11月6日神农集团出席了我们组织的2026年度投资峰会，会上公司就未来猪价走势判断，公司经营战略等内容进行了讨论，我们认为在当下政策制约供给的背景下，高质量产能才有未来，公司以优质成本与稳健资本开支持续增长，并保持了较低的负债率。我们看好公司未来发展前景，维持“买入”评级。
　　核心亮点：
　　1、行业能繁母猪相对充裕，25Q4-26H1猪价中枢或下移。据农村农业部数据，截至2025年9月，全国能繁母猪存栏4035万头，仍高于正常保有量3900万头3.5%，供应基础相对充裕。此外，猪企生产效率提升也或将放大猪肉供应。2026年头部猪企出栏量预计继续增长，叠加需求端相对疲软，我们预计25Q4-26H1猪价均价中枢或下移，根据生猪期货最新价格，生猪2511、2601、2603合约价格对应猪价分别为11.85、11.94、11.49元/公斤。26上半年或迎来能繁去化加速。
　　2、公司持续加强生产经营管理，成本优势进一步加强。据我们测算，公司25Q3肥猪养殖完全成本已降至12.4元/公斤，同比下降1.1元/公斤。公司成本管控工作主要包括：1）健康和重大疫病的控制：针对非瘟、蓝耳、PED及流感等重大疾病，通过母猪场空气过滤管理、育肥场季节性空气过滤安装及日常维护管理优化，去年第四季度至今年第三季度所有自养母猪场和育肥场未发生非瘟疫情，蓝耳、PED等发病率大幅下降，带动断奶成本下降；2）种猪群基因改良，进而推动PSY水平提升；3）加强料肉比管控及中大猪死亡专项控制，料肉比也从去年全年平均2.5以上降至今年9月的2.43。未来公司也将继续以健康和重大疫病防控为抓手，从生产各角度改善成本。
　　3、负债率保持稳定，公司注重高质量发展。截至25Q3，公司资产负债率为27%，较24年年末下降0.32pct，目标是控制在40%以内。资本开支今年在10亿左右，波动不会太大，公司已提前规划明年授信及用款计划，以应对可能出现的融资困难或猪价低迷导致的全行业亏损情况，确保现金流稳定。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为5.18/4.59/20.13亿元，对应BVPS为10.20/10.82/14.40元。参考可比公司25年估值均值2.94XPB，考虑到公司养殖成本领先，财务状况稳健，给予公司2025年4.5XPB估值，维持目标价45.90元。
　　风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟防控不及预期等。

　　主要观点：
　　2025年1-9月归母净利润4.62亿元，9月末资产负债率27.1%
　　公司公布2025年三季报：1-9月实现收入39.2亿元，同比-3.8%，归母净利润4.62亿元，同比-3.9%，扣非后归母净利润4.33亿元，同比-12.6%；9月末，公司资产负债率27.1%，较6月末上升1.1pct，维持低位。分季度看，Q1-Q3收入14.7亿元、13.3亿元、11.3亿元，同比+36%、-6.1%、-28.9%，归母净利润2.29亿元、1.59亿元、0.74亿元。
　　1-9月生猪出栏量211万头，预计全年出栏300万头左右
　　2025年1-9月，公司生猪出栏量210.96万头，同比+26.8%，其中，商品猪销量181.52万头，占公司生猪出栏量86%。受仔猪价格偏高、发改委生猪政策影响，公司上半年外购仔猪量偏少，我们预计全年出栏量约300万头，低于公司年初制定的目标320-350万头。分季度看，Q1-Q3生猪出栏量86.04万头、67.91万头、57.01万头，同比+73.2%、+14%、-0.2%。
　　公司降本措施持续落实，9月生猪完全成本12.5元/公斤
　　2025年初，公司生猪养殖完全成本13.0元/公斤，1H2025降至12.4元/公斤，9月小幅回升至12.5元/公斤。在成本管控方面，公司持续落实以下降本措施：①疫病防控。从去年制定2025年成本目标起，在重大疫病防控上做优化，如在母猪场、育肥厂、后备猪培育场增加空气过滤硬件，并优化日常维护管理，不断提升存活率；②种群基因改良。公司以往依靠各母猪场厂长经验，去年开始通过集团卓越运营部门和计划中心，将基因现状及改良计划推送到各猪场，使计划更具前瞻性、精准性；③料肉比及中大猪死亡管控。去年至今，着重关注中大猪死亡比例控制，降低死亡率和死亡日龄，料肉比也从去年全年平均约2.5降至今年9月2.43。我们预计，随着公司降本措施的持续落地，成本有望继续回落。
　　投资建议
　　2025年7月开始，生猪养殖行业步入去产能阶段，Q3统计局能繁母猪存栏量累计下降9万头；我们判断，随着生猪养殖业全面亏损叠加调控政策持续落实，生猪行业去产能有望明显提速。我们预计2025-2027年公司生猪出栏量300万头、300万头、315万头，同比分别+32%、0%、+5%；公司实现主营业务收入54.19亿元、54.26亿元、57.12亿元，同比分别-3.0%、+0.1%、+5.3%，对应归母净利润4.82亿元、5.42亿元、6.69亿元，同比分别-29.9%、+12.6%、+23.3%，归母净利润前值2025年7.67亿元、2026年9.57亿元、2027年10.6亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了2025-2027年公司生猪出栏量、猪价和完全成本预期，维持公司“买入”评级不变。
　　风险提示
　　生猪疫情；猪价上涨晚于预期；生猪政策调整；生猪去产能低于预期；原材料价格大涨。

　　神农集团发布三季报：Q3实现营收11.26亿元（yoy-28.90%，qoq-15.10%），归母净利7406.18万元（yoy-79.21%，qoq-53.40%）。2025年Q1-Q3实现营收39.23亿元（yoy-3.79%），归母净利4.62亿元（yoy-3.89%），扣非净利4.33亿元（yoy-12.56%）。公司财务状况稳健，成本优势明显，维持“买入”评级。
　　Q3出栏量同比略降，养殖成本同比下降、环比基本稳定。
　　25Q3公司共实现归母净利润7406万元，主要为养猪板块贡献，其他饲料、屠宰及食品业务或盈亏平衡。25Q3公司营收及归母净利润同比下降主要系猪价下跌影响。25Q3，公司共计出栏生猪57万头（同比-0.2%），其中肥猪出栏量为53.7万头，同比+5%；我们估算25Q3平均肥猪完全成本为12.4元/公斤，同比下降1.1元/公斤，环比二季度基本持平。公司成本优势明显，2025年以来采取多种降本增效措施，效果明显。25Q3公司肥猪销售均价约13.7元/公斤，估算肥猪头均盈利约160元/头，头均体重约125公斤。
　　公司经营稳健，资产负债率略降
　　25Q3末，公司生产性生物资产余额4亿元（同比+18%，环比+10%）；资产负债率27.06%，同比-0.66pct，或因利息支出减少等因素。公司资金状况良好，经营策略稳健。十一假期猪价超预期下跌，当前已跌破现金成本线，行业主动去产能加速的同时，反内卷政策也有望进一步加码。公司重视种猪品系建设、生物安全管理，以较低的成本与稳健资本开支持续增长，产能具备较强稀缺性。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为5.18/4.59/20.13亿元，对应BVPS为10.20/10.82/14.40元。参考可比公司25年估值均值2.83XPB，考虑到公司养殖成本领先，财务状况稳健，给予公司2025年4.5XPB估值，维持目标价45.90元。
　　风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟防控不及预期等。

　　事件：公司近日发布25年Q3业绩报告。2025年前3季度，实现营收39.23亿元，同比减少3.79%；归母净利润4.61亿元，同比减少3.89%；扣非后归母净利润为4.32亿元，同比减少12.56%；基本EPS为0.89元。25Q3，单季度实现营收11.25亿元，同比下降28.90%；归母净利润为7406.18万元，同比下降79.21%；扣非后归母净利润为3497.33万元，同比下降90.23%。点评如下：
　　生猪养殖业务发展良好，出栏量持续增长。公司前3季度出栏生猪210.96万头，同比增长26.9%；其中，销售商品猪181.52万头，销售仔猪25.15万头；我们估算生猪销售均价14.41元/公斤，同比下跌10%；实现收入34.8亿元，同比增长7.54%。单3季度，出栏生猪57.01万头，同比减少0.21%；我们估算生猪销售均价13.8元/公斤，同比下跌27.33%；实现销售收入9.76亿元，同比减少24.63%。单3季度，公司计提资产减值损失3743万元，主要系猪价下跌对存栏生猪计提了减值准备所致。
　　盈利预测及投资建议。公司是生猪养殖行业区域龙头，成本管理水平业内持续领先，且经营模式较为灵活，出栏量保持较快增长。考虑到猪价呈下行趋势，我们下调了盈利预测，预计2025-2026年公司归母净利润5.06亿元/7.73亿元，对应PE为19.16x和12.55x。公司是成长属性和抗周期风险能力俱佳的养殖板块重点个股，维持“买入”评级。
　　风险提示：养殖业爆发重大疫病、猪价大幅波动、原料价格大幅波动

　　主要观点：
　　1H2025归母净利润3.88亿元，6月末资产负债率26.0%
　　公司公布2025年中报：1H2025年实现收入27.98亿元，同比+12.2%，归母净利润3.88亿元，同比+212.7%，扣非后归母净利润3.98亿元，同比+190.8%。2025Q1、Q2收入14.7亿元、13.3亿元，同比+36%、-6.1%，归母净利润2.29亿元、1.59亿元。2025年6月末，公司资产负债率26.0%，较一季末-1.8pct，维持低位。
　　1H2025生猪出栏153.95万头，全年出栏有望达到320万头左右
　　随着2025年云南和广西战区在建产能全部投产，2025年公司目标出栏量320-350万头，1H2025公司生猪出栏量153.95万头，完成全年出栏目标44%-48.1%；分季度看，2025Q1、Q2公司生猪出栏量86.04万头、67.91万头，同比+73.2%、67.91%。受仔猪价格偏高、发改委生猪政策影响，公司外购仔猪量偏少，我们预计全年出栏量320万头左右，2025年1-7月，公司生猪出栏量171.42万头，同比增长32.8%，其中，7月生猪出栏量17.47万头，同比-12%。
　　2025Q2生猪养殖完全成本约12.4元/公斤，与Q1基本持平
　　公司的养殖业务始终坚持“激活组织活力、增效降本、实现高质量发展”为核心目标，同时立足于未来进行数字化转型，持续优化组织架构和经营决策机制，提升组织活力和数字化运营能力，为养殖业务可持续高质量发展奠定坚实基础。2024年公司生猪完全成本约13.9元/公斤，24Q4降至13.7元/公斤，2025Q1大降至12.4元/公斤。2025年4-6月，公司育肥猪出栏价格14.68元/公斤、14.43元/公斤、14.35元/公斤，根据我们测算，2025Q2公司完全成本稳定在12.4元/公斤左右，与25Q1基本持平。
　　投资建议
　　发改委生猪政策持续严格落实，农业农村部引导调减约100万头能繁母猪；我们判断全国能繁母猪存栏量将步入下降趋势，2026年生猪价格、猪企盈利水平有望超过2025年。我们预计2025-2027年公司生猪出栏量320万头、352万头、387万头，同比分别增长41%、10%、10%；公司实现主营业务收入60.71亿元、67.53亿元、72.42亿元，同比分别增长8.7%、11.2%、7.2%，对应归母净利润7.67亿元、9.57亿元、10.6亿元，同比分别增长11.7%、24.8%、10.7%，归母净利润前值2025年10.05亿元、2026年11.76亿元、2027年16.13亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了2025-2027年公司生猪出栏量、猪价和完全成本预期，维持公司“买入”评级不变。
　　风险提示
　　生猪疫情；猪价上涨晚于预期；生猪政策调整；生猪去产能低于预期；原材料价格大涨。

　　事件：2025前三季度公司实现营收39.23亿元，同比下降3.79%，实现归母净利润4.62亿元，同比下降3.89%；2025Q3公司实现营收11.26亿元，同比下降28.9%，实现归母净利润7406.18万元，同比下降79.21%。
　　生猪出栏量稳增，成本端优势兑现：2025前三季度公司销售生猪共计210.96万头，同比增长26.8%，其中商品猪销量约181.52万头，同比+17.6%，仔猪销量约25.15万头；2025Q3公司共销售生猪57.0万头，同比-0.2%，其中肥猪销量约53.7万头，同比+4.9%，仔猪销量约1.4万头，公司9月份完全成本为12.5元/公斤，PSY为29.5头，断奶成本降至269元/头。料肉比为2.43。
　　养殖产能同比维持增长，资产结构表现优异：截至2025年9月末，公司固定资产合计32.47亿元，同比+10.88%，生产性生物资产达3.99亿元，同比+17.65%，资产负债率为27.07%，整体负债率维持较低水平。公司今年资本开支约10亿以内，公司未来计划资产负债率保持在40%以下水平，以轻资产发展为主。
　　投资建议：公司作为生猪养殖快速成长企业，成本端表现优异。我们预计2025-2027年公司EPS分别为1.14、1.50、1.69元，基于2025年11月7日收盘价对应的PE分别为26.3、20.0、17.8倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：动物疫病风险、自然灾害、政策变化、生猪及活禽价格波动。

　　公司披露2025年3季报。公司2025年前3季度实现营业收入39.23亿元，同比-3.79%，归属净利润4.62亿元，同比-3.89%，EPS0.89元，加权平均ROE为9.25%，同比下降1.56个百分点。其中，2025年Q3单季度实现营业收入11.26亿元，同比-28.90%，归属净利润0.74亿元，同比-79.21%。
　　截止3季度末，公司资产负债率约为27%，财务结构稳健。
　　公司2025年前3季度生猪销量210.96万头（其中商品猪181.52万头，仔猪25.15万头），同比+26.8%，实现销售收入34.80亿元，同比+7.54%，前3季度共向集团内部屠宰企业销售生猪34.12万头。其中，公司Q3单季度生猪销量约57万头，同比大致持平，实现销售收入9.76亿元，同比-24.63%。
　　2025年上半年，受益于原料成本低位运行和养殖成本下降，生猪养殖行业整体处于盈利区域。进入3季度，猪价在9月中下旬开始回落。公司9月份生猪养殖完全成本为12.5元/公斤，断奶成本269元/头，PSY为29.5头，公司的生猪养殖成本继续处于行业领先梯队。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为5.59/5.90/11.20亿元，对应EPS为1.07/1.12/2.13元，目前股价对应2025年PE为29倍,维持“增持-B”评级。
　　风险提示
　　畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

　　事件：公司公布2025年半年度报告。2025H1，公司实现营业收入27.98亿元，同比+12.16%；实现归属于上市公司股东的净利润3.88亿元，同比+212.65%；基本每股收益0.75元/股。其中，2025Q2公司实现营业收入13.26亿元，同比-6.1%；实现归属于上市公司股东的净利润1.59亿元，同比+24.63%。同时，公司公告2025年半年度利润分配方案：拟每10股派发现金红利人民币3.90元（含税），共派发现金红利2.02亿元。业绩符合此前预期。
　　25H1生猪出栏量显著增加，头均盈利稳居行业前列。上半年公司出栏生猪153.95万头，同比+41%；其中商品猪128万头，仔猪24万头左右；预计2025年公司有望完成出栏320-350万头的目标。我们测算上半年生猪头均盈利超过250元/头。单二季度看，公司出栏生猪68万头，同比+14%，出栏商品猪64万头，同比+16%；测算头均盈利约249元/头（同期自繁自养平均利润为54.8元/头）。优异的养殖成本帮助公司实现超额头均盈利。根据公司投关记录表数据显示，2025H1公司养殖完全成本为12.4元/公斤，相比2024年平均完全成本下降1.5元/公斤。预计公司在断奶成本、饲料成本、期间费用等方面仍有挖掘潜力；在提升运营效率、缩小成本离散度、逐步降低死淘率、改良种猪基因和防控净化重大疾病的基础上，公司有望继续挖掘约1元/公斤的成本下降空间。
　　重视股东回报，高分红彰显信心。2025H1公司拟向全体股东每10股配发现金红利3.90元（含税），共计派发现金红利2.02亿元（含税），占上半年归母净利润的比例超过50%，彰显公司对于股东回报的重视。
　　资金充裕，财务结构健康，人才分享战略助力可持续发展。公司上半年实现经营性现金流为5.57亿元，同比增长+88.16%。截止2025年上半年，公司资产负债率在26%左右，货币资金9.39亿元，财务结构健康，经营情况良好。公司也披露了2025年新一期的限制性股票激励：拟授予5名董事、高管人员和414名中层管理人员和核心骨干850万股，占公司股本总额的1.62%。我们认为其将显著带动员工积极性，并与其共同分享公司发展的红利。
　　投资分析意见：看好神农集团未来继续兑现成本优化和出栏稳健增长。考虑到产能持续恢复下2026-2027年猪价表现或低于此前预期，加之政策对于未来产能增长可能的限制，我们下调生猪销售均价和出栏量假设，对应下调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测：预计公司2025-2027年实现营业收入59.05/69.02/75.76亿元，实现归母净利润7.91/9.84/12.39亿元（前期预测2025-2026E为12.82/14.48亿元），当前股价对应PE估值水平为21X/17X/14X。考虑到公司养殖成本位居行业第一梯队，给予估值溢价，维持“增持”评级。
　　风险提示：产能扩张进程不及预期；养殖效率下滑导致成本上升；原材料价格大幅波动；交易异常波动的风险等。

　　事件：公司2025H1实现营收27.98亿元，同比+12.16%，实现归母净利润3.88亿元，同比+212.65%；2025Q2实现营收13.26亿元，同比-6.10%，实现归母净利润1.59亿元，同比+24.63%。
　　生猪出栏量稳步提升，成本端优势持续兑现：2025H1公司销售生猪共计154.0万头，同比增长40.9%，其中商品猪销量约127.8万头，同比+24.0%，仔猪销量约23.8万头；2025Q2公司共销售生猪67.9万头，同比+14.0%，其中肥猪销量约63.9万头，同比+15.9%，仔猪销量约2.7万头。受益于公司生产成绩持续向好及原材料价格回落，25H1公司完全成本为12.4元/公斤，同比下降1.5元/公斤，实现头均盈利达286元左右。2026年成本目标是基于今年平均原料价格，再挖掘1元/公斤的成本下降空间。
　　养殖产能维持增长：公司2025H1固定资产合计32.36亿元，同比+15.37%，生产性生物资产达3.64亿元，同比+16.81%，资产负债率为26.04%，同比下降15.40pct，整体负债率维持较低水平。截至2025年4月，公司能繁母猪存栏量达13万头，PSY为28头，断奶成本为280元/头。从产能来看，公司现有母猪场产能已实现满负荷运营，今年出栏规划为320-350万头。
　　分红情况：2025H1公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币3.90元（含税），共计派发现金红利人民币2.02亿元（含税），占公司归母净利润超过50%，公司维持高分红水平。
　　投资建议：公司作为生猪养殖快速成长企业，成本端表现优异。我们预计2025-2027年公司EPS分别为1.37、1.67、1.93元，基于2025年8月29日收盘价对应的PE分别为23.5、19.2、16.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：动物疫病风险、自然灾害、政策变化、生猪及活禽价格波动。