曲美家居：变革初见成效，业绩逐步改善
　　复盘公司财务情况，公司收入端因海内外需求下滑而承压，利润端受到海外高成本和集团高财务费用压制。目前国内正积极创新和盘活资产，海外业务则已出现回升，收入端有望企稳回升。利润端，国外高海运费和高原材料成本等压制因素大幅减弱，国内正采取多项降本策略以优化费用，并通过积极的资本运作方式大幅减轻自身财务负担，盈利能力有望回升，带动公司净利润逐步扭亏和实现增长。
　　国外：Ekornes稳健发展，成本压制因素逐步消退
　　Ekornes分部收入2019-2022年均维持增长，2023年因欧美消费需求疲软而短暂下滑，此外原材料和海运费高企，Ekornes盈利能力同步承压。伴随欧美市场消费回暖，海运费及原材料成本下降，叠加公司采取拓品类和扩市场等多项措施，2024年Ekornes盈利水平已显著恢复，收入在2025年出现回升，整体经营正稳步向好。
　　国内：国内市场承压，创新+降本推进业务好转
　　国内房地产及家具市场继续承压，公司业绩受明显影响，曲美分部的收入自2022年以来连续下滑，且净利润在2022年后持续亏损。面对困境，公司积极推动业务创新，围绕创二代IP“泽龙
　　Z”布局线上内容资产，初步实现商业化闭环；公司同时进行资产盘活，重点推进北京土地与厂房资产的商业化，并压降公司运营成本和各项费用，推动国内业务逐步回暖。
　　降债：有息负债规模下滑，财务成本有望继续降低
　　2018年公司以36.77亿元取得Ekornes的90.5%股权，有息负债明显增加，对公司资产负债率和利润端造成较大压力。2019年以来公司通过定增、引入战略投资者、陆续还款等措施逐步降低有息负债规模，有息负债从2019年40.67亿元已缩减至2026H1的24.11亿元，叠加以低成本负债置换高成本负债，财务费用逐步下降，公司有望依托积极的资本运作方式继续减轻自身财务负担。
　　投资建议
　　公司国内外业务均在积极变化，我们看好曲美后续国内外的经营表现，整体业绩有望向好。考虑到当前海外降息仍具不确定性，且高价原材料影响仍在，我们调整2026年盈利预测，并新增2027-2028年预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为33.60/34.43/35.30亿元（2026年前值为48.93亿元）；EPS分别为-0.09/0.12/0.20元（2026年前值为0.18元），对应2026年9月1日收盘价3.89元/股，PE分别为-46/32/20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）并购整合不及预期；2）地产销售恢复不及预期；3）行业竞争加剧风险。

　　公司为国内知名家居企业，业务结构可分为曲美本部和Ekornes，2025年曲美本部收入7.02亿元，Ekornes收入26.51亿。
　　曲美：产品为基，IP赋能，品牌焕新。1）创二代IP提升品牌曝光与知名度，2026年将加强商业化落地带来业务增量。公司围绕“泽龙Z”创始人IP构建线上内容资产，触达年轻消费者、提升品牌知名度，2025年年报披露日粉丝突破70万，累计曝光量逾10亿次，2026年将加强IP商业化落地，开展常态化直播带货，并拓展家居产品品类。2）公司具备完善的产品矩阵，并持续升级迭代推新，以产品力把握流量机遇。公司具备定制家具+成品家具+软装饰品等丰富的产品矩阵，可满足消费者全屋家具消费需求，同时持续进行产品创新，2025年推出“新B8系列”产品，通过设计升级+供应链优化+空间方案化呈现，在不明显上移价格带的前提下提升消费者感知价值，产品竞争力强。
　　Ekornes：海外市场企稳回升，经营稳健修复。公司外销业务主要通过Ekornes子公司开展，其在全球拥有近7000家门店，8家工厂，销售区域主要在欧美，2025年Ekornes欧洲/北美收入占比分别为50%/34%。1）随着欧美家具消费市场逐步企稳回升，Ekornes业绩有望持续改善。2）Ekornes在全球拥有8大工厂，在全球供应链重塑的背景下，公司竞争力有望进一步凸显。目前Ekornes已形成以挪威高端制造为核心、泰国/美国/立陶宛区域产能为补充的八大工厂生产布局。3）拓品类贡献增量，非舒适椅产品渠道渗透率提升空间较大。截至2025年末，公司电动椅产品渠道渗透率超过50%，沙发产品渠道渗透率约40%，餐椅及餐厅产品线渠道渗透率超过20%。公司持续推动非舒适椅类产品渠道渗透率提升，带来增量贡献。
　　公司持续推进债务优化、盘活资产，财务费用有望改善，对盈利产生积极影响。近几年公司持续推进负债水平的降低和债务结构的优化，2026H1末资产负债率/有息负债率下降至65.24%/43.87%。公司2025年财务费用/财务费用率分别为2.37亿元/6.95%，2026H1财务费用/财务费用率分别为0.75亿元/4.53%，财务费用对利润的拖累有所缓解。随着公司海外债务置换的完成，财务费用有望改善。公司持续推进降本增效与存量资产盘活工作，针对北京存量土地与厂房资产，一方面优化北京家具产能布局，腾出更多的可供出租空间，另一方面，通过不同地块的定位规划与持续招商，打造差异化的租赁特色，持续提高资产收益。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.33、89.37、168.90百万元，2026年扭亏，2027-2028年同比增速依次为+1961.98%、+88.99%，对应PE分别为649.4、31.5、16.7倍，PB（MRQ）为1.5倍。公司是国内知名家居企业，曲美本部业务通过“泽龙Z”IP商业化、品牌焕新与产品升级探索增量，Ekornes在欧美需求回暖、品类渗透率提升的拉动下稳健增长。考虑到公司收入已经逐步企稳，同时公司持续优化债务、盘活资产，有望带动费用端优化，业绩修复潜力大，有望带动2027-2028年利润快速增长，并且目前PB处于较低水平，存在修复空间，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料成本上涨的风险，劳动力成本上升的风险，行业竞争加剧的风险，产品质量风险，关税风险，汇率波动风险，商誉、无形资产及资产组减值风险，利率波动风险，境外经营及管理的风险。