投资要点：
　　事件：公司发布2025年三季度报告，业绩符合预期。2025年前三季度，公司实现营业收入11.06亿元，同比增长2.12%；归母净利润2.07亿元，同比增长26.24%；扣非归母净利润1.94亿元，同比增长22.06%。公司前三季度毛利率为64.62%，同比下降0.05pct。
　　2025年Q3单季度，公司实现营业收入3.65亿元，同比增长9.80%；归母净利润0.65亿元，同比下降8.03%，主要系期内股权激励费用较多，剔除后三季度归母净利润同比增长8.1%；扣非归母净利润0.59亿元，同比下降16.17%。公司第三季度毛利率为60.80%，同比下降5.21pct。
　　关节、脊柱微创、组织修复业务增长较快。公司持续进行销售模式的转型，以专业科室为核心维度进行事业部划分，实现产线聚焦，提高了销售团队的专业性和灵活性。尤其是关节、脊柱微创、组织修复等产线的增长显著，其中：关节产线受营销模式调整影响，前三季度实现销售收入2.73亿元，同比减少9%，销量同比增长15%。公司通过销售模式的调整，发挥渠道资源的积极性，同时优化产品结构，促进单髁、半髋等标外产品的增量。脊柱微创产线前三季度实现销售收入同比增长3%，销量同比增长13%，公司积极响应临床手术范式的变化，更新产品线满足临床需求，加大骨科微创术式的临床教育和品牌建设。组织修复产线前三季度PRP产品实现销售收入约1.64亿元，同比增长24%，销量同比增长23%，公司持续丰富PRP产品的适应症，发挥组织修复产品在市场的专业学术地位，不断增加科室覆盖。
　　盈利预测及估值：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为15.28、17.00、18.93亿元，同比增长5.2%、11.2%、11.4%；归母净利润为2.73、3.23、3.90亿元，同比增长22.0%、18.5%、20.6%。对应2025年11月7日收盘价，PE为42.9、36.2、30.0倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：终端需求不及预期的风险；新产品研发及市场推广不及预期的风险；行业竞争加剧程度超出预期的风险。

　　销售模式改革，利润增长显著。公司25年前三季度实现收入11.1亿元（同比+2.1%），归母净利润2.1亿元（同比+26.2%），利润增长显著，主要系公司产品销售模式整合带来的销售费用下降、精细化管理带来的经营效率提升。其中，25Q3收入3.7亿元（同比+9.8%），归母净利润0.7亿元（同比-8.0%），归母净利润减少主要受本年度股权激励产生的股份支付费用影响，若剔除其影响，归母净利润为0.8亿元（同比+8.1%），单三季度盈利能力仍保持稳健。
　　关节脊柱以价换量，PRP产品表现亮眼。分产线看，关节产线，前三季度收入2.7亿元（同比-9%），主要受销售模式调整影响。公司充分挖掘渠道资源、同时优化产品结构，促进单髁、半髋等标外产品增量，销量同比+15%；脊柱微创产线，公司积极响应临床手术范式的变化，更新产品线满足临床需求，加大骨科微创术式的临床教育和品牌建设，前三季度收入同比+3%，销量同比+13%；组织修复产线，公司持续丰富PRP产品适应症，发挥组织修复产品在市场的专业学术地位，不断增加科室覆盖，同期PRP产品收入1.6亿元（同比+24%），销量同比+23%，量价齐升。
　　横向拓展产品品类，打造“骨科+”多元产品生态。公司通过持续研发投入、收并购或海外投资等多管齐下，推进从单一的骨科产品公司向骨科解决方案提供商的战略演进。在传统的植入物耗材领域，发力全产业链国产化和新材料布局；在有源设备耗材和智能化的机器人及软件领域，布局精创公司、量子公司，合作威智骨科机器人等，打造全骨科有源技术平台，赋能各专科发展；在生物材料和组织修复领域，在PRP富血小板血浆及人工骨修复材料等方面都有明确布局。综上所述，通过打造围绕骨科的多元化产品生态，降低对单一产品或集采政策的依赖，公司有望构建扎实的长期竞争力和发展新动能。
　　根据25年三季报，我们维持2025-2027年每股收益预测为0.79/0.87/0.97元，根据可比公司给予26年49倍PE，对应目标价42.63元，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　骨科集采政策超预期、渠道开拓和新业务拓展不及预期、费用改善不及预期等风险。