主要观点：
　　事件描述
　　10月29日，圣泉集团发布2025年三季报，实现营业收入80.72亿元，同比增加12.87%；实现归母净利润7.60亿元，同比增加30.81%；实现扣非归母净利润7.34亿元，同比增加34.08%；实现基本每股收益0.90元/股。其中，第三季度实现营业收入27.22亿元，同比增加7.75%，环比减少5.89%；实现归母净利润2.59亿元，同比增加3.73%，环比减少12.10%；实现扣非归母净利润2.53亿元，同比增加10.38%，环比减少12.66%。
　　合成树脂和新材料产品产销同比持续提升，电子及电池材料景气上行
　　2025年前三季度，公司合成树脂类产品产量/销量58.55/58.87万吨，同比增长15.03%/15.74%，先进电子材料及电池材料产量/销量6.16/6.11万吨，同比增长23.61%/23.18%，核心产品产销量实现增长，尤其是先进电子材料及电池材料随着国内外AI服务器需求增长以及公司产能落地，产销持续放大，拉动业绩增长。第三季度，合成树脂类/先进电子材料及电池材料/生物质产品销量分别为19.69/2.10/3.77万吨，环比-12.67%/-6.68%/-51.18%，单季度销量环比变化主要和季节性因素影响有关。
　　价格来看，2025年前三季度合成树脂类/先进电子材料及电池材料/生物质产品平均售价同比-8.12%/+11.11%/-3.81%。其中，合成树脂类产品价格底部震荡，生物质产品价格降幅收窄，但先进电子材料及电池材料高景气下价格上行明显。
　　电子及电池材料快速放量贡献业绩增量
　　依托生物质精炼和树脂合成领域的技术积累，新材料业务稳步推进。随着国内外AI服务器需求的极速增长，公司在先进电子材料产业的前瞻性战略布局获得收获，作为芯片封装和服务器PCB的关键材料，PPO树脂需求随AI服务器出货量激增而爆发。根据公司半年报，目前公司已具备从M4到M9全系列产品总体解决方案的能力，产品实现从DCPD环氧树脂、活性酯产品、双马/多马，到PPO的多品种组合，再到更低Df的碳氢树脂、ODV和SEBS等特种结构的碳氢材料，全方位满足不同客户的需求；半导体封装材料方面，公司成功实现了芯片封装用高纯液体环氧和特种封装用环氧树脂的规模化量产，产品的质量全面满足FC-BGA、CoWoS等先进封装工艺要求，目前客户已涵盖日本、中国台湾以及国内其他EMC、BTSubstrate、Underfill、ABF/ACF领域。作为环氧模塑料行业基础型环氧树脂与酚醛树脂的主供应商，公司在高端环氧与酚醛树脂的多个产品上实现了重大突破，产品广泛应用于QFN、BGA、MUF三代半导体封装材料上；传统行业领域，酚醛类环氧树脂凭借卓越的品质，在高耐热、耐腐蚀和高附着力的汽车板油墨方面得到了广泛应用，在HDI板油墨领域，公司高端环氧树脂凭借其良好的电气性能、低收缩率和高分辨率特性，满足了HDI板高精度线路制作的需求，推动了电子产品向小型化、轻薄化和高性能化发展。
　　电池材料领域，公司多孔碳材料作为电池性能提升的关键材料，成功切入主流电池厂商供应链。公司通过独特的生物质精炼技术和树脂制备工艺，开发出酚醛树脂基和重组树脂基硅碳用多孔碳材料双技术路线。两种技术路线形成互补，覆盖消费电子、动力电池及储能等多元化场景。其中：酚醛树脂基球形多孔碳采用独创的纳米级孔道调控技术，具有均一的孔结构、优异的抗膨胀和耐压性能，硅烷沉积的均匀性和循环稳定性，助力电芯容量提升，延长电池循环寿命，该技术已应用于高端手机电池。重组树脂基多孔碳则以生物质精炼副产物为原料，通过分子重组技术解决了椰壳基材料原料波动大、批次稳定性差的行业难题，性能接近合成树脂基产品，但成本显著低于椰壳类及合成树脂基多孔碳，为中低端市场提供了高性价比解决方案，具备市场竞争力。
　　大庆生物质项目产销大幅提升，章丘基地扩建项目将贡献增量
　　大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”连续稳定运行，各项消耗已基本达到设计值，随着负荷持续提升，今年有望实现减亏。章丘基地1万吨/年木糖扩建项目及2.5万吨/年木糖醇扩建项目已经立项、设计并开始采购设备，木糖扩建项目年底投产，木糖醇扩建项目明年下半年投产。同时章丘基地积极完善产业布局，成功将木质素应用到橡胶、肥料及饲料领域，开发出橡胶再生剂、饲料粘结剂、各种黄腐酸肥料等系列产品；功能糖及糖醇板块创造性推出了一系列创新减糖应用解决方案：异麦芽酮糖醇、低GI果汁饮料、0蔗糖益生元饼干、0蔗糖植物基功能软糖等六大类应用。
　　投资建议
　　我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为11.57、16.56、20.10亿元（原值13.29、17.75、20.46亿元），当前股价对应PE分别为19.92、13.92、11.47倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）产品及原料价格大幅波动；
　　（2）行业产能投放超预期，竞争加剧；
　　（3）AI和新能源行业增速不及预期。

　　Q3归母净利润同比增长、环比承压，先进电子材料及电池材料量价齐升
　　公司发布2025年三季报，前三季度实现营收80.72亿元，同比+12.9%；归母净利润7.6亿元，同比+30.8%；扣非净利润7.34亿元，同比+34.1%。其中Q3实现营收27.22亿元，同比+7.8%、环比-5.9%；归母净利润2.59亿元，同比+3.7%、环比-12.1%；扣非净利润2.53亿元，同比+10.4%、环比-12.7%，预计Q3先进电子材料及电池材料、合成树脂类环比量价齐跌造成业绩承压。我们下调2025年、维持2026-2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.76（-1.13）、13.86、16.59亿元，EPS分别为1.27、1.64、1.96元/股，当前股价对应PE为23.9、18.6、15.5倍。我们看好公司依靠产业链优势协同进行技术研发和市场拓展，逐步成为全球领先的生物质和化学新材料解决方案提供商，维持“买入”评级。
　　前三季度先进电子材料及电池材料量价齐升，盈利能力小幅提升
　　（1）分业务看：2025前三季度，随着AI服务器需求持续放量和新能源电池材料渗透率提升，公司先进电子材料和电池材料需求增长明显，前三季度销量6.11万吨，同比+19.01%；销售收入12.37亿元，同比+32.23%。公司合成树脂产业保持韧性，通过开发新应用、迭代产品，市场份额稳步扩大，前三季度销量58.87万吨，同比+13.90%；销售收入40.96亿元，同比+4.64%。生物质产品前三季度销量17.18万吨，同比+30.17%；销售收入6.60亿元，同比+25.22%。（2）盈利能力：2025年前三季度公司销售毛利率、净利率分别为24.86%、9.69%，同比分别+1.71、+1.38pcts，相较2024年报分别+1.25、+0.8pcts。2025Q3销售毛利率、净利率分别为24.95%、9.58%，环比分别-0.45、-0.97pcts。我们认为，公司“化工新材料+生物质材料”双主业运营稳健，项目布局丰富，未来成长动力充足。
　　风险提示：产品价格波动、产能建设及客户验证不及预期、技术迭代等。

　　公司是国内合成树脂领先企业，持续拓展生物质化工、电子化学品等领域。随着下游AI服务器等需求增长，同时电子树脂国产替代不断推进，PPO等电子树脂需求有望持续提升。看好AI等领域发展带动公司电子树脂需求提升，公司各业务有序布局，首次覆盖，给予买入评级。
　　支撑评级的要点
　　圣泉集团是合成树脂领先企业，生物质化工、电子化学品等领域持续拓展，业绩稳健增长。公司主营业务包括合成树脂类产品、先进电子材料及电池材料、生物质产品。传统业务方面，截至2025年中报，公司酚醛树脂产能达64.86万吨/年，产能规模和技术水平位居世界前列，此外铸造用呋喃树脂产销规模位居世界第一。公司在行业供过于求的背景下，依靠技术创新和市场开拓实现逆势增长；高端材料方面，在AI与新能源革命浪潮中，公司凭借PPO等低介电树脂和多孔碳材料成功切入高增长赛道，使公司具备持续增长的弹性与韧性。25H1公司实现营收53.51亿元（同比+15.67%），归母净利润5.01亿元（同比+51.19%）；25Q2公司实现营收28.92亿元（同比+16.13%，环比+17.62%），归母净利润2.94亿元（同比+51.71%，环比+42.34%）。
　　AI快速发展带动高频高速树脂需求提升，公司实现电子树脂国产化突破。我国已成为全球最大覆铜板生产国，中国大陆刚性覆铜板产值从2014年的61亿美元增长至2023年的93亿美元，占全球比例提升至73.23%。按照电子树脂成本占比约26%估算，2023年全球用于覆铜板生产的电子树脂的市场规模约为33.02亿美元，其中中国大陆市场规模约为24.18亿美元。随着5G通信技术、汽车智能化迅速发展以及数据中心、云计算需求快速增长，覆铜板行业向高频高速演进，PPO树脂等可满足高频高速应用需求。受AI服务器等领域拉动，2026年全球高速覆铜板对PPO的需求有望增至约8,000吨，且售价高达80万元/吨。供应方面，全球电子级PPO树脂供应长期由沙比克主导，虽然目前国内普通级PPO已基本实现国产替代，但电子级PPO进口依存度高达90%以上。公司自主研发的聚苯醚（PPO/PPE）树脂通过国内重点头部企业认证，2024年公司1,000吨/年PPO树脂产线建成投产，合计1,300吨/年全自动化产线稳定供货；配套开发的碳氢树脂体系已进入国内前三大CCL制造商产品体系，100吨/年碳氢树脂产线建成投产；此外公司计划启动2,000吨/年PPO/OPE树脂项目、1,000吨/年碳氢树脂项目、1,000吨/年双马树脂项目、1,000吨/年PEI树脂项目扩产工作，满足国产化自主供应需求。
　　新能源等领域蓬勃发展，公司多孔碳、硬碳负极项目稳步推进。电池材料行业规模在新能源汽车和储能需求的推动下保持增长态势，硅基负极被视为下一代理想负极材料，未来有望逐渐替代传统石墨负极。2025年全球硅基负极材料整体市场规模有望达300亿元；2030年全球硅碳负极需求量有望超过10万吨，对应多孔碳需求在5万吨左右。2019-2023年我国硅基负极材料行业市场规模从3.71亿元增长至76.38亿元，CAGR达83.12%。2024年公司300吨/年多孔碳生产线于年内建成投产并实现满产满销，1,000吨/年多孔碳生产线于2025年2月建成并陆续投产，未来3-5年内公司规划新增1.5万吨多孔碳和1万吨硅碳产能；另一方面，随着技术的不断突破和政策的持续支持，2024年我国钠离子电池出货量超1.5GWh，2025年有望超过7GWh，2030年有望超过200GWh。2035年全球钠电池市场规模有望突破140亿美元；预计2035年我国钠电池总产能有望达464GWh，对应需求超500GWh。公司钠离子电池硬碳负极材料利用生物质精炼产品为原料，已建成万吨级硬碳负极产线。充分受益于下游电动汽车、储能产业发展，公司电池材料业务有望加速成长。
　　“圣泉法”生物质精炼一体化技术实现生物质高值化利用。公司研发的“圣泉法”生物质精炼一体化技术可实现生物质高值化利用，从植物秸秆原料端到生产出纤维素材料、溶解浆粕、木糖、阿拉伯糖、糠醛、高活性木质素、生物炭、生物甲醇、生物航煤等上百种产品，形成完整产业链；25H1公司大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”稳定运行，章丘基地木糖和木醇产量提升。未来公司生物质化工业务有望深度融合循环经济，获得蓬勃发展。
　　估值
　　公司是国内合成树脂领先企业，持续拓展生物质化工、电子化学品等领域。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为12.09/14.75/18.76亿元，EPS分别为1.43/1.74/2.22元，PE分别为19.3/15.8/12.4倍。看好AI等领域发展带动公司电子树脂需求提升，公司各业务有序布局，首次覆盖，给予买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　宏观经济及下游需求波动风险，原材料价格波动风险，新技术和新产品实现产业化的风险

　　事件：2025年8月18日，圣泉集团发布2025年半年度报告，公司2025上半年营业收入为53.51亿，同比上涨15.67%；归母净利润5.01亿元，同比上涨51.19%；扣非净利润4.81亿元，同比上涨51.13%。
　　点评：2025上半年公司营收和净利同比均上涨。2025上半年公司总体销售毛利率为24.82%，较去年同期上涨1.66pcts。2025上半年公司财务费用同比上涨264.19%，主要系偿还借款利息所致；销售费用同比上涨12.05%，主要系公司产品销量增加所致；研发费用同比上涨25.42%。2025上半年公司净利率为9.75%，较去年同期增长2.44pcts。我们认为，公司2025上半年业绩增长的主要原因是合成树脂及衍生品销量提升。
　　1H25公司经营活动净现金流同比上涨。2025上半年公司经营活动产生的现金流量净额为-2.83亿元，同比上涨43.94%，主要系销售额增加回款增加所致。投资性活动产生的现金流量净额为-4.51亿元，同比-98.56%，主要系投资活动支出增加所致。筹资活动产生的现金流量净额为9.74亿元，同比上涨22.33%，主要系借款及分红、特定对象发行股票导致。期末现金及现金等价物余额为12.83亿元，同比增长41.24%。应收账款26.99亿元，同比增长13.65%，应收账款周转率上升，从2024年同期的2.22次变为2.26次。存货周转率下降，从2024年同期的2.34次变为2.03次。
　　公司合成树脂板块稳定增长，先进电子材料板块表现优异。根据公司2025半年报及2025半年度经营数据公告，1H25公司合成树脂类产品实现营业收入28.10亿元，较上年同期增长10.35%；产品销量39.18万吨，较上年同期增长15.48%；产品价格为7172.62元/吨，同比-4.44%，以量补价实现整体合成树脂板块的增长。1H25公司先进电子材料及电池材料实现营业收入8.46亿元，较上年同期增长32.43%；产品销量4.01万吨，较上年同期增长14.90%。随着国内外AI服务器需求的极速增长，公司在先进电子材料产业的前瞻性战略布局获得收获，作为芯片封装和服务器PCB的关键材料，PPO树脂需求随AI服务器出货量激增而爆发。目前公司已具备从M4到M9全系列产品总体解决方案的能力。我们认为，公司合成树脂稳增、先进电子材料受AI驱动或将持续高增，带动公司业绩进一步的增长。
　　公司生物质产业营收同比大幅增长，各生产基地项目运行、产能建设及产品创新持续推进，产业竞争力不断增强。根据公司2025半年报，公司在2025上半年生物质产业实现5.16亿元营业收入，同比增长26.47%，大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”连续稳定运行且产销平衡；章丘基地木糖醇及L-阿拉伯糖产销大增，木糖、木糖醇获碳足迹认证，新建L-阿拉伯糖产线达标，木糖醇二次干燥项目投用，公司预计1万吨/年木糖扩建项目2025年底投产、2.5万吨/年木糖醇扩建项目2026下半年投产；
　　同时，公司还将木质素拓展至橡胶、肥料及饲料领域并开发系列产品，功能糖及糖醇板块推出六大类创新减糖应用解决方案，进一步丰富产品结构、提升产业影响力与竞争力。我们认为，公司生物质产业后续有望在产能释放、产品创新与应用拓展上持续发力，竞争力稳步提升。
　　公司以“双主业驱动+全产业链协同”为发展方向，围绕三大核心领域深化布局，结合AI与新能源重要方向，实现发展。2025上半年，公司坚持以“双主业驱动+全产业链协同”为发展方向，围绕“化学新材料、电池能源、生物制造”三大核心领域深化布局，在先进电子材料、新能源电池材料及生物质精炼等方向取得显著进展，形成传统业务稳中有进、高端材料快速放量、新兴项目减亏向好的良性发展格局。公司在行业整体供过于求的背景下，依靠技术创新和市场开拓实现逆势增长；在AI与新能源革命浪潮中，又凭借PPO等低介电树脂和多孔碳材料成功切入高增长赛道，使公司具备持续增长的弹性与韧性。我们认为，公司围绕优化布局、把握行业发展方向，有效拓宽了发展前景，有望实现业绩持续增长。
　　公司注重股东回报，共享发展成果。根据公司披露的《圣泉集团2024年度利润分配预案公告》及《圣泉集团2024年年度权益分派实施公告》，公司计划向全体股东每10股派发现金红利5.50元（含税），现金分红总额为4.47亿元（含税），占2024年度归属于上市公司股东净利润的比例为51.54%，并于2025年5月完成现金分红。我们认为，公司对股东回报持续优化，传递积极经营信号，有望稳定市场预期。
　　投资建议：
　　预计公司2025-2027年实现营业收入分别为115.75/143.71/162.70亿元，实现归母净利润分别为12.86/14.25/16.72亿元，对应EPS分别为1.52/1.68/1.98元，当前股价对应的PE倍数分别为21.1X、19.1X、16.2X。我们基于以下几个方面：1）公司以“双主业驱动+全产业链协同”为发展方向，凭借PPO等低介电树脂和多孔碳材料成功切入AI与新能源等高增长赛道，有望明显提升公司未来业绩弹性；2）公司合成树脂、先进电子材料及生物质产业等板块规模持续增长，产能建设及产品创新取得新进展，产业竞争力有望不断增强；3）公司重视股东利益，利好长远发展。我们看好公司长期成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游行业波动风险；新技术和新产品实现产业化风险；原材料价格波动风险；安全生产风险等；环境保护风险等。

　　事件:
　　2025年8月19日，圣泉集团发布2025年半年度报告：2025年二季度，公司实现营业收入28.92亿元，同比+16.13%，环比+17.62%；实现归母净利润2.94亿元，同比+51.71%，环比+42.34%；销售毛利率25.40%，同比增加2.00个百分点，环比增加1.27个百分点；销售净利率10.55%，同比增加2.61个百分点，环比增加1.76个百分点。
　　投资要点:
　　三领域齐头并进，2025H1归母净利润同比大幅提高
　　2025年上半年，公司实现营业收入53.51亿元，同比增长15.67%；实现归属于上市公司股东的净利润5.01亿元，同比增长51.19%。上半年，公司在先进电子材料、新能源电池材料及生物质精炼等方向均取得显著进展。分板块看，受益于AI服务器出货量高增，PPO等低介电树脂快速放量，公司先进电子材料及电池材料实现营业收入8.46亿元，同比+32.43%；销量4.01万吨，同比+14.90%。合成树脂类板块，公司通过细分领域、高端产品开发，实现营业收入28.10亿元，同比+10.35%，销量39.18万吨，同比+15.48%。生物质板块，随着大庆基地项目连续稳定运行，各项消耗已基本达到设计值，板块实现有效减亏，公司生物质产业实现营业收入5.16亿元，同比+26.47%。
　　期间费用方面，2025H1，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为-0.11pct/-1.36pct/+0.08pct/+0.42pct，管理费用率降幅明显主要系股权激励费用及日常费用减少所致。
　　高端材料快速放量，2025Q2业绩同比高增
　　2025年二季度，公司实现营业收入28.92亿元，同比+16.13%，环比+17.62%；实现归母净利润2.94亿元，同比+51.71%，环比+42.34%。
　　分板块看，2025Q2，公司合成树脂销量大幅提升，实现销量22.55万吨，同比+59.8%，环比+35.6%；营业收入15.28亿元，同比+48.3%，环比+19.2%；先进电子材料及电池材料受益于高端材料放量，营收同环比均显著提高，实现销量2.25万吨，同比-53.7%，环比+27.7%；营业收入4.85亿元，同比+16.0%，环比+34.7%。生物质板块开工继续提高，实现销量7.72万吨，同比+326.9%，环比+35.7%；实现营业收入2.80亿元，同比-13.9%，环比+18.5%。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为116.78、130.41、148.79亿元，归母净利润分别为12.73、14.21、16.33亿元，对应PE分别21、19、16倍，考虑高频树脂行业的高景气度及公司的研发优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动风险、产品价格大幅下跌风险、下游需求不及预期、阿拉善项目建设投产进度低于预期、宏观需求下滑、出口贸易政策变化、参股公司诉讼及相关预计负债风险。

　　事件描述
　　公司发布2025年三季报。公司2025年前三季度实现收入80.72亿元，同比增长12.87%；实现归母净利润7.60亿元，同比增长30.81%。第三季度公司实现收入27.22亿元，同比增长7.75%，环比降低5.89%；实现归母净利润2.59亿元，同比增长3.73%，环比降低12.10%。
　　事件点评
　　合成树脂销量稳健增长，产品品类持续扩展。2025年前三季度公司合成树脂类实现销量58.87万吨，同比增长13.90%，销售收入40.96亿元，同比增长4.64%。公司持续扩展产品品类，通过细分领域开发、高端产品开发有效应对市场变化。酚醛树脂领域，公司开发了橡胶化学品及碳材料酚醛树脂等新型应用产品，不断拓宽产品应用边界。铸造材料领域，公司聚焦前沿需求，针对性推出的无机温芯盒粘结剂、环形过滤器、3D打印过滤器等系列新产品，成功实现规模化应用，进一步强化了公司在细分市场的技术壁垒与品牌影响力，为产业持续增长注入强劲动能。
　　产能布局逐步完善，先进电子材料及电池材料有望维持高速发展。随着AI服务器需求持续放量和新能源电池材料渗透率提升，先进电子材料和电池材料需求增长明显，2025年前三季度实现销量6.11万吨，同比增长19.01%，销售收入12.37亿元，同比增长32.23%。公司持续完善产能布局，构建利润第二增长曲线。电子材料方面，已启动2000吨/年PPO/OPE树脂项目、1000吨/年碳氢树脂项目、1000吨/年双马树脂项目、1000吨/年PEI树脂项目扩产工作，预计2026年3季度前可陆续建成投产。电池材料方面，公司拟向不特定对象发行可转债募集不超过25亿元资金。其中，20亿元将用于绿色新能源电池材料产业化项目，建成后年产硅碳负极1万吨、多孔碳1.5万吨，项目预计年平均销售收入36.10亿元，年平均净利润7.57亿元。随着公司各项目逐步建成投产，将更好的满足下游客户需求，有望推动公司未来业绩维持高增速。
　　大庆项目稳定运行，生物质领域成长可期。生物质产品2025前三季度实现销量17.18万吨，同比增长30.17%，销售收入6.60亿元，同比增长25.22%。大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”连续稳定运行。1万吨/年木糖扩建项目及2.5万吨/年木糖醇扩建项目已经立项，预计木糖扩建项目将于年底投产，木糖醇扩建项目将于2026年下半年投产，公司生物质产业影响力和竞争力有望持续增强。
　　投资建议
　　我们预测2025年至2027年，公司分别实现营收117.86/130.49/142.16亿元，同比增长17.6%/10.7%/8.9%；实现归母净利润11.81/14.49/16.81亿元，同比增长36.1%/22.7%/16.0%，对应EPS分别为1.40/1.71/1.99元，PE为20.1/16.4/14.1倍，维持“增持-A”评级。
　　风险提示
　　原材料价格波动风险；宏观经济波动风险；安全生产风险；项目建设、投产进度不及预期风险。

　　公司发布2025年三季报：报告期内，公司实现营收80.72亿元（YoY+13%），归母净利润7.60亿元（YoY+31%），扣非归母净利润7.34亿元（YoY+34%）。其中，25Q3单季度实现营收27.22亿元（YoY+8%，QoQ-6%），归母净利润2.59亿元（YoY+4%，QoQ-12%），扣非归母净利润2.53亿元（YoY+10%，QoQ-13%），业绩基本符合预期。25Q3单季度公司毛利率24.95%，同、环比分别变动+1.81pct、-0.45pct，净利率9.58%，同、环比分别变动-0.54pct、-0.97pct。费用方面，25Q3销售、管理、研发、财务费用率合计14.00%，同、环比分别变动+1.17pct、+1.72pct。
　　25Q3传统业务淡季，公司主营产品量、价环比承压，生物质板块下滑明显。根据公司经营数据披露，25Q1-3公司主营产品：合成树脂类产业保持韧性，实现销量58.87万吨（YoY+14%），实现收入40.96亿元（YoY+5%）；先进电子材料和电池材料持续受益AI服务器需求放量和电池材料渗透率提升，实现销量6.11万吨（YoY+19%），实现收入12.37亿元（YoY+32%）；随着大庆项目稳定生产，生物质产品实现销量17.18万吨（YoY+30%），实现收入6.60亿元（YoY+25%）；原材料方面，25Q1-3苯酚、糠醛、甲醇、聚合MDI、环氧氯丙烷采购均价同比分别变动-11%、-3%、-3%、-3%、+30%。25Q3单季度看，合成树脂类销量19.69万吨（QoQ-13%），实现营收12.86亿元（QoQ-16%），均价0.65万元/吨（QoQ-4%）；先进电子材料及电池材料销量2.10万吨（QoQ-7%），实现营收3.91亿元（QoQ-19%），均价1.86万元/吨（QoQ-14%）；生物质产品销量3.77万吨（QoQ-51%），实现营收1.44亿元（QoQ-48%），均价0.38万元/吨（QoQ+5%）。
　　把握硅基负极市场增长窗口期，布局多孔碳-硅碳负极项目，构建利润新增长曲线。公司拟发行可转债总额不超过25亿元（含本数），投资绿色新能源电池材料产业化项目和补充流动资金。其中，绿色新能源电池材料产业化项目建成后将新增硅碳负极材料产能1万吨，多孔炭产能1.5万吨，项目总投资25亿元，使用墓集资金20亿元，项目建设周期2年，投产后年预计年平均销售收入36.10亿元（不含税），年平均净利润7.57亿元。硅基负极理论能量密度4200mAh/g，是石墨负极理论能量密度372mAh/g的10倍以上，能够大幅提高锂电池能量安度，是未来负极材料升级方向，空间广阔。目前公司具备多孔碳产能1300吨，并实现规模化销售，此次公司积极扩产并向下游硅碳负极延伸布局，把握产业升级的重要发展机遇。
　　投资分析意见：考虑公司传统业务和生物质产品价格仍在底部，员工持股计划费用摊销等，下调公司2025-2027年归母净利润预测为10.68、14.15、16.91亿元（原值为12.25、14.71、17.80亿元），当前市值对应PE分别为22、17、14X，根据Wind一致预期，可比公司东材科技、彤程新材、元力股份2025年平均PE为36X，维持“增持”评级。
　　风险提示：1）原材料价格大幅上涨，产品价格大幅下跌；2）生物质项目达产达效不及预期；3）AI服务器市场增速不及预期。

　　圣泉集团发布三季报：Q3实现营收27.22亿元（yoy+7.75%，qoq-5.89%），归母净利2.59亿元（yoy+3.73%，qoq-12.10%）。2025年Q1-Q3实现营收80.72亿元（yoy+12.87%），归母净利7.60亿元（yoy+30.81%），扣非净利7.34亿元（yoy+34.08%）。公司Q3净利略低于我们前瞻预期（3亿元），主要是公司合成树脂相关产品价格下降影响。考虑短期需求偏弱下产品价格有所承压，我们下调25年净利预测；伴随行业供需逐步修复，后期景气有望逐步回暖，基本维持26-27年业绩预期。维持“增持”评级。
　　前三季度各板块产销稳步增长，业绩同比提升
　　前三季度，随着AI服务器需求持续放量和新能源电池材料渗透率提升，先进电子材料和电池材料需求增长明显，前三季度实现销量6万吨，同比增长19%，销售收入12亿元，同比增长32%；公司合成树脂产业保持韧性，通过开发新应用、迭代产品，市场份额稳步扩大，前三季度实现销量59万吨，同比增长14%，销售收入41亿元，同比增长5%；生物质产品前三季度销量17万吨，同比增长30%，销售收入7亿元，同比增长25%。前三季度公司综合毛利率同比增长1.7pct至24.9%；期间费用率同比下降0.3pct至12.9%。
　　重点项目有序推进，公司长期成长可期
　　据公司公告，公司已启动2000吨/年PPO/OPE树脂项目、1000吨/年碳氢树脂项目、1000吨/年双马树脂项目、1000吨/年PEI树脂项目扩产工作，旨在满足国产化自主供应需求，预计2026年3季度前可陆续建成投产；生物质产品方面，大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”连续稳定运行，木糖扩建项目预计25年底投产，木糖醇扩建项目26年下半年投产。据25年8月18日公告，公司拟发行可转债投资绿色新能源电池材料产业化项目和补充流动资金，10月28日申请已获上交所受理，项目建成后将实现年产硅碳负极材料10000吨、年产多孔碳15000吨。公司增量项目有望持续为公司发展提供动力。
　　盈利预测与估值
　　考虑短期需求偏弱下产品价格有所承压，我们下调25年净利预测；伴随行业供需逐步修复，后期景气有望逐步回暖，基本维持26-27年业绩预期。预计公司25-27年归母净利为10.9/13.9/16.1亿元（25年前值12亿元，下调9%），同比+25%/+28%/+16%，对应EPS为1.28/1.64/1.90元。结合可比公司26年平均24倍的Wind一致预期PE，给予公司26年24倍PE估值，给予目标价39.36元（前值36.92元，对应25年26xPE）。维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求持续低迷风险，新项目投产进度不达预期风险。

　　【核心结论】我们预测，公司25-27年归母净利润分别为12.63/14.83/18.99亿元，考虑到公司为国产酚醛树脂及铸造树脂龙头，电子及新能源材料受益于行业树脂体系的变革，业绩有望稳步增长，给予25年25倍PE估值，对应目标价37.32元。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　【报告亮点】市场普遍认为圣泉集团在本轮M6级及以上树脂需求上行周期中的价值已被充分定价，传统树脂保持相对稳定状态；我们认为1）公司传统业务有随周期复苏下景气上行的潜力；2）公司是新材料“技术平台型”企业，通过切入电子树脂与新能源材料等创新型产品产业链，凭借自身盈利基础带来的持续研发能力，有望捕获更多的潜力型产品。
　　【主要逻辑】
　　传统树脂业务根基稳固：公司拥有14.33/64.86万吨的铸造用树脂（23年）/酚醛树脂产能。规模及成本优势助力公司穿越周期，静待景气回升。
　　公司是电子材料的国产化标兵：AI服务器对高频高速材料需求激增，据观研天下预测，2025、2026年全球AI服务器对应PPO树脂需求分别达到6964吨、10446吨。当前公司四条聚苯醚产线基本满产，且100吨/年碳氢树脂产线已投产。公司计划启动2000吨/年PPO/OPE树脂项目、1000吨/年碳氢树脂项目、1000吨/年双马树脂项目、1000吨/年PEI树脂项目扩产工作。此外，远致投资等入股圣泉电子，有望推动公司在半导体电子化学材料领域的研发生产，加速高端电子化学材料国产化进程。
　　积极布局新能源材料：公司拥有1300吨/年多孔碳产能，筹建1万吨/年硅碳负极、1.5万吨/年多孔碳产能；此外公司已建成万吨级钠电用硬碳负极产线。
　　生物质化工瞄准高价值综合利用：公司大庆项目工艺及运营持续优化，扭亏可期。同时，公司不断拓展生物质下游高附加值产品。
　　【风险提示】需求不及预期、生物质项目盈利不及预期、原料价格波动等。

　　事件：
　　圣泉集团发布2025年半年报：2025年H1，公司实现营业收入53.51亿元，同比增长15.67%，实现归母净利润5.01亿元，同比增长51.19%，毛利率达到24.82%，同比增长1.66pct。2025年Q2单季度，公司实现营业收入28.92亿元，同比增加16.13%，环比增加17.62%；实现归母净利润2.94亿元，同比增加51.71%，环比增加42.34%；毛利率达到25.40%，同比增加2.00pct，环比增加1.27pct。
　　观点：
　　传统业务稳中有进、高端材料快速放量。报告期内，公司在合成树脂类产品、先进电子材料及电池材料、生物质产品三类主要业务方面分别实现营业收入28.10/8.46/5.16亿元，较去年同期增长10.35%/32.43%/26.47%，实现销量39.18/4.01/13.41万吨。合成树脂业务方面，公司通过细分领域及高端产品开发，不断拓宽产品应用边界；先进电子材料受益于国内外AI服务器需求的极速增长，PPO树脂作为芯片封装和服务器PCB的关键材料需求显著增加，目前公司已具备从M4到M9全系列产品总体解决方案的能力；生物质产业章丘基地木糖醇及L-阿拉伯糖产销大幅提升。公司在行业整体供过于求的背景下，依靠技术创新和市场开拓实现逆势增长，又凭借PPO等低介电树脂和多孔碳材料成功切入高成长赛道，具备持续增长的弹性与韧性。
　　公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金，总额不超过人民币25亿元，用于绿色新能源电池材料产业化和补充流动资金，项目建设期2年，第3年进入生产期，建成后年产硅碳负极1万吨、多孔碳1.5万吨，投产后年平均销售收入39.48亿元，年平均利润总额8.90亿元，年平均净利润7.56亿元，具有较好的经济效益。
　　盈利预测和投资评级：公司在先进电子材料、新能源电池材料及生物质精炼等方向取得显著进展，形成传统业务稳中有进、高端材料快速放量、新兴项目减亏向好的良性发展格局，预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.76/14.01/16.19亿元，当前股价对应2025-2027年PE为20.9/19.1/16.5倍，我们选取东材科技、彤程新材、联瑞新材作为可比公司，公司为具有较强综合竞争优势的合成树脂产品供应商，酚醛树脂及呋喃树脂产销量位于国内首位，世界前列，能够充分利用产业链优势协同进行技术研发和市场拓展，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动、行业竞争加剧、新产能建设投产进度不及预期、汇兑风险、经济大幅下行等。