月，公司环卫服务项目中标数45个，合计首年年度金额为8.88亿元，同比增长51%，合同总金额为45.23亿元，同比增长105%。截至11月底，公司在履行的环卫服务项目年化合同金额43.13亿元，合同总金额336.61亿元（含项目顺延服务年限合同金额及已中标项目补充合同金额）。我们认为公司在手合同充沛，将有力保障环卫服务收入增长。
　　政策持续发力，24-25年新能源环卫车市场空间有望达97亿元/年
　　12月7日，国务院印发《空气质量持续改善行动计划》，重点区域包括京津冀及周边、长三角和汾渭平原，文件提出：加快提升机动车清洁化水平，重点区域新增环卫车辆新能源比例不低于80%。11月13日，工信部全面电动化试点第一批名单落地，加快推进环卫车电动化。华泰12月13日报告《盈峰环境：装备/服务齐发力，主导制定国际标准》对新能源环卫车市场空间进行了测算，24-25年全国销量约1.67万辆/年，对应市场空间约97亿元/年。
　　新能源环卫车销量同比+123%，城服机器人实现多场景运营
　　根据银保监会环卫车上险数据，1-11月全国环卫车辆上险7.1万辆，同比-6%，新能源环卫车辆销量5142辆，同比+14%，渗透率7.2%，同比提升1.3个百分点；福龙马环卫车辆上险2958辆，同比-12%，新能源环卫车辆销量577辆，同比+123%，渗透率20%，同比提升12个百分点。公司已推出SD15无人清扫机器人和SD22智能扫地机两款产品，SD15是全球首款基于滑板底盘开发的智能清扫机器人，SD22搭载了自研的高级辅助驾驶系统，两款产品已实现多场景常态化运营。11月15日，SD22B智能扫路机正式投入龙岩中心城区一体化服务项目的运营。
　　风险提示：环卫服务新增订单不及预期等，环卫装备销售需求不及预期，环卫新能源化进展不及预期。