投资要点：
　　卡位全产业链的资源循环再生利用制造商，装饰建材筑起第二成长曲线。公司成立于2005年，是一家资源循环再生利用的高科技制造商。当前成品框+装饰建材为业绩贡献主体，装饰建材作为第二成长曲线，渠道端面向零售商客户，商业模式、渠道复用性优，产品端以环保材料+实用功能+轻工匠+潮流设计打造差异化，在海外C端具备较强竞争力。26H1成品框、装饰建材、再生塑料、塑料回收设备营收占比为40.0%、38.4%、19.8%、0.8%，同比分别+25.3%、+32.5%、+22.8%、+49.2%。25年公司实现营收35.46亿元、同比+21.29%，归母净利2.86亿元、同比-7.02%；26H1营收同比+28.8%、归母净利同比+5.3%，扣非净利同比+127%，剔除汇兑影响后我们测算公司26H1经营性利润同比+75%、经营性净利率13%。
　　与市场不同的观点：产品端持续新、渠道端资源复用，未来增长动力充足。1）部分投资者担忧公司成品框业务相对成熟，增长难度大。我们认为，一方面，成品框市场广阔和海外订单结构性倾斜，2025年欧美成品框（镜框、相框、画框）进口金额超60亿美元；且公司作为赛道唯一上市公司，依托东南亚产能布局有望承接欧美转移订单。另一方面，公司近年加大成品框产品推新、成效显著，1H26成品框收入增长25.3%，市场份额加速提升。2）部分投资者担忧公司装饰建材高增长的持续性。我们认为，一方面，据公司年报转引的QYResearch，2024年全球墙面装饰材料市场规模1,378亿美元，预计到2028年增至1850亿美元，市场空间大。另一方面，根据公司26年中报，近年公司装饰建材销售区域逐步向美洲市场拓展，成品框和装饰建材产品持续推新、渠道复用率达30%~50%，成长逻辑稳固。3）部分投资者担忧油价波动制约公司再生塑料板块盈利。我们认为，26H1虽原油高位利好公司再生塑料业务，但油价上行也带动废料成本上涨；中长期即使油价回落，该业务保持稳定盈利仍可期待。首先，公司再生塑料业务26H1营收占比20%、毛利占比11%，对整体盈利扰动可控；其次，该业务80%以上已出口，海外毛利率优于国内；再次，公司原料配置结构优势突出，高附加值A级料外销受益新料涨价，B、C级料自用、成本可控，可有效对冲油价波动风险。
　　中国+东南亚产能布局加速，制造效能有望持续提升。公司总部位于山东淄博，拥有上海奉贤、安徽六安、江苏镇江、马来西亚及越南基地，目前产品销至全球超130个国家，外销收入占比从2020年的76.8%升至1H26的92%，H1外销收入同比+34%。公司于2019年开始布局越南清化基地，24年越南工厂一期满产，25Q2越南二期投产，26年中越南三期已投产，三期合计产能可覆盖美国全部订单，制造协同效应有望进一步释放。
　　回购&股权激励彰显发展信心，首次覆盖给予“买入”评级。公司于25年实施回购和股权激励绑定核心团队利益，彰显发展信心。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.81亿元、4.73亿元、5.83亿元，增速分别为33%、24%、23%，对应26年PE为15X。我们认为，公司多元化、一站式C端产品打开成长空间，产能出海有望优化盈利，在资源循环再生利用领域的一体化模式稀缺，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争风险、原材料风险、汇率波动的风险

　　公司打造再生塑料全产业链布局，成品框+装饰建材双轮驱动增长。公司早期以装饰线条等产品切入市场，目前公司已形成成品框、装饰建材、再生塑料和塑料回收设备四大产品体系，以全球化布局为锚，以多元产品矩阵为舵，以AI赋能制造为翼，打造再生塑料循环利用平台型企业。2025年公司分别实现收入、归母净利润35.46、2.86亿元，2017-2025年CAGR分别为16.9%、19.8%，2026H1收入、归母净利润分别同比增长28.8%、5.3%，表观利润主要受汇兑及理财损失影响，经营性利润持续改善。公司实控人为刘方毅先生，高瞻远瞩挖掘再生塑料及丁腈手套等赛道机遇，管理层长期稳定、经验丰富，同时重视年轻员工培养，打造梯队化人才矩阵，股权激励充分，加码AI赋能，打通全链路数据价值，奠定公司增长底层基础。
　　成品框：终端需求稳定增长，海外产能加速份额提升。1）行业：成品框主要包括镜框、相框和装饰画，再生塑料材质渗透率提升，2025年欧美三框进口额61.29亿美元，2018-2025年复合增速为3.5%，制造端依赖于亚洲区域，东南亚在镜框类产品方面具备关税优势，头部企业加速产能转移；2）公司：具备客户覆盖广、渠道粘性强、多SKU设计能力、智能化自动化生产能力及海外产能领先布局等综合优势，挖掘装饰画等需求增量，AI深度赋能生产营销管理全链条业务场景，满足成品框小批量多批次产品特性；越南一二期满产，三期也正式投产，有望加速份额提升；海外盈利能力好于国内，助力成品框盈利改善。
　　装饰建材：渠道复用打造第二增长曲线，爆款产品持续推出。1）行业：墙地装饰材料市场规模庞大，需求稳定增长，根据QYResearch及Statista，2025年全球墙面、地面装饰材料规模1511、3818亿美金，2021-2025年CAGR为6.6%、4.3%；目前墙地装饰材料中，塑料绿色建材渗透率仍偏低，但在防水防火、耐磨、易清洁、使用寿命等方面具备综合优势，未来渗透率有望持续提升。2）公司：基于成品框的渠道复用，拓展空间更大的装饰建材业务，PS板、吸音棉墙板等主力产品持续发力，空间更大的美国市场逐渐导入中。2026H1装饰建材实现收入8.23亿元，同比增长32.5%，2017-2025年复合增速为19.5%，延续高速增长。
　　再生全产业链布局，粒子业务迎来盈利改善。公司同时销售设备和采购原料，和回收网点形成紧密闭环，搭建全球回收网络、锁定低成本原料。再生粒子为公司成品框、装饰建材的主要原材料；外售部分伴随油价中枢上行、销售结构改善，盈利触底向上修复。2026H1公司再生粒子实现收入4.25亿元，同比增长22.8%，毛利率15.8%，同比提升9.1pct。
　　公司定位一站式家居装饰材料解决方案提供商，以全球化布局为锚，以多元产品矩阵为舵，以AI赋能制造为翼，打造再生塑料循环利用平台型企业。成品框业务渠道及客户资源优势显著，受益越南基地产能爬坡及装饰画等产品增长。装饰建材为公司第二曲线，空间更为广阔，与成品框具备一定渠道复用，吸音棉等塑料墙板产品爆发式增长。再生粒子受益产品及销售区域结构优化，盈利能力逐渐改善。预计2026-2028年归母净利润分别为3.84/4.72/5.76亿元，分别同比增长34.5%/22.9%/22.0%，对应PE分别为16/13/11X，首次覆盖给予“买入”评级！
　　风险提示：海外需求放缓的风险、塑料墙板竞争加剧的风险。

　　事件:
　　8月26日，英科再生发布2026H1业绩报告：2026H1，公司实现营业收入21.46亿元，同比增长28.83%；扣除非经常性损益的净利润2.12亿元，同比增长127.06%；毛利率28.65%，同比提升3.38个百分点。
　　投资要点:
　　公司围绕塑料回收、再生、利用三大类主营业务，形成“成品框、装饰建材、再生塑料、塑料回收设备”四大主营产品格局。
　　2026H1，成品框实现营业收入8.51亿元，同比增长25.26%。公司深耕成品框领域多年，具备显著的全球客户渠道、多元产品矩阵、柔性产能协同、信息化自动化等优势。2026H1，公司与全球众多连锁零售商建立起直接的合作关系，与零售商合作贡献的收入已占到成品框销售收入的75%左右，充分彰显了公司在成品框这一非标品、细分赛道的客户渠道优势。公司在产能布局上，早在2019年，前瞻性布局越南清化基地，2025年清化二期项目顺利投产达产，2026年清化三期项目顺利投建，有效形成“中国+越南”双基地协同效应。
　　2026H1，装饰建材实现营业收入8.23亿元，同比增长32.54%；公司装饰建材业务推出的装饰建材产品不仅顺应墙面装饰材料市场的整体增长态势，响应欧美地区“绿色消费”的热潮，还凭借轻工匠、易安装的显著特性，极大地降低了终端用户的施工难度与时间成本。公司装饰建材凭借多材质、多应用场景的一站式产品整体解决方案优势，与当地众多家居零售商、建材商场建立了合作关系，产品陈列于各大主流销售终端，触达广大消费者。凭借在墙面装饰建材领域的前瞻布局，公司得以深度融入欧美墙面装饰材料供应链。
　　2026H1，再生塑料实现营业收入4.25亿元，同比增长22.80%。①再生PS粒子：公司生产的高品质再生PS粒子在熔融指数、冲击强度、拉伸强度、伸长率、弯曲强度、弯曲模量等性能指标上已经接近新料的水平，成本低于新料粒子，具有性价比优势，可部分取代新料的应用。②再生PET粒子/片材：公司生产的高品质再生PET粒子，使用100%消费后塑料（PCR），已经取得了美国食品和药物管理局（FDA）、欧洲食品安全局（EFSA）、全球回收标准（GRS）、BRCGS、清真HALAL、海洋OceanCycle、OEKO-TEXStandard100生态纺织品、FSSC、ISO9001、ISO14001等认证。③再生PE/PP粒子：公司生产的高品质再生PE/PP粒子，使用100%消费后塑料（PCR），可直接对外销售。
　　2026H1，塑料回收设备实现营业收入0.16亿元，同比增长49.19%。至2026H1，公司从全球累计1300多个回收网点采购可再生塑料原料，形成了覆盖国内外的塑料回收网络体系。公司通过销售不同功能的塑料回收设备，在获得设备销售利润的同时亦有助于和回收点建立长期合作关系，这有利于公司获得稳定的原材料来源，达到了双赢商业目的，形成良性互动模式。
　　全球营销渠道深耕，市场壁垒持续加固。截至2026H1，公司产品出口占比超过90%，欧美区域市场占比超75%，覆盖全球130多个国家和地区，多元化市场布局有效对冲单一市场波动风险。公司持续深化与全球大型零售商的直供合作，充分发挥渠道复用与资源整合优势，稳固欧美核心市场并大力拓展新兴市场，实现营业收入同比增长28.83%。公司积极参与国内外展会，综合运用数字营销、客户深耕等多种方式，持续开拓装饰建材渠道，大客户数量与订单规模稳步增长，市场壁垒不断加固。
　　优化股东回报体系，彰显企业发展信心。公司2026年半年度利润分配预案为：以本次权益分派股权登记日总股本扣除回购专户的股份数为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币1.00元（含税）。截至2026年8月25日，以公司总股本193,144,490股，扣除公司回购专用证券账户中股份数1,424,200股后的股本191,720,290股为基数计算，预计分配现金股利19,172,029.00元（含税），占公司2026年半年度合并报表归属于上市公司股东净利润的12.48%。本次利润分配不送红股，不进行公积金转增股本。同时，公司严格按照回购方案实施股份回购，累计回购股份142.42万股，回购金额4,000.02万元，彰显公司对自身价值的坚定信心和对股东权益的高度重视。
　　盈利预测和投资评级：公司创新打通了塑料回收—塑料再生—高值化利用全产业链业务，稀缺商业模式叠加制度红利有望加速兑现。截至2026H1，公司产品远销130多个国家和地区，服务全球12,000多家客户。公司已在全球建设六大研发生产基地，形成全球化产能布局，四大产品线协同发力，全线增长，首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计2026-2028年公司营业收入42.90/51.04/58.83亿元，归母净利润3.83/4.53/5.31亿元，对应PE估值为19/16/14x。
　　风险提示：宏观经济波动与国际贸易政策变化风险；汇率大幅波动导致汇兑损益风险；原材料价格波动及海外供应链不稳定风险；境外收入占比过高及新市场拓展不及预期风险；应收账款快速增长及有息债务偿付压力风险；海外产能建设与募投项目实施进度不及预期风险。

　　投资要点
　　事件：2026H1，公司实现营业收入21.46亿元，同比增长28.83%；实现归母净利润1.54亿元，同比增长5.34%。
　　四大主营业务全线增长，扣非净利润同比大增127%。2026H1公司营收21.46亿元，同比增长28.83%；归母净利润1.54亿元，同比增长5.34%，增速受到金融资产和金融负债产生的公允价值变动损失0.63亿元及汇兑损失0.51亿元等因素拖累；扣非归母净利润达2.12亿元，同比大幅增长127.06%，经营性盈利能力强劲。2026H1公司销售毛利率为28.65%，同比+3.38pct。2026H1分产品来看，四大主营业务全线增长：1）成品框：收入8.51亿元（同比+25.26%，占比39.67%），毛利率33.63%（同比+5.40pct）；2）装饰建材：收入8.23亿元（同比+32.54%，占比38.35%），毛利率29.62%（同比-1.82pct）；3）再生塑料：收入4.25亿元（同比+22.80%，占比19.80%），毛利率15.84%（同比+9.07pct），盈利能力显著修复；4）塑料回收设备：收入0.16亿元（同比+49.19%，占比0.75%），毛利率64.68%（同比+5.61pct）。其中，成品框、装饰建材等高附加值家居消费品营收占比超78%。2026H1分区域来看，境外收入19.80亿元（占比92.25%），境内收入1.66亿元（占比7.75%）。
　　2026H1经营性现金流净额同增11.39%。2026H1公司经营活动现金流净额2.73亿元，同增11.39%。投资活动现金流净额-3.46亿元，2025H1为-6.79亿元。筹资活动现金流净额1.55亿元，同增10.50%。
　　全球化布局深化，越南新产能投产打开增长空间。1）营销渠道：2026H1外销收入占比提升至92.25%，产品覆盖全球超130个国家和地区。公司与全球大型连锁零售商合作紧密，成品框业务与零售商合作贡献的收入占该品类总销售收入的75%左右。2）海外产能：在越南清化一、二期项目实现满产满销后，越南基地三期项目已于2026年6月提前投产，产能得到进一步释放，为下半年贡献增长新动能。越南基地凭借关税、定价等优势，盈利水平显著高于国内。3）市场拓展：公司在稳固欧美核心市场（营收占比超75%）的同时，大力开拓中南美等非欧美市场，增长势头良好。
　　实施中期分红，提升股东回报。公司拟向全体股东派发0.1元/股，合计派发现金股利0.19亿元，分红比例12.48%，彰显对股东回报的重视。
　　盈利预测与投资评级：再生塑料先行者，全产业链&全球化布局，深耕再生塑料高值化利用终端制品，随着品类扩张&渠道拓展，盈利能力逐季提升。我们维持2026-2028年归母净利润预测4.06/4.70/5.38亿元，对应18/16/14倍PE，维持“买入”评级。（估值日期：2026/8/27）
　　风险提示：项目投产及进度不达预期，贸易政策变动和加征关税风险。

Shandong Intco Recycling Resources (Intco) has released its 2025 annual report and 1Q26 results. Revenue in 2025 was RMB3,546mn (+21.29% YoY) and attributable net profit (NP) was RMB286mn (-7.02% YoY). The latter came in slightly below our expectation of RMB308mn, mainly due to the company recognizing RMB38,932.6k of asset impairment losses for Intco Malaysia in 4Q25. For 4Q25, revenue/attributable NP were RMB963mn/59,467.4k (+39.12/-47.26% YoY). 1Q26 revenue increased by 28.69% YoY to RMB1,020mn, while attributable NP declined by 29.42% YoY to RMB51,044.1k, below the lower end of our forecast range of RMB61mn, mainly because RMB appreciation led to net fair value losses of RMB57,975.8k, representing a YoY decline of RMB75,282.2k. Nevertheless, we expect the decorative building materials business to drive a new earnings upcycle. Maintain BUY.
Decorative building materials revenue increased sharply
By product category, 2025 revenue from finished frames/decorative building materials/recycled plastics/environmental protection equipment changed by +12.62/+39.85/+13.7/-7.83% YoY to RMB1,478/1,281/739/30mn; gross margins stood at 28.35/29.78/6.9/59.24% (-0.83/-0.69/+1.62/-4.39pp YoY). In 1Q26, the decorative building materials business sustained rapid YoY revenue growth, logging revenue of RMB389mn (+37.71% YoY), with revenue contribution rising to 38.11%, further narrowing the gap with the company's largest business segment, finished frames (39.91% revenue contribution). The recycled plastics business currently has relatively low gross margin. However, as the export mix of recycled PS pellets improves and operational efficiency of recycled PET business increases, we believe the recycled plastics business is likely to enter a stable recovery phase starting in 2026. For 1Q26, recycled plastics business revenue increased by 23.10% YoY to RMB205mn.
Earnings forecasts and valuation
We largely maintain our attributable NP forecasts for 2026/2027/2028 at RMB376/ 458/554mn (previous: RMB379/458/556mn), implying EPS of RMB1.94/2.36/2.85. Considering the company's strong risk resilience through full-industry-chain deployment as well as substantial growth potential from globalization strategy (we forecast an attributable NP CAGR of as high as 25% during 2026-2028), we value the stock at 26.5x 2026E PE, above its peers' average of 20.0x on Wind consensus, for our target price of RMB51.33 (previous: RMB40.04, based on 20.5x 2025E PE). Reiterate BUY.
Risks: High proportion of overseas sales revenue, risks related to cross-border raw material supply, risks from changes in plastic recycling policies, and slower progress in construction of fundraising investment projects than we expect.