公司发布2023年年报及2024年一季报
　　24Q1收入8.2亿，同增1.8%；归母0.5亿，同减8.4%；毛利率37.2%，同增0.3pct；净利率5.8%，同减0.6pct。
　　23Q4收入21.9亿，同增16.9%；归母2.5亿，同增10.5%。预计剔除减值影响后同增14%，收入及利润逆势增长。
　　23年收入61.2亿，同增13.5%；归母6.0亿，同增10.8%。主要系公司业务均衡发展，多元化开拓业务渠道，零售和大宗等业务均保持增长；从产品看，厨柜保持增长，衣柜持续发力，木墙等新业务大幅增长所致。
　　公司2023年拟派发现金红利3.06亿元（含税），分红率51.3%。
　　衣柜增长靓丽，品类融合效果凸显
　　23年整体橱柜收入28.4亿，同增3.7%；毛利率40.9%，同减0.3pct；24Q1收入3.2亿，同减0.7%；毛利率41.5%，同减4.9pct。
　　23年衣柜收入25.1亿，同增19.2%；毛利率38.0%，-0.6pct；24Q1收入3.8亿，同增8.8%；毛利率41.1%，同增5.5pct。
　　23年木门收入4.1亿，同增79.9%；毛利率21.0%，同增10.6pct。24Q1收入0.5亿，同增11.6%；毛利率14.4%，同增7.7pct。
　　公司按既定规划完善整家全品类布局，通过产品套系化开发的稳步推进，定制厨柜、定制衣柜、木门墙板、卫阳、成品家居等品类协同效应优势已逐步得到市场验证。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　公司积极推动多品类融合及整家销售，南下布局及海外市场有望打开成长空间，降本增效成效显现。根据23年报，我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别为6.7/7.5/8.4亿（24-25年前值分别为6.9/7.9亿），PE分别为9.4/8.4/7.6X，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动，线下门店开拓不及预期，国内地产持续疲软等

　　投资要点
　　业绩摘要：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年公司实现营收61.2亿元，同比+13.5%；实现归母净利润6亿元，同比+10.8%；实现扣非净利润5.5亿元，同比+10%。单季度来看，2023Q4公司实现营收21.9亿元，同比+16.9％；实现归母净利润2.5亿元，同比+10.5%；实现扣非后归母净利润2.2亿元，同比+11.4%。2024Q1公司实现营收8.2亿元，同比+1.8％；实现归母净利润0.5亿元，同比-8.4%；实现扣非后归母净利润0.4亿元，同比-10%。在行业较大的需求压力下，公司业绩保持稳健。
　　大宗业务毛利率略降，经销渠道毛利率稳中有升。报告期内，公司整体毛利率为37.1%，同比-0.6pp；2023Q4毛利率为34.6%，同比-4.8pp。分品类看，整体橱柜毛利率为40.9%（-0.3pp）；定制衣柜毛利率38.0%（-0.6pp）；木门毛利率为21.0%（+10.6pp）。分销售模式看，直营店/经销店/大宗业务/海外业务毛利率分别为68.0%（+0.5pp）/35.0%（+0.2pp）/37.7%（-2.9pp）/18.2%（+6.1pp）。其中大宗业务毛利率下降，主要由于加强风险控制、调整客户结构、培育创新业务等举措导致大宗业务利润空间有所下降。费用率方面，公司总费用率为24.4%，同比-0.8pp，费控良好。其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为14.5%/4.8%/-0.1%/5.2%，同比-0.9pp/-0.1pp/+0.2pp/0pp。综合来看，2023年公司净利率为9.7%，同比-0.2pp，盈利能力彰显韧性。2024Q1毛利率为37.2%，同比+0.3pp；总费用率34.2%，同比+2.9pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+1.2pp/+1.6pp/-0.5pp/+0.5pp，受股份支付费用增加影响，管理费用率上涨；2024Q1净利率为5.8%，同比-0.6pp。
　　衣柜品类体量持续提升，木门增长亮眼。分品类来看，2023年橱柜品类收入28.4亿元，同比+3.7%，占营收比重46.4%（-4.4pp），产销量分别为49.2万套（+2.9%）/53.0万套（+14.5%），销量增长为橱柜收入增长的主要驱动；定制衣柜品类收入25.1亿元，同比+19.2%，占营收比重41.0%（+2pp），产销量分别为51.6万套（+12.1%）/51.6万套（+12.2%），衣柜及成品业务客单价稳步提升；木门墙板收入4.1亿元，同比+79.9%，占营收比重6.7%（+2.5pp），品类连带效应逐渐显现。
　　零售拓店步伐稳健，大宗业务较快增长。分销售模式看，1）2023年公司经销店营收31.2亿元（+7.8%），2023年净开经销门店352家，存量4548家，其中志邦橱柜净开门店-7家，存量1715家；志邦衣柜净开124家，存量1850家；志邦木门净开235家，存量983家，门店扩张步伐稳健。2）大宗业务实现营收20.1亿元（+21.2%），23年公司重新梳理调整地产客户结构，同时继续开拓企事业客户，大宗渠道实现较快增长；3）直营店收入达到4.7亿元（+18.5%）；4）海外业务实现营收1.5亿元（+31.9%），2023年公司首次在海外发布“BETTERHOMEBETTERLIFE”全球品牌战略，进一步加大对东南亚国家的品牌零售加盟业务的开拓，把本土市场C端积累的成功经验复制到海外零售市场，为未来业务可持续高质量增长打下基础。
　　盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.54元、1.74元、1.93元，对应PE分别为10倍、9倍、8倍。考虑到公司大宗和零售渠道齐头并进，渠道基础坚实，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险，终端销售不及预期的风险，地产政策波动的风险。

　　2023业绩逆势增长，2024Q1利润受股权激励费用影响，维持“买入”评级
　　2023公司营收61.2亿元（同比+13.5%，下同），归母净利6.0亿元（+10.8%），扣非归母净利5.5亿元（+10.0%），房地产销售承压下，公司通过渠道深耕及产品多元化拓展成功实现营收及利润双升。2024Q1营收8.2亿元（+1.8%），归母净利0.5亿元（-8.4%），扣非归母净利0.4亿元（-10.0%），归母净利润同比下滑主要系股权激励计划支付费用增加所致，剔除影响后归母净利同比+15.46%。展望公司2024年及长期发展，我们看好国内公司继续补齐弱势市场，海外通过B、C端业务双向驱动规模扩大，公司稳步成长可期。考虑到房地产市场仍具较大不确定性，我们下调2024-2025年盈利预测，并新增2026盈利预测，预计2024-2026年归母净利分别为6.66/7.54/8.38亿元（2024-2026原为7.20/8.60亿元），对应EPS1.53/1.73/1.92元，当前股价对应PE为10.1/8.9/8.0倍，看好公司在品类融合及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。
　　收入拆分：门墙增速表现亮眼、整装业务持续发力、大宗渠道趋势向好
　　分产品看：2023年公司衣柜稳健增长，品类协同效应下门墙品类保持高速增长，整体厨柜/定制衣柜/木门墙板收入分别为28.4/25.1/4.1亿元，同比分别变动+3.69%/+19.15%/+79.92%。2024Q1各产品收入同比分别-0.71%/+8.83%/+11.61%。渠道看：2023年公司零售（经销+直营）收入同比增长9.0%，整装渠道收入增速达34.50%，拆分看，直营店/经销店/大宗业务/海外收入分别为4.7/31.2/20.1/1.5亿元，同比分别+18.52%/+7.75%/+21.22%/+31.86%。2024Q1各渠道收入同比分别+13.24%/-1.78%/+9.66%/+66.61%，海外渠道于较低基数下高增延续。
　　盈利能力：2023年毛、净利率表现平稳，2024Q1毛利率边际向好
　　2023年公司毛利率表现及费用控制平稳，公司整体毛利率为37.1%（-0.6pct），期间费用率24.4%（-0.8pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.5%/4.8%/5.2%/-0.1%，同比分别-0.9/-0.1/+0.0/+0.2pct；综合影响下，2023年公司销售净利率9.7%（-0.2pct）。2024Q1公司毛利率37.2%（+0.3pct），期间费用率为34.2%（+2.9pct），或主系在广宣费投入以及股权激励支付费用增加下销售及管理费用率提升；综合影响下，公司2024Q1销售净利率5.8%（-0.6pct）。
　　风险提示：行业竞争风险加剧、原材料价格波动、门店开拓不及预期。

　　公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年实现收入61.16亿元（同比+13.5%），归母净利润5.95亿元（同比+10.8%），扣非归母净利润5.48亿元（同比+10.0%）；24Q1实现收入8.20亿元（同比+1.8%），归母净利润0.47亿元（同比-8.4%），扣非归母净利润0.39亿元（同比-10.0%）。23年实现营收、净利均双位数增长，24Q1面临地产下行压力，收入逆势实现增长，净利润剔除股权激励费用影响、同比增长15.5%。
　　践行整家一体化战略，全品类布局日益完善。23年橱柜/衣柜/木门/其他收入分别为28.4/25.1/4.1/3.6亿元，同比+3.7%/+19.1%/+79.9%/+12.9%，24Q1同比-0.7%/+8.8%/+11.6%/-20.4%。优势橱柜业务增长较为稳定；衣柜持续发力，24Q1收入3.8亿元，已超过橱柜（3.2亿元）成为第一大品类；木墙业务大力拓店背景下实现高速增长。伴随产品套系化开发稳步推进，橱衣木墙及卫阳、成品家居等品类协同效应逐步体现。24Q1橱柜/衣柜/木门/其他毛利率分别为41.5%/41.1%/14.4%/13.2%，同比-4.9pct/+5.5pct/+7.7pct/-9.3pct，价格促销让利下橱柜毛利率有所下滑，衣柜和木门毛利率伴随规模扩大、产能利用率提升而提升。
　　整装渠道高速增长，发力海外。公司渠道多元化，23年经销/直营/大宗收入分别为31.24/4.70/20.09亿元，同比+7.8%/+18.5%/+21.2%，24Q1同比-1.8%/+13.2%/+9.7%。整家战略下整装渠道快速突破，23年收入增长34.5%；大宗业务持续优化客户结构及积极拓展非地产项目、实现稳健增长。此外，23年公司发布全球品牌战略，加大对东南亚国家的品牌零售加盟业务开拓，23年实现海外收入1.50亿元，同比+31.9%，24Q1同比+66.6%。23年经销毛利率相对稳定，大宗业务毛利率下滑2.85pct，主要系调整客户结构、培育创新业务等举措导致盈利短期承压，24Q1已有恢复，毛利率同比+3.88pct。海外业务伴随规模放量，23年/24Q1毛利率分别同比+6.14pct/+0.63pct。
　　精进降本增效，还原后盈利水平稳中有升。23年公司毛利率为37.07%、同比-0.62pct，24Q1为37.22%、同比+0.33pct，整体保持稳定。24Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为18.79%/8.99%/6.90%/-0.52%、同比+1.24pct/+1.63pct/+0.52pct/-0.45pct。23年归母净利率为9.73%、同比-0.23pct，24Q1为5.76%、同比-0.64pct，若剔除股权激励费用影响则净利润实际同比+15.5%，据此倒算实际净利润近6000万元，对应净利率约7%+，同比仍有小幅改善。得益于公司持续挖潜降本增效空间，盈利水平稳中有升。
　　现金流短期承压，营运能力稳定。24Q1经营性现金流净流出5.74亿元，去年同期为净流出1.06亿元，主要系支付采购款、税费、工程履约保证金和应付费用同比大幅增加。截止24Q1，公司存货周转天数为229.1天（同比+13.9天），应收账款周转天数为30.1天（同比+6.5天），应付账款周转天数为81.2（同比-3.7天）。
　　盈利预测：公司积极推进整家战略，新品类（衣柜、木门）、新渠道（整装）快速增长，且发力海外开拓新版图。预计2024-2026年归母净利润分别为6.7亿元、7.5亿元、8.4亿元，对应PE估值分别为9.3X、8.3X、7.4X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，地产下行超预期，原材料价格超预期上涨。

　　事件：公司发布2023年年报和2024一季报，23年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润61.16/5.95/5.48亿元，同比增长13.50%/10.76%/10.04%，23Q4实现营收/归母净利润/扣非归母净利润21.88/2.46/2.24亿元，同比增长16.87%/10.80%/11.43%，24Q1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润8.20/0.47/0.39亿元，同比变动+1.77%/-8.38%/-10.04%。
　　品类协同持续推进，海外渠道增速亮眼：分产品看，2023年橱柜/衣柜/木门分别实现收入28.38/25.05/4.10亿元，同比增长3.69%/19.15%/79.92%，其中23Q4橱柜/衣柜/木门分别实现收入10.85/8.30/1.71亿元，同比增长10.19%/25.54%/64.19%。24Q1橱柜/衣柜/木门分别实现收入3.16/3.84/0.45亿元，同比变动-0.71%/+8.83%/+11.61%。公司品类协同持续推进，衣柜、木门业务维持较高增速。分渠道看，23年公司直营门店/经销门店/大宗业务/海外业务/其他实现收入4.70/31.24/20.09/1.50/3.63亿元，同比增长18.52%/7.75%/21.22%/31.86%/13.02%。24Q1公司直营门店/经销门店/大宗业务/海外业务/其他实现收入0.97/4.57/1.47/0.44/0.75亿元，同比变动+13.24%/-1.78%/+9.66%/+66.61%/-20.40%。零售方面持续推进整家模式战略部署，增长稳健；大宗方面着重调整客户结构，培育创新业务；海外方面通过国际零售市场和海外工程项目驱动全球化发展，营收高增。
　　减值计提+股权激励费用增加，盈利略承压：23A/23Q4/24Q1公司毛利率同比变动-0.62/-4.77/+0.33pct至37.07%/34.65%/37.22%，23年毛利率下降主要系大宗业务优化客户结构毛利率下降所致。费用方面，23年公司期间费用率24.43%（-0.81pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为14.55%/4.82%/5.21%/-0.14%，同比变动-0.89/-0.15/+0.03/+0.20pct。24Q1期间费用率34.17%（+2.93pct），其中销售/管理/研发/财务费率分别为18.79%/8.99%/6.90%/-0.52%，同比变动+1.24/+1.63/+0.52/-0.45pct，主要系股权激励相关费用计提增加所致。23A/23Q4/24Q1归母净利率9.73%/11.23%/5.76%，同比变动-0.24/-0.62/-0.64pct，主要系计提减值及股权激励相关费用所致。
　　投资建议：公司品类多元化持续推进，海外业务发力，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.75/7.59/8.46亿元，同增13.4%/12.4%/11.4%，当前股价对应PE分别为9/8/8X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：终端销售不及预期；渠道开拓不及预期；房地产市场波动。

　　一季度平稳开局，剔除股份支付影响利润同增15.46%，维持“增持”评级
　　公司23年实现营收61.16亿元（yoy+13.50%），归母净利5.95亿元（yoy+10.76%），符合此前业绩快报预期（5.95亿元），扣非后净利5.48亿元（yoy+10.04%）。此外，公司24Q1实现营收8.20亿元（yoy+1.77%），归母净利0.47亿元（yoy-8.38%），归母净利同比下行主要系当期确认股份支付费用增加所致，剔除此因素影响后同增15.46%，保持稳健增长。考虑到需求仍有待进一步恢复，我们略下调收入预测，预计24-25年归母净利分别为6.76/7.62/8.42亿元（24-25年前值为6.79/7.69亿元），对应EPS分别为1.55/1.74/1.93元，参照可比公司24年Wind一致预期PE均值为10倍，考虑到公司品类拓展、渠道布局及组织管理能力优于行业，给予公司24年13倍PE，目标价20.15元（前值21.84元），维持“增持”评级。
　　业务均衡发展，零售业务稳步增长，拓展海外业务开启新征程
　　分渠道看，23年零售收入同增9.04%至35.9亿元，其中经销/直营渠道收入分别同增7.75%/18.52%至31.2/4.7亿元；24Q1零售收入同增0.56%至5.54亿元，显示终端需求仍有待进一步复苏，期待后续改善；大宗方面，23年大宗收入同增21.22%至20.1亿元，24Q1单季营收同增9.66%至1.47亿元；海外方面，公司积极发力海外市场拓展，B端+C端双核驱动，23年海外营收同增31.86%至1.5亿元，24Q1单季营收同增66.61%至0.44亿元。分品类看，23年公司橱柜/衣柜/木门收入分别同比增加3.69%、19.15%、79.92%至28.4、25.1、4.1亿元，新业务延续快速放量趋势。
　　23年销售毛利率同比略降，降本控费下期间费用率同降0.81pct
　　23年公司销售毛利率同降0.62pct至37.1%，主要系大宗业务毛利率下降所致；23年期间费用率同降0.81pct至24.4%，其中销售费用率同降0.89pct至14.5%，管理+研发费用率同降0.12pct至10.0%，主要系公司精细化费用投放、收入增长下对费用率有所摊薄所致；财务费用率同增0.20pct至-0.14%，主要系利息收入等减少所致。综合影响下，23年销售净利率同比略降0.23pct至9.7%，主要系公司合计计提2.04亿元资产+信用减值所致。
　　内贸全渠道+全品类推进，积极布局海外市场
　　内贸端，公司深入推进全渠道+全品类布局，整家一体化布局成效显现，23年整装渠道合作业务收入同增34.50%，零售端橱柜/衣柜/木门店面分别较22年末变动-7/124/235家至1715/1850/983家，门店合计净增352家。此外，公司积极布局海外市场，B端+C端双核驱动，23年首次在海外发布全球品牌战略，为未来业务可持续、高质量增长奠定基础。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下滑，渠道拓展不及预期。

　　发布业绩快报，23Q4营收同增16.9%，维持“增持”评级
　　公司发布2023年业绩快报，23年公司营收同增13.50%至61.16亿元，归母净利润5.95亿元，同增10.78%（调整后），略低于我们此前预期（6.04亿元）。其中，23Q4单季营收同增16.9%至21.88亿元，归母净利同增10.6%至2.46亿元，在终端需求复苏偏弱的背景下，公司业务均衡发展，零售业务有序复苏、大宗业务增长良好，带动收入表现亮眼。考虑到需求仍有待进一步恢复，我们略下调24-25年收入预测，预计24-25年归母净利分别为6.79/7.69亿元（24-25年前值为7.09/8.25亿元），对应EPS分别为1.56/1.76元，参照可比公司24年Wind一致预期PE均值为11倍，考虑到公司品类拓展、渠道布局及组织管理能力优于行业，给予公司24年14倍PE，目标价21.84元（前值26.22元），维持“增持”评级。
　　业务均衡发展，23年零售收入稳步增长，大宗收入快步向前
　　23年终端需求复苏偏弱、行业竞争加剧的背景下，公司推动传统零售业务向整家商业模式布局，通过品类开拓、整家联单提单值等挖掘增长空间，同时积极开拓整装渠道，我们预计全年零售（含整装）收入同比有双位数左右增长；工程方面，加强落实系统性风险管控体系，有效调整客户结构，积极培育创新业务，我们预计23年收入增速高于零售；此外，公司积极开拓海外市场，我们预计23年海外业务收入同比呈现快速增长趋势。
　　持续推动降本增效，减值因素等致归母净利率同比略有下降
　　公司注重自身专业及运营管理能力提升，深入推进供应链变革及降本增效措施落地，通过组织革新、流程优化、制度完善等方式促进运营管理效率提升，23Q1-3销售毛利率同增1.65pct至38.4%，对利润产生积极影响。此外，公司前三季度合计计提资产+信用减值1.29亿元，从23年全年来看，公司归母净利率同比略降0.24pct至9.73%，使得全年利润增速略慢于收入增速。
　　地产利好政策持续释放，期待需求进一步复苏
　　据统计局数据，23年12月家具类零售额同增2.3%至165亿元，1-12月家具类零售额累计同增2.8%至1516亿元，显示终端消费需求仍有待进一步复苏。24年以来地产端政策利好继续释放，我们期待更多城市更好落实优化地产政策，稳定居民购房需求，同时叠加大宗消费品以旧换新政策，有望利好地产链估值修复。公司品类及渠道布局行业领先，24年有望通过整家布局+整装渠道积极发力零售市场，同时大宗渠道保持健康发展，积极开拓海外新市场，维持“增持”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。