网络靶场和人才建设领域领军企业，维持“买入”评级
　　考虑下游需求景气度变化，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测为0.66、0.91（原预测为1.27、1.77亿元），新增2026年预测为1.18亿元，EPS分别为0.95、1.31、1.70元/股，当前股价对应PE分别61.3、44.4、34.2倍，考虑公司在网络靶场领域的领先地位，维持“买入”评级。
　　2023年业绩符合预期，数字风洞收入破亿
　　（1）2023年公司实现营业收入3.96亿元，同比增长19.72%；实现归母净利润3110.54万元，同比下降38.78%；实现扣非归母净利润1103.04万元，同比下滑72.32%。收入端快速增长主要系“数字风洞”产品体系实现营业收入1.01亿元，同时网络靶场系列产品发展态势持续向好，实现营业收入2.32亿元，同比增长23.12%。公司销售毛利率为55.09%，同比下降4.52个百分点；销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为19.26%、8.22%、21.24%，同比变动2.33、-0.54、2.13个百分点。
　　（2）2024Q1公司实现营业收入2944.73万元，同比增长10.66%；实现归母净利润-1996.60万元，同比下降21.24%，业绩基本符合预期。
　　数字风洞业务规模实现“从0到1”的突破，获得客户高度认可
　　公司“数字风洞”产品体系已在多个行业领域实现应用落地，业务规模实现“从0到1”的突破，并已实现六大应用场景落地，分别为数字政府安全测试评估、数据安全测试评估、系统安全测试评估、人员能力检验与评价、人工智能安全测试评估以及关键行业安全测试评估，助力政府部门、能源、电力、电信、民营企业等10多个关键行业和关键客户完成数字安全测试评估。
　　风险提示：应收账款余额较高且回款慢；市场竞争加剧；客户需求不稳定。

　　事件：2024年2月26日，永信至诚举办AI春秋大模型产品发布会，重磅发布「春秋」靶场构建大模型、「春秋」安全竞赛大模型和「春秋」人才测评大模型三款安全垂直领域大模型产品，为政企用户提供更智能、更高效、更便捷的网络安全解决方案，推动AI技术在安全垂直领域的应用与落地。
　　「春秋」靶场构建大模型：仿真场景创作新引擎，实现分钟级响应。1）基于「春秋」靶场构建大模型，用户能够通过对话交互轻松完成网络靶场仿真场景的设计与构建，快速生成各种网络靶场场景供不同角色用户进行实战演练。2）效率方面，该模型极大地提升仿真场景构建的效率，将过去可能需要数小时甚至数天才能完成的任务，缩短到现在的分钟级响应和配置，省去繁琐的信息录入和拖拽操作，使得场景构建更加高效、直观。
　　「春秋」安全竞赛大模型：一站式信息服务，引领安全竞赛智能应用。作为基于AI技术驱动的安全竞赛辅助工具，该模型能够从上百万条网络安全竞赛垂直领域知识信息中整合分析资源，自动化生成赛题，快速创建专场比赛，并根据用户需求提供解题思路和操作手册，实现系统化、一站式信息服务，保障赛事演练完整、快速落地。
　　「春秋」人才测评大模型：政企单位个性化测评，开启智能化数字安全人才评价新篇章。结合国际国内人才评价标准、ASK-P人才培养模型以及永信至诚独创的内标测评法，该模型能够帮助政企单位定制个性化测评内容，完成人才评价体系设计、人才规划等调整配置，根据企业具体需求，实现人才的快速筛选、科学选拔与客观评价，帮助企业构建高效安全团队。
　　政策助力网安行业发展，AI大模型打开新增量机会。1）根据IDC2023年《全球网络安全支出指南》，中国网络安全支出规模到2026年预计接近288.6亿美元，五年复合增长率将达到18.8%，增速位列全球第一。2）政策端来看，根据《关于促进数据安全产业发展的指导意见》，到2025年，数据安全产业规模将超过1500亿元。3）以ChatGPT为代表的AI大模型新技术、新应用的快速发展给行业发展带来新的增量机会，打开了网络攻防对抗新局面。
　　投资建议：永信至诚AI春秋大模型产品的发布，是公司推动“产品乘服务”体系与AI技术融合发展的重要举措，也是公司深化AI布局的关键一步。考虑到2023年网安行业承压，且公司研发持续投入，我们调整2023-2025年营收预期至3.96/6.01/7.80亿元，归母净利润0.31/0.95/1.35亿元，对应2024年3月21日收盘价，PE为115.7/37.7/26.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：技术迭代不及预期、经济下行超预期、行业竞争加剧。

　　永信至诚：聚焦科技创新，引领行业发展。永信至诚通过多年的研发和实践成为了一个在网络安全领域具有重要影响力的公司。公司已经形成了网络空间平行仿真技术和网络空间攻防对抗技术两大类核心技术，重点应对产业数字化转型过程中的安全风险、合规要求、仿真测试环境和安全人员实战能力等问题。据公司2023半年报，永信至诚已为上千家政企用户提供全面解决方案，涵盖网络安全、数据安全、人工智能安全和工业互联网安全等领域。在2022年11月19日永信至诚推出了"数字风洞"产品体系，以网络靶场技术优势为基础，开拓了安全测试评估专业领域，为政府和企业用户的数字化转型提供专业的安全测试保障和专业人才支持。
　　网络靶场作为核心业务始终处于行业领先水平。永信至诚多年来在行业中处于领先地位，核心业务稳步发展。根据数世咨询发布的《数字靶场能力点阵图2022》，永信至诚的春秋云境网络靶场在应用创新力和市场执行力方面均位居行业第一。
　　此外，根据国际权威咨询机构IDC于2023年6月27日发布的报告显示，在IT安全企业级培训服务市场中，包括网络安全实训演练测试平台与服务、大型安全赛事、安全技能培训、安全意识培训等细分领域，永信至诚以14.5%的市场份额位居第一。公司连续六年领跑IT安全企业级培训服务市场，夯实了网络靶场及人才建设领军地位。
　　“数字风洞”产品体系开启第二增长曲线。永信至诚的"数字风洞"产品体系，为公司开启了数字安全测试评估专业赛道。凭借在网络靶场领域的丰富技术积累和与上千家政企用户的实战经验，公司于2022年11月19日发布了"数字风洞"产品体系战略，并于2023年3月29日正式发布了数据安全"数字风洞"产品体系。目前"数字风洞"产品体系已在多个领域落地。永信至诚的网络靶场系列产品和"数字风洞"产品体系已广泛应用于政府、军队军工、能源、金融、通信、电力、高校、医疗、科技等关键行业的高价值用户群体。
　　盈利预测与投资：预计公司2023-2025年实现收入4.8/6.1/7.6亿元，同比增长45.1%/26.8%/24.6%，2023-2025年实现归母净利润0.7/1.1/1.5亿元，同比增长37.0%/63.2%/29.9%。因此给予24年目标PE45x，对应目标市值51亿元，目标价74元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观环境风险；产品销售季节性风险；市场竞争风险。

　　深耕十余年的网络靶场核心领军。1）公司基于网络空间平行仿真技术和网络攻防对抗技术两大核心技术，提供网络靶场服务，为客户解决产业数字化转型缺乏仿真测试环境、人员实战能力不足、主动防护能力缺乏等行业痛点。2）2022年，即使在宏观波动影响下，公司仍然实现增长，营业收入3.31亿元，yoy+3.28%，归母净利润为0.51亿元，yoy+7.93%。
　　网络靶场关乎数字化安全，新兴赛道颇具成长弹性。1）网络靶场起源于网络空间攻防演练，通过虚拟环境与真实设备相结合，基于平行仿真技术，模拟仿真出真实网络空间攻防作战环境，支撑作战能力研究和武器装备验证试验平台，对数据化进程中的安全有重大意义。2）网络靶场作为网络安全行业内的新兴细分赛道，市场规模相对较小，预计至2023年达31亿元，呈现低基数高增长，有望快速崛起。3）整体网安格局持续改善，集中度稳定提升。根据中国网络安全产业联盟的数据，2018-2022年，整体网安市场的CR1/CR4/CR8由6.42%/21.71%/38.75%提升至9.83%/28.59%/44.91%，逐渐向少数头部企业集中。而对中小规模企业而言，深耕细分赛道形成卡位有望形成先发优势，差异化竞争为生存之道。
　　专注打造技术护城河，持续优化客户资源。1）公司依托平行仿真与网络攻防技术双驱动，平行仿真技术实现对网络空间测试、演练、实训、推演、指挥、实战等综合性网络安全业务的支撑。靶场核心设计路线可对标海外一流，未来有望形成快速迭代和变现。2）公司与国内多所大学和高等职业教育达成合作，实现网络安全人才培养闭环。各业务协同创新，实现产品和技术能力，形成从实训培养到比赛实战的网络安全人才培育及选拔路径，推动公司持续发展。与多方展开战略合作，共同推动网络安全跨行业建设。3）品牌效应与客户资源助力长期发展，公司打造出占据网络攻防实战技术至高点的KRLab团队、知名网络安全在线培训平台及学习社区“i春秋”以及网络安全赛事运动的开创者与领军者“春秋GAME”三大品牌，客户资源丰富，为公司长期发展及业界影响力奠定扎实基础。
　　“数字风洞”产品开启新成长曲线，携手合作伙伴加速AI赋能。1）“数字风洞”产品体系开启安全测试评估专业赛道，打造面向全场景、全要素、全生命周期的安全测试评估解决方案，致力于解决网络和数据安全最后一公里问题，并在多个关键行业及重要领域实现场景落地。2）AI技术发展对安全挑战与机遇共存，存在隐私数据泄露风险，降低网络攻击门槛，同时赋能网络安全，近期国家重要政策落地，有望加速AI安全赛道的落地与扩容。公司“数字风洞”产品体系可加速赋能AI安全测试评估，并携手大模型厂商商汤科技，围绕人工智能安全测试评估、大模型场景化安全应用以及人工智能攻防对抗等方面开展长期深度合作，致力于共同推进人工智能技术在数字中国和网络强国建设中的安全应用。
　　首次覆盖，给予“买入”评级。考虑到公司在网络靶场领域的核心技术卡位，同时数字风洞等产品逐步开启新的成长空间，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.85/1.25/1.79亿元，对应同比增速分别为67.8%/46.3%/43.3%，对应eps分别为1.23/1.80/2.58元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、回款不及预期、技术迭代不及预期。

　　网络靶场和人才建设领域领军企业，维持“买入”评级
　　我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为0.86、1.27、1.77亿元，EPS分别为1.24、1.84、2.56元/股，当前股价对应PE分别45.1、30.4、21.8倍，考虑公司在网络靶场领域的领先地位，维持“买入”评级。
　　收入超预期，扣除股份支付费影响利润端有所改善
　　（1）2023年前三季度公司实现营业收入1.71亿元，同比增长37.6%，实现归母净利润-3049.09万元，同比下滑38.57%，若扣除股份支付影响，公司归母净利润为-1941.5万元，同比减亏11.77%。其中，Q3单季度公司实现营业收入8619.51万元，同比增长60.19%，实现归母净利润-370.75万元，同比减亏22.61%，若扣除股份支付影响，公司归母净利润为293.73万元，同比扭亏为盈。公司收入增长超预期，主要由于“数字风洞”产品体系逐步在多个行业领域实现落地，发展态势持续向好，同时公司提高项目管理水平，项目执行和验收效率提升。（2）前三季度公司销售毛利率为56.92%，同比下降4.78个百分点；公司期间费用率保持相对稳定，其中销售费用率为35.92%，同比提升0.85个百分点，管理费用率和研发费用率分别为15.33%和36.32%，同比下降1.62、0.26个百分点。
　　“数字风洞”产品体系逐渐落地，成为新的增长驱动力
　　公司依托于过去多年来在网络靶场领域的深厚技术积累及上千家政企用户网络安全建设的丰富实战经验，发布了“数字风洞”产品体系，开启测试评估领域专业赛道，已经形成面向城市、行业和单位等不同用户群体的全场景、全要素、全生命周期的安全测试评估解决方案，全面助力网络安全合规保障、风险预控、标准践行和投入回报。“数字风洞”产品体系逐步在多个行业领域实现落地，“数字风洞”产品逐渐成为公司新增长点，同时也将助力公司探索更加多样的商业模式。
　　风险提示：应收账款余额较高且回款慢；市场竞争加剧；客户需求不稳定。