行业周期调整下：利润承压，营收逆势增长，维持“买入”评级
　　金宏气体发布2025年半年报，2025H1公司实现营收13.14亿元/yoy+6.65%，毛利率29.69%/yoy-4.59pct；期间费用率为21.45%/yoy-0.54pct；归母净利润0.82亿元/yoy-48.65%，净利率6.86%/yoy-6.71pct。受部分行业周期性调整影响，25H1市场环境仍阶段性承压，公司发挥一站式供气服务的综合优势，在行业格局调整中稳步提升市占率，实现营收增长，短期利润承压，主因（1）市场竞争加剧，部分产品售价与毛利率承压；（2）逆势布局加大研发费用，新增借款与可转债利息费用化增加财务费用；（3）资产处置收益同比下滑。考虑到短期市场承压，我们下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为2.09/2.95/3.84亿元（2025-2026原值3.96/5.01亿元），当前股价对应43.8/31.0/23.8倍PE，考虑到现场制气、大宗气体等项目带来的增长机会，维持“买入”评级。
　　大宗气体、现场制气、电子大宗载气业务稳步拓展
　　2025H1营收分项表现：大宗气体5.46亿元/yoy+23.09%；现场制气及租金1.71亿元/yoy+29.22%；清洁煤气1.22亿元/yoy+15.83%；特种气体4.16亿元/yoy-18.39%。大宗气体：零售端横向布局，优化湖南等新增地区效率；2025年3月收购CHEM-GA加速切入东南亚市场。自建空分项目及规划现场制气富余液体，保障客户需求。现场制气：获得营口建发、睿霖高分子、铭福钢铁、呈钢集团、中集绿能、淮河化工等项目；收购汉兴气体（更名“金宏皆盟气体”），增强规模扩张与区域布局。特种气体：提供电子特气、电子大宗载气、TGCM等多维度综合性解决方案。电子大宗载气新增芯成汉奇半导体、浙江莱宝显示、汕尾项目、芯业时代、高芯科技、武汉敏声等六个电子大宗载气项目，存量北方集成、广东芯粤能、无锡华润上华、厦门天马光电子、武汉长飞等项目稳定运营贡献营收。氦气充分保障集成电路客户需求，2025年6月携手京藤能源布局新疆氦气资源提取，完善氦气领域的布局。
　　风险提示：行业竞争加剧、制气项目推进不及预期、下游需求不及预期。

　　事件：金宏气体8月22日晚发布了2025年半年报，2025年上半年实现营业收入13.14亿元，同比增长6.65%；实现归母净利润8220.13万元，同比下降48.65%。
　　市场竞争加剧，利润短期承压。从2025年Q2单季度来看，收入为6.91亿元，环比增长10.91%，同比增长7.60%；归母净利润为0.38亿元，同比下滑54.30%；毛利率和净利率分别为30.77%、6.35%，同比下降分别为3.68、7.54个百分点。根据25年半年报，公司上半年利润同比下滑主要系（1）公司为应对复杂多变的市场环境，积极开拓市场，销量持续快速增长，但市场竞争加剧，导致部分产品的售价及综合毛利率比上年同期有一定程度的下降；（2）公司进行逆势布局，持续增加资本性支出，加大研发投入力度；（3）资产处置收益较去年同期有所下滑。
　　电子特种气持续导入，电子大宗气加速开拓。公司致力于电子半导体领域的特种气体产业化，已逐步实现了超纯氨、高纯氧化亚氮、电子级正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等一系列产品的进口替代。25年上半年，新增导入18家半导体客户，涵盖基材、制造、封装等产业链环节。电子大宗气方面，公司进一步加强电子大宗载气业务的服务能力，项目持续开拓。新增项目：公司取得芯成汉奇半导体、浙江莱宝显示、汕尾项目、芯业时代、高芯科技、武汉敏声等六个电子大宗载气项目。其中，汕尾项目实现存量替换第二单。存量项目：北方集成电路（一期）、广东芯粤能、无锡华润上华、厦门天马光电子、武汉长飞等已投运的存量项目持续、稳定运营，以优质服务和快速响应提升客户满意度。
　　氦气客户加速渗透，现场制气业务稳步推进。公司氦气资源除充分保障集成电路、液晶面板等泛半导体客户需求外，还渗透医疗及工业客户。现场制气业务方面，公司凭借自身的技术特点、工程能力及配套运维服务质量，在持续发展中小型现场制气的同时，突破适合公司的中大型现场制气项目，并借此强化协同效益，进一步提升现场供气的服务水平。25年上半年，对于已签约项目，公司全力协调各方资源，加快建设进度，确保项目能够按照计划顺利投运；对于已投运项目，如稷山铭福钢铁、云南呈钢集团等，为客户提供稳定可靠的全生命周期供气服务与技术支持。
　　投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为2.21/3.10/4.45亿元，对应2025/2026/2027年PE分别为42/30/21倍。公司作为电子气体龙头，随着下游产能不断开出，叠加自身产品线持续开拓，有望充分受益，维持“推荐”评级。
　　风险提示：产品研发迭代不足的风险；下游需求波动的风险；市场竞争加剧的风险。

　　事件1：截至10月底，公司募集资金投资项目“新建高端电子专用材料项目”已建设完工，并符合施工验收规范，累计投入募集资金共计16,430.12万元。公司拟变更原项目的投资总额并进行结项，原项目预计节余募集资金为24,123.18万元，拟将上述预计节余募集资金全部用于“山东睿霖高分子空分供气项目”。
　　事件2：公司发布2025年三季报。25年前三季度公司实现营业收入20.31亿元，同比+9.33%，实现归母净利润1.16亿元，同比-44.9%。25Q3公司实现营业收入7.17亿元，同比+14.59%，环比+3.70%；实现归母净利润0.34亿元，同比-33.00%，环比-11.60%。
　　25年前三季度归母净利润同比下降，25Q3多产品销量及毛利率环比回升。2025年前三季度，公司大宗气体业务营收占比为44.55%，特种气体业务营收占比为33.07%，现场制气及租金业务营收占比为13.47%，燃气业务营收占比为8.91%。25Q3，特种气体中，超纯氨受光伏行业阶段性调整及公司主动调整销售结构的影响，其销售额环比仍有小幅下降，但毛利率环比已有所回升；氧化亚氮、高纯二氧化碳等特种气体，以及氧气、氮气、二氧化碳等大宗气体产品的销售量及毛利率环比均有所提升。
　　公司在手大型现场制气项目稳步推进，未来进一步提升收入占比。在手大型现场制气项目中，稷山铭福项目及云南呈钢项目均已建成投产，当前已进入稳定运营阶段；湛江中集绿色甲醇项目目前已经进入试生产阶段；营口建发空分项目预计于26Q3开始试生产，山东睿霖高分子空分供气项目预计于26年年底开始试生产，27年一季度全面达产，目前均按计划推进前期建设工作。
　　特种产品持续布局，超纯氨下游应用结构进一步优化。目前公司的正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等新产业化的产品已实现对台积电、联芯等部分客户的批量供应。公司超纯氨产品的下游应用结构已进一步优化，应用重心从光伏领域转向集成电路等半导体领域，目前已导入众多头部半导体客户。25Q3，超纯氨在集成电路领域的营收占比已稳居首位，在光伏领域营收占比则持续回落。此外，公司在保障自产气体稳定供应的基础之上，针对半导体客户多样化的特种气体需求，通过“自产+贸易”的方式拓展气体服务维度，提供一站式综合的气体解决方案。
　　盈利预测、估值与评级：受行业周期性影响，我们下调公司25-27年盈利预测。预计25-27年公司归母净利润分别为1.68（下调43.3%）/2.60（下调32.1%）/3.50（下调22.2%）亿元。我们看好公司在大宗气体及特种气体等领域的发展前景，在手大型现场制气项目的稳步推进有望打开增量空间，维持“增持”评级。
　　风险提示：产能建设风险，产品价格下滑，下游需求不及预期风险。

　　事件：公司公告2025H1实现营收13.14亿元，同比增长6.65%，实现归母净利润0.82亿元，同比下降48.65%；2025Q2单季度实现营收6.91亿元，同比增长7.6%，实现归母净利润0.38亿元，同比下滑54.3%。
　　特气价格下行及逆势投资致利润短期承压。分业务看，2025上半年，公司大宗气体业务实现营收5.46亿元，同比增长23.1%，毛利率29.93%，同比下滑2.06pcts；电子特气业务实现营收4.16亿元，同比下滑18.39%，毛利率20.95%，同比下滑10.6pcts；现场制气及租金业务实现营收1.71亿元，同比增长29.22%，毛利率57.78%，同比下滑6.6pcts。利润端，2025H1公司利润总额1.12亿元，同比下降43.54%，主要系：1）公司积极开拓市场，销量持续快速增长，但市场竞争加剧，导致部分产品的售价及综合毛利率比上年同期有一定程度的下降；2）公司进行逆势布局，持续增加资本性支出，加大研发投入力度；3）资产处置收益较去年同期有所下滑。
　　面对复杂市场环境，公司继续坚定战略定力，积极拓展客户与需求，取得突出进展：
　　1）大宗气体：上半年公司新取得芯成汉奇半导体、浙江莱宝显示、汕尾项目、芯业时代、高芯科技、武汉敏声等六个电子大宗载气项目，部分新签项目预计于今年年底开始陆续运营，待投运后也会为公司带来较为稳定的业绩贡献。
　　2）电子特气：公司超纯氨、高纯氧化亚氮等优势产品已经稳定供应中芯国际、长江存储、联芯、海力士等客户，正硅酸乙酯、高纯二氧化碳等新产业化的产品已实现台积电、联芯、长江存储等部分客户批量供应，后续将导入更多客户。此外，上半年公司新增导入18家半导体客户，涵盖基材、制造、封装等产业链环节。
　　3）现场制气：大型现场制气方面，公司稷山铭福及云南呈钢项目均于2024年陆续实现稳定供应，2025将贡献完整年度营收。2026年营口建发和山东睿霖高分子项目有望投产，接力成长。
　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年分别实现营收29.61、34.41、39.93亿元，实现归母净利润2.08、3.04、4.05亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济波动致下游景气度不及预期；竞争加剧致市场开拓不及预期；原材料价格上涨影响毛利率和盈利能力。

　　事项：
　　公司发布2025年半年报，2025H1实现营收13.14亿元，yoy+6.65%；归母净利润0.82亿元，yoy-48.65%；归母扣非净利润0.67亿元，yoy-45.10%。25Q2实现营收6.91亿元，yoy+7.60%；归母净利润0.38亿元，yoy-54.30%；归母扣非净利润0.38亿元，yoy-47.46%。
　　平安观点：
　　公司大宗气和现场制气业务增长强劲，特气业务加速向半导体客户渗透。
　　1）25H1公司大宗气体营收为5.46亿元，同比增加23.1%，占主营业务收入的43.5%、同比提升6.3pct。公司新增湖南地区大宗零售网点，报告期内，湖南区域被并购公司实现营收同比增长11.14%，净利润同比增长646.89%。
　　2）25H1公司特种气体营收为4.16亿元，同比下降18.4%，占主营业务收入的33.1%、同比下降9.7pct。由于光伏产业链竞争加大、上下游产品存在打价格战现象，导致公司可用于生产光伏电池的核心产品超纯氨等特气价格承压，从而使特气业务收入和利润同比有所减少；但公司正加快特气产品导入主流半导体企业，后续有望将特气销售逐步向景气上行的半导体行业集中。报告期内，公司新增导入18家半导体客户，涵盖基材、制造、封装等产业链环节；同时，公司新取得芯成汉奇半导体、浙江莱宝显示、汕尾项目、芯业时代、高芯科技、武汉敏声等六个超高纯电子大宗载气项目。
　　3）25H1公司现场制气及租金收入1.71亿元，同比增加29.2%，占主营业务收入的13.6%、同比提升2.5pct。公司积极开拓现场制气业务，自2023年6月成立大工业事业部以来，获营口建发、山东睿霖高分子、稷山铭福钢铁、云南呈钢集团、中集绿能、江苏淮河化工等多个中大型现场制气项目。
　　4）25H1公司燃气业务营收为1.22亿元，同比增加15.8%，占主营业务收入的9.7%、同比提升0.9pct。
　　投资建议：公司核心产品超纯氨、高纯氧化亚氮、二氧化碳等具有技术和规模优势，且多款高端产品电子级TEOS、六氟丁二烯等持续导入半导体客户，2025-2027年超纯氨、氢气、空分气、二氧化碳以及多款特气产品在建产能有望陆续投产，同时随着多项现场制气合同和电子大宗载气订单的履行，公司整体业务规模有望保持较强劲的增长。但由于气体产业竞争激烈，下游市场格局变化，25H1公司特气产品收入和利润相对承压，特别是用于光伏电池制造的超纯氨、高纯氢气等产品价格下降和销售压力较大，因此下调盈利预测，我们预计2025-2027年公司实现归母净利润2.50亿元、3.43亿元、3.92亿元（较原值3.10亿元、4.29亿元、4.70亿元有所下调），对应2025年8月22日收盘价PE分别为37.5、27.4、23.9倍。后市随着政策端对光伏产业链打价格战行为的制约，相关产品价格有望止跌回暖，同时公司特气产品在半导体领域客户中正加速导入，加上新产品逐步批量供货和现场制气项目陆续投运均有望贡献增量收益，因此维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）终端需求增速不及预期。若半导体产业需求增速不及预期，光伏电池产销增速持续放缓，终端需求偏弱，则公司电子特气业务增速可能不及预期。2）海外企业大幅扩产。若海外巨头企业大幅提高特气产能规模，以规模和技术优势挤占中国特气市场，则可能造成部分特气产品竞争激增，产能过剩的局面。3）技术突破受阻的风险。若海外严格限制相关技术出口，国内企业在高壁垒高纯特气产品上的研发和工业化量产短期难以突破，则可能造成国产替代进程受阻延后的情况。4）原材料价格大幅波动的风险。若原料空分气和能源价格受极端气候、海外地缘政治等因素影响，供需格局出现较大变动，则价格可能大幅波动，从而造成公司生产成本的抬升。