投资要点
　　事件：公司发布2025年三季报，2025Q1-3实现营收7.56亿元（+49%，同比增速，下同）；归母净利润1.92亿元（+213%）；扣非归母净利润1.81亿元（+311%）；2025Q3单季度公司实现营收2.68亿元（+110%），实现归母净利润0.77亿元（+531%），实现扣非归母净利润0.75亿元（+439%）。
　　国内集采影响出清，国际化业务拓展加速。2025前三季度公司实现营收7.56亿元，同比增长49%，2025Q3单季度公司实现营收2.68亿元，同比增长110%，公司业绩实现恢复性增长，利润端同比大幅改善，主要系公司各产品线在纳入集采后，已逐步进入新的增长态势。同时，公司坚持产品创新与国际化发展双轮驱动战略，推动各项业务持续稳定健康发展。另一方面，公司通过精细化运营管理、优化资源配置等举措，进一步释放利润增长空间，为整体经营业绩注入强劲动力。海外业务方面，公司加强国际业务团队的组建与建设，加大在国际市场的推广投入力度，出口业务实现持续攀升。国际注册方面，截至2025年6月30日，公司取得多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510（K）批准。未来随着公司产品注册证陆续获批，有助于加速公司海外市场拓展，有望进一步推动公司国际销售额持续提升。
　　持续加大研发投入，完善公司产品线。2025年第三季度公司研发投入约0.36亿元，同比增长11.25%，公司持续加大研发投入，一方面在创新研发上持续发力，深耕骨科赛道业务；另一方面，不断拓展产品线，朝着多元化方向迈进。公司对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行战略布局。同时，积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。截至2025年6月30日，公司在国内持有215项医疗器械（涵盖关节、脊柱、运动医学、创伤、口腔、PRP、手术机器人等产品）的注册证和备案凭证，多品类注册证的获取，进一步丰富公司的产品线，扩充公司在医疗领域的布局，不断满足多元化的市场及临床需求，增强公司的综合竞争力，有利于进一步提高公司的市场拓展能力。
　　投资建议：公司各产品线纳入集采后，已逐步进入新的增长态势，同时公司新产品陆续上市贡献营收增量，我们调整公司2025-2027年营业收入分别为10.88/13.38/16.19亿元，增速分别为35%/23%/21%，2025-2027年归母净利润分别为2.47/3.12/3.87亿元，增速分别为98%/26%/24%，对应PE分别为41/32/26倍。随着国内集采影响出清，海外业务拓展加速，同时多款新产品获批带来新的营收增长点，预计公司业务有望持续恢复快速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品销售不及预期风险、集中带量采购风险、市场竞争加剧风险。

　　集采放量精细运营，盈利能力持续提升。公司25年前三季度实现收入7.6亿元（同比+48.8%），归母净利润1.9亿元（同比+213.2%），扣非归母净利润1.8亿元（同比+311.1%），收入高速增长主要系公司各产品线在纳入集采后，逐步进入新一轮增长期。另一方面，通过精细运营管理、优化资源配置，进一步释放利润增长空间。其中，25Q3收入2.7亿元（环比+4.2%），归母净利润0.8亿元（环比+36.6%），单三季度盈利进一步提升，主要系存货减值风险逐渐出清、同时销售管理继续控费。
　　发力国际市场，出口稳步攀升。在稳固国内市场领先地位的同时，公司同步加强国际业务团队的组建与建设，加大在国际市场的投入和推广力度，稳步推进国际市场开拓工作，出口业务持续攀升。值得注意的是，自研髋关节手术机器人成为国际首个获批的自主感知手持式骨科机器人，证明公司强劲的国际市场竞争力。手术机器人可与公司关节假体产品相结合，有望对关节销售起到很大促进作用，相关产品出海和发展空间广阔。
　　研发管理优化，布局创新产品。25年前三季度，公司研发投入0.86亿元（同比-13.3%），研发投入营收占比11.3%（同比-8.2pct），主要系公司对研发管理进行优化，提高研发效率和成果。其中，25Q3研发投入0.36亿元（同比+11.3%），单三季度研发强度有所提升。从在研管线看，一方面对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行了战略布局，另一方面积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发，有望以国产高端骨科器械创新研发构筑公司长期竞争力。
　　根据公司2025年三季报，我们维持2025-2027年每股收益预测为0.58/0.75/0.93元，根据可比公司给予25年55倍PE，对应目标价31.90元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　集采后产品放量不及预期、研发进展不及预期、新产品放量不及预期、市场竞争加剧等

　　事件：2025年10月31日，公司发布2025年第三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入7.56亿元，同比增长48.75%；归母净利润1.92亿元，同比增长213.21%，系公司走出集采影响、盈利能力凸显；扣非归母净利润1.81亿元，同比增长311.07%。其中，公司第三季度实现营业收入2.68亿元，同比增长109.51%；归母净利润0.77亿元，同比增长531.12%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长439.40%。
　　集采影响出清，盈利能力凸显
　　在人工关节国采中，公司关节产品全线中标；在人工晶体类及运动医学类耗材集采中，运动医学产品全线中标。从2025年第二季度开始，公司受集采的影响出清，第三季度收入环比持续提升。毛利率端维持稳定，同时，公司通过精细化运营管理、优化资源配置等举措，进一步释放利润增长空间，为整体经营业绩注入强劲动力。
　　海外准入持续推进，全球竞争力彰显
　　截至2025年6月30日，公司取得了多个国家的产品注册证。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510（K）批准。注册证书不仅作为该等产品性能达标及产品安全合格的证明，亦表明公司的技术优势已达国际领先水平。取得该等注册证书，是公司国际销售额持续提升的保证，是公司具有强劲国际市场竞争力的体现。
　　毛利率趋稳，费用率大幅改善
　　2025年前三季度，公司的综合毛利率同比下降2.03pct至67.27%。销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为19.34%、5.11%、11.44%、-1.29%，同比变动幅度分别为-12.82pct、-1.06pct、-8.17pct、+0.10pct。
　　其中，2025年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为67.61%、18.60%、3.80%、13.27%、-1.11%、28.70%，分别变动+4.91pct、-21.96pct、-4.04pct、-11.71pct、-2.61pct、+42.65pct。
　　盈利预测及投资评级：我们预计，2025-2027年公司营业收入分别为11.12/14.12/17.03亿元，同比增速为37.99%/26.98%/20.61%；归母净利润分别为2.91/4.20/5.06亿元，同比增速为132.73%/44.41%/20.42%；EPS分别为0.76/1.10/1.32元，当前股价对应2025-2027年PE为38/26/22倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧的风险，全球贸易波动的风险，产品研发不及预期的风险。

　　公司9M25收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为7.56/1.92/1.81亿元，同比+48.8%/+213.2%/+311.1%；3Q25收入/归母净利润/扣非归母净利润2.68/0.77/0.75亿元，收入同比+109.5%，归母净利润同比扭亏为盈。我们认为3Q25业绩同比高速增长主因公司稳步推进国际市场开拓、出口业务收入持续攀升，且集采产品销量增长，看好后续海外收入持续快速增长，维持买入评级。
　　海外市场持续拓展，看好后续业绩保持快速增长
　　公司积极开拓国际市场业务，海外收入高速增长，已成为重要收入来源。公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过了CE年度体系审核和监督审核，膝关节假体系统获得美国FDA510（K）批准，表明公司的技术优势已达国际领先水平，具有强劲国际市场竞争力，为公司国际销售额持续提升奠定基础。海外业务持续拓展，我们看好25年海外业绩保持快速增长。
　　9M25公司销售及研发费用率同比明显降低，毛利率同比下降
　　9M25销售/管理/研发/财务费用率分别为19.34%/5.11%/11.44%/-1.29%，同比-12.82/-1.06/-8.17/+0.11pct。公司持续降本增效，加强销售及研发费用管理，9M25销售及研发费用率同比明显下降。9M25毛利率为67.27%，同比-2.03pct，我们认为9M25毛利率下滑主因部分产品集采后毛利率下降。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.10元（含税），合计拟派发现金红利8026万元（含税），现金分红金额占合并报表归母净利润的41.90%，体现公司重视股东回报。
　　高值耗材出海龙头企业，维持“买入”评级
　　根据3Q25业绩，我们维持收入预期，下调部分产品毛利率预期，下调费用率预期，预测25-27年归母净利润2.8/3.6/4.4亿元（相比前值上调12.9%/13.2%/13.6%），同比+126.6%/+25.5%/+25.1%，对应EPS0.74/0.93/1.16元。考虑到公司积极开拓海外业务，高增长的海外业务驱动整体业绩持续向好，我们给予公司26年34x的A股PE估值（A股可比公司26年Wind一致预期均值31x），对应目标价31.49元；我们给予公司26年23x的H股PE估值（H股可比公司26年Wind一致预期均值21x），对应目标价23.36港元（前值29.44元/18.66港元，对应A股/H股25年PE45x/26x）。
　　风险提示：新产品销售不及预期；集采产品放量不及预期。

　　走出集采影响，迎来业绩拐点。2025H1，公司实现营收4.9亿元（同比28.3%），归母净利润1.1亿元（同比44.9%），系25H1公司稳定供应集采产品，销量持续增长，另外公司稳步推进国际市场的开拓工作，出口业务持续攀升所致。在盈利能力上，2025H1公司毛利率为67.1%（同比-4.4pct），有所下降，原因是集采后产品单价下降；净利率为23.5%（同比+2.7pct），系公司加强内部降本增效，强化核心业务竞争力，内外并举推动盈利能力稳步提升。
　　积极出海，看好国际业务进一步高增。公司大力开拓国际市场，海外业务已成为重要收入来源。截至25H1，公司髋、膝、脊柱三个系列产品均顺利通过CE年度体系审核和监督审核。同时，公司“膝关节假体系统”获得美国FDA510（K）批准。表明公司的技术优势达到国际领先水平，已形成强劲国际市场竞争力，为公司国际销售额持续提升奠定坚实基础。
　　加强研发，升级产品线。25H1公司研发投入为0.5亿，研发费用率为10.4%。秉承“创新驱动发展”理念，25H1，公司取得了髋关节假体-生物型股骨柄、脊柱钛缆、自稳定型椎间融合器等注册证；为进一步完善产品线，25H1公司接骨板、髓内钉、外固定支架等产品陆续获批上市，创伤产品线得以完善。此外，在新技术储备上，公司已对多孔钽、镁合金、PEEK等新材料的研发进行了战略布局；并积极完善手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线的产品研发。整体产品线向高端化、多元化不断发展。
　　根据2025年中报，我们下调销售费用率假设，预测公司2025-2027年每股收益分别为0.58/0.75/0.93（原25-27预测为0.56/0.74/0.93）元，给予公司2025年46倍PE估值，对应目标价为26.68元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　集采后产品放量不及预期风险；研发进展不及预期风险；新产品放量不及预期风险；市场竞争加剧风险。

　　事项：
　　公司发布25年中报，25H1，营业收入4.88亿元（+28.27%），归母净利润1.14亿元（+44.85%），扣非净利润1.06亿元（+61.09%）。单25Q2，营业收入2.58亿元（+62.85%），归母净利润0.56亿元（+136.70%），扣非净利润0.53亿元（+214.03%）。
　　评论：
　　国内外同步发力，业绩高速增长。25H1公司营业收入同比增加28.27%，主要原因系公司国内集采相关产品销量持续增长，同时出口业务持续攀升。25H1公司归母净利润增速高于收入增速，主要原因系公司在内部降本增效，同时强化核心业务竞争力，内外并举推动盈利能力稳步提升。25H1公司计提信用减值损失和资产减值损失合计0.39亿元（其中25Q2计提更多），若剔除减值损失计提带来的影响，公司利润增速将会更快。
　　降本增效成果显著，三项费用率合计下降。25H1公司销售费用率为19.74%（-9.59pct），销售费用金额同比-13.65%，研发费用率为10.43%（-7.37pct），研发费用金额同比-24.84%，管理费用率为5.82%（+0.21pct）,管理费用金额同比+33.24%，25H1三项费用率合计下降16.75pct，主要原因系公司加强销售费用精细化管理，同时对研发管理进行优化，提高了研发效率。25H1公司毛利率为67.09%，同比下降4.43pct，但由于公司降本增效成果显著，25H1公司净利率为23.48%，同比上升2.71pct。
　　持续投入研发，丰富产品体系。受益于公司长期较高的研发投入，25H1公司在各产品线均取得重要进展：在关节领域，公司取得了髋关节假体-生物型股骨柄、股骨柄近端组件、生物型全膝关节假体、肩关节假体、指关节假体等产品注册证，在脊柱领域，公司取得了脊柱钛缆、自稳定型椎间融合器、非融合棘突植入物、椎板固定板系统等产品注册证，在运动医学领域，公司取得了聚醚醚酮敲入式免打结锚钉、可调节带袢钛板、聚醚醚酮带线锚钉等产品注册证，在口腔领域，公司取得了牙种植体系统、基台系统、光固化玻璃离子水门汀、牙齿漂白贴等产品注册证，在手术机器人领域，公司取得了单髁膝关节置换手术导航系统产品注册证。
　　投资建议：综合考虑到集采加速国产替代、人口老龄化推动国内骨科手术量持续较快增长、海外业务快速拓展等因素，我们预计公司25-27年归母净利润分别为2.4、3.1、3.9亿元（25-27年原预测值为2.2、2.8、3.5亿元），对应PE分别为40、31、25倍。根据DCF模型测算，给予公司整体估值124亿元，对应目标价约32元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1、集采后价格下降、市场份额下滑风险；2、新业务放量不达预期；3、海外业务增长不达预期。