OCS放量驱动成长，关键器件进展顺利
　　腾景科技是一家以精密光学元组件、光纤器件和光测试仪器为核心产品的精密光学厂商。公司主要业务位于光通信、光纤激光产业链上游，产品已广泛应用于光通信、光纤激光、科研、生物医疗、消费类光学和半导体设备等领域；从股权结构看，截至2025年中，余洪瑞、王启平、盐城光元投资合伙企业（有限合伙）分别持股18.29%、9.20%和7.54%，其中余洪瑞合计控制公司27.53%的股份，为公司控股股东、实际控制人。
　　OCS景气度持续提升，公司所处赛道有望受益
　　随着AI算力集群规模不断扩大，网络侧对高带宽、低时延和灵活调度的要求持续提升，OCS在超大规模集群中的应用价值正在上升。海外头部云厂商加快推进OCS在AI集群中的应用，也带动了上游光学元组件需求提升。公司处于OCS关键光学器件环节，相关产品需求有望随着下游建设推进逐步释放。
　　产品进展与订单落地推进，公司成长空间逐步打开
　　公司围绕OCS关键器件持续推进产品布局，已切入主要OCS整机厂商相关技术方案，大尺寸纯YVO4钒酸钇晶体已开始量产推进，二维准直器阵列等重点产品也已取得订单突破。其中，二维准直器阵列可用于OCS光交换机相关场景，YVO4产品订单的落地也体现出公司在相关材料和器件环节的产品能力。整体来看，公司在OCS产业链中的卡位正在由产品储备逐步走向订单兑现。
　　综合来看，OCS作为AI集群关键光互联架构的产业趋势明确，而腾景科技又已在二维准直器阵列、YVO4等关键器件环节实现量产推进与订单突破，因此我们看好公司在OCS方向的成长弹性及未来业绩释放空间。
　　风险提示：
　　技术升级与产品迭代不及预期风险；OCS推进节奏不及预期风险；客户导入及订单执行不及预期风险；市场竞争加剧风险；新兴应用拓展不及预期风险；国际贸易与海外经营风险。

　　投资逻辑
　　聚焦光学光电子领域，差异化竞争绑定优质客户。公司专注各类精密光学元组件、光纤器件研发、生产和销售。公司经营稳健，25Q1-Q3实现营收4.3亿元，同比+28%，实现归母净利润6380万元，同比+15%。在光通信领域，公司产品主要服务于电信与数通两大终端。根据FortuneBusinessInsights，24年全球光模块市场规模为126亿美元，预计全球光模块市场将从25年的147亿美元增至32年的425亿美元，期间复合增速约16%。TrendForce预计2025年全球八大CSP厂商合计资本支出超4200亿美元，同比增幅61%，资本投入的增加为光模块等产业链上游环节带来增量需求。根据公司公告，公司在光通信领域与全球主要光模块厂商建立了合作关系，包括Lumentum、Finisar、光迅科技和苏州旭创等。中际旭创、天孚通信和新易盛25H1收入增速分别为37%、58%和283%，下游客户需求旺盛，有望带动公司收入增长。
　　坚持创新掌握核心技术，内生外延平台化发展。公司自主研发实现部分产品垂直整合与规模化、低成本量产。在光纤激光领域，公司与行业主要的光纤激光器厂商建立了合作关系，主要客户包括世界领先的高功率半导体激光器厂商nLIGHT。24年1月公司收购GouMax51%的股权，并出资105万美元新设境内合资子公司，切入光学测试测量环节，有望充分发挥协同效应。生物医疗领域，公司的滤光片、偏振分束器、透镜、精密光学元组件已应用于内窥镜系统、拉曼光谱仪、眼科OCT等生物医疗器械和设备。消费类光学方面，公司聚焦AR领域，公司开发的棱镜组合、PBS组件、几何光波导组件等精密光学元组件已应用于AR设备中。我们认为随着公司新兴领域业务不断扩张，盈利能力有望进一步提升。
　　盈利预测、估值和评级
　　我们预测公司25-27年归母净利润分别为0.9亿元/1.2亿元/1.6亿元，对应当前PE估值分别为178/137/102倍。参考可比公司估值，平均26年为158倍PE，公司是国内精密光学元件领军者，产品有望率先受益于AI算力驱动下高速光通信元器件的需求增长，我们给予26年158倍PE，对应目标价为146.90元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　市场竞争加剧，地缘政治影响，技术更新迭代，行业估值的风险。