事件：2024年10月30日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现收入151.74亿元，同比-8.86%；实现归母净利润12.58亿元，同比-12.08%；实现扣非净利润12.18亿元，同比-8.98%。
　　24Q3公司实现收入44.11亿元，同比-26.90%，环比-18.96%；实现归母净利润3.30亿元，同比-39.67%，环比-19.01%；实现扣非净利润3.19亿元，同比-38.04%，环比-16.62%。24Q3公司盈利下滑主要系光伏胶膜因毛利率下降而盈利下降、光伏背板销售量和毛利率均下降、美元汇率波动导致汇兑损失上升共同影响所致。
　　受下游排产减弱影响，胶膜盈利阶段性承压。24Q3光伏行业竞争激烈，产业链价格低迷，组件排产环比下降，导致对胶膜需求下降。根据索比咨询，原材料EVA粒子9月末价格降至10300元/吨，相比6月末价格下降8.4%，透明EVA胶膜9月末价格降至6.1元/平米，相比6月末价格下降9.2%，胶膜价格降幅大于原材料价格降幅，同时由于胶膜企业一般有粒子库存，24Q3仍需消化前期高价粒子库存，导致盈利承压。24Q3公司销售毛利率为12.82%，环比下降5.23pct，销售净利率为7.45%，环比下降0.03pct，受行业低迷影响，公司盈利承压。
　　胶膜龙头优势显著，有望平稳穿越周期。由于胶膜环节市场格局较好，并且公司的技术研发实力、成本控制能力、海内外主流组件客户资源等优势显著，24H1公司全球市场占有率有所提升，24年前三季度在行业盈利承压的阶段，公司仍能保持相对平稳的正盈利。未来公司将继续通过差异化的产品开发，为TOPCon组件、HJT组件、0BB组件、XBC组件、薄膜电池组件、钙钛矿组件等新技术提供性价比最优秀的封装方案，并通过海外销售提升，降低行业因素影响带来的压力，有望平稳的穿越光伏行业周期。
　　全球化布局优势显著，逆势海外扩产。公司率先布局海外胶膜产能，18年在泰国正式投入使用首个海外生产基地，22年启动越南基地的建设，并于24年开始逐步释放产能，同时启动泰国基地的二期扩产项目建设，海外胶膜产能逆势扩张。胶膜受近期国际贸易壁垒提升的影响较小，并且公司拥有数量最多的海外组件客户，在客户资源、产品技术和成本控制等方面有领先优势。未来公司将把海外产能扩张作为重点的发展战略，巩固公司胶膜的全球领先地位。
　　投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为200.82、255.83、328.40亿元，归母净利润分别为15.64、23.57、31.60亿元，以11月1日收盘价为基准，对应2024-2026年PE为29X、20X、15X，公司是光伏胶膜龙头企业，有望平稳穿越周期，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等。

　　投资要点
　　事件：公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现收入151.74亿元，同比-8.86%；实现归母净利润12.58亿元，同比-12.08%；实现扣非净利润12.18亿元，同比-8.98%。其中24Q3实现营业收入44.11亿元，同比下降26.90%，实现归母净利润3.30亿元，同比下降39.67%，实现扣非归母净利润3.19亿元，同比下降38.04%。
　　24Q3受光伏胶膜、光伏背板销售单价下降等影响，营收同比有所减少，公司有望通过全系列的产品品类和优秀的成本控制能力平稳的穿越光伏行业周期。公司光伏材料事业部的主导产品为光伏胶膜和光伏背板，以及转光胶膜（用于HJT组件）、皮肤膜（用于0BB工艺）、丁基胶、结构胶、绝缘胶等其它用于光伏组件封装和保护的材料。公司在光伏胶膜领域的技术研发实力、成本控制能力、海内外主流组件客户资源等优势显著。未来公司将通过差异化的产品开发和海外销售提升，降低行业因素影响带来的压力，平稳的穿越光伏行业周期，力争在一下轮行业景气度提升的阶段获得更好的收益。
　　公司电子材料业务持续覆盖行业知名客户，有望持续增长。公司电子材料事业部的主导产品为感光干膜、FCCL和感光覆盖膜。公司在2016年即开始卡位PCB制成的核心电子化学材料，历经8年的产业化开发周期，已经形成核心原材料自供、华东华南双基地布局、海内外分切基地建设、研发和销售核心团队培养、全球头部PCB企业导入供应等众多工作，电子材料业务即将进入高速发展期。公司目前客户已覆盖多家行业知名企业，产品适用于酸蚀、碱蚀（图形电镀）及m-SAP工艺，覆盖软板、软硬结合板、高多层、HDI等产品需求，并围绕AI等芯片高端需求提升至BGA、PKG等载板应用领域。
　　公司功能膜材料业务未来随着产能扩张和客户拓展，有望进一步提升行业排名。
　　公司功能膜产品事业部的主导产品为铝塑膜和RO支撑膜。公司的铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，目前开始进入销售放量阶段。RO支撑膜继续开展差异化产品研发，获得下游客户的认可并形成批量化销售，公司在水处理等工业应用领域继续发力，同时不断完善公司自主研发的生产设备，从配方、工艺和设备多个角度进行改进，不断提升支撑膜的产品性能。
　　投资建议：公司作为光伏胶膜龙头企业，技术优势、规模优势领先，电子材料等业务打造新增长极，预计公司2024-2026年归母净利润为16.95/24.78/30.07亿元，当前股价对应PE为27.12/18.55/15.28元，维持“买入”评级。
　　风险提示：产业链价格波动风险、终端需求不足风险、市场竞争加剧风险。

　　公司公布三季度业绩：24Q3营收44.11亿元，同比-26.90%，环比-18.96%；归母净利3.30亿元，同比-39.67%，环比-19.01%；扣非净利3.19亿元，同比-38.04%，环比-16.62%。24Q1-Q3营收151.74亿元，同比-8.86%；归母净利12.58亿元，同比-12.08%；扣非净利12.18亿元，同比-8.98%。光伏行业竞争激烈，下游客户盈利持续承压，带动光伏胶膜价格下行，公司营收及盈利有所承压。我们认为在同业普亏的情况下公司仍能维持可观盈利，彰显公司差异化竞争优势，龙头地位稳固，维持“买入”评级。
　　胶膜市占率领先，新材料出货增长
　　24Q3公司光伏胶膜出货7.05亿平米，其中POE类胶膜出货占比在50-55%之间；光伏背板出货2000万平米左右，新业务感光干膜超4000万平米，铝塑膜超300万平米，二者出货量同比增长超过30%。我们预计24年全年光伏胶膜出货在28亿平左右，干膜与铝塑膜分别出货1.5/1亿平米。
　　持续降本增效，毛利率水平韧性较强
　　24Q3公司毛利率12.8%，同/环比-0.3/-5.2pct；净利率7.4%，同/环比-1.6/0.0pct，整体小幅下滑。在行业持续承压竞争加剧同业普亏的背景下，公司维持正向盈利，凸显公司在成本/产品/海外产能等的全方位优势。公司24Q3销/管/财/研费用率分别为0.6/1.9/2.2/3.6%，同比+0.33/0.91/2.18/0.78pct，环比+0.20/0.54/1.94/0.36pct，财务费用上涨较多主要系汇率波动造成的汇兑损益。Q3信用减值冲回1.59亿元，一定程度上修复净利。
　　海外产能持续布局
　　公司海外产能布局领先，预计24年底海外产能占比将达到20%，其中越南产能2.5亿平米，泰国产能接近1亿平米，并将新增2.5亿平米。海外产能的领先布局可助力公司推动全球份额，巩固优势盈利地位。
　　盈利预测与估值
　　由于胶膜价格下行公司盈利承压，我们下调公司24-26年归母净利润预测至16.2/22.0/30.2亿元（前值25.1/27.1/32.5亿元）。我们切换估值至25年，参考可比公司25年Wind一致预期PE24x，考虑到公司胶膜龙头优势显著，尤其是可比公司普亏时仍能维持较高盈利水平，在可比公司25年一致预期PE基础上给予公司估值溢价，给予公司25年27xPE，目标价22.68元（前值23.04元，对应24年EPS0.96元，目标PE24xvs行业平均19x），维持“买入”评级。
　　风险提示：终端需求不及预期、公司产能不及预期、市场竞争加剧等。

　　事件：公司近日发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入151.74亿元，同比-8.86%；实现归母净利润为12.58亿元，同比-12.08%。第三季度，实现营业收入44.11亿元，同比-26.90%，环-18.96%，实现归母净利3.30亿元，同比-39.67%，环比-19.01%。
　　胶膜龙头地位巩固，短期盈利承压难掩强者本色，公司市占率进一步提升。公司胶膜龙头地位稳固，我们预计2024年第三季度公司实现胶膜出货超7亿平米，行业市占率突破50%+。受到下游需求、上游原材料报价波动影响，2024年第三季度，公司毛利率下滑至12.82%，同比下降0.28个pcts，环比下降5.24个pcts。我们认为胶膜环节盈利有望随着主链竞争压力缓解而回升。短期盈利承压，但公司市占率有较明显提升，强者恒强。
　　全球化战略巩固公司领先地位，公司引领胶膜出海，穿越周期。公司首个海外生产基地选址泰国，于2018年正式投入使用，公司于2022年启动越南基地的建设，并于2024年开始逐步释放光伏胶膜产能，同时启动泰国基地的二期扩产项目建设，公司海外的光伏胶膜产能仍在逆势扩张。随着全球各区域对本土产能诉求增强，海外组件产能比例有望进一步提升，对海外优质胶膜产能的需求有望持续增加。我们预计公司2024/2025年海外产能占比有望达到10%/20%，引领胶膜出海。
　　主链新技术持续迭代，公司产品方案储备丰富。公司光伏材料事业部的主导产品为光伏胶膜和光伏背板，以及转光胶膜（用于HJT组件）、皮肤膜（用于0BB工艺）、丁基胶、结构胶、绝缘胶等其它用于光伏组件封装和保护的材料。随着技术持续迭代，公司有望凭借丰富产品矩阵在技术迭代中持续领先。
　　电子材料业务加速放量。我们预计公司三季度感光干膜出货量保持高增，毛利率实现较好水平，中期看好公司电子材料业务放量。受益于公司客户覆盖较为全面，随着国产替代以及下游需求好转，公司电子材料业务优势迎来持续高速增长。
　　投资建议：公司作为光伏胶膜龙头，经营盈利水平引领行业，随着光伏胶膜竞争格局优化，公司盈利水平有望得到修复，同时受益于在电子材料业务上的产研、供应链导入的投入与突破，公司电子材料业务有望迎来加速放量。短期受到上游原材料波动、光伏行业竞争加剧影响，我们下调了盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为209.20亿元、258.78亿元、309.64亿元（前值为249.56亿元、303.61亿元、350.75亿元）；归母净利润分别为16.10亿元、24.05亿元、31.61亿元（前值为26.27亿元、32.57亿元、39.58亿元），对应EPS分别为0.62元、0.92元、1.21元（前值为1.41元、1.75元、2.12元），维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

　　业绩简评
　　10月30日公司披露2024年三季报，前三季度实现营收152亿元，同比-9%，实现归母净利润12.58亿元，同比-12%。其中Q3实现营收44亿元，同比-27%、环比-19%，实现归母净利润3.3亿元，同比-40%，环比-19%。
　　经营分析
　　下游排产走弱胶膜盈利承压，逆境提份额彰显龙头优势。三季度下游组件排产走弱，胶膜产品及原材料EVA树脂价格处于下降通道，受此影响公司销售毛利率环比下降5.2PCT至12.82%，但仍在大部分竞争对手亏损的背景下维持正向盈利，凸显公司在成本、产品结构、海外优势产能等全方位优势。测算公司三季度胶膜产品出货基本持平，盈利承压背景下市场份额持续提升。
　　成本优势+差异化产品+海外优势产能全方位巩固盈利优势。近年电池组件技术多样化发展、快速迭代，公司通过全系列的产品品类和优秀的成本控制能力，可以为TOPCon、HJT、0BB、XBC、薄膜、钙钛矿等多种技术路线提供性价比最优秀的封装方案，通过领先的差异化产品提升盈利能力。此外，国际贸易形势复杂多变的背景下，公司海外产能布局领先，泰国一期、越南产能已投产，已启动泰国二期扩产计划，全球化产能布局可充分满足海外组件客户需求，持续推动全球份额及盈利能力的提升，巩固龙头地位。
　　经营活动现金流持续改善，冲回信用减值增厚业绩。行业经营承压的背景下，公司通过优化采购及回款管理持续改善经营活动现金流，Q3经营活动现金流净额继续增长18.8亿元，彰显精益管理优势。Q3公司冲回信用减值1.59亿元，一定程度增厚业绩。
　　盈利预测、估值与评级
　　根据我们对产业链价格及盈利的最新判断，调整公司2024-2026年归母净利润预测至17.4、25.0、31.9亿元，当前股价对应2025-2026年PE为19/15倍，公司盈利优势显著、竞争格局稳固，电子材料业务有望高速发展，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　信用减值损失波动、竞争格局恶化、行业增速不及预期。

　　公司发布2024年三季报，前三季度业绩同比下降12%，公司盈利能力较为稳定，现金流、信用回款持续优化，海外产能进一步强化公司竞争优势，维持增持评级。
　　支撑评级的要点
　　2024年前三季度业绩同比下降12.08%：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营业收入151.74亿元，同比减少8.86%，实现盈利12.58亿元，同比减少12.08%，扣非盈利12.18亿元，同比减少8.98%。根据业绩计算，2024Q3公司实现盈利3.30亿元，同比减少39.67%，环比减少19.01%，实现扣非盈利3.19亿元，同比减少38.04%，环比减少16.62%。
　　公司盈利能力保持稳定：2024年前三季度，公司实现综合毛利率15.56%，同比提升1.49个百分点；实现综合净利率8.28%，同比下降0.32个百分点。其中，2024Q3公司实现毛利率12.82%，环比下降5.24个百分点；实现净利率7.45%，环比下降0.04个百分点。
　　现金流、信用回款持续向好：2024年前三季度，公司经营活动产生的现金流量净额为27.89亿元，其中2024Q3公司实现经营性现金流18.85亿元，同比由负转正，环比明显改善。回款方面，公司三季度末信用减值损失环比二季度末减少1.59亿元。
　　先进产能强化公司竞争基础：公司产品种类齐全、成本控制能力优秀，可为TOPCon、HJT、0BB、XBC、钙钛矿等新技术组件提供性价比优秀的封装方案。其次，公司于2024年开始释放越南胶膜产能、启动泰国基地的二期扩产项目建设，有望强化公司全球胶膜领先地位。
　　估值
　　结合光伏胶膜原材料EVA价格趋势、公司产能规划以及行业需求情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.61/0.89/1.16元（原2024-2026年预测为0.97/1.28/1.53元），对应市盈率30.0/20.5/15.7倍；考虑到公司在胶膜领域稳固的龙头地位，维持增持评级。
　　评级面临的主要风险
　　价格竞争超预期；原材料成本压力超预期；新产能扩张与新业务开拓不达预期；光伏政策不达预期；国际贸易政策风险。

　　事件：公司发布2024年半年报。2024年上半年公司实现营收107.64亿元，同比+1.39%；归母净利润9.28亿元，同比+4.95%；扣非归母净利润8.99亿元，同比+9.2%。
　　光伏胶膜出货量与营收双增，全球产能扩张助力市场领先。2024年上半年公司光伏胶膜出货13.89亿平方米，同比+43.61%，营收98.79亿元，同比+3.79%。作为全球光伏胶膜龙头企业，公司凭借技术、成本控制和客户资源的显著优势，24H1实现全球市占率提升，盈利保持稳定。
　　公司胶膜产品品类丰富，提供全系列封装材料，可涵盖TOPCon、HJT、0BB、XBC、薄膜电池和钙钛矿组件等新技术的多样化需求。公司海外光伏胶膜产能逆势扩张，于2024年开始逐步释放光伏胶膜产能，同时启动泰国基地的二期扩产项目建设，助力保持全球领先格局。
　　感光干膜业绩显著增长，全产业链布局助力电子材料业务腾飞。2024年上半年公司感光干膜出货0.74亿平方米，同比+35.83%，营收2.75亿元，同比+26.92%。自2016年起，公司专注于PCB核心电子化学材料研究，经过8年产业化开发周期，实现了原材料自供、华东华南双基地布局、全球分切基地建设，研发和销售核心团队培养、全球头部PCB企业导入供应等多项卓越成就。公司建立了强大的客户资源壁垒，产品适用于酸蚀、碱蚀及m-SAP工艺，覆盖软板、软硬结合板、高多层、HDI等产品需求，并围绕AI等芯片高端需求提升至BGA、PKG等载板应用领域。
　　铝塑膜业务增长强劲，差异化产品推动市场扩张。2024年上半年公司铝塑膜出货560.60万平方米，同比+35.54%，营收0.59亿元，同比+26.52%。公司铝塑膜产品经过前期的产能投放和客户验证，目前开始进入销售放量阶段，顺利导入赣锋电子、南都电源等部分动力电池客户。RO支撑膜继续开展差异化产品研发，获得下游客户的认可并形成批量化销售，公司在水处理等工业应用领域继续发力，同时不断完善公司自主研发的生产设备，从配方、工艺和设备多个角度进行改进，不断提升支撑膜的产品性能。
　　盈利预测：受光伏组件价格持续下行影响，公司虽然在胶膜市占率方面仍具备较强优势，但胶膜出货价格持续承压。因此，我们下调了2024-2026三年公司的盈利预测，经调整后公司归母净利润预测为24/30/35亿元，对应PE分别为15.5x/12.1x/10.4x，维持“增持”评级。
　　风险提示：光伏装机不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动。