主业Q3量增价减，依然承压，COC量产稳步推进，维持“买入”评级
　　公司2025前三季度实现营收3.37亿元，同比-7.46%；实现归母净利润-1,639.22万元，同比亏损扩大。其中，Q3单季实现营收1.23亿元，同比+0.79%；实现归母净利润-1,108.10万元，同比亏损扩大。公司Q3营收同环比改善，但受产品竞争加剧、计提股份支付费用等影响公司利润下滑，且因短时间内难以缓解，新产品放量需要时间，我们调减公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为0.05、0.44、1.39（前值0.21、1.05、2.54）亿元，对应EPS为0.05、0.45、1.42（前值0.23、1.19、2.89）元/股，当前股价对应PE为741.1、89.3、28.3倍。我们依然看好公司COC产业化后的广阔前景，维持“买入”评级。
　　聚醚胺景气持续承压，COC进入正式生产阶段，各项工作稳步推进
　　公司2025前三季度脂肪胺、光学材料销量分别为14,881、4,151吨，分别同比+3.27%、-16.83%；均价分别为13,324、33,303元/吨，分别同比-10.23%、+10.75%。其中，Q3单季度脂肪胺销量5,692吨，同比+16.39%、环比+24.38%；均价12,392元/吨，同比-12.27%、环比-9.36%。光学材料销量1,617元/吨，同比-7.43%、环比+28.91%；均价32,557元/吨，同比+7.02%、环比-9.84%。公司主营产品Q3呈量增价跌态势，景气或已见底。上半年，公司高透光材料（环烯烃共聚物COC）千吨级生产线已经完成试生产进入正式生产阶段，有少量产品产出，现已联系下游药用包材、光学镜头等领域客户并送样测试。各项工作稳步推进中。
　　COC签订合同实现里程碑式突破，更多特色材料在路上
　　8月底，公司与大诚高新材料就购买COC及相关事宜签订购销合同，合同交易金额260万元（含税）。此次购销合同的签订，标志着公司历经11年全流程自主研发的COC成功进入医药包装领域，也为公司COC进入其他应用领域打下坚实的基础，COC未来将成为公司未来发展的重要增长极。聚醚胺、高耐热树脂等项目即将进入试生产阶段，“年产2000吨特种冷却液项目”也已取得备案。公司参股公司阿科力中弗使用的中弗新能源SOFC设备正处于研发调试阶段。
　　风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。

　　事件：2025年8月27日，阿科力发布2025年半年报，公司2025年上半年收入为2.14亿元，同比下降11.63%；归母净利润为-0.05亿元，同比下降367.84%；扣非归母净利润为-0.07亿元，同比下降2234.31%。对应公司2Q25营业收入为1.08亿元，环比上升2.03%；归母净利润为-48.52万元，环比上升89.95%。
　　点评：聚醚胺行业竞争激烈，公司业绩短期承压。1H25公司脂肪胺/光学材料收入分别为1.28/0.86亿元，YoY分别为-11.78%/-11.70%；毛利率分别为5.10%/7.41%，同比变化分别为2.06/-14.92pcts。公司利润下跌的主要原因为聚醚胺行业竞争加剧，产品销售量、销售单价同比都有所下降，产品毛利率一直处于低位。此外，光学材料产品主要原材料价格同比上涨幅度较大，导致净利润下降。
　　产销量方面，1H25公司脂肪胺/光学材料产量分别为1.00/0.24万吨，YoY分别为12.16%/-27.39%；销量分别为0.92/0.25万吨，YoY分别为-3.48%/-21.89%。
　　产品价格方面，1H25公司脂肪胺/光学材料平均售价分别为1.39/3.38万元/吨，YoY分别为-8.60%/13.04%；主要原材料方面，1H25环氧丙烷/丙二醇/莰烯采购均价分别为0.69/0.57/3.28万元/吨，YoY分别为-17.55%/-18.58%/45.70%。
　　费用方面，公司1H25销售费用同比上升25.13%，销售费用率为1.15%，同比上升0.34pcts；财务费用同比上升78.30%，财务费用率为-0.63%，同比上升1.92pcts；管理费用同比下降17.33%，管理费用率为6.67%，同比下降0.46pcts；研发费用同比下降8.09%，研发费用率为3.01%，同比上升0.11pcts。
　　公司各个活动产生的现金流净额波动较大。1H25经营性活动产生的现金流净额为-0.76亿元，同比下降606.92%；投资活动产生的现金流净额为0.17亿元，同比上升121.19%；筹资活动产生的现金流净额为-0.10亿元，同比上升45.59%。期末现金及等价物余额为1.88亿元，同比下降31.65%。应收账款同比下降26.59%，应收账款周转率有所下降，从2024年同期的3.32次下降到3.23次；存货同比上升30.25%，存货周转率有所下降，从2024年同期的5.26次下降到4.44次。
　　聚醚胺行业竞争加剧，公司积极开拓细分市场。根据百川盈孚数据显示，截至9月11日，聚醚胺价格为12000元/吨，同比下降14.29%，年内跌幅为4%。在国内聚醚胺竞争对手不断扩能、竞争加剧的情况下，公司积极开拓国际市场，加强国外优质客户的联系，满足优质客户的需求，努力提高聚醚胺在油气领域的销售，同时推进小品种聚醚胺的市场推广。相较于行业平均，公司聚醚胺产品价格及毛利率仍具有一定优势。我们看好公司在小品种聚醚胺市场的持续开拓，具有一定市场优势。
　　COC千吨级生产线进入正式生产阶段，潜江项目进展顺利。根据公司2025年半年报披露，公司高透光材料（环烯烃共聚物COC）千吨级生产线已经完成试生产进入正式生产阶段，有少量产品产出，现已联系下游药用包材、光学镜头等领域客户并送样测试。阿科力潜江项目也在稳步推进过程中，潜江聚醚胺、高耐热树脂等项目即将进入试生产阶段。根据公司8月29日关联交易公告披露，公司与大诚高新材料签署《环烯烃聚合物（COC）购销合同》，向其出售一批“环烯烃共聚物（COC）”，合同交易金额为人民币260万元。
　　潜江基地方面，根据公司6月30日安全设施竣工验收公告显示，公司于2025年6月4日邀请专家组对“年产20000吨脂肪胺扩建项目、年产10000吨高透光材料新建项目（二期，年产5000吨高透光材料）”进行安全设施竣工验收评审。该项目已通过专家组安全设施竣工验收评审并在政府部门备案，至此该项目进入正式生产阶段，并有合格产品成功产出。我们看好公司COC产品的下游推广进展以及潜江项目的建设，随着COC产能的逐步放量，有望开辟公司第二成长曲线。
　　投资建议：我们预计阿科力2025-2027年收入分别为6.08/11.26/16.31亿元，同比增长30.3%/85.3%/44.8%，归母净利润分别为0.17/1.17/2.70亿元，同比增长185.9%/593.0%/130.5%，对应EPS分别为0.18/1.22/2.82元。结合公司9月15日收盘价，对应PE分别为253/37/16倍。我们看好公司COC产品的下游推广进展以及潜江项目的建设，随着COC产能的逐步放量，有望开辟公司第二成长曲线，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险，环保风险，宏观经济波动风险，研发风险，管理风险，汇率波动风险

　　主业Q2略有好转，COC正式量产并实现合同签订，维持“买入”评级
　　公司2025H1实现营收2.14亿元，同比-11.63%；实现归母净利润-531.12万元，同比转盈为亏。其中，Q2单季实现营收1.08亿元，同比-22.27%，环比+2.03%；实现归母净利润-48.52万元，同比转盈为亏，环比+89.95%。公司Q2经营情况环比好转。我们维持公司盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为0.21、1.05、2.54亿元，对应EPS为0.23、1.19、2.89元/股，当前股价对应PE为241.3、47.4、19.5倍。我们看好公司COC产业化后的广阔前景，维持“买入”评级。
　　聚醚胺等景气承压，COC进入正式生产阶段
　　2025H1脂肪胺、光学材料销量分别为9,189、2,534吨，分别同比-3.48%、-21.89%；均价分别为13,902、33,779元/吨，分别同比-8.60%、+13.04%。在国内聚醚胺竞争加剧的情况下，公司努力提高其在油气领域的销售，同时推进小品种的市场推广。光学级聚合物材料用树脂产品受原材料影响产品销量略有下降。公司高透光材料（环烯烃共聚物COC）千吨级生产线已经完成试生产进入正式生产阶段，有少量产品产出，现已联系下游药用包材、光学镜头等领域客户并送样测试。
　　股权激励绑定利益，COC签订合同实现里程碑式突破，更多特色材料在路上
　　公司股权激励授予限制性股票202万股，激励对象21人，授予价格22.17元/股，现已登记完成。三个解除限售期考核目标均与COC建设、销售有关，还包括高耐热材料销售、公司的营收和利润等指标。公司与大诚高新材料就购买COC及相关事宜签订购销合同，合同交易金额260万元（含税）。此次购销合同的签订，标志着公司历经11年全流程自主研发的COC成功进入医药包装领域，也为公司COC进入其他应用领域打下坚实的基础，COC未来将成为公司未来发展的重要增长极。同时，公司潜江项目也在稳步推进过程中，潜江聚醚胺、高耐热树脂等项目即将进入试生产阶段，“年产2000吨特种冷却液项目”也已取得备案。公司参股公司阿科力中弗使用的中弗新能源SOFC设备正处于研发调试阶段。
　　风险提示：项目进展不及预期，产品价格大幅下滑，下游需求不及预期。

　　事件：12月29日晚，公司发布公告表示公司研发并生产的环烯烃共聚物ACOC3030已通过光学镜头领域客户成型性验证测试，并取得批量订单。
　　点评：
　　COC产品进入光学镜头领域，产品迈入放量期。COC是一种热塑性光学级材料，具有高透光性、良好的耐温性、优异的加工性能以及低透水率等一系列优点，广泛应用在光学领域（高端手机摄像镜头、显示屏的导光板和光学膜等）、高端药品包装及医疗器械等领域。公司于2025年6月发布公告表示COC产品进入正式生产阶段，解决了COC试生产过程中的批次稳定性问题。而此次公告，则标志着公司COC产品成功进入光学镜头领域，为后续产品持续放量奠定良好的基础。截至目前，公司COC产品已进入下游药用包材和光学镜头领域。产能方面，公司于无锡主基地拥有“年产10000吨高透光材料新建项目”该项目包括有5000吨/年环烯烃单体和5000吨/年环烯烃聚合物产能，同时在湖北潜江基地规划有年产3万吨光学材料（环烯烃单体及聚合物）项目。
　　新项目陆续投产，提供公司竞争力及盈利能力12月18日，公司发布公告表示潜江子公司年产29吨/年特种高耐热树脂生产线已完成主体建设及设备安装、调试工作，项目正式进入试生产阶段。12月27日，公司发布公告表示潜江子公司年产20,000吨聚醚胺、年产30,000吨光学材料（环烯烃单体及聚合物）项目（一期工程）已完成主体建设及设备安装、调试工作，项目正式进入试生产阶段。其中一期工程包括年产10,000吨聚醚胺、2,500吨聚醚、2,500吨改性环氧树脂等产能。上述项目的投产，将进一步丰富公司产品线，同时也有助于公司降本增效，从而提高公司的综合竞争力和盈利能力。
　　盈利预测、估值与评级：公司COC产品于光学镜头领域实现批量化销售，后续将有望迎来快速放量。然而，考虑到当前聚醚胺产品价格仍然处于低位，我们下调公司2025-2027年盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为0.07/0.57/1.43亿元（前值分别为0.21/1.06/2.24亿元）。近期公司重点项目陆续进入试生产阶段，伴随着新项目、新产品的放量，公司盈利能力有望得到改善，维持公司“增持”评级。
　　风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，行业竞争加剧，客户验证进度不及预期。