事项：
　　星环科技发布2025年一季报，报告期内实现营业收入6436万元，同比增长2.59%；归母净利润-8358万元；扣非净利润-8785万元。2024年，公司实现营业收入3.71亿元，同比下降24.31%；归母净利润-3.43亿元；扣非净利润-3.80亿元。
　　评论：
　　运营效率提升，现金流改善显著。1）运营效率提升：费用管控强化，2025年Q1销售/管理/研发费用率分别为57.06%/47.43%/75.76%，同比变化-31.44/+4.57/-14.46pct。2）回款效率提升：2024年全年销售回款4.56亿元，同比增加11.56%，高于营收规模；引入客户信用评级模型，加强客户信用管理。3）现金流压力缓解：2025Q1经营活动现金流净额同比改善47.0%，主要得益于应收账款回款效率提升及员工年终奖支出同比减少。
　　宏观影响收入承压，25Q1业绩同比减亏。2024年公司营业收入实现3.71亿元，同比下降24.31%；归母净利润-3.43亿元，同比亏损扩大。业绩波动主因宏观经济影响，客户采购决策更谨慎，招标和验收后置，导致收入确认延迟。1）分业务看：基础软件业务收入2.85亿元，同比下降28.5%，占比76.84%，其中大数据与云基础平台/分布式数据库/智能分析工具收入同比-39.4%/-4.2%/-54.0%；应用与解决方案收入0.73亿元，同比下降8.0%。2）分行业看：金融（40.5%）、政府（29.3%）为两大主力，收入同比-4.9%/-30.2%。3）25Q1恢复增长：2025Q1营业收入同比增长2.59%，反映市场需求韧性。归母净利润实现同比减亏5.74%，扣非净利润实现同比减亏6.0%。
　　AI战略升级深化，大模型业务初现突破。1）产品加速迭代：推出SophonLLMOps大模型运营平台、星环知识平台TKH，支撑企业级一站式多模态知识库构建。2）大模型业务初现突破：大模型相关业务斩获近5000万元订单，覆盖金融、政府、能源等领域；与宏碁合作的AIPC搭载无涯·问知系统，实现“云端协同”本地数据高隐私保护与云端高算力处理的结合。
　　投资建议：公司短期处技术投入与市场拓展阶段，但25Q1亏损同比收窄及现金流改善释放积极信号，预计公司2025-2027年营业收入分别为4.27/5.08/6.05亿元，对应增速为15.0%/19.0%/19.1%，归母净利润分别为-2.38/-1.59/-1.03亿元，分别减亏30.7%/33.3%/34.9%，对应每股盈利为-1.96/-1.31/-0.85元。估值方面，参考可比公司，给予公司2025年15倍PS，目标市值64.1亿元，目标价52.93元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业政策发生变化；市场竞争加剧；研发不及预期等。